核心观点 报告认为纺织服装行业12月投资策略为“优于大市”，核心投资逻辑在于关注消费回暖与纺织制造反弹机遇[5]。品牌服饰方面，看好高端消费复苏，轻奢运动户外景气度高[5][6]；纺织制造方面，四季度订单有望修复，建议布局困境反转机会[5][7]。 行情回顾 - **A股板块走势弱于大盘**：12月以来，A股纺织服装板块整体下跌3.9%，其中纺织制造和品牌服饰子板块分别下跌3.3%和4.4%，表现均弱于沪深300指数（同期上涨0.6%）[1][22]。 - **港股板块由涨转跌**：港股纺织服装指数11月上涨2.9%，但12月以来转为下跌5.2%[1][22]。 - **部分美股运动品牌涨幅领先**：在重点关注公司中，12月以来涨幅领先的包括威富公司（13.6%）、亚玛芬（6.0%）、耐克（5.5%）和天虹纺织（3.6%）[1][23]。 品牌服饰观点 - **社零数据稳定**：10月服装类社会消费品零售总额同比增长6.3%，增速环比稳定，较上月增长1.6个百分点[2]。 - **电商渠道表现分化**：10-11月电商渠道中，户外品类增长保持领先，运动服饰/户外服饰/休闲服饰/家纺/个护销售额同比增速分别为0%/+20%/+8%/-9%/-2%[2]。 - **运动服饰**：增速领先的品牌包括迪桑特（74%）、露露乐蒙（69%）、亚瑟士（8%）[2]。 - **户外服饰**：蕉下（62%）、可隆（44%）、骆驼（43%）、凯乐石（43%）增长强劲[2]。 - **休闲服饰**：地素（109%）、利郎（78%）、雪中飞（50%）快速增长[2]。 - **小红书粉丝增长观察**：11月，运动户外品类粉丝增速前三为耐克（4.4%）、伯希和（4.1%）、阿迪达斯（3.4%）；休闲时尚品类粉丝增速前三为ICICLE之禾（5.9%）、哈吉斯（4.5%）、MIUMIU（3.0%）[2]。 纺织制造观点 - **宏观出口数据承压**： - **越南出口**：受去年同期高基数影响，11月越南纺织品出口当月同比下降2.6%，鞋类出口下降3.8%[3]。 - **中国出口**：11月中国纺织品出口同比转正，增长1.0%，但服装和鞋类出口表现不佳，分别同比下降10.9%和17.2%[3]。 - **制造业PMI分化**：11月印尼PMI环比上升2.1，印度和越南PMI环比分别下降2.6和0.7，但三者均维持在临界点50以上[3]。 - **原材料价格波动**： - **棉花**：11月内外棉价格分别小幅上涨0.2%和下跌2.4%；12月以来趋势延续，分别上涨0.8%和下跌1.1%[3]。 - **羊毛**：11月羊毛价格呈现回升态势，环比和同比分别上涨4.8%和32.0%[3]。 - **微观企业层面向好**： - **台企营收整体向好**：11月台企营收表现整体向好，受2026年世界杯驱动，订单能见度提升[3]。 - **产能全球化配置**：代工厂通过产能全球化配置（如儒鸿加码印尼、广越发力约旦、威宏布局柬埔寨）对冲东南亚成本压力，并借世界杯需求提升议价能力[3]。 - **企业具体表现**： - **志强**：受印尼新厂投产及世界杯备货推动，前11月营收190.34亿新台币已创历史新高[3][54]。 - **聚阳**：11月营收25.93亿新台币，同比转正增长0.48%，订单能见度已延伸至2026年第一季度底[3][54]。 - **广越**：凭借约旦厂产能释放及新客户放量，11月营收13.6亿新台币，创同期次高[3][55]。 - **行业展望积极**：2026年世界杯赛事临近显著提振运动品类需求，品牌下单出现双位数增长，订单能见度多已延伸至2026年上半年，预计2026年产品平均售价（ASP）有望提升[3]。 投资建议 - **品牌服饰**：看好运动户外赛道的长期成长性，建议把握品类分化趋势，重点关注布局高端细分与跑步赛道的品牌，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361度[6]。非运动品牌建议关注稳健医疗和海澜之家[6]。 - **纺织制造**： - **代工制造**：重点关注直接受益于关税落地及耐克复苏的申洲国际和华利集团[7]。 - **纺织材料**：11月羊毛价格回升，建议关注新澳股份；同时关注辅料龙头伟星股份[7]。

公司运营调整 - 户外品牌Jack Wolfskin（狼爪）宣布其小红书旗舰店因公司运营策略调整，预计于2025年12月31日正式结束运营 [2] - 自公告发布之日起，店铺进入运营收尾阶段，将逐步停止销售功能，但已生成的订单将继续提供完整售后服务至2025年12月31日 [2] 公司背景与所有权变更 - Jack Wolfskin于1981年在德国创立，2007年进入中国市场 [2] - 其关联公司狼爪贸易（上海）有限公司成立于2014年12月，注册资本500万美元 [2] - 2025年4月10日，安踏体育的附属公司与Topgolf Callaway Brands Corp.订立买卖协议，以现金2.9亿美元的基础对价购入目标公司100%的股本权益，目标公司即在全球经营Jack Wolfskin业务的公司 [3] - 截至2025年8月，狼爪全球拥有376家门店，其中亚洲有212家门店 [3]

行业表现 - 在“双11”大促中，运动户外品类以268%的爆发系数领跑全品类增长，延续高增长态势，成为消费市场的核心亮点 [2] - 户外运动行业在“双11”期间继续保持爆发式增长，市场热度、用户关注度和实际销售表现均脱颖而出 [2] 公司财务表现 - 公司2022年营收为3.78亿元，归母净利润为2431.1万元 [5] - 2023年营收激增至9.08亿元，同比增长约140%，归母净利润攀升至1.52亿元，同比增幅高达525% [5] - 2024年营收进一步增长至17.66亿元，同比增长约94.5%，归母净利润达2.83亿元，同比增长86.3% [5] - 2025年上半年营收为9.14亿元，期内利润为8524万元 [5] - 公司毛利率稳步提升，2024年为59.6%，2025年上半年进一步攀升至64.2% [5] 高管薪酬与激励 - 公司执行董事、总裁兼CEO马雨彪在2025年上半年薪酬总额高达888.1万元，其中价值799.3万元的部分为“股权结算股份奖励开支” [5][6] - 马雨彪的薪酬从2022年的218.2万元增至2024年的272.1万元 [6] - 强力的激励机制被认为是公司过去几年实现爆发式增长的关键驱动力之一 [7] 销售渠道与收入结构 - 公司业务高度依赖线上电商及社交媒体平台 [8] - 2022年至2025年上半年，在线销售收入占总收入的比例分别为93.4%、89.7%、83.8%、87.2%及77.9%，尽管呈缓慢回落趋势，但仍维持在75%以上的高位 [8] - 公司正加速布局线下DTC渠道，其收入占比从2022年的1.9%稳步提升至2025年上半年的19.0% [10] - 线下门店数量从2022年的39家快速扩张至2025年上半年的163家，但单店效率有待提升，2024年单店年收入估算约为115.8万元，处于行业中等偏下水平 [10] 商业模式与运营 - 公司采用轻资产经营模式，不拥有或经营任何制造设施，所有产品均通过与第三方制造商合作生产 [11] - 2025年上半年，公司的销售及分销开支高达3.79亿元，占同期收入的41.5%，而同期研发投入为2330万元，仅为销售费用的约6.1% [8] - 在黑猫投诉平台上，针对该品牌的相关投诉量已超700条，消费者投诉涉及“货不对板”、“虚假宣传”及产品质量问题 [11] 品牌与商标风险 - 公司英文商标“PELLIOT”与法国汉学家保罗・伯希和（Paul Pelliot）名字高度重合，后者因从中国敦煌掠夺文物而在史学界被称为“敦煌大盗” [13] - 2024年9月，有个人请求者向中国国家知识产权局提交申请，请求宣告公司拥有的三项商标无效，理由是其具有负面含义 [13] - 公司收入98%以上依赖“伯希和”单一品牌，核心商标的潜在风险可能稀释品牌价值并产生额外的重塑成本 [13]

公司概况与市场地位 - 坦博尔是专业户外服饰品牌，产品覆盖滑雪、登山、徒步等自然活动及城市场景需求，是中国第四大本土专业户外服饰品牌（以2024年零售额计）[1] - 公司已向港交所递交招股书，独家保荐人为中金公司[1] 财务表现 - 收入从2022年的7.32亿元增长至2024年的13.02亿元，2025年上半年收入达6.58亿元，同比增长85%[1][2] - 年内利润从2022年的8577.4万元增长至2023年的1.39亿元，2024年调整为1.07亿元，2025年上半年利润为3593.7万元，同比增长205.6%[1][2] - 毛利率表现稳健，2022年至2024年分别为50.2%、56.5%、54.9%，2025年上半年为54.2%[2] - 销售及分销开支占收入比例从2022年的27.3%上升至2024年的39.0%，2025年上半年为39.7%[2] - 公司2022年派付股息3500万元，2025年半年度派付股息大幅增加至2.9亿元[5] 股权结构与管理层 - 控股股东集团有权行使公司已发行股本总额约96.64%的投票权[2] - 董事长、执行董事兼总经理王丽莉直接持有公司约25.33%的已发行股本[2] - 王丽莉在纺织服装及消费零售领域拥有超过30年经验，具备深厚的产业知识和管理经验[3] - 王丽莉自2016年11月起担任公司董事长，并自2017年3月起担任总经理[4]

投资评级与目标 - 报告对亚玛芬体育给予"优于大市"评级 [3] - 基于2025年49倍市盈率，设定目标价为45.2美元 [3] - 2025-2027年归母净利润预测分别为5.11亿美元、6.50亿美元、8.18亿美元 [3] 核心财务表现与展望 - 2025年第三季度收入达17.6亿美元，同比增长30%，超出20%高段的指引 [3] - 2025年第三季度经调整毛利率同比提升2.4个百分点至57.9% [3] - 2025年第三季度经调整营业利润率同比提升1.3个百分点至15.7%，远超12%-13%的指引 [3] - 2025年第三季度归母净利润同比大幅增长156%至1.4亿美元 [3] - 公司规划2025-2030年收入复合年均增长率达到低至中双位数，经调整营业利润率每年提升0.3-0.7个百分点 [3] 分业务板块表现 功能服饰 - 2025年第三季度收入同比增长31%，主要由始祖鸟女子业务（增长40%）和鞋类业务驱动 [3] - 直接面向消费者渠道增长46%，批发渠道增长11% [3] - 线下自营与电商同店销售增速从第二季度的15%加速至27% [3] - 公司于第三季度收回韩国经销业务，预计第四季度将带来约2500万美元收入增量 [3] 户外服饰 - 2025年第三季度收入同比增长36%，主要得益于Salomon鞋服的强劲表现 [3] - 直接面向消费者渠道同比大幅增长67%，批发渠道增速加速至26% [3] - Salomon品牌在第三季度净新增29家门店，主要位于大中华区、韩国和日本，预计大中华区净增约19家 [3] - 预计2025年在纽约、芝加哥、洛杉矶等核心城市开设5家门店，2026年计划继续拓展7-10家门店 [3] 球类业务 - 2025年第三季度收入同比增长16% [3] - Wilson 360在中国约有80家门店，在美国约有14-15家门店，未来与头部经销商合作有较大发展空间 [3] - 预计2025-2030年收入实现中单位数增长，经调整营业利润率每年提升0.4-0.8个百分点 [3] 财务预测摘要 - 预计营业总收入从2024年的51.83亿美元增长至2027年的86.56亿美元 [3] - 预计归母净利润从2024年的7300万美元增长至2027年的8.18亿美元，2025年预测增速高达603.3% [3] - 预计毛利率从2024年的55.4%持续提升至2027年的58.7% [3] - 预计销售净利率从2024年的1.4%显著改善至2027年的9.45% [3] - 预计净资产收益率从2024年的1.45%提升至2027年的11.87% [3]

行业增长前景 - 国内户外行业正处于多重积极因素共同催化增长提速的机遇期，未来五年内行业规模有望翻倍，长期增长空间达3倍以上[1] - 荒野求生赛事的爆火直接激活了户外消费市场的潜力[1] 企业注册与存量 - 2023年全年新注册户外用品相关企业343.3万家，达近十年注册量峰值[1] - 截至2025年11月14日，当年已新注册户外用品相关企业269.3万家[1] - 截至目前，国内现存户外用品相关企业总量为913.7万家[1] 区域分布特征 - 华中地区户外用品相关企业数量最多，占比达37.6%[1] - 户外用品行业青睐三线城市，存量企业中，三线城市企业占比34.9%[1]

品牌服饰行业表现 - 9月服装社零同比增长4.7%，增速环比增加1.6个百分点 [1] - 10月电商平台户外服饰同比增长19%，运动服饰和休闲服饰同比持平 [2] - 10月运动户外品牌中露露乐蒙、亚瑟士、迪桑特分别同比增长88%、47%、35% [2] - 10月户外品牌凯乐石、伯希和、骆驼分别同比增长55%、41%、39% [2] - 10月小红书平台运动户外粉丝增速前三为MAIA（9.3%）、可隆（8.8%）、昂跑（4.9%） [2] 纺织制造行业表现 - 10月越南纺织品出口同比下滑1.0%，鞋类出口同比微增0.03% [3] - 10月中国纺织品出口增速为-9.1%，服装和鞋类出口分别同比下滑16.0%和21.0% [3] - 10月印尼、印度、越南PMI分别环比上升0.8、1.5、4.1，均维持在50以上 [3] - 10月内外棉价格分别小幅上涨0.7%和下跌0.9%，11月以来分别小幅下降0.1%和2.1% [3] - 10月羊毛价格环比和同比分别下降20.9%和6.8% [3] 公司运营与订单展望 - 聚阳预期随着2026年早春新款出货，营收将逐月回升，第四季营收有望与去年相当 [3] - 儒鸿订单能见度达6个月，2026年首季订单预估准确率已达八成，预计明年第一季度营收淡季不淡 [3] - 威宏因世界杯临近，轻奢品牌与运动包袋需求强劲，订单能见度已达明年且第一季度已提前满单 [3] - 钰齐订单能见度已看到明年第一季中，广越第四季传统旺季动能延续且出货符合预期 [4] - 来亿第四季受益于产能利用率提升，预计单季营收和毛利率齐增，客户下单节奏回稳 [4] 行业趋势与投资建议 - 关税影响在四季度逐渐淡化，品牌下单节奏趋于正常，代工厂通过产能调配对冲成本压力 [1][4] - 耐克截至8月底的季度业绩超预期，复苏拐点已现，新财年收入和盈利恢复路径清晰 [1][5] - 运动户外赛道长期成长性看好，建议把握品类分化趋势，关注高端细分与跑步赛道布局的品牌 [1][6] - 纺织制造四季度订单有望修复，建议布局困境反转机会，重点关注申洲国际、华利集团 [5] - 品牌服饰端重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361度，以及稳健医疗和海澜之家 [6]

核心观点 - 报告对纺织服装行业维持“优于大市”评级，建议重点关注纺织制造板块的订单修复与困境反转机会，以及品牌服饰中运动户外赛道的结构性增长 [1][6] - 行业数据显示积极信号：9月国内服装社零同比增长4.7%，增速环比提升1.6个百分点；10月电商渠道户外品类增长领先（同比+19%）；关税不确定性淡化，代工厂订单能见度提升，对2026年展望乐观 [1][6][49][50][51] 行情回顾 - A股纺服板块表现强劲：10月走势强于大盘，纺织制造表现优于品牌服饰；11月以来板块延续亮眼表现，品牌服饰与纺织制造分别上涨3.4%和2.9% [1][12] - 港股纺服指数10月下跌4.9%弱于大盘，但11月以来由跌转涨；重点关注公司中，江南布衣（+11.2%）、森马服饰（+8.1%）、赢家时尚（+6.5%）等11月以来涨幅领先 [1] 品牌服饰渠道分析 - 社零数据改善：9月服装社零同比增长4.7%，增速环比提升1.6个百分点，显示消费需求回暖 [1][21] - 电商表现亮眼：10月电商全品类增速环比增加，户外服饰同比增长19%领先，运动服饰、休闲服饰、家纺、个护同比变化分别为0%、0%、+1%、+2% [1] - 细分品牌高增长：运动服饰中露露乐蒙（+88%）、亚瑟士（+47%）、迪桑特（+35%）增速领先；户外品牌中凯乐石（+55%）、伯希和（+41%）、骆驼（+39%）增长强劲；休闲服饰中地素（+93%）、利郎（+85%）、雪中飞（+49%）快速成长 [1][30] - 社交媒体粉丝增长：10月小红书平台，运动户外粉丝增速前三为MAIA（+9.3%）、可隆（+8.8%）、昂跑（+4.9%）；休闲时尚粉丝增速前三为ICICLE之禾（+44.6%）、海澜之家（+5.3%）、优衣库（+2.1%） [1][34] 纺织制造出口分析 - 出口数据承压：受高基数影响，10月中国纺织品出口同比下滑9.1%，服装/鞋类出口表现不佳，分别同比下滑16.0%和21.0%；10月越南纺织品出口同比微降1.0%，鞋类出口同比基本持平（+0.03%） [1][36] - 制造业PMI回升：10月印尼、印度、越南制造业PMI均环比上升，分别增加0.8、1.5、4.1，均维持在50以上的扩张区间 [1] - 原材料价格分化：10月内外棉价格分别小幅上涨0.7%和下跌0.9%；11月以来小幅下降，分别下跌0.1%和2.1%；羊毛价格10月环比大幅下降20.9%，同比下跌6.8% [1][47] 重点公司运营与展望 - 台企代工厂订单能见度提升，对2026年展望乐观：儒鸿订单能见度达6个月，2026年首季订单预估准确率已达八成；聚阳预期11月起出货2026年早春新款，营收将逐月回升；威宏因世界杯临近，订单能见度已达明年且Q1已满单 [1][49][50][51] - 产能扩张应对需求：儒鸿加码印尼厂投资（8000万美元）；广越将约旦厂定调为重要策略产地；钰齐印尼及越南新厂已进入量产试做阶段 [49][50] 投资建议 - 纺织制造板块：建议布局困境反转机会，重点关注直接受益于关税落地及耐克复苏的申洲国际、华利集团，以及细分赛道龙头开润股份；纺织材料领域关注受益羊毛涨价的新澳股份和接单改善的伟星股份 [6][55] - 品牌服饰板块：看好运动户外赛道长期成长性，重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361度；非运动品牌建议关注稳健医疗和海澜之家 [6][56] 重点公司盈利预测 - 报告列出了多家重点公司的盈利预测及估值，例如申洲国际2025年预测EPS为4.37元，对应PE为14.4倍；安踏体育2025年预测EPS为4.72元，对应PE为16.3倍 [7][57]

核心观点 - 报告对纺织服装行业维持“优于大市”评级，建议重点关注纺织制造板块的订单修复与困境反转机会，以及品牌服饰中运动户外赛道的长期成长性 [1][3][6] - 行业景气度呈现分化：品牌服饰国内消费稳健复苏，9月服装社零同比增长4.7%，电商渠道户外品类表现亮眼；纺织制造出口端短期承压，但代工厂订单能见度提升，对2026年展望转向乐观 [1][6][49][50][51] 行情回顾 - 10月A股纺服板块走势强于大盘，纺织制造表现优于品牌服饰；11月以来板块延续亮眼表现，品牌服饰表现优于纺织制造，涨幅分别为+3.4%和+2.9% [1] - 港股纺服指数10月下跌4.9%弱于大盘，但11月以来由跌转涨 [1] - 重点关注公司中，11月以来涨幅领先的包括：江南布衣(11.2%)、森马服饰(8.1%)、赢家时尚(6.5%)、滔搏（5.2%）、开润股份（4.9%）、稳健医疗（4.8%） [1] 品牌服饰观点 - **社零数据**：9月服装社零同比增长4.7%，增速环比提升1.6个百分点 [1] - **电商表现**：10月电商全品类增速环比增加，户外品类增长保持领先，运动服饰/户外服饰/休闲服饰/家纺/个护销售额同比变化分别为0%/+19%/ 0%/+1%/+2% [1] - **细分品牌高增长**： - 运动服饰：露露乐蒙（+88%）、亚瑟士（+47%）、迪桑特（+35%） - 户外品牌：凯乐石（+55%）、伯希和（+41%）、骆驼（+39%） - 休闲服饰：地素（+93%）、利郎（+85%）、雪中飞（+49%） - 家纺品牌：亚朵星球（+44%）、洁丽雅（+31%）、罗莱家纺（+30%） - 个护品牌：淘淘氧棉（+48%）、全棉时代（+34%）、维达（+33%） [1] - **小红书粉丝增长**：10月运动户外粉丝增速前三为MAIA（9.3%）、可隆（8.8%）、昂跑（4.9%）；休闲时尚粉丝增速前三为ICICLE之禾（44.6%）、海澜之家（5.3%）、优衣库（2.1%）；母婴个护粉丝增速前三为奈丝公主（8.5%）、全棉时代（4.3%）、Babycare（3.6%） [1] 纺织制造观点 - **宏观层面**： - 受高基数影响，10月越南纺织品出口同比-1.0%，鞋类出口同比+0.03%；中国纺织品出口增速-9.1%，服装/鞋类出口分别同比-16.0%/-21.0% [1] - 10月印尼/印度/越南PMI均环比上升，分别+0.8/+1.5/+4.1，均维持在50以上 [1] - 原材料价格：10月内外棉价格分别小幅上涨0.7%和下跌0.9%；11月以来分别下降0.1%和2.1%；羊毛价格10月环比下降20.9%，同比下降6.8% [1] - **微观层面（台企营收与展望）**： - 聚阳：10月营收21.29亿新台币，创近30个月新低，但预期随2026年早春新款出货，营收将逐月回升，第四季营收有望与去年相当 [1][49] - 儒鸿：订单能见度达6个月，2026年首季订单预估准确率已达八成，预计明年第一季度“淡季不淡”，已通过印尼厂三期扩产计划 [1][50] - 威宏：受世界杯临近驱动，轻奢与运动包袋需求强劲，订单能见度已达明年，第一季度已提前满单 [1][50] - 钰齐：随着关税稳定及世界杯带动，订单能见度已看到明年第一季中，新厂将于明年上半年放量 [1][50] - 广越：第四季传统旺季动能延续，约旦厂需求强劲，出货比重提升 [1][50] - 来亿：第四季受益于产能利用率提升，预计单季营收超120亿元，毛利率改善，客户对2026年看法乐观 [1][51] 投资建议 - **纺织制造**：四季度订单有望修复，建议布局困境反转机会 - 代工制造：重点关注申洲国际、华利集团、开润股份 [6] - 纺织材料：重点关注新澳股份（受益羊毛涨价）、伟星股份（接单改善） [6] - **品牌服饰**：看好运动户外赛道长期成长性，把握品类分化趋势 - 运动品牌：重点推荐安踏体育、李宁、特步国际、361度 [6] - 非运动品牌：重点关注稳健医疗（品牌向上）、海澜之家（数据边际改善） [6]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好/维持” [3] 核心观点 - 报告认为运动品类仍维持较好的景气度，主要公司的零售运营能力得到验证 [1] - 在外部环境波动下，品牌运营状况依旧稳定 [1] - 四季度行业仍面临宏观环境影响，但部分公司凭借多品牌布局和管理能力具备较强竞争优势 [2] 分渠道表现 - 线上渠道整体保持较好增速 [1] - 安踏品牌线上增速慢于线下，系公司主动调整线上策略所致；FILA品牌线上表现好于线下 [1] - 李宁品牌直营渠道流水同比下滑中单位数，批发渠道流水同比下滑高单位数，线上渠道流水同比高单位数增长 [1] - 特步与361度品牌的线上增速均好于线下 [1] 分品牌运营数据 - 安踏体育：安踏主品牌实现低单位数正增长，环比略有改善；FILA品牌实现低单位数正增长，但增速继续放缓；其他品牌（迪桑特、可隆等）合计增长45%-50%，延续高增 [7] - 李宁：李宁品牌（不含李宁YOUNG）全渠道流水同比下降中单位数，环比走弱明显，但略好于公司此前预期 [7] - 特步国际：特步主品牌零售流水同比增长低单位数；Saucony品牌零售流水同比增长超20%，运营保持稳健 [7] - 361度：361度主品牌及童装线下流水均同比增长约10%，延续良好趋势 [7] 分品类表现 - 跑鞋品类表现良好，特步、Saucony获得较好增长，李宁跑鞋相较于其他品牌有较好正增长，受益于国民健康意识提升及全民跑鞋渗透率提升 [2] - 户外品牌迪桑特、可隆、ONEWAY受益于露营、越野跑高景气实现较好增长 [2] - 篮球及运动生活品类相对承压 [2] 公司运营健康度 - 得益于精细化运营，行业折扣和库存整体维持稳健 [1] - 除李宁三季度折扣有所加深、库销比有所上升外，安踏、特步、361度三家公司运营状况整体健康 [1] - 特步主品牌继续推进线下渠道优化，DTC转型持续 [1] 后续展望与投资建议 - 安踏体育管理层下调安踏品牌全年流水指引，但长期看其多品牌布局和高效管理能力仍具竞争优势 [2] - 李宁在行业压力下提升品牌势能支持可持续增长，持续进行产品迭代 [2] - 特步国际主品牌渠道变革持续推进，中高端跑鞋品牌Saucony快速增长 [2] - 361度积极顺应国内户外服饰热潮，加大户外产品研发力度 [2] - 投资建议继续推荐安踏体育，其多品牌矩阵持续享受户外行业增长红利；建议关注左侧布局李宁，其篮球品类处在底部，通过奥运营销和NBA赛事有望提升品牌势能 [2]