上 市 公 司 轻工制造 2025 年 08 月 27 日 天安新材 (603725) ——公告 2025 年中报，主业成长逻辑持续演绎，机器人 电子皮肤进展顺利 报告原因：有信息公布需要点评 | 买入（维持） | | --- | | 市场数据： | 2025 年 08 月 27 日 | | --- | --- | | 收盘价（元） | 11.03 | | 一年内最高/最低（元） | 12.22/5.32 | | 市净率 | 4.2 | | 股息率%（分红/股价） | 0.91 | | 流通 A 股市值（百万元） | 3,162 | | 上证指数/深证成指 | 3,800.35/12,295.07 | | 注："股息率"以最近一年已公布分红计算 | | | 基础数据: | 2025 年 06 月 30 日 | | --- | --- | | 每股净资产（元） | 2.60 | | 资产负债率% | 67.55 | | 总股本/流通 A 股（百万） | 305/287 | | 流通 B 股/H 股（百万） | -/- | 一年内股价与大盘对比走势： 财务数据及盈利预测 | | 2024 | 2025H1 | 2 ...

投资评级 - 维持增持评级 [2] 核心观点 - 盈利提质向优，探索电子皮肤+深耕泛家居 [2] - 2025H1营业收入14.44亿元（同比+3.97%），归母净利润6216.90万元（同比+16.59%），扣非净利润6009.72万元（同比+20.04%）[1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.45/1.77/2.13亿元，同比增速+43%/22%/20%，对应PE估值24/19/16倍 [2] 财务表现 收入与利润 - 2025H1分产品收入：建筑陶瓷5.94亿元（同比-6%），汽车内饰饰面材料3.06亿元（同比+35.96%），建筑防火饰面板材同比+23.33% [1] - 2025H1整体毛利率23.54%（同比+1.56pct），净利率4.84%（同比+0.27pct）[1] - 经营性净现金流8325.38万元（同比-23.34%）[1] 预测数据 - 2025E-2027E营业收入：32.30/35.75/39.76亿元，增速4.2%/10.7%/11.2% [1] - 2025E-2027E ROE：17.2%/17.9%/18.1% [1] 业务发展 电子皮肤领域 - 高分子复合饰面材料与机器人皮肤属性适配，开展同源性研发 [2] - 2025H1与科研院校、传感器企业、机器人厂商合作探索技术路径 [2] 泛家居生态圈 - 材料板块（鹰牌、天安高分子等）+EPC板块（南方设计院等）形成闭环 [2] - 成立天安芯家，构建"房产交易-家装交付"全周期服务链 [2] 市场表现 - 2025年8月18日收盘价11.22元，总市值34.21亿元 [1] - 近3月日均成交额1.53亿元 [1]

公司业绩表现 - 2025年上半年建筑陶瓷销量超过2,030万方同比增长6%但受终端价格影响营业收入同比下降6%为59,38194万元 [2] - 通过成本控制和精细化管理整体毛利率达2354%归属于上市公司股东的净利润及扣非净利润均实现较大幅度提升 [2] - 汽车内饰饰面材料板块营业收入为30,55374万元同比增长3596%并通过调整订单结构实现毛利率逆势增长 [5] - 建筑防火饰面板材营业收入同比增长2333%子公司瑞欣装材通过强化管理实现经营质量持续改善 [7] 主营业务发展 - 高分子复合饰面材料板块通过提升产品品质和服务质量实现营业收入较大幅度增长 [2] - 建筑陶瓷板块在行业低迷背景下稳住基本盘通过联营工厂模式提升灵活性并严格把控产品质量 [3][8] - 汽车内饰业务紧抓新能源汽车渗透率提升机遇持续拓展主机厂客户矩阵呈现"多点开花"态势 [5] 新兴业务布局 - 基于高分子复合饰面材料技术优势布局电子皮肤领域与科研院校及企业开展技术交流仍处于探索阶段 [4] - 电子皮肤研发与现有肤感饰面材料技术同源满足机器人对柔软性、耐弯折等性能要求 [4] 市场拓展战略 - 海外市场聚焦发达国家地区控股子公司鹰牌陶瓷在澳大利亚开设展厅输出设计美学与环保产品 [6] - 通过简化安装工艺适应海外高人工成本环境致力于实现技术、服务、品牌出海 [6] - 建筑陶瓷板块深化渠道下沉和新媒体营销推出差异化新品提升市占率 [8] 行业环境应对 - 抓住城市更新政策机遇针对以旧换新趋势提供一站式整装服务和个性化定制解决方案 [2] - 在建筑陶瓷行业下行期通过联营工厂、供应链优化等措施实现销量增长和毛利率提升155个百分点 [8][9]

投资评级 - 维持"增持"评级 [1][6] 核心观点 - 报告研究的具体公司2025年上半年实现营收14.44亿元（同比+3.97%），归母净利0.62亿元（同比+16.59%）[6] - Q2单季度营收8.63亿元（同比+0.1%），归母净利0.47亿元（同比+14.47%）[6] - 调整2025-2027年归母净利润预测至1.37/1.64/2.06亿元，对应PE为24X/20X/16X [6] 业务表现 建筑陶瓷业务 - 2025上半年销量2030万方（同比+6%），收入5.94亿元（同比-6%），毛利率25.58%（同比+1.55pct）[6] - 通过渠道下沉、供应链优化（中心仓建设）实现成本控制，终端价格同比下降但表现优于行业 [6] 汽车内饰业务 - 营收3.06亿元（同比+35.96%），销量增长34%，单价提升1.64% [6] - 重点拓展新能源汽车客户矩阵，产品结构优化推动毛利率提升 [6] 高分子复合饰面材料 - 建筑防火饰面板材营收同比+23.33%，毛利率同比提升8.82pct [6] - 浙江瑞欣经营质量改善带动净利润大幅增长 [6] 财务指标 盈利能力 - 2025H1整体毛利率改善：Q1/Q2分别为21.98%/24.59%（同比+0.73pct/+2.16pct）[6] - 期间费用率：销售/研发费用同比+0.16pct/+0.48pct，研发投入增长19% [6] - 经营性现金流：H1为0.83亿元（同比-23%），Q2单季度1.19亿元（同比+22.3%）[6] 预测数据 - 2025E营收32.44亿元（同比+4.65%），归母净利1.37亿元（同比+35.66%）[1] - 2025E毛利率23.21%，归母净利率4.22% [8] - 2025E每股净资产2.81元，ROE 16% [8] 战略布局 - "陶瓷+大家居"双轨战略持续推进，完善全渠道网络 [6] - 布局机器人等新赛道，拓展新材料在人工智能领域应用 [6]

公司主营业务 - 公司主营业务为建筑陶瓷以及汽车内饰饰面材料、家居装饰饰面材料、建筑防火饰面板材等高分子复合饰面材料的研发、设计、生产及销售 [1] - 公司还提供整装交付服务 [1] 管理层薪酬变动 - 2024年公司管理层薪酬总额降至606.66万元，较上一年度减少22.7% [1] - 董事陈贤伟以174.81万元的税前薪酬居高管薪酬榜首，但较2023年的247.04万元下降29.2% [1] - 身兼董事长与总经理双重职务的吴启超2024年仅从公司领取61.44万元薪酬 [1]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司积极拓展机器人电子皮肤业务，复用汽车饰面材料和高分子薄膜技术，实现第二成长曲线 [6] - 建筑陶瓷板块市占率稳步提升，毛利率逆势增长，通过中心仓模式加速全国化市场拓展 [6] - 高分子业务稳步放量，综合优势凸显，在新材料领域技术、管理能力突出，市占率持续提升 [6] - 公司持续推进泛家居业务发展，收购相关企业整合资源，盘活全产业链 [6] - 长期战略规划稳中求变，从设计到服务闭环，各业务板块稳步成长，供应链持续优化 [6] - 维持2025 - 2027年归母净利润预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年6月27日收盘价8.55元，一年内最高/最低9.31/5.32元，市净率3.4，股息率1.17%，流通A股市值24.51亿元，上证指数3424.23，深证成指10378.55 [1] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产2.54元，资产负债率67.93%，总股本3.05亿股，流通A股2.87亿股 [1] 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3100|580|3309|3684|4135| |同比增长率（%）|-1.3|10.3|6.7|11.3|12.2| |归母净利润（百万元）|101|15|122|158|199| |同比增长率（%）|-16.5|23.7|21.0|29.3|25.6| |每股收益（元/股）|0.33|0.05|0.40|0.52|0.65| |毛利率（%）|22.6|22.0|22.6|22.7|22.9| |ROE（%）|13.3|2.0|14.4|16.2|17.7| |市盈率|26|/|21|16|13| [5] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3142|3100|3309|3684|4135| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|121|101|122|158|199| [8]

担保情况 - 公司为安徽天安、天安高分子、石湾鹰牌等子公司提供连带责任保证担保，合计总金额达2.6亿元 [2] - 截至公告披露日，公司及子公司对外担保总额已达8亿元（不包含本次担保金额），占公司2024年经审计净资产的105.32% [2] - 为安徽天安向中国银行滁州分行申请贷款等业务提供担保，担保本金最高额为5000万元 [3] - 为天安高分子向邮政储蓄银行佛山市分行申请贷款等业务提供担保，担保本金最高额为2000万元 [3] - 为石湾鹰牌向交通银行佛山分行申请快易付、申请贷款等业务提供担保，担保本金最高额分别为4752万元、792万元 [3] - 控股子公司河源市东源鹰牌陶瓷有限公司为石湾鹰牌向交通银行佛山分行申请快易付、申请贷款等业务提供担保，担保本金最高额分别为7200万元、1200万元 [3] 财务状况 - 公司经营活动产生的现金流量净额为-3581.76万元，同比暴跌418.42% [3] - 2022年~2024年，经营活动产生的现金流量净额呈逐年下降趋势，分别为2.74亿元、1.91亿元以及1.66亿元 [6] - 2024年计提了727.75万元的信用减值损失 [6] - 公司总负债金额呈现上升趋势，天安高分子、石湾鹰牌等子公司最近一期的资产负债率突破70% [4] - 截至一季度末，企业流动负债为16.11亿元，占比高达83.87% [4] 业务情况 - 公司两大主业为建筑陶瓷和高分子复合饰面材料，前者与房地产深度绑定，后者客户主要为汽车企业 [3] - 汽车内饰饰面材料业务板块有所增长，但销售回款迟缓以及支付供应商到期货款的增加，致使公司现金流陷入紧张境地 [3] 现金流数据 - 2025年一季度销售商品、提供劳务收到的现金为55.098.66万元 [6] - 2025年一季度经营活动现金流入小计为57.233.10万元 [6] - 2025年一季度经营活动现金流出小计为60.814.86万元 [6] - 2025年一季度经营活动产生的现金流量净额为-3.581.76万元 [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司海外建材业务快速成长，建材机械与锂电业务稳健，预计 2025 年~2027 年营收和归母净利润均有增长 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 海外建材业务 - 覆盖非洲撒哈拉以南地区人口建材需求，该地区人口预计到 2054 年增长 79%至 22 亿人，海外建材景气度预计长期维持高位 [1] - 截至 2024 年底，在非洲 6 国拥有 10 个生产基地，运营 19 条建筑陶瓷产线、2 条洁具产线及 2 条玻璃产线 [1] - 2024 年建筑陶瓷产量约 1.76 亿平方米，洁具产量突破 250 万件，海外建材业务实现营收 47 亿元同比 +29% [1] - 2025 年科特迪瓦陶瓷项目预计于 H2 投产，并购的肯尼亚陶瓷项目预计年中完成技改，与已运营项目实现产品线与市场互补 [1] 建材机械业务 - 以建筑陶瓷机械为主，核心产品包括陶瓷压机、窑炉等，为下游建筑陶瓷厂商提供制造装备 [2] - 2024 年实现营收 56 亿元同比 +25% [2] - 压机设备延伸至炊具压制等领域，窑炉设备应用于卫生洁具等行业产业链 [2] 锂电业务 - 形成“负极材料 + 锂电装备 + 锂盐投资”业务结构 [2] - 负极材料业务基本具备 9 万吨/年石墨化产能 [2] - 2022 年开启核心机械设备锂电行业配适性应用，为锂电材料生产及锂云母提锂提供烧结装备 [2] 财务预测 - 预计 2025 年~2027 年营收为 147/163/183 亿元，同比 +17%/11%/12%，归母净利润为 14.3/16.3/19.0 亿元，同比 +42%/14%/17%，对应 PE 为 13/12/10 倍 [3] 股票数据 - 2025 年 6 月 10 日收盘价 10.06 元，12 个月股价区间 6.55~10.32 元，总市值 192.94 亿元，总股本 19.18 亿股，日均成交量 1400 万股 [5] 涨跌幅情况 - 1M、3M、12M 绝对收益分别为 3%、28%、15%，相对收益分别为 2%、29%、6% [7]

展会概况 - 第39届中国国际陶瓷工业展览会将于6月18日—21日在广州广交会展馆A区举办 [1] - 展会由七家行业权威机构联合主办 [1] - 预计展览规模超过80000平方米 [1] - 汇聚中外展商800多家 参展品牌900多个 [1] - 将吸引80多个国家和地区的业内观众与专业买家约10万人次 [1] 展会内容 - 设置8个展厅 涵盖陶瓷机械设备 陶瓷原辅料 智能化数字技术等全流程产品与服务 [1] - 覆盖建筑陶瓷 卫浴陶瓷 日用陶瓷 艺术陶瓷 园林陶瓷 电力陶瓷 高技术陶瓷 玻璃 石材等产品生产企业 [1] - 为生产企业提供先进设备材料 前沿工艺技术和创新解决方案 [1] 展会主题与特色 - 紧扣"高端化 智能化 绿色化 融合化"的转型升级主题 [2] - 提供降本增效和提升品质的先进技术与创新工艺 [2] - 材料方面提供更低成本的高性能陶瓷基复合材料和新型环保材料 [2] - 装备方面实现更高水平的自动化和智能化操作 [2] - 技术方面将大数据分析技术和人工智能技术深度融入陶瓷生产 [2] - 工艺方面提升产品品质和文化附加值 [2] 同期活动 - 主办方将携手多家知名媒体举办十多场高品质会议论坛 [2] - 邀请行业专家和企业代表分享最新技术工艺 未来发展趋势 创新经营理念 市场竞争策略等前沿观点 [2] - 旨在挖掘行业发展新机遇 提升品牌价值与核心竞争力 推动行业健康可持续发展 [2]

财务表现 - 25Q1实现营业收入37.67亿元，同比+47.05% [1] - 25Q1归母净利润3.47亿元，同比+11.38%，扣非归母净利润3.23亿元，同比+17.13% [1] - 剔除汇兑影响后归母净利润为4.12亿元，同比+32.3% [1] - 25Q1毛利率29.68%，同比+2.83pct [3] - 25Q1期间费用率17.32%，同比+1.42pct，其中财务费用率同比+5.56pct [3] - 25Q1净利率13.84%，同比-2.08pct [3] - 25Q1公司CFO净额为0.91亿元，同比少流入0.13亿元 [3] 业务分拆 - 海外建材业务营收大幅增长，带动收入规模持续扩容 [1] - 建材机械业务受行业需求周期性放缓影响出现小幅下滑 [2] - 海外建材销售受益于玻璃业务拓展及价格策略优化，营收大幅增长且毛利率提升 [2] - 蓝科锂业25Q1贡献投资收益0.90亿元，同比-10.4%，占归母净利润比例26.0% [2] - 蓝科锂业利润占比持续下降，22-24年占比分别为81.2%、61.8%、23.2% [2] 产能建设 - 非洲科特迪瓦陶瓷项目预计25年内投产 [2] - 南美秘鲁玻璃项目稳步推进建设，预计2026年投产 [2] - 公司持续优化海外基地布局，设立巴西子公司并筹划越南子公司 [2] 未来展望 - 公司制定25-27年收入及净利润年化增速目标分别为+20%、+20.8%、+20.7% [1] - 预计25-27年归母净利润为12.2、14.7、17.7亿元，同比分别+21%、+21%、+20% [1] - 25年或为公司业绩向上拐点，重点关注主业经营价值体现 [1] - 配件耗材业务有望加速拓展 [2] - 非洲瓷砖需求扩容有望为公司带来增长机会 [1]