核心观点 - 华源证券认为香港交易所2025年经营情况良好且战略锐意进取 预计2026至2028年归母净利润将持续增长 维持“买入”评级 [1] 2025年财务与经营业绩 - 2025年全年收入及其他收益同比增长30%至292亿港元 归母净利润同比增长36%至178亿港元 [1] - 第四季度收入及其他收益和归母净利润同比增速为15% 较第三季度略有下降 业绩符合预期 [1] - 2025年收入结构为：现货业务占50% 衍生品业务占24% 商品业务占11% [1] - 若不计算与2022年镍市场事件相关的两个项目及慈善捐款 2025年全年运营支出仅同比增长2% [3] - 2025年全年EBITDA增速快于收入及其他收益增速10个百分点 体现规模效应和成本控制能力 [3] 各业务板块表现 - **现货业务**：全年收入及其他收益同比增长56%至147亿港元 主要由强劲交易额驱动 [1] - 2025年联交所平均每日成交金额同比增加90%至2498亿港元 [1] - 港股通（南向）平均每日成交金额同比增长151%至1211亿港元 [1] - 沪股通及深股通（北向）平均每日成交金额同比增长42%至2124亿人民币 [1] - 全年沪深港通收入及其他收益上升15.7亿港元至43.2亿港元 占公司同期总营收的14.8% [1] - **新股市场**：2025年共有119家公司来港上市 募资总额2869亿港元 是2024年的三倍多 [1] - **衍生品业务**：全年收入及其他收益同比增长11% 增速低于公司整体 [2] - 期交所衍生产品合约日均成交张数同比下跌6% 主要受恒生指数和恒生中国企业指数产品日均成交张数同比下跌16%影响 [2] - 期货衍生品交易收入同比下降7% 部分因增加合约折扣及回扣以吸引成交量 [2] - 股票期权日均成交张数同比增长22% 且较高收费类期权交投活跃 对冲了期交所衍生品交易收入的下降 [2] - **投资收益**：2025年投资收益净额同比增加1.84亿港元至51.1亿港元 [3] 未来业绩预测与估值 - 预计公司2026至2028年归母净利润分别为186亿港元、206亿港元、229亿港元 [1] - 对应同比增速分别为4.8%、10.5%、11.2% [1] - 当前股价对应2026至2028年预测市盈率分别为27.5倍、24.9倍、22.4倍 [1] 战略举措与布局 - **加强多元资产生态圈**：2025年末以4.55亿港元购入迅清结算20%股份 以加强固定收益和货币类产品布局 [4] - **拓展国际影响力**：2025年共有来自哈萨克斯坦、新加坡、泰国和阿联酋等地的7名国际发行人来港上市 [4] - 当前有超过10家国际企业在首次公开募股排队名单中 体现公司连接内地与世界其他地区的角色 [4] 未来展望与影响因素 - 展望2026年 公司投资收益净额预计将受多项因素影响 包括按金抵押品安排调整、香港银行同业拆借水平波动以及外部组合的全数赎回 [3]

港交所2025年全年业绩表现 - 2025年营收291.61亿港元，同比增长30%；股东应占溢利177.54亿港元，同比增长36% [3][12] - 第二次中期股息为每股6.52港元 [3][12] - 业绩爆发源于现货、衍生品、商品、互联互通等多条业务线同步放量，以及上市服务收入随IPO热潮增长 [3][12] 业务增长驱动因素 - 现货市场成为核心增长引擎，平均每日成交金额创历史新高 [5][14] - 沪深股通全年平均每日成交金额达人民币2124亿元，较2024年上升42% [5][14] - 港股通全年平均每日成交金额1211亿港元，同比大幅增长151% [5][14] - 衍生产品与商品市场同步放量，期货及期权多个季度同比增速超过20% [5][14] - 伦敦金属交易所（LME）收费金属合约的日均成交量达创纪录的71.7万手，较2024年上升8% [5][14] IPO市场表现 - 2025年共有119只新股上市，总融资额2858亿港元，规模为2024年的三倍以上，融资额位居全球榜首 [6][15] - 两家公司跻身年度全球新股融资额前五名 [6][15] - 上市制度持续改革，2025年5月推出“科企专线”，允许特专科技及生物科技公司保密递表 [7][16] - 全年共有3家特专科技企业、13家未盈利生物科技公司通过18A、18C等机制成功上市 [7][16] 战略定位与未来展望 - 公司发挥全球超级联系人角色，重登全球新股融资中心榜首 [4][13] - 通过投资迅清结算20%股权、推动LME香港交割仓开业等战略动作拓展新兴业务 [4][13] - 全球投资者寻求通过亚洲市场，尤其是中国资产进行多元化配置和风险管理 [4][13] - 公司将以亚洲金融市场核心基础设施定位，深化互联互通、构建多元生态圈、提升市场效率 [9][18] 未来改革方向 - 2026年第一季将就修订“同股不同权”企业上市要求、便利海外发行人第二上市、优化IPO流程等内容咨询市场 [8][17] - 2026年上半年将落实完善结构性产品上市框架，并就“T+1”结算周期实施方案咨询市场 [8][17] - 改革证券市场每手买卖单位，推出无纸证券市场制度，推动市场基础设施数字化、智能化 [8][17] - 优化上市公司持续规管架构、为海外公司第二上市提供指引、探讨退市股份场外交易平台等 [8][17] - 《财政预算案》要求检视上市规定以吸引航天企业来港上市 [10][19] - 有超过100间企业正排队经18A或18C章申请上市，公司将持续推进上市改革 [10][19]

政策核心 - 上海五部门联合印发《加强期现联动提升有色金属大宗商品能级行动方案》，包含18项具体措施，旨在深化金融与实体经济融合，提升上海有色金属大宗商品市场能级和全球定价影响力，为上海国际金融中心建设注入新动力 [1] 市场互通与基础设施建设 - 政策核心逻辑紧扣“期现联动”，从市场互通、国际化发展及生态圈培育三个维度全面部署 [2] - 推进有色金属期货、现货与衍生品市场互联互通，支持上海清算所与上海期货交易所在清算和风险管理方面深度合作 [2] - 大力推广“大宗商品清算通”应用，提高现货市场资金结算效率与安全性，并探索向跨境人民币领域延伸，以降低实体企业交易成本 [2] - 提升期货市场服务广度，完善传统有色金属品种，并立足新能源、新材料等战略性新兴产业需求，加快研发更多新兴品种 [2] 激发市场主体活力 - 推动汽车生产、建筑、家电制造等有色金属应用企业积极参与期货和场外衍生品市场，引导企业利用金融工具管理价格风险 [2] - 鼓励国有企业使用期权等工具规避风险，并倡导在贸易结算中采用“期货价格+升贴水”的定价模式 [2] - 意在打破实体经济与金融市场壁垒，让产业链上下游企业享受金融服务红利，提升整个产业链抗风险能力 [2] 国际化发展与定价影响力 - 提升国际化水平、增强“上海价格”影响力是方案另一大看点 [3] - 上海将扩大期货市场高水平制度型开放，逐步将符合条件的期货期权品种纳入对外开放范围 [3] - 提出创新性的“境外设库、跨境交割”业务模式，并推进更多有色金属品种引入境外企业注册交割，标志着市场从“引进来”向“走出去”跨越 [4] - 通过打通跨境物流和资金流，让“上海价格”不仅反映国内供需，更能影响全球贸易 [4] - 探索“境外设库”将显著提升中国期货价格的国际代表性，有助于吸引更多境外资金参与，从而真正提升“上海价格”在全球的定价权 [4] 市场生态圈培育与科技赋能 - 培育具有供应链服务能力的贸易龙头，并探索建立场外衍生品市场的做市商制度 [4] - 扩展区块链技术在有色金属领域的应用，推动跨平台数据共享，并依托城市区块链基础设施建立企业信用档案 [4] - 强化全国性大宗商品仓单注册登记中心功能，并探索通过地方立法赋予仓单登记更高法律效力，以解决仓单确权难、融资难问题，促进供应链金融健康发展 [4] - 区块链技术应用及仓单立法探索对解决大宗商品贸易中的信任问题具有里程碑意义，将打通商流、物流、资金流和信息流的数据壁垒，大幅降低银行等金融机构风控成本，引导更多资金精准滴灌实体经济中小微企业 [5] 宏观战略意义 - 上海作为金融中心，通过完善有色金属市场顶层设计，不仅服务实体经济高质量发展，更是推进人民币国际化的重要一环 [5] - 随着“上海价格”影响力提升，人民币在大宗商品结算中的使用率也将随之提高，对国家金融安全和经济战略布局具有深远影响 [5]

黄金价格动态 - 国际黄金期货与现货价格于20日创下历史新高，一度突破每盎司4800美元 [1] - 国内品牌金饰零售价格随之大幅上涨，已逼近每克1500元人民币 [1] 主要金饰品牌价格变动 - 周生生足金饰品报价为每克1495元，较1月20日的每克1454元上涨41元 [1] - 老凤祥足金饰品报价为每克1498元，较1月20日的每克1456元上涨42元 [1] - 老庙黄金足金饰品报价为每克1493元，较1月20日的每克1455元上涨38元 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 基本面跟踪 - 期货方面，沪锡主力合约昨日收盘价379,330，日涨幅0.64%，夜盘收盘价400,300，夜盘涨幅4.63%；伦锡3M电子盘昨日收盘价49,145，日涨幅1.96% [2] - 成交持仓方面，沪锡主力合约昨日成交470,223，较前日增加187,240，持仓42,853，较前日减少7,782；伦锡3M电子盘昨日成交1,550，较前日增加436，持仓23,240，较前日增加26 [2] - 库存方面，沪锡昨日期货库存6,245，较前日减少88；伦锡昨日期货库存5,930，较前日增加25，注销仓单比6.57%，较前日减少0.38% [2] - 现货及价差方面，SMM 1锡锭价格昨日380,200，较前日增加11,650；长江有色1锡平均价昨日380,000，较前日增加9,700；LME锡(现货/三个月)升贴水昨日 -87，较前日减少57；近月合约对连一合约价差昨日185,150，较前日无变动；现货对期货主力价差昨日3,080，较前日减少14,680 [2] - 产业链重要价格数据方面，40%锡精矿(云南)价格昨日368,200，较前日增加11,650；60%锡精矿(广西)价格昨日372,200，较前日增加11,650；63A焊锡条昨日252,250，较前日增加7,000；60A焊锡条昨日241,750，较前日增加7,000 [2] 趋势强度 - 锡趋势强度为1，取值范围在【-2,2】区间整数，强弱程度分为弱、偏弱、中性、偏强、强， -2表示最看空，2表示最看多 [3][4] 宏观及行业新闻 - 全球央行正起草声明支持美联储主席鲍威尔，预计以国际清算银行名义发布 [3] - 百川智能预计2027年启动IPO [3] - 工信部提出到2028年工业互联网平台高质量发展取得积极成效，有影响力平台超450家 [3] - 外交部表明中方维护全球关键矿产产业链稳定和安全立场不变 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各品种基差数据总结 有色金属 - 铜主力合约基差率0.03%，当月基差25，次月基差 -45，再次月基差 -5，现货价格未填，来源SMM 1电解铜[4] - 铝主力合约基差率 -0.70%，当月基差 -150，次月基差 -210，再次月基差 -220，现货价21360，来源SMM A00铝[4] - 锌主力合约基差率 -0.42%，当月基差 -dr，次月基差 -140，再次月基差 -155，现货价22500，来源SMM 0锌锭[4] - 铅主力合约基差率 -1.26%，当月基差 -220，次月基差 -230，再次月基差 -225，现货价17225，来源SMM 1铝锭[4] - 锡主力合约基差率0.00%，当月基差0，次月基差 -300，再次月基差 -390，现货价282800，来源SMM 1错[4] - 镍主力合约基差率0.95%，当月基差1130，次月基差900，再次月基差660，现货价120500，来源SMM 1电解镍[4] - 工业硅主力合约基差率4.30%，当月基差360，次月基差390，再次月基差435，现货价9450，来源SMM花乐通氧553硅[4] 贵金属 - 黄金主力合约基差率 -0.03%，当月基差 -0.29，次月基差 -3.19，再次月基差 -5.23，现货价917.51，来源AuT+D:上金所[4] - 白银主力合约基差率 -0.05%，当月基差 -6，次月基差 -31，再次月基差 -50，现货价11421，来源Ag(T+D):上金所[4] 黑色产业 - 螺纹钢主力合约基差率0.54%，当月基差163，次月基差98，现货价3200，来源HRB400:20mm:上海[4] - 热卷主力合约基差率 -0.18%，当月基差 -6，次月基差 -15，再次月基差37，现货价3250，来源Q235B:4.75mm:上海[4] - 铁矿石主力合约基差率6.36%，当月基差49.4，次月基差70.9，再次月基差91.9，现货价826.9，来源PB粉:61%:青岛[4] - 焦炭主力合约基差率 -3.00%，当月基差 -53.3，次月基差 -188.8，再次月基差 -269.8，现货价1723，来源准一级出库价:日照港[4] - 焦煤主力合约基差率24.76%，当月基差319.5，次月基差265.0，再次月基差209.5，现货价1610.0，来源山西中硫主焦煤S1.3[4] - 动力煤主力合约基差率1.07%，当月基差8.6，次月基差8.6，再次月基差8.6，现货价810.0，来源山西Q5500:秦皇岛港[4] - 硅铁主力合约基差率 -6.73%，当月基差 -376，次月基差 -440，再次月基差 -518，现货价5210，来源FeSi75 - B:内蒙[4] - 锰硅主力合约基差率0.90%，当月基差52，次月基差2，再次月基差 -24，现货价5850，来源FeMn68Si18:河北[4] - 不锈钢主力合约基差率1.67%，当月基差190，再次月基差 -185，现货价12800，来源B04/2B:2.0*1219:鞍钢联众无锡[4] 农产品 - 大豆主力合约基差率 -5.45%，当月基差 -226，次月基差 -265，再次月基差 -270，现货价3920，来源大豆国产三等:哈尔滨[4] - 豆粕主力合约基差率 -2.22%，当月基差 -68，次月基差173，再次月基差60，现货价3000，来源普通蛋白豆粕:张家港[4] - 菜粕主力合约基差率2.47%，当月基差111，次月基差244，再次月基差173，现货价2660，来源普通菜籽粕:南通[4] - 豆油主力合约基差率4.35%，当月基差202，次月基差384，再次月基差472，现货价8390，来源一级豆油张家港[4] - 菜油主力合约基差率2.26%，当月基差216，次月基差607，再次月基差631，现货价9780，来源菜油:江苏[4] - 花生主力合约基差率10.43%，当月基差812，次月基差738，再次月基差460，现货价8600，来源白沙:含油45%含水9%昌图[4] - 棕榈油主力合约基差率 -2.20%，当月基差 -192，次月基差 -258，再次月基差 -168，现货价8540，来源棕榈油24度:广东[4] - 玉米主力合约基差率0.51%，当月基差11，次月基差 -79，再次月基差 -100，现货价2165，来源鲅鱼圈港国标二等玉米[4] - 玉米淀粉主力合约基差率1.66%，当月基差41，次月基差 -79，再次月基差 -100，现货价2510，来源出厂价玉米淀粉:长春[4] - 苹果主力合约基差率12.55%，当月基差 -1119，次月基差 -1312，再次月基差 -456，现货价7800，来源后栖霞、洛川纸袋80以上红[4] - 鸡蛋主力合约基差率13.23%，当月基差 -586，次月基差 -698，再次月基差 -1054，现货价2800，来源鸡蛋:河北沧州[4] - 生猪主力合约基差率 -0.75%，当月基差 -90，次月基差 -175，再次月基差 -1600，现货价11850，来源生猪外三元河南[4] - 棉花主力合约基差率8.93%，当月基差1215，次月基差1205，再次月基差1035，现货价14820，来源棉花价格指数328:新疆[4] 软商品 - 白糖主力合约基差率4.99%，当月基差272，次月基差332，再次月基差330，现货价5720，来源白砂糖:柳州[4] 化工 - 甲醇主力合约基差率 -0.35%，当月基差 -8，次月基差 -109，再次月基差 -113，现货价2118，来源甲醇:华东[4] - 乙醇主力合约基差率0.12%，当月基差76，次月基差 -4，再次月基差 -96，现货价4000，来源乙醇:华东[4] - PTA主力合约基差率 -2.94%，当月基差 -138，次月基差 -200，再次月基差 -206，现货价4550，来源PTA:华东[4] - 聚丙烯主力合约基差率8.17%，当月基差656，次月基差408，再次月基差378，现货价7000，来源杭州绍兴三圆T30S市场价[4] - 苯乙烯主力合约基差率0.09%，当月基差 -37，次月基差 -311，再次月基差487，现货价6300，来源苯乙烯:华东[4] - 短纤主力合约基差率2.50%，当月基差122，次月基差76，现货价6400，来源房巷半光本白1.56*38mm涤[4] - 塑料主力合约基差率4.63%，当月基差315，次月基差234，再次月基差185，现货价7120，来源扬子石化DFDA - 7042:杭州[4] - PVC主力合约基差率16.74%，当月基差775，再次月基差341，现货价5405，来源电石法:华东地区[4] - 橡胶主力合约基差率 -4.22%，当月基差 -695，次月基差 -770，再次月基差 -832，现货价14350，来源泰国产:青岛保税区[4] - 20号胶主力合约基差率7.48%，当月基差907，次月基差817，再次月基差737，现货价13037，来源泰国20标胶:青岛保税区[4] - 纯碱主力合约基差率 -4.4%，当月基差 -50，次月基差 -136，再次月基差 -207，现货价1157，来源沙河重庆市场价[4] - 尿素主力合约基差率 -4.30%，当月基差 -74，次月基差 -157，再次月基差 -180，现货价1570，来源尿素小颗粒:河南[4] - 纸浆主力合约基差率2.46%，当月基差132，次月基差116，再次月基差136，现货价5500，来源漂针浆:银星:智利[4] 能源化工 - 原油主力合约基差率 -6.21%，当月基差 -31.1，次月基差 -32.1，再次月基差 -30.9，现货价431.8，来源中国胜利:环太平洋[4] - 燃料油主力合约基差率3.42%，当月基差110，次月基差162，现货价2821，来源保税船用油380CST:舟山[4] - 沥青主力合约基差率0.53%，当月基差 -18，现货价3100，来源重交沥青：市场价：山东[4] - 低硫燃料油主力合约基差率0.36%，当月基差44，次月基差46，现货价3281，来源船用油0.5%低硫新加坡[4] - LPG主力合约基差率4.29%，当月基差254，再次月基差590，现货价4448，来源市场价:广州[4] 股指 - 沪深300主力合约基差率0.48%，当月基差9.6，次月基差22.6，再次月基差55.4，现货价4693.4 [4] - 中证500主力合约基差率1.37%，当月基差41.1，次月基差99.3，再次月基差267.7，现货价7345.7 [4] - 上证50主力合约基差率0.11%，当月基差1.7，次月基差3.3，再次月基差6.7，现货价3044.7 [4]

投资评级与估值 - 报告对香港交易所的投资评级为“强烈推荐”，并予以维持 [2] - 目标股价为51500港元，较当前股价42560港元存在约21%的上涨空间 [2][9] - 基于盈利预测，报告预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为1403港元、1571港元和1681港元 [8] 核心财务表现 - 2025年第三季度营业总收入达219亿港元，创历史新高，同比增长37% [1][6] - 2025年第三季度归母净利润为134亿港元，同比增长45%，EBITDA为172亿港元，同比增长48% [1][6] - 单季度看，2025年第三季度营业收入为78亿港元，同比增长45%，环比增长8%；归母净利润为49亿港元，同比增长56%，环比增长10% [6] - EBITDA利润率表现强劲，2025年第三季度为79%，同比提升5个百分点，单季度利润率达81% [6] - 报告预测公司2025年全年营业总收入将达29296亿港元，同比增长31%，归母净利润预计为17793亿港元，同比增长36% [8] 分部业务分析 - 现货业务收入增长最为显著，2025年第三季度收入1111亿港元，同比增长75%，占总收入比重达51%，同比提升11个百分点 [6] - 股本证券及金融衍生品业务收入530亿港元，同比增长17%；商品业务收入228亿港元，同比增长8% [6] - 互联互通机制表现亮眼，相关收入达323亿港元，同比增长81%，占主营业务收入比重提升至15% [6] - 现货市场平均每日成交金额（ADT）大幅提升，2025年第三季度联交所股本ADT为2387亿港元，同比激增132% [6] 市场交易与一级市场 - 衍生品市场交易活跃，2025年第三季度衍生产品合约平均每日成交张数（ADV）为168万张，同比增长11%，创历史同期新高 [9] - 一级市场集资活动强劲，2025年第三季度新上市公司69家，募集资金达1883亿港元，为2024年同期的3倍多 [6][7] - 上市后增发金额达4572亿港元，为2024年同期的2倍多，新股与增发规模均创2021年以来同期新高 [6][7] - 上市储备充足，截至2025年第三季度，处理中的IPO申请数目增至297宗，较2024年底的84宗增长超过3倍 [6][7] 投资收益与其他 - 2025年第三季度投资收益为389亿港元，同比增长4% [6] - 投资收益细分中，保证金及结算所基金投资净收益为260亿港元，同比增长12%，收益率为146% [6] - 为购置香港交易所永久总部物业提供资金，公司资金投资净额为130亿港元，同比减少8% [6]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 内外库存持续减少，支撑铅价格 [1] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 沪铅主力收盘价17350元/吨，较前日变动-0.03%；伦铅3M电子盘收盘2019美元/吨，较前日变动-0.30% [1] - 沪铅主力成交量39452手，较前日减少6873手；伦铅成交量6134手，较前日增加299手 [1] - 沪铅主力持仓量69287手，较前日减少4231手；伦铅持仓量153088手，较前日增加318手 [1] - 上海1铅升贴水30元/吨，较前日增加10元/吨；LME CASH - 3M升贴水-35.12美元/吨，较前日减少4.12美元/吨 [1] - PB00 - PB01为10元/吨，较前日减少5元/吨；进口升贴水90美元/吨，较前日无变动 [1] - 铅锭现货进口盈亏-188.65元/吨，较前日减少27.3元/吨；沪铅连三进口盈亏-138元/吨，较前日减少15.43元/吨 [1] - 沪铅期货库存21645吨，较前日减少1352吨；LME铅库存224175吨，较前日减少700吨 [1] - 废电动车电池10025元/吨，较前日无变动；LME铅注销仓单141425吨，较前日减少5025吨 [1] - 再生精铅17150元/吨，较前日无变动；再生铅综合盈亏160元/吨，较前日无变动 [1] 新闻 - 习近平同美国总统特朗普在釜山举行会晤，商务部称中美经贸团队达成三方面成果共识 [1] - 欧洲央行第三次“按兵不动”，维持存款利率2%不变，经济韧性抵御贸易逆风 [1] 铅趋势强度 铅趋势强度为0，取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为中性，-2表示最看空，2表示最看多 [1]

业绩预测 - 预计港交所3Q25总收入同比+40%环比+4%至75.3亿港币，盈利同比+49%环比+5%至46.8亿港币 [1] - 预计1-3Q25累计总收入同比+35%至216.1亿港币，累计盈利同比+42%至132.0亿港币 [1] - 预计3Q25剔除投资收益后的主营费类收入同比+57%环比+18%至65.1亿港币 [1] 主营费类收入驱动因素 - 3Q25现货市场日均成交额同比+141%环比+20%至2,864亿港币，其中南下ADT同比+285%环比+36%至1,525亿港币，占港股26.6% [1] - 3Q25衍生品整体日均成交张数同比+12%环比+7%至165万张，个股期权ADV同比+33%环比+19%至92.0万张 [1] - 3Q25完成IPO 25家，融资额735亿港币，同比+74%环比-19% [1] 投资收益表现 - 预计3Q25投资收益同比-18%环比-36%至9.9亿港币，主要因保证金投资息差收窄及衍生品保证金要求下降 [2] - 3Q25长端收益利率下滑而短端成本利率回升，导致保证金息差或有所收窄 [2] 市场环境与前景 - 10月以来港股日均成交额达2880亿港币，市场博弈加剧推动交易活跃度维持高位 [2] - 高波动环境有望支撑衍生品交易热度，港交所盈利基本面持续夯实 [2] - 据预测4Q美联储降息节奏或较快，边际宽松下港股流动性有望得到支撑 [2] 估值与预测调整 - 基于市场成交活跃度提振，上调2025年盈利预测3%至171亿港币，维持2026年预测基本不变 [2] - 公司当前交易于31倍2025年预测市盈率，维持跑赢行业评级及目标价500港币不变，对应37倍市盈率及18%上行空间 [2]

盈利预测与估值 - 上调香港交易所2025年盈利预测3%至171亿港币，维持2026年预测基本不变 [1] - 公司当前交易于31倍2025年及2026年预测市盈率 [1] - 维持跑赢行业评级及500港币目标价不变，对应37倍2025年及2026年预测市盈率，隐含18%上行空间 [1] 2025年第三季度业绩预测 - 预计第三季度总收入同比增40%环比增4%至75.3亿港币，盈利同比增49%环比增5%至46.8亿港币 [2] - 预计前三季度总收入同比增35%至216.1亿港币，盈利同比增42%至132.0亿港币 [2] - 预计第三季度剔除投资收益后的主营费类收入同比增57%环比增18%至65.1亿港币 [2] 产品交易活跃度分析 - 第三季度现货平均每日成交金额同比增141%环比增20%至2,864亿港币 [2] - 南下ADT同比增285%环比增36%至1,525亿港币，占港股成交额26.6%；北上ADT同比增144%环比增77%至2,687亿元人民币，占A股成交额7.1% [2] - 衍生品ADV整体同比增12%环比增7%至165万张，其中个股期权ADV同比增33%环比增19%至92.0万张 [2] - 第三季度完成IPO共25家，融资额735亿港币，同比增74%环比降19% [2] 投资收益表现 - 预计第三季度投资收益同比降18%环比降36%至9.9亿港币 [3] - 长端收益利率下滑与短端成本利率回升导致保证金息差或有所收窄 [3] - 市场波动率收敛导致衍生品保证金要求预计环比下降，拖累投资收益表现 [3] 市场环境与配置价值 - 10月以来港股ADT达2880亿港币，市场博弈加剧推动交易活跃度维持高位 [4] - 高波动环境有望支撑衍生品交易热度，公司盈利基本面持续夯实 [4] - 预计第四季度美联储降息节奏或较快，边际宽松环境下港股流动性有望得到支撑 [4] - 建议关注公司近期受资金风险偏好回落影响、估值调整后的配置价值 [4]