**行业与公司** 民爆行业 产业链涵盖工业炸药 工业雷管 工业索类及爆破服务 主要公司包括北方特能易普力 广东宏大 雅化集团 高争明报 保利联合 雪峰科技 江南化工等[1][2][4][11] **核心观点与论据** * **政策导向推动行业重组与升级** 政策支持兼并重组提升行业集中度 原则上不新增炸药产能 鼓励一体化发展推动生产企业向服务型转变 优化产品结构推广混装炸药和电子雷管 电子雷管已基本完成替换 混装炸药应用占比持续提升 目标到2025年混装炸药许可产能占比35%以上[1][2][6] * **产业链与成本结构** 上游原材料硝酸铵占生产成本约45% 下游应用包括基建 能源建设 交通建设和矿山开采 行业被称为基础工业的基础 能源工业的能源[1][3] * **行业运行与财务表现** 2024年行业生产总值见顶回落 但因硝酸铵价格下降利润仍增长 2025年前七个月收入承压利润同比下降 但爆破服务收入同比增长16%[1][3] * **区域市场需求分化显著** 2024年仅新疆和辽宁生产总值实现同比增长 新疆生产总值43.24亿元占全国10%以上 同比增幅接近25% 主要得益于疆煤产量提升 新疆原煤产量与工业炸药产量相关系数高达0.97 年均复合增长率18%-20% 预计新疆潜在产能增量超3亿吨 2025和2026年示范产能达5500万吨以上[2][7][8][9] * **西藏需求受大型项目驱动** 需求主要来自雅鲁藏布江下游水电工程等大型基础设施项目开工建设和铜矿开采（如巨龙铜矿 朱诺铜矿 雄村铜矿 玉龙铜矿）[10] * **高资质壁垒与集中度提升** 全产业链受严格监管 爆破服务资质分一级至四级 矿山总承包资质对企业资产和工程业绩有严格要求 具备双一级资质企业在招投标中具明显优势 截至2024年前20家企业生产总值占比超80% 头部企业通过收购扩展产能进一步提升市占率[1][4] * **主要企业产能与区域布局** * 高争明报在西藏拥有2.2万吨工业炸药产能（1万吨混装+1.2万吨乳胶状乳化炸药）[11] * 易普力在西藏拥有2.5万吨产能 在新疆布局超10万吨 2023至2024年订单金额合计超120亿元[11] * 广东宏大炸药总产能约72.55万吨 在西藏拥有1.5万吨混装炸药产能 其新疆和西藏矿服项目2025年上半年营收同比分别增长120%以上和45%[11][12] * 保利联合在西藏拥有1.2万吨产能[11] * 雪峰科技工业炸药产能约12万吨 具备硝酸铵上游布局[11] * 江南化工在新疆拥有20.75万吨混装工业炸药许可产能[12] **其他重要内容** * **行业风险** 面临原材料价格波动（尤其是硝酸铵价格）以及下游矿山开采周期性变化带来的不确定性[13]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入47.13亿元，同比增长20.42%，其中第二季度营收27.03亿元，同比增长26.44% [1] - 归母净利润4.09亿元，同比增长16.43%，第二季度净利润2.43亿元，同比增长12.63% [1] - 扣非净利润4亿元，同比增长17.6% [1] - 每股收益0.33元，同比增长17.86%，每股净资产6.12元，同比增长7.23% [1] 盈利能力与费用控制 - 毛利率22.43%，同比下降6.04个百分点，净利率9.34%，同比下降1.21个百分点 [1] - 销售费用、管理费用、财务费用总计3.75亿元，三费占营收比例7.97%，同比下降18.41% [1] - 每股经营性现金流0.43元，同比大幅增长587.2% [1] 资产负债结构 - 货币资金29.13亿元，同比增长31.68% [1] - 应收账款22.18亿元，同比增长22.41%，占最新年报归母净利润比例达311.13% [1][2] - 有息负债2.57亿元，同比下降10.64% [1] 业务发展与产能布局 - 工业炸药总产能62.55万吨，其中混装炸药许可产能31.85万吨，占比50.92%，超出"十四五"规划目标15.92个百分点 [3] - 计划通过内部产能动态调配机制，向新疆、西藏等战略富矿区域实施产能倾斜 [3] 机构持仓与市场预期 - 国泰合利6个月持有混合A新进持仓83.29万股，鹏华弘利混合A增仓71.4万股，交银鸿光一年混合A新进持仓55.16万股 [3] - 证券研究员普遍预期2025年业绩8.27亿元，每股收益均值0.67元 [2] 历史业绩表现 - 2024年ROIC为9.64%，净利率8.92%，近10年中位数ROIC为3.39%，2017年最低为1.85% [1]

产能规模 - 公司目前管理的工业炸药总产能为62.55万吨 [2] - 混装炸药产能为32.35万吨 [2] - 混装炸药产能占比超过50% [2] 产能结构 - 混装炸药产能占工业炸药总产能比重较高 [2] - 混装炸药产能规模达32.35万吨 [2] 产能管理 - 公司持续优化产能调度 [2] - 公司提升产能利用率和资源协同 [2] - 公司夯实市场服务能力 [2] 产能应用 - 现有产能能够有效满足项目需求 [2]

产能规模 - 公司管理的工业炸药总产能为62.55万吨 [1] - 混装炸药产能为32.35万吨，占总产能比例超过50% [1] 产能管理 - 公司将持续优化产能调度以提升产能利用率和资源协同 [1] - 当前产能能够有效满足项目需求 [1]

行业壁垒 - 行业具备生产许可约束 政策明确原则上不新增工业炸药和雷管许可产能 实行存量优化替代新增扩张 [2] - 销售环节强调企业安全记录及技术合规能力 新企业难以短期达标 [2] - 承接优质工程爆破服务需双一级资质 存在经验壁垒 [2] - 属地资源绑定导致区域壁垒显著 [2] 行业集中度 - 2024年行业前10家生产企业集团合计生产总值达260.48亿元 CR10提升至62.47% 超额完成十四五规划CR10≥60%的目标 [3] - 头部企业持续收并购 资产估值水平呈现上升趋势 [3] - 潜在被收购标的包括云南民爆 前进民爆 浙江利化 重庆顺安 奥信化工及庆华民爆 [3] 产品结构升级 - 2025年上半年现场混装炸药累计生产78.97万吨 占比达37.9% 已完成十四五超35%的规划目标 [3] - 混装炸药具有成本低 储存费用低和安全性高的优点 后续占比有望持续提升 [3] - 电子雷管兼具安全性 精确性及经济性优势 2025年上半年产量达2.91亿发 占工业雷管总产量3.09亿发的94% 基本实现完全替代 [3] 智能化转型 - 政策要求2027年实现50%以上企业智能制造成熟度达3级 关键工序数控化率90% [4] - 2027年底所有产品生产线和现场混装炸药地面站实现无0类专用生产设备 [4] - 工业炸药生产线所有危险等级为1.1级工房的工序现场实现无固定岗位操作人员 [4] 国际化发展 - 政策推动民爆企业积极参与一带一路建设 以增加国际竞争力 [1][4] - 出海战略为行业带来可观潜在增量 [4] 行业核心标的 - 推荐标的包括易普力和广东宏大 [5] - 其他未覆盖公司有江南化工 高争民爆 国泰集团 雅化集团 金奥博 壶化股份 凯龙股份及同德化工 [5]

航天特种动力联合创新中心成立 - 公司与航天技术动力研究院共同成立"航天特种动力联合创新中心"，旨在整合双方核心优势资源，优化研发流程，提升产品性能，控制成本，打造技术指标先进、性能可靠且价格极具市场竞争力的特种发动机产品 [2][3] - 防务装备业务是公司战略转型重点方向，布局了国内及国际军贸两大市场，产品包含传统弹药和智能武器装备 [3] - 公司自主研发的超声速巡航导弹武器系统XD-1/XD-1A和XK-2等高端防务装备赢得国际市场强烈反响 [3] 工业炸药产能及国际化发展 - 公司工业炸药产能提升至69.75万吨，产能具有地域和品类优势，产能利用率仍有提升潜力 [4] - 约45%的工业炸药产能在内蒙、甘肃和新疆地区，混装炸药产能占比远超行业水平，可跨区域调配，与矿服业务板块协同 [4] - 2025年1月收购秘鲁EXSUR公司51%股权，正式进军秘鲁民爆市场，加速民爆业务国际化布局 [4] 矿服业务发展 - 公司是国内实力最强、市场规模最大的矿服领军企业，运营海内外在建矿山逾百座 [5] - 2024年矿山开采收入108.11亿元，同比增长21%，海外市场营收13.56亿元，同比增长44% [5] - 截至2024年末，矿服业务在手订单超300亿元，收入有望保持较快增长 [5] - 公司聚焦新疆、内蒙、西藏等富矿带重点区域，矿服业务矿种以金属矿为主，其次为煤炭、砂石骨料等，抗风险、抗周期能力有所提升 [5] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为11.73、13.83、16.09亿元，对应当前股价PE估值分别为22、19、16倍 [5][8] - 该股最近90天内共有14家机构给出评级，买入评级10家，增持评级4家，过去90天内机构目标均价为34.67 [8]

公司概况 - 公司是国内工业炸药产能领先、矿山工程资质齐全、矿服规模领跑行业的矿山民爆一体化服务商，形成民爆、矿服、防务装备三大板块 [1] - 混合所有制凸显公司体制机制优势，员工积极性高，2010-2024年归母净利润CAGR高达17% [1] - 公司工业炸药产能69.95万吨/年，位列行业第二，新疆当地产能21.95万吨 [2] 业务板块 民爆业务 - 公司混装炸药比例61%，领先行业平均水平（35%），单线包装炸药产能大于1.2万吨 [1][2] - 行业集中度仍有提升空间，头部企业或凭借持续收并购实现产能扩张 [1] - 安全化、智能化、集中化、一体化是民爆行业重要发展方向 [1] 矿服业务 - 公司矿服规模领跑行业，多家子公司爆破资质齐全，在手订单逾300亿元 [2] - 矿服市场超2000亿，但2024年民爆企业矿服收入仅为353亿元，成长空间广阔 [1] - 矿服壁垒更高，是产业获取长期发展的抓手 [1] 防务装备业务 - 防务装备是公司战略转型重点板块，布局国内及国际军贸两大市场 [2] - 产品包括导弹武器系统、精确制导弹药、黑索今等业务 [2] - 公司控股广东省军工集团，实现省内优质资源赋能 [2] 成长路径 - 民爆产能持续整合、矿服渗透西部及海外市场、转型防务装备获取长期成长 [1] - 西部地区收入持续高增，仍有持续整合及向西部转移趋势 [2] - 海外收入行业领先，跟随紫金矿业拿下多个海外项目，收购秘鲁炸药产能，在赞比亚建设炸药厂 [2] 行业趋势 - 需求端各区域呈现分化态势，新疆煤炭及西藏水利工程景气提振，西部大开发站上舞台中央 [1] - 一带一路矿产资源丰富，空间广阔，为行业提供持续的发展动力 [1] - 西部转移与出海布局将是行业未来主旋律 [1] 技术创新 - 公司积极推进智能矿山建设，与华为合作无人矿山，研发"悟空爆破大模型" [2] 财务预测 - 预测2025-2027年收入分别为222.19/260.10/293.43亿元，归母净利润分别为11.68/14.68/17.28亿元 [3] - 对应增速分别为30%/26%/18%，3年归母净利润CAGR为24% [3] - 2025年PE约20倍，高于可比公司平均PE 18倍 [3]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：民爆行业、军工行业 - 公司：广东宏大、雪峰科技、江南化工、易普力、紫金矿业、恒大汽车、江苏宏光、国泰 纪要提到的核心观点和论据 广东宏大核心竞争力 - 通过并购雪峰科技及海外布局增强民爆领域影响力，与紫金矿业等深度绑定，订单持续性强，2024年底在手订单约300亿元，2025年一季度增至340亿元[2][5] - 以矿服起家，金属矿占比高，煤矿占比低[4] 业绩预期 - 2025年业绩增速超30%，总额达12亿元以上，自身增长贡献约20个百分点，并购雪峰增厚约1.5亿元[2][5] - 2025年民爆行业前景积极，广东宏大雪峰业绩增长率预计30%-40%，受益于新签订单、金属矿市场向好及并购雪峰[4][12] 市场选择原因 - 虽雪峰科技在新疆煤炭保供基地具弹性，但广东宏大业绩增速确定性更高，并购雪峰后在新疆也有弹性，从长期稳定增长考虑推荐广东宏大[2][6] 市场影响 - 新疆、西藏及海外市场是发展引擎，2024年新疆、西藏高增长，一吨混装炸药可带来3 - 4亿元收入，净利远超单纯材料销售[2][7] - 2024年海外收入近14亿元，2025年赞比亚4万吨产能和秘鲁炸药生产线落地，计划未来三到五年海外再造70万吨炸药产能[4][9] 新疆布局 - 宏大爆破在新疆产能约5 - 6万吨，低于江南化工和易普力，收购雪峰科技是战略，因雪峰自供硝酸，计划将15万吨产能转移到雪峰，2026 - 2027年体现业绩弹性[2][8] 军工业务影响 - 2025年江苏宏光并表预计新增三四千万利润，军工板块能提升公司估值，但军贸业务交流有限，今年继续贡献稳定利润增量[11][14] 其他重要但可能被忽略的内容 - 2025年民爆行业受全市场高度关注，但民爆公司预期较饱和且有些透支，西藏主题演绎三年，新疆民爆需求增长第二年相对较好[3] - 西藏地区项目预期充足，但2025年难有重大突破，长期来看澜沧江水电站等项目预期高[10]