公司高层变动 - 水井坊集团法定代表人、董事长、总经理由Cristina Samin Suner变更为SUDHINDRA SHIVNEGERE RAJARAO [1][2] - 部分董事变更，Antonio UY II Chan变更为Bence Bokor [1][2] - 财务负责人徐诚华职位未变动 [2] - 监事由张永强变更为徐诚华 [2] - 此次变更距离上次董事长及法定代表人变更仅一年，去年6月21日Cristina Samin Suner刚接任相关职务 [3][4] 公司股权结构 - 水井坊集团由DIAGEO HIGHLANDS HOLDING B V全资持股，实际控制人为Diageo Plc（帝亚吉欧） [5] - 水井坊集团直接持有A股上市公司四川水井坊股份有限公司39 79%股权 [5][6] - 上市公司前十大股东中，第二大股东GRAND METROPOLITAN INTERNATIONAL持股23 48%，期末参考市值55 82亿元 [6] - 招商中证白酒指数证券投资基金持股2 87%，期末参考市值6 81亿元，报告期内减持 [6] - 香港中央结算有限公司（陆股通）持股2 20%，期末参考市值5 24亿元，报告期内增持 [6] 公司基本信息 - 水井坊集团成立于1997年9月，注册资本1亿美元 [5] - 经营范围包括在国家鼓励和允许外商投资的酒业及酒业相关产业依法进行投资 [5] - 旗下上市公司水井坊（600779 SH）1996年在上海证券交易所上市，核心产品包括水井坊菁翠、典藏、井台、臻酿八号等 [5]

行业整体表现 - 酒业上半年业绩分化明显，燕京啤酒、珠江啤酒保持高增长，茅台完成上半年经营任务，部分ST股面临业绩压力 [1] - 珠江啤酒2025年上半年归母净利润预计5.75亿-6.25亿元，同比增长15%-25%，啤酒销量和营业收入同比增长 [2] - 燕京啤酒2025年上半年归母净利润预计10.61亿-11.37亿元，同比增长40%-50%，已超2024年全年盈利 [3] 白酒企业动态 - 茅台酒和酱香系列酒均完成上半年经营任务，酱香酒公司将坚持"投入不减"确保全年目标 [4][5] - 水井坊实施臻酿八号500毫升装全渠道停货以提振市场信心 [12] - 沱牌舍得暂停接收沱牌特曲2.0(窖龄20/窖龄30)销售订单 [13] - 洋河大曲高线光瓶酒上线48小时销售破万瓶，登顶京东白酒热卖榜榜首 [15] 啤酒企业表现 - 珠江啤酒二季度盈利增速放缓，一季度营收同比增长10.69%，归母净利润同比增长29.83% [2] - 燕京啤酒二季度盈利增速放缓，一季度归母净利润同比增长61% [3] - 山城啤酒推出首款精酿产品"山城秘酿"，1L装售价11.9-13.9元 [9] 其他酒类企业 - 金枫酒业2025年上半年预计亏损480万-720万元，同比减亏1080万-840万元 [6] - *ST兰黄预计亏损1000万-1300万元，营收同比下滑 [7] - ST西发预计归母净利润1900万-2850万元，同比大涨88.6%-182.9% [8] - 贵州习酒2024年营业收入215.29亿元，同比增长8.4%，净利润55.63亿元，同比下降17.5% [8] 营销与渠道创新 - 1919启动"餐+酒"融合新战略，已完成50余家样板店调改试点 [11] - 会稽山冠名活动全网曝光超1亿，总客流突破30万人次 [16] - 胖东来自由爱产品2025年营收或达10亿元 [14] 人事变动 - 85后谌超出任丰谷酒业党委书记、董事长，曾任职泸州老窖集团 [10]

白酒行业停货风潮 - 四川沱牌舍得自7月10日起暂停接收沱牌特曲2 0（窖龄20 窖龄30）销售订单 恢复日期待定 [1] - 水井坊于7月8日宣布全渠道停售核心产品臻酿八号500毫升装 并加强电商渠道价格管控 对跨区串货采取"应收尽收"措施 618期间已对违规客户处以罚款和终止合作 [1] - 水井坊臻酿八号与井台系列合计贡献超过80%营收 其300~400元价格带成为价格战重灾区 经销商利润空间被严重压缩 [1] 行业调整与策略转变 - 白酒行业处于调整期 核心单品增长乏力制约水井坊业绩表现 公司通过停售主动收缩供应以缓解渠道库存压力 [2] - 五粮液 泸州老窖等头部企业今年均采取停货措施稳定价格 郎酒明确表态不参与价格战 [4] - 中国酒协数据显示白酒行业面临前所未有的库存高压 消费者饮酒观念趋于理性加剧市场分化 [4] 市场格局与挑战 - 高端白酒价格松动 中端市场竞争白热化 酒企从"渠道压货"转向"动销驱动"模式 [5] - 停售措施短期可缓解价格下行压力 但库存仅从渠道转移至企业 消费端需求未回暖将导致更严峻的去库存压力 [5] - 行业复苏取决于消费信心恢复 厂商利益重新平衡 产品结构优化三大关键变量 [5]

白酒价格趋势 - 端午假期前白酒价格普遍下跌，高端价格带中飞天茅台和国窖1573降幅较大，飞天茅台销售均价从2269元/瓶降至2230 4元/瓶，降幅38 8元/瓶，终端烟酒行价格从2300元/瓶降至2250元/瓶，百亿补贴频道价格从2040元/瓶降至1990元/瓶 [1] - 飞天茅台批价同步下跌，5月16日2025年散装飞天茅台价格从2100元/瓶降至2080元/瓶，5月28日稳定在2060元/瓶 [1] - 国窖1573销售均价从976 11元/瓶降至946 89元/瓶，降幅29 22元/瓶，线上渠道如天猫官方旗舰店价格从980元/瓶降至930元/瓶 [1] - 次高端价格带中水井坊臻酿八号销售均价从357 44元/瓶降至345 22元/瓶，京东官方旗舰店和自营旗舰店价格分别从359元/瓶和369元/瓶降至349元/瓶和329元/瓶 [2] - 金质习酒销售均价逆势上涨，从205 56元/瓶升至218 63元/瓶，京东官方旗舰店价格从181元/瓶快速上涨至218元/瓶 [2] - 统计的13款热门白酒中9款价格下滑，2款上涨，2款持平 [2] - 全国白酒价格指数显示5月中旬名酒环比价格指数下跌0 06%，地方酒下跌0 01%，基酒保持稳定 [3] 渠道与市场动态 - 本期价格波动主要集中于线上渠道，"618"活动导致国窖1573、红花郎红十等多款产品降价 [2] - 终端零售渠道高端白酒如飞天茅台、五粮液第八代、国窖1573价格均小幅下滑 [2] - 酒商库存策略趋于谨慎，广州烟酒商行表示仅按需进货，避免压货 [2] 新品发布与产品策略 - 5月共有7个白酒品牌发布新品，包括泸州老窖联名产品国窖1573·品味戈壁和泸州老窖·姐妹兄弟酒，酒鬼酒·紫坛（紫金版）换新上市（建议零售价719元），古贝春百年老窖系列三款新品 [4] - 茅台1935推出1 935L新规格产品，聚焦高端礼赠场景，全国选定4家年度运营商 [5] - 今世缘推出国缘2049大师版，四特酒发布高端战略单品天工・拾贰（团购指导价798元/瓶） [5] - 5月新品集中于文创联名和中高端产品，旨在提升文化属性及优化价格带布局 [5]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[2] 报告的核心观点 - 白酒底部信号渐显，结构剧烈分化，龙头韧劲突出；大众品乳业、啤酒走出底部，零食、饮料表现亮眼；建议重视内需修复，先锐度，再厚度，更乐观看待食品饮料今年投资机会[4] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料行业：白酒剧烈分化，大众走出底部 白酒板块：行业底部显现，结构剧烈分化，龙头攻城掠地 - 行业整体24Q4降速出清，25Q1高基数下保持正增长，结构剧烈分化；全年定调降速纾压，强化费投改善渠道利润，行业底部显现；Q1探底企稳，高基数下仍实现正增长，结构剧烈分化，龙头攻池掠地；回款表现较好，行业步入筑底期[7][12] - 高端业绩稳健增长，引领板块回升；24Q4/25Q1高端酒收入同增6.6%/8.0%，利润同增7.2%/8.5%，显著优于行业整体表现，Q1带动板块正增长[16] - 基地型次高端24Q4纾压降速，保障25Q1增长；24Q4/25Q1营收同比 -10.7%/-5.9%，利润同比 -62.9%/-9.7%，25Q1受益于区域壁垒强，行业承压背景下降幅环比收窄[16] - 扩张型次高端分化调整延续，报表持续出清；24Q4/25Q1扩张型次高端收入同比 -34.2%/-18.5%，利润同比 -119.1%/-29.9%，25Q1仍呈现分化格局[16] - 中低档Q1持续承压，金徽相对较好；24Q4/25Q1收入同比 -3.6%/-14.8%，利润同比 -240.1%/-28.0%，行业调整压力显著[16] - 销量&吨价方面，高端酒稳健增长，次高端分化明显，整体以量增为主，份额集中特征明显；高端酒企保持稳健态势，次高端则致力于优化产品结构[18] - 回款方面，高端酒企聚焦现金回款，重视健康经营；25Q1行业整体回款增速15.3%，高于收入增速，主要系高端酒企加强渠道现金回款要求，去年放松票据使用权限致现金回款低基数所致[19] - 应收票据&应收款项融资方面，应收项目同比大幅下降，主要系票据使用收紧所致；25Q1同比 -28.5%，环比提升1.1%，分子板块看，高端酒/基地型次高端/扩张型次高端/中低档分别同比 -32.6%/-13.7%/-31.9%/-4.1%[21] - 合同负债方面，酒企纾压为主，环比有所下降；25Q1末行业整体合同负债及预收账款环比24Q4末下降21.0%，同比增长8.7%，主要系酒企主动纾压降速，缓解渠道资金周转所致[23] - 经营性现金流净额方面，低基数下实现高增，经营扰动项相对较多；24Q4经营性现金流净额低基数上实现同增48.8%，25Q1同增33.5%；24Q4与25Q1合并来看，经营性现金流量净额同增42.4%，高端同增68.3%[26] - 毛利率方面，下半年环比下降，价格带下移抢占市场份额；24Q4/25Q1板块毛利率同比提升0.7pct/0.3pct；结合24Q4+25Q1来看，除基地型次高端连续两季度同比提升外，其余板块均有所下滑[28] - 营业税金率方面，整体表现平稳，扩张型次高端增幅较大；24Q4/25Q1行业税金率分别同比 +0.2pct/-0.3pct[31] - 销售&管理费用率方面，销售费率有所提升，管理费用率延续优化，提升费效；24Q4/25Q1销售费用率同比提升0.6pct/0.3pct，管理费用率同降0.1pct/0.3pct[32][34] - 净利率方面，费投力度加大下，净利率阶段性承压；24Q4与25Q1净利率分别同比 -1.6pcts/0.2pct[35] 大众品板块：乳业、啤酒走出底部，零食、饮料表现亮眼 - 24Q4+25Q1合计看，板块收入/利润分别同比 +2.4%/+8.4%（剔除伊利24Q1卖矿及24Q4商誉减值，及中炬地产扰动），外部需求延续平淡，竞争依然较为激烈[4] - 传统板块乳业、啤酒已至右侧；细分龙头如伊利、青啤等前期去库调整到位后，收入开始加速，回款收入比等指标亦有改善，叠加精益费投管理、成本红利延续等因素，业绩多符合预期甚至超预期，经营率先走出底部[4] - 新渠道、新品类景气带动，零食和饮料表现亮眼，餐供不乏亮点；零食在新渠道和品类共振之下表现亮眼，其中零食量贩店高速扩店，同时魔芋热销带动盐津等企业，而饮料企业积极推新，东鹏表现突出，农夫逐步迎复苏；餐供企业立高奶油新品与商超餐饮渠道快速增长[4] 投资建议：重视内需修复，先锐度，再厚度 - 自上而下视角，内需在宏观经济25年驱动地位更加突出，行业中观层面看，新场景和新品类结构性机会已频出，零食、饮料等年报一季报具备亮点，而传统板块啤酒、乳业、调味品已走出底部，预计餐饮供应链、白酒等也将逐一出清回暖[4] - 白酒底部渐显，配置龙头；优先推荐各价格带龙一茅台、五粮液、汾酒，持续推荐动销反馈较好的区域龙头古井、今世缘，以及需求一旦好转的弹性品种老窖[4] - 大众品零食和饮料顺势而为，拥抱啤酒和乳业右侧回暖，布局酵母经营向上周期；推荐盐津，加大关注零食好想你（持有鸣鸣很忙6.3%股权）和万辰；持续战略性推荐农夫；推荐龙头青啤和华润，及结构性景气突出的燕京，建议关注珠江；打包配置双龙头伊利和蒙牛，推荐飞鹤经营反转周期，布局未来1 - 2年改善趋势明确的酵母龙头安琪，布局餐饮供应链海天、立高和宝立，关注仙乐[4]