药品事业群营销与渠道拓展 - 实践“伤科疼痛全领域管理第一品牌”战略，气雾剂、膏药等产品同比大幅增长 [2] - 以“伤痛中心”为全域营销推进方案，围绕运动、音乐及O2O场景进行品效销融合营销 [2] - 拓展“品质好中药”平台，聚焦心脑血管、呼吸系统等高潜赛道 [2] - 打造“云鼎经纬”模式，实现区域市场一级经销商直供 [3] - O2O销售同比提升超过20%，线上内容营销助力气血康等产品认知及销量提升 [3] - 与京东健康深化合作，2025年618期间主系列产品常备药榜单排名显著上升 [3] - 报告期内电商平台引流访客4,845万，带来消费者354万，共产出GMV 2.54亿元 [3] 公司分红情况 - 2024年度分红：每10股派发现金红利11.85元 [4] - 2024年特别分红：每10股派送现金12.13元，现金分红金额共计2,164,310,537.44元 [4] - 2024年度累计分红：每10股累计派送现金23.98元，累计现金红利总额4,278,661,722.00元，占2024年归母净利润的90.09% [4] - 2025年半年度分红：每10股派发现金红利10.19元，共计分红18.18亿元 [4] - 2025年特别分红总额占2025年上半年归母净利润的50.05%，已于2025年9月24日派息完毕 [5] 健康品事业群未来方向 - 目标成为高品质健康生活产品“第一梯队”，打造以生活品质为核心的健康生态 [6] - 口腔业务作为基本盘和标杆，持续保持和扩大领先优势，有序拓展产品体系 [6] - 快速提升洗护业务规模体量，稳步做强头皮生态领域，加速养元青扩量焕新 [6] 公司整体研发规划 - 坚持创新驱动，打好中药、创新药两张牌 [7] - 守正创新发展中药：构建“育繁推一体化”种源研发体系，开展三七、重楼等道地药材育种研究 [7] - 差异化布局创新药：以技术前沿、临床需求为标准，布局更具竞争力的创新药 [7] - 短期项目：布局上市品种二次创新开发、快速药械开发 [8] - 截至2025年上半年，在研项目涉及二次开发的中药大品种16个，开展项目37个 [8] - 中期项目：推进创新中药开发，打造云南白药透皮制剂明星产品 [8] - 长期项目：创新药项目聚焦以核药为中心，布局多个创新药物发展 [8]

AI赋能与数字化进展 - 公司通过数据与AI技术赋能产业链关键环节，自主研发“营销业务运营平台”和“一物一码溯源平台”以提升运营效能与中药材溯源能力 [2] - 供应链数字化建设实现业务全面在线化，降低一线员工30%手工工作量，年削减纸质单据6万张，结算自动化率达100%，周期从30天压缩至实时，并建立90个标准流程与60项管理指标 [3] - 已上线70多个数字员工，实现年节省人力7000人天，通过“数智云药”平台构建中药材全链条业务闭环，实现产地采收结算从一天缩短到几分钟，首个“中药材溯源查询”数据产品在上海数据交易所挂牌 [3] - 研发方面，肿瘤类器官库和分子标志物研究成果在Cancer Cell和中国肿瘤临床杂志发表，并与浙江清华大学长三角研究院共建衰老科学创新研发中心，基于AI计算挖掘针对口腔炎症或损伤的独家活性分子 [4] 创新药研发进展 - INR101诊断核药项目已启动Ⅲ期临床试验，完成32家研究中心立项，启动22家，并入组60例受试者 [5] - INR102治疗核药项目已获得临床试验通知书，I期临床试验研究中心已启动，研究者发起的临床试验（IIT）完成12例患者入组及给药 [6] 分红情况 - 2024年年度分红以总股本1,784,262,603股为基数，每10股派发现金红利11.85元，2024年特别分红每10股派送现金12.13元，现金分红金额共计2,164,310,537.44元 [7] - 2024年年度与特别分红合并计算，每10股累计派送现金23.98元，累计现金红利总额4,278,661,722.00元，占2024年归属于上市公司股东净利润的90.09% [7] - 2025年半年度以相同股本为基数，每10股派发现金红利10.19元，共计分红18.18亿元，特别分红总额占2025年上半年归母净利润的50.05%，已于2025年9月24日派息完毕 [7] 产品线上销售情况 - 药品事业群2025年上半年O2O销售同比提升超过20%，通过线上内容营销提升气血康、参苓健脾胃颗粒等产品认知度及销量 [8] - 2025年618期间，药品主系列产品在常备药榜单排名显著上升，电商平台引流访客4,845万，带来消费者354万，共产出GMV 2.54亿元 [9] - 健康品事业群积极拓展线上市场，关注即时零售、社区团购、兴趣电商等新兴业态，2025年上半年云南白药牙膏稳居国内全渠道市场份额第一，2025年618期间养元青蝉联天猫国货防脱洗发水品牌第一名 [9]

调研基本情况 - 2026年1月21日，云南白药集团股份有限公司通过电话方式接待了华西医药、易方达等2家机构的调研 [1] - 公司参与人员包括证券事务代表李孟珏及投资者关系管理人员 [1] 药品事业群营销表现与战略 - 药品事业群以打造“伤科疼痛全领域管理的‘第一’品牌”为优先战略，深挖云南白药系列产品在伤科疼痛领域的功效价值 [2] - 通过“伤痛中心”全域营销方案推动气雾剂、膏药等产品同比大幅增长，并采用“大兵团作战”策略直接带动战略连锁销量提升 [2] - 拓展“品质好中药”运营平台，聚焦心脑血管、呼吸系统、消化系统等高潜赛道以丰富产品管线 [2] - 围绕运动、音乐及O2O交易场景开展深度整合营销，结合“伤科疼痛”“运动搭子”等场景在抖音、小红书等平台传播专业内容 [2] - 持续推进“云鼎经纬”模式实现区域一级经销商直供及产品溯源 [2] - 线上市场表现突出，O2O销售同比提升超20%，气血康、参苓健脾胃颗粒等产品通过线上内容营销提升认知度及销量 [2] - 2025年618期间，主系列产品常备药榜单排名显著上升，报告期内电商平台引流访客4845万，带来消费者354万，实现GMV 2.54亿元 [2] 核药研发进展 - 诊断核药项目INR101已启动Ⅲ期临床试验，完成32家研究中心立项，其中22家已启动，入组60例受试者 [3] - 治疗核药项目INR102已获得临床试验通知书，I期临床试验研究中心已启动，研究者发起临床试验（IIT）完成12例患者入组及给药 [3] 健康品事业群市场地位 - 2025年上半年，云南白药牙膏稳居国内全渠道市场份额第一 [4] - 2025年“618”期间，养元青蝉联天猫国货防脱洗发水品牌第一名 [4] 公司整体发展战略 - 公司通过“内涵式”与“外延式”协同发展优化产业组合 [5] - “内涵式”发展聚焦挖潜增效，以医药、健康、流通三类产业为基础，系统性提升全产业链、全价值链、全生产要素，推进主业高质量发展 [5] - “外延式”发展基于战略导向，通过战略并购、战略合作等模式补全、补强现有产业板块，突破增长瓶颈，构建可持续发展的产业组合体系 [5]

药品事业群线上拓展与营销成果 - 药品事业群通过明星代言、运动及音乐场景营销、O2O交易场景进行全域整合营销，并围绕“伤科疼痛”等场景进行内容营销 [2] - 渠道上打造“云鼎经纬”模式，实现区域市场一级经销商直供，并积极拓展线上市场，O2O销售同比提升超过20% [2] - 2025年618期间主系列产品在常备药榜单排名显著上升，报告期内电商平台引流访客4,845万，带来消费者354万，共产出GMV 2.54亿元 [3] 健康品事业群洗护产品销售表现 - 养元青洗护产品2025年上半年实现销售收入2.17亿元，同比增长11% [4] - 养元青拥有育发类特妆证和防脱育发国家发明专利，并在ICIC2025 AWARDS中荣获“ICIC 科技创新头护产品奖” [4] - 2025年618期间，养元青蝉联天猫国货防脱洗发水品牌第一名 [4] 中长期重点在研品种进展 - 全三七片已完成Ⅱ期临床试验全部704例受试者出组 [5] - 附杞固本膏已完成Ⅲ期临床试验全部15家研究中心启动，入组180例受试者 [5] - INR101诊断核药项目已启动Ⅲ期临床试验，完成32家研究中心立项并启动22家，入组60例受试者 [5] - INR102治疗核药项目已获得临床试验通知书，I期临床试验研究中心已启动，研究者发起的临床试验（IIT）已完成12例患者入组及给药 [5] 公司分红情况 - 2024年年度分红方案为每10股派发现金红利11.85元 [6] - 2024年特别分红方案为每10股派送现金12.13元，现金分红金额共计2,164,310,537.44元 [7] - 2024年年度与特别分红合并计算，每10股累计派送现金23.98元，累计现金红利总额为4,278,661,722.00元，占2024年归母净利润的90.09% [7] - 2025年半年度分红方案为每10股派发现金红利10.19元，共计分红18.18亿元，占2025年上半年归母净利润的50.05%，该方案已于2025年9月24日派息完毕 [7]

药品事业群营销与销售成果 - 实践“伤科疼痛全领域管理第一品牌”战略，气雾剂、膏药等产品同比大幅增长 [2] - 开展全域整合营销，借助抖音、小红书等平台进行内容传播 [3] - 打造“云鼎经纬”渠道模式，实现区域市场一级经销商直供 [3] - O2O销售同比提升超过20%，线上销售取得突破性成果 [3] - 电商平台引流访客4,845万，带来消费者354万，共产出GMV 2.54亿元 [3] 核药研发进展 - 诊断核药INR101项目已启动Ⅲ期临床试验，完成32家研究中心立项，启动22家，入组60例受试者 [4] - 治疗核药INR102项目获得临床试验通知书，I期临床试验已启动，研究者发起临床试验完成12例患者入组及给药 [4] 健康品事业群线上表现 - 云南白药牙膏稳居2025年上半年国内全渠道市场份额第一 [6] - 养元青在2025年“618”期间蝉联天猫国货防脱洗发水品牌第一名 [6] 公司整体发展战略 - 增长模式为“内涵式”与“外延式”协同发展 [7] - “内涵式”发展聚焦医药、健康、流通三类产业，进行全产业链、全价值链优化 [7] - “外延式”发展旨在通过战略并购、合作补全补强产业板块，突破增长瓶颈 [7]

行业整体表现 - 中药行业呈现结构性机遇发展格局 政策推动 价格调整 技术革新与需求分化交织 [1] - 行业正从资源依赖向质量导向跃迁 中药材质量管控全面强化 供应链承压与重构并存 [3] - 集采常态化加速行业及市场分化 中药材价格呈现分化态势 [3] 企业财务表现 - A股中药市值前五企业整体呈现"增收不增利"特征 企业间存在两极分化 [1] - 云南白药实现营收212.57亿元同比增长3.92% 归母净利润36.33亿元同比增长13.93% 创同期历史新高 [2][6] - 片仔癀营收53.79亿元同比下降4.81% 归母净利润14.42亿元同比下降16.22% 为2003年上市以来首次上半年营收下降 [2][6] - 白云山营收418.35亿元同比增长1.93% 归母净利润25.16亿元同比下降1.31% [2][7] - 华润三九营收148.10亿元同比增长4.99% 归母净利润18.15亿元同比下降24.31% [2][8] - 同仁堂营收97.69亿元同比微增0.06% 归母净利润9.45亿元同比下降7.39% [2][7] 业绩驱动因素 - 云南白药工业销售收入增加8.51亿元 该板块毛利率达67.93% 同比增长0.57% [6] - 片仔癀关键原材料天然牛黄价格从2023年初57万元/公斤大幅上涨至170万元/公斤 成本压力显著增大 [7] - 华润三九利润下降受流感等呼吸道疾病发病率降低 零售渠道阶段性调整及高基数等因素影响 [8] - 同仁堂经营活动现金流量净额19.5亿元 同比激增13139.22% 因原材料采购支出较上年同期减少 [7] 研发创新布局 - 白云山布局160多项在研项目 其中1类创新药十余项 [10] - 片仔癀推进18个在研新药及经典名方研发项目 5个中药1.1类进入临床研究阶段 [10] - 云南白药在研项目涉及16个中药大品种二次开发 开展37个项目 核药项目INR101启动Ⅲ期临床试验 [10] - 云南白药上线70+数字员工 节省人力7000人天/年 持续推进AI+医药转型 [11] - 华润三九研发投入6.62亿元同比增长68.99% 在研项目205项 通过收购天士力加强处方药研发创新 [11] - 华润三九以经典名方和创新中药为研发基本盘 通过自主研发与BD转化双线并举拓展创新产品管线 [11]

行业整体表现 - 中药行业在政策推动、价格调整、技术革新与需求分化的交织中呈现结构性机遇发展格局 [1] - 行业整体呈现"增收不增利"特征，企业间存在两极分化现象 [1] - 中药材产业正经历价格深度调整，供应链承压与重构并存，价格呈现分化态势 [4] - 集采常态化加速行业及市场分化 [4] 企业财务表现对比 - 白云山以418.35亿元营收绝对领跑，同比增长1.93%，但归母净利润25.16亿元同比下降1.31% [4][7] - 云南白药实现营收净利双增，营收212.57亿元同比增长3.92%，归母净利润36.33亿元同比增长13.93%创同期历史新高 [5] - 片仔癀营收53.79亿元同比下降4.81%，归母净利润14.42亿元同比下降16.22%，为2003年上市以来首次上半年营收下降 [5] - 华润三九营收148.10亿元同比增长4.99%，归母净利润18.15亿元同比大幅下降24.31% [7] - 同仁堂营收97.69亿元同比微增0.06%，归母净利润9.45亿元同比下降7.39% [6] 成本与原材料压力 - 片仔癀关键原材料天然牛黄价格从2023年初57万元/公斤升至2024年底170万元/公斤，近期降至150万元/公斤 [6] - 片仔癀医药制造业毛利率减少7.60个百分点，肝病用药毛利率减少10.89个百分点 [6] - 同仁堂通过优化原料采购节奏，经营活动现金流量净额达19.5亿元，同比激增13139.22% [7] - 华润三九利润下降受流感发病率降低、零售渠道调整及高基数等因素影响 [7] 研发创新布局 - 白云山布局160多项在研项目，其中1类创新药十余项 [9] - 片仔癀推进18个在研新药及经典名方研发项目，5个中药1.1类进入临床研究阶段 [9] - 同仁堂重点推进药品适应症拓展和重点品种二次开发 [9] - 云南白药在研项目涉及16个中药大品种二次开发，开展项目37个，布局核药创新药物发展 [9][10] - 云南白药上线70+数字员工，节省人力7000人天/年，探索AI技术全产业链应用 [10] - 华润三九研发投入6.62亿元同比增长68.99%，在研项目205项，通过收购天士力强化处方药研发创新 [11] 战略发展方向 - 华润三九完成对天士力28%股份收购，明确CHC为核心业务，天士力以处方药为核心业务 [11] - 各企业依据自身特色积极布局研发创新，强化自身优势 [11]

行业整体表现 - 中药行业呈现结构性机遇发展格局 政策推动 价格调整 技术革新与需求分化交织 [1] - 行业正从资源依赖向质量导向跃迁 中药材质量管控全面强化 价格呈现分化态势 供应链承压与重构并存 [3] - 集采常态化加速行业及市场分化 [3] 企业业绩表现 - A股中药市值前五企业呈现"增收不增利"整体特征 企业间存在两极分化 [1] - 云南白药实现营收212.57亿元同比增长3.92% 归母净利润36.33亿元同比增长13.93% 创同期历史新高 [2][4] - 片仔癀营收53.79亿元同比下降4.81% 为2003年上市以来首次上半年营收下降 归母净利润14.42亿元同比下降16.22% 为2015年以来首降 [2][4] - 白云山营收418.35亿元同比增长1.93% 归母净利润25.16亿元同比下降1.31% [2][5] - 华润三九营收148.10亿元同比增长4.99% 归母净利润18.15亿元同比下降24.31% [2][6] - 同仁堂营收97.69亿元同比微增0.06% 归母净利润9.45亿元同比下降7.39% [2][5] 业绩驱动因素 - 云南白药工业销售收入增加8.51亿元 该板块收入占比40.01% 毛利率达67.93%同比增长0.57% [4] - 片仔癀关键原材料价格持续处于历史高位 天然牛黄价格从2023年初57万元/公斤最高涨至170万元/公斤 [5] - 华润三九利润下降因流感等呼吸道疾病发病率降低 零售渠道阶段性调整及去年同期高基数影响 [6] - 同仁堂经营活动现金流量净额19.5亿元同比激增13139.22% 因原材料采购支出较上年同期减少 [5] 研发创新布局 - 白云山布局160多项在研项目 包括1类创新药十余项 [7] - 片仔癀推进18个在研新药及经典名方研发项目 5个中药1.1类进入临床研究阶段 [8] - 同仁堂重点推进药品适应症拓展 对巴戟天寡糖胶囊等重点品种进行二次开发 [8] - 云南白药在研项目涉及中药大品种16个 开展项目37个 核药领域INR101启动Ⅲ期临床试验 INR102获临床试验通知书 [8] - 华润三九研发投入6.62亿元同比增长68.99% 在研项目共计205项 [10] 战略转型方向 - 云南白药上线70+数字员工 节省人力7000人天/年 持续探索AI+医药转型方向 [9] - 华润三九完成收购天士力28%股份 明确CHC为核心业务 天士力以处方药为核心业务 [10] - 各企业依据自身特色积极布局研发创新 强化自身优势 [10]

财务业绩 - 营收212.57亿元 同比增长3.92% [2][8] - 归母净利润36.33亿元 同比增长13.93% [2][8] - 工业收入占比提升至40.01% 增速达11.13% [2][8] - 经营性现金流净额39.61亿元 同比增长21.45% [3][8] - 加权平均净资产收益率9.09% 同比提升1.16个百分点 [3][8] - 现金分红总额18.18亿元 占归母净利润50.05% [3] 业务板块表现 - 药品事业群收入47.51亿元 同比增长10.8% [9] - 云南白药气雾剂收入14.53亿元 同比增长20.9% [9] - 气血康口服液收入2.02亿元 同比增长116.2% [9] - 健康品事业群收入34.42亿元 同比增长9.46% [9][14] - 养元青洗护产品收入2.17亿元 同比增长11% [9] - 中药资源事业群收入9.14亿元 同比增长6.3% [10] - 省医药公司净利润3.51亿元 同比增长17.75% [10] 战略布局 - 收购聚药堂获得1567个中药饮片品种 年产能2.5万吨 [12] - 聚药堂配方颗粒年产能1500吨 国标备案品种240个 [12] - 聚药堂线上平台累计注册用户10万 交易客户5.3万家 [12] - 构建"数智云药"平台 交易额突破10亿元 [10] - 中医馆接诊量达17,771人次 [10] 研发进展 - 16个中药品种开展二次开发 涉及37个项目 [6][17] - 全三七片完成Ⅱ期临床试验704例受试者出组 [17] - 附杞固本膏Ⅲ期临床试验入组180例受试者 [17] - INR101诊断核药启动Ⅲ期临床试验 [17] - INR102治疗核药获临床试验通知书 [17] 营销策略 - 销售费用增长因工业规模扩大及全域整合营销投入 [10] - 开展"伤科疼痛""运动搭子"等场景化内容营销 [10] - 通过抖音、小红书平台进行广泛传播 [10][13] - OTC渠道推行"大兵团作战"模式 [13]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价76.82元人民币[4][6] 财务表现 - 1H25收入212.6亿元(同比+4%) 归母净利36.3亿元(同比+14%) 扣非归母净利34.6亿元(同比+10%)[1] - 2Q25收入104.2亿元(同比+8%) 归母净利17.0亿元(同比+14%) 扣非归母净利15.7亿元(同比+9%)[1] - 预计2025-27年归母净利分别为52.7/58.3/64.4亿元(同比+11%/+11%/+10%)[4] - 经营性现金流净额39.61亿元 高于同期净利润[2] - 货币资金余额113亿元 资产负债率25.91% 资产结构健康[2] 业务板块分析 - 工业收入85.0亿元(同比+11%) 毛利率67.9%(同比+0.6个百分点)[1] - 药品BG收入47.5亿元(同比+11%) 白药系列表现强劲[1] - 气雾剂收入同比增21%至15亿元[1] - 气血康收入同比翻一倍至2亿元[1] - 健康品BG收入34.4亿元(同比+9%) 云南白药牙膏市占率维持国内第一[1] - 养元青收入同比增长11%至2.2亿元[1] - 中药资源BG收入9.14亿元(同比+6.3%)[1] 研发进展 - 短期:云南白药 气血康 宫血宁二次开发进行中 舒列安胶囊已完成前列腺炎临床总结[3] - 中期:全三七片已完成II期 附枸固本膏III期已启动 氟比洛芬完成一致性评价[3] - 长期:INR101(诊断核药)已启动III期临床 INR102(治疗核药)启动I期临床 INR301(单抗)处于PRE IND阶段[3] 分红方案 - 特别分红方案每10股派现10.19元(含税) 占1H25归母净利50.05%[1] 估值比较 - 给予2025年26倍PE估值 较可比公司2025年24倍均值有所溢价[4] - 当前市值1058亿元 收盘价59.29元(截至9月1日)[7][11] - 2025年预测PE 20.07倍 PB 2.62倍[9]