行业投资评级 - 行业投资评级为“看好/维持” [3] 核心观点 - 报告认为运动品类仍维持较好的景气度，主要公司的零售运营能力得到验证 [1] - 在外部环境波动下，品牌运营状况依旧稳定 [1] - 四季度行业仍面临宏观环境影响，但部分公司凭借多品牌布局和管理能力具备较强竞争优势 [2] 分渠道表现 - 线上渠道整体保持较好增速 [1] - 安踏品牌线上增速慢于线下，系公司主动调整线上策略所致；FILA品牌线上表现好于线下 [1] - 李宁品牌直营渠道流水同比下滑中单位数，批发渠道流水同比下滑高单位数，线上渠道流水同比高单位数增长 [1] - 特步与361度品牌的线上增速均好于线下 [1] 分品牌运营数据 - 安踏体育：安踏主品牌实现低单位数正增长，环比略有改善；FILA品牌实现低单位数正增长，但增速继续放缓；其他品牌（迪桑特、可隆等）合计增长45%-50%，延续高增 [7] - 李宁：李宁品牌（不含李宁YOUNG）全渠道流水同比下降中单位数，环比走弱明显，但略好于公司此前预期 [7] - 特步国际：特步主品牌零售流水同比增长低单位数；Saucony品牌零售流水同比增长超20%，运营保持稳健 [7] - 361度：361度主品牌及童装线下流水均同比增长约10%，延续良好趋势 [7] 分品类表现 - 跑鞋品类表现良好，特步、Saucony获得较好增长，李宁跑鞋相较于其他品牌有较好正增长，受益于国民健康意识提升及全民跑鞋渗透率提升 [2] - 户外品牌迪桑特、可隆、ONEWAY受益于露营、越野跑高景气实现较好增长 [2] - 篮球及运动生活品类相对承压 [2] 公司运营健康度 - 得益于精细化运营，行业折扣和库存整体维持稳健 [1] - 除李宁三季度折扣有所加深、库销比有所上升外，安踏、特步、361度三家公司运营状况整体健康 [1] - 特步主品牌继续推进线下渠道优化，DTC转型持续 [1] 后续展望与投资建议 - 安踏体育管理层下调安踏品牌全年流水指引，但长期看其多品牌布局和高效管理能力仍具竞争优势 [2] - 李宁在行业压力下提升品牌势能支持可持续增长，持续进行产品迭代 [2] - 特步国际主品牌渠道变革持续推进，中高端跑鞋品牌Saucony快速增长 [2] - 361度积极顺应国内户外服饰热潮，加大户外产品研发力度 [2] - 投资建议继续推荐安踏体育，其多品牌矩阵持续享受户外行业增长红利；建议关注左侧布局李宁，其篮球品类处在底部，通过奥运营销和NBA赛事有望提升品牌势能 [2]

公司IPO与资本化动向 - 坦博尔集团于10月初向港交所递交IPO申请，此前5个月另一户外品牌伯希和也递交了申请 [1] - 公司在上市前进行了突击分红，一次性分红2.9亿元，金额为2024年净利润的2.7倍、2025年上半年净利润的8倍 [1] - 户外运动品牌正以“资本化”作为新加速器，试图在户外运动产业的蓬勃浪潮中寻找新增长曲线 [1] 公司战略转型与品牌重塑 - 坦博尔从2022年冬奥周期开始逐步调整战略，将“户外”确立为未来发展方向，从羽绒服品牌转向综合户外服饰企业 [2][5] - 公司内部重新梳理产品体系，从以季节为核心的生产节奏转向“多场景使用”，延伸出徒步、滑雪、露营等户外服饰系列 [2] - 品牌传播方式从渠道促销为主转向内容化、年轻化尝试，连续两年登上中国国际时装周，并推出“好活力 随风起”、“雪舞山巅”等系列 [4][5] - 在IPO文件中，公司将自身定位为“综合户外服饰企业”，强调“专业性+生活方式”双线布局 [5] 公司财务与运营表现 - 公司收入在过去三年持续增长：2022年7.32亿元、2023年10.21亿元、2024年13.02亿元，截至2025年上半年营收6.58亿元 [6] - 净利润率保持在10%至12%之间，毛利率稳定在55%左右 [6] - 2024年公司约七成收入来自“城市轻户外系列”，产品价格集中在699至1799元之间 [6] - 2025年上半年存货周转天数为485天，显著高于行业平均水平 [8] - 2024年线上收入同比增长近八成，但占比仅刚刚超过线下，主要增长来自抖音和天猫的羽绒服热销季 [6] 研发投入与未来规划 - IPO募资计划将30%（约2.1亿元）用于科研，重点开发-40℃极地防护技术及生物基面料 [9] - 目标在2027年将研发费用率提升至5%以上（2024年为2.8%） [9] - 计划在意大利米兰设立区域中心，重点开拓阿尔卑斯滑雪装备市场，目标2026年海外收入占比达15% [9] - 计划于2026年Q1推出专业徒步鞋系列，2027年拓展至帐篷、睡袋等露营装备，目标全品类收入占比提升至25% [9] 行业趋势与市场背景 - “户外化”已成为服装企业的默契选择，有从正装转向户外、从羽绒向户外、从休闲向户外等案例 [10] - 2024年中国专业户外服饰市场规模为1319亿元，预计到2029年将达到2871亿元，年复合增长率16.8% [10] - 本土品牌增长更快，年均增速超过19%，户外正成为继运动鞋服之后又一个高速扩张的细分赛道 [10] - 体育消费的结构性升级、制造业能力提升以及品牌传播方式转型共同推动了户外化趋势 [12][13][14]

不过，线上发展带来营销费用高企问题，2024年销售及分销开支达5.08亿元，占营收39%。 从业绩来看，坦博尔营收增长不错。2022年至2024年，营收从7.32亿元增至13.02亿元；2025年上半年营收达6.58亿元，同比增幅85%。但净利润表现波 动，2022年为8577万元，2023年升至1.39亿元，2024年又回落至1.07亿元，同比下滑23%，2025年上半年净利润仅3594万元，净利率也从2022年的11.7%降 至2025年上半年的5.5%。 | | | | 截至12月31日止年度 | | | | | 截至6月30日止六個月 | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 2022年 | | 2023年 | | 2024年 | | 2024年 | | 2025年 | | | | 人民幣千元 | 96 | 人民幣十元 | 96 | 人民幣千元 | % | 人民幣千元 | % | 人民幣千元 | % | | | | | | | | | (未經審計) | | | | | 收入 | 732,4 ...

2025年前三季度业绩预告 - 预计前三季度净利润为3000万至3600万元，同比下降64.62%至70.51% [1][3] - 预计扣非净利润为2500万至2900万元，同比下降68.20%至72.59% [1][3] - 业绩下降主因户外业务销售不及预期及芯片业务汇兑损益拖累 [3] 核心业务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入6.53亿元，同比下降7.82% [7] - 2025年上半年净利润为2009.41万元，同比下降76.50% [7] - 户外业务营业收入为5.38亿元，同比下降10.51% [7] - 三大核心品类收入集体下滑：户外服饰收入4.13亿元（-4.83%）、户外鞋品收入8678.89万元（-22.69%）、户外装备收入2420.34万元（-42.63%） [7] 芯片业务收购与对赌业绩 - 2021年9月公司以2.6亿元收购北京芯能60%股权，标的整体估值3.89亿元，评估增值率2424.87% [4] - 交易方承诺北京芯能2022至2024年合计完成净利润2.58亿元 [1] - 北京芯能实际业绩：2022至2024年扣非息税前净利润累计亏损1.76亿元，连续三年未完成业绩承诺 [2][5] - 2024年业绩不佳归因于宏观经济环境、全球消费电子需求放缓及Mini LED应用不及预期 [5] 公司财务状况与资本运作 - 截至2025年上半年末，公司货币资金8.27亿元，交易性金融资产1.39亿元，短期借款1000万元，长期借款1亿元，账面资金丰沛 [2][10] - 2025年8月公司公告拟定增募资不超过19.3亿元全部用于补充流动资金，发行对象为实控人李明 [2][10] - 2025年10月公司董事会同意使用不超过8亿元闲置自有资金购买低风险理财产品 [2][10] 控制权变更与创始人减持 - 2021年李明通过受让股份及表决权委托成为公司实际控制人，原创始人盛发强、王静退出董事会 [9] - 2025年9月创始人之一王静减持147.52万股，持股比例由5.17%降至4.99%，退出5%以上股东行列，累计减持金额约1403万元 [9] - 自2020年以来，创始人盛发强、王静夫妇已累计套现超14亿元 [10]

公司资本运作 - 公司于2025年10月8日正式向港交所递交招股说明书，成为年内第二家启动港股上市计划的本土户外服饰品牌 [1] - 在IPO前夕，公司向全体股东突击分红2.9亿元，规模为2022年3500万元分红的8倍以上，导致净资产从2024年末的7.41亿元降至2025年6月30日的4.87亿元 [6] - 实控人王氏家族通过持股平台合计掌控公司约96.64%的投票权，按此比例计算，该家族或从2.9亿元分红中拿走超八成 [6] 财务业绩表现 - 公司营收增长亮眼，从2022年的7.32亿元升至2024年的13.02亿元，2025年上半年营收达6.58亿元，同比增幅达85% [1][2] - 净利润呈现波动态势，2022年至2024年及2025年上半年分别为0.86亿元、1.39亿元、1.07亿元、0.36亿元，其中2024年净利润同比下滑23% [1][3] - 净利率持续承压，从2022年的11.7%逐步降至2025年上半年的5.5% [1][3] 渠道转型与营销 - 线上渠道收入占比显著提升，从2022年的2.26亿元（占总收入30.9%）增至2024年的6.26亿元（占48.1%），2025年上半年线上收入达3.47亿元，占比首次超过线下，升至52.7% [4] - 2024年销售及分销开支达到5.08亿元，占同期营收比重高达39%，较2022年提升了近12个百分点 [4] - 公司主要依赖天猫、京东、抖音等主流电商及社交商务平台开展线上营销与销售 [4] 存货状况 - 截至2025年6月30日，公司存货账面价值达9.31亿元，较2023年末的2.57亿元激增262%，截至2025年8月末进一步增至11.03亿元 [4][5] - 存货周转天数从2023年的242天大幅升至2025年上半年的485天，远高于同行安踏的136天和李宁的61天 [5] - 存货规模激增且周转效率低下，占用大量流动资金并可能面临减值风险 [4][5] 产品与市场定位 - 公司产品体系涵盖顶尖户外、运动户外与城市轻户外三大系列，截至2025年6月30日共包含687个SKU，可满足滑雪、登山等专业场景及城市场景需求 [2][3] - 以2024年零售额计，公司已成为中国第四大本土专业户外服饰品牌 [3] - 公司品牌定位已从初期的"羽绒服专家"拓展为覆盖全场景的"户外品质生活品牌" [2] 资金压力与募资计划 - 大额分红后，公司账上现金及现金等价物从充裕状态骤降至2025年6月30日的2601万元，同时银行借款增至2.18亿元，短期偿债压力显著上升 [6] - 赴港IPO计划将募集资金用于技术研发、品牌建设、全渠道网络升级、产品出海及策略性并购等 [7] - 有投资者担忧部分募集资金可能实际用于缓解因分红造成的短期流动性缺口，而非全部投入长期战略布局 [7]

公司资本运作 - 坦博尔于2025年10月8日正式向港交所递交招股说明书，成为年内第二家启动港股上市计划的本土户外服饰品牌 [2] - 公司在IPO前夕向股东突击分红2.9亿元，规模是2022年3500万元分红的8倍以上，其中超八成落入实控人王氏家族口袋 [17] - 大额分红导致公司净资产从2024年末的7.41亿元降至2025年6月30日的4.87亿元，现金及现金等价物仅剩2601万元，同时银行借款增至2.18亿元 [17][18] 财务业绩表现 - 公司营收从2022年的7.32亿元增长至2024年的13.02亿元，2025年上半年营收达6.58亿元，同比大幅增长85% [2][8] - 净利润呈现波动态势，2022年至2024年及2025年上半年分别为0.86亿元、1.39亿元、1.07亿元、0.36亿元，其中2024年净利润同比下滑23% [10] - 净利率持续承压，从2022年的11.7%逐步降至2025年上半年的5.5% [10] 渠道转型与营销 - 线上渠道收入从2022年的2.26亿元增至2024年的6.26亿元，占总收入比重从30.9%提升至48.1% [11] - 2025年上半年线上收入达3.47亿元，占比进一步升至52.7%，首次超过线下渠道 [11] - 销售及分销开支大幅增加，2024年达到5.08亿元，占营收比重高达39%，较2022年提升近12个百分点 [12] 存货管理状况 - 存货账面价值激增，截至2025年6月30日达9.31亿元，较2023年末的2.57亿元增长262%，截至2025年8月末进一步增至11.03亿元 [13][14] - 存货周转效率大幅下滑，存货周转天数从2023年的242天升至2025年上半年的485天 [13] - 对比同行，2025年上半年安踏存货周转天数为136天，李宁为61天，伯希和2024年为213天 [14] 公司背景与产品 - 公司1999年起步于山东潍坊，以高性价比羽绒服为主，2020年后启动战略升级，定位拓展为覆盖全场景的户外品质生活品牌 [3] - 产品体系涵盖顶尖户外、运动户外与城市轻户外三大系列，截至2025年6月30日共包含687个SKU [9] - 以2024年零售额计，公司已成为中国第四大本土专业户外服饰品牌 [9]

据港交所披露，上周（10月6日至10月12日）共有3家公司递表，4家公司通过聆讯；另有5家公司招股， 3只新股上市。 3家公司递表 1）坦博尔集团股份有限公司（简称"坦博尔"） 10月8日，坦博尔向港交所主板递表，中金公司担任其独家保荐人。 据招股书介绍，坦博尔是中国领先的专业户外服饰品牌，产品体系划分为顶尖户外、运动户外与城市轻 户外三大系列，截至2025年6月30日共包含687个SKU ，覆盖滑雪、登山、徒步等自然环境活动以及郊 游、公园休闲和通勤等城市场景。。根据灼识咨询的资料，以2024年零售额计，该公司是中国第四大本 土专业户外服饰品牌。 财务方面，2022年至2024年及2025年上半年，公司实现收入分别约为7.32亿元、10.21亿元、13.02亿 元、6.58亿元人民币；同期，年/期内利润约为8577.4万元、1.39亿元、1.07亿元、3593.7万元人民币。 2）诚益生物开曼有限公司（简称"诚益生物"） 10月8日，诚益生物向港交所主板递表，杰弗瑞、美银和中金担任其联席保荐人。 据招股书介绍，诚益生物作为一家处于临床阶段的全球性生物技术公司，也是行业开拓者，致力于探索 及开发新一代口服小分 ...

来源：中国基金报 【导读】本土户外品牌坦博尔冲击港股IPO，上市前突击分红2.9亿元 中国基金报记者 赵刚 继伯希和之后，又一家本土户外品牌冲击港股IPO。 中国本土户外品牌坦博尔集团股份有限公司（以下简称坦博尔）在2025年10月8日向港交所递交了招股 书，开启了继2015年新三板挂牌又摘牌后的第二次资本征程。 | 與否而定) | 篇纂]項下的[編纂]數目 : [編纂]股H股(視乎[編纂]行使 | | | --- | --- | --- | | [編纂]數目 | ... | [編纂]股H股(可予車新分配) | | [編纂]數目 | . | [编纂]股H股(可予重新分配及視乎 | | [编纂]行使與否而定) | | | | 最高[編纂] : 每股H股[編纂],另加1.0％經紀 | | | | 佣金、0.0027%證監會交易徵費、 | | | | 0.00015%會財局交易徵費及 | | | | 0.00565%聯交所交易費(申請時以 | | | | 港元全額繳足,多繳股款可予退還) | | | | 面值 | : | 每股H股人民幣1.00元 | | [編纂] : [編纂] | UNN ackey 1998 a ...

公司IPO进程 - 本土户外品牌坦博尔于2025年10月8日向港交所递交招股书 开启第二次资本征程[2] 行业市场概况 - 中国专业户外服饰市场规模从2019年688亿元增至2024年1319亿元 预计2029年将突破2870亿元[7] - 以2024年零售额计 坦博尔是中国第四大本土专业户外服饰品牌[7] 财务表现 - 公司营收从2022年7.32亿元增至2024年13.02亿元 复合年增长率超33%[5][7] - 2025年上半年营收达6.58亿元 同比增长85%[5][7] - 净利润波动明显 2022年8577万元 2023年冲高至1.39亿元 2024年回落至1.07亿元 同比下滑23% 2025年上半年利润为3594万元[9] - 净利率持续承压 从2022年11.7%降至2025年上半年5.5%[9] 盈利能力分析 - 毛利率从2022年50.2%提升至2024年54.9% 2025年上半年为54.2%[10] - 销售及分销开支大幅增加 2024年达5.08亿元 占营收比重39% 较2022年提升近12个百分点[13] 渠道转型 - 线上渠道收入从2022年2.26亿元增至2024年6.26亿元 占比从30.9%提升至48.1%[12] - 2025年上半年线上收入占比首次超过线下 达52.7%[13] - 自营网店增长显著 从2022年1.48亿元增至2024年4.80亿元[13] 存货状况 - 截至2025年6月30日存货账面价值达9.31亿元 较2023年末2.57亿元激增262%[14] - 截至2025年8月末存货增至11.03亿元[14] - 存货周转天数从2023年242天增至2025年上半年485天 远超同行水平[14][15] 资本运作 - 2025年上市前夕突击分红2.9亿元 规模是2022年3500万元分红的8倍以上[5][20] - 王氏家族通过持股平台控制公司约96.64%投票权 获得分红超过2.68亿元[18][20] - 大额分红导致净资产从2024年末7.415亿元降至2025年6月30日4.875亿元[20] - 截至2025年6月30日 公司账上现金及现金等价物仅剩2601万元 银行借款增至2.18亿元[20]

核心观点 - 报告对纺织服装行业维持“优于大市”评级，核心投资逻辑在于纺织制造板块的订单修复与反弹机会，尤其关注四季度美国关税政策落地及品牌客户复苏带来的积极影响 [1][5] - 品牌服饰方面，运动户外赛道维持领先增长，但短期受假期错期、气温及高基数影响，三季度销售存在压力 [2][7] 行情回顾 - 9月以来A股纺服板块整体走势弱于大盘，纺织制造板块（+0.1%）表现优于品牌服饰（-1.6%）[1] - 港股纺服指数同样弱于大盘，9月以来板块整体下跌 [1] - 部分重点公司表现突出，如新澳股份（+16.9%）、丰泰企业（+14.9%）、阿迪达斯（+11.6%）等涨幅领先 [1] 品牌服饰渠道表现 - 8月服装社零同比增长3.1%，增速环比提升1.3个百分点，但9月因缺少中秋假期及气温较高，预计销售承压 [2] - 8月电商渠道户外服饰增长强劲（+22%），运动服饰/休闲服饰/家纺/个护分别同比-1%/-1%/-7%/-1% [2] - 运动品牌中迪桑特（+51%）、露露乐蒙（+35%）增速领先；户外品牌凯乐石（+113%）、蕉下（+79%）、可隆（+69%）增长强劲 [2] - 9月小红书粉丝增速显示运动户外（迪桑特+12.1%、HOKA+8.6%、KEEP+8.2%）及休闲时尚（地素+5.8%、MIUMIU+3.2%）关注度提升 [2] 纺织制造出口与原材料 - 9月越南纺织品出口同比转正至+9.4%，鞋类出口同比+9.0%，美国关税落地后增速回正；中国8月纺织品出口增速环比改善至+1.4%，但服装/鞋类出口同比-10.1%/-17.1% [3] - 9月羊毛价格环比/同比分别上涨+17.5%/+28.3%，内外棉价小幅下跌（-4.0%/-0.3%）[3] - 部分台企订单能见度提升，如儒鸿订单可见至2026年第一季，聚阳接到明年订单且预计11月出货，志强订单能见度至明年第一季初 [3] 投资建议与重点公司 - 纺织制造板块建议关注申洲国际（耐克最大供应商）、华利集团（新工厂盈利改善）、新澳股份（受益羊毛涨价）、百隆东方（棉价上涨受益）等 [5][7] - 品牌服饰建议布局运动赛道龙头（安踏体育、特步国际、李宁、361度）及非运动品牌中数据改善的稳健医疗、海澜之家 [7] - 重点公司估值显示，申洲国际2025年预测PE为13.9倍，华利集团为17.3倍，安踏体育为17.3倍 [8]