投资评级与目标价 - 维持"强烈推荐"评级，目标价515港元，较当前股价441.2港元有17%上行空间 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为166亿、181亿、195亿港元，同比增速27%、9%、7% [8][33] 财务表现 - **半年度业绩创新高**：25H1营业总收入141亿港元（同比+33%），归母净利润85亿港元（同比+39%），EBITDA 109亿港元（同比+43%），EBITDA利润率达79%（同比+6pct）[1][5] - **单季度增长强劲**：25Q2营业收入72亿港元（同比+33%，环比+5%），归母净利润44亿港元（同比+41%，环比+9%）[5] - **分部收入结构**：现货业务收入67亿港元（同比+62%，占比48%），衍生品收入35.5亿港元（同比+15%），商品收入15.1亿港元（同比+8%）[5] 业务亮点 - **现货市场**：联交所日均成交额（ADT）2228亿港元（同比+122%），北向通ADT 1713亿人民币（同比+32%），南向通ADT 1110亿港元（为24H1的近3倍）[5][29] - **一级市场**：25H1新股募资1094亿港元（为24H1的8倍），再融资超2400亿港元；处理中IPO申请207宗（较24年底+146%）[8] - **衍生品与商品**：衍生权证及牛熊证ADT 174亿港元（同比+72%），LME金属合约ADV 71.5万手（同比+3%，Q2达73.3万手创14年来新高）[8] 投资收益与估值 - **投资收益增长**：25H1投资收益28.8亿港元（同比+14%），其中保证金投资净额18.3亿港元（同比+13%），公司资金收益率5.73%（同比+0.4pct）[5] - **财务预测**：2025E营业总收入278.1亿港元（同比+24%），每股收益13.08港元，对应PE 22.23倍 [7][33] 市场表现 - **股价表现**：12个月绝对涨幅95%，显著跑赢恒生指数（相对表现+52%）[4] - **股东结构**：摩根大通为主要股东，持股比例6.8756% [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 LME铅库存减少，铅价格存在支撑[1] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 沪铅主力收盘价16775元/吨，较前日下跌0.45%；伦铅3M电子盘收1981美元/吨，较前日下跌0.45%[1] - 沪铅主力成交量30595手，较前日减少2006手；伦铅成交量3833手，较前日减少1426手[1] - 沪铅主力持仓量49496手，较前日减少1711手；伦铅持仓量159114手，较前日减少522手[1] - 上海1铅升贴水-25元/吨，较前日无变动；LME CASH - 3M升贴水-43.24美元/吨，较前日减少2.37美元/吨[1] - PB00 - PB01为-15元/吨，较前日增加75元/吨；进口升贴水105美元/吨，较前日无变动[1] - 铅锭现货进口盈亏-486.03元/吨，较前日增加48.91元/吨；沪铅连三进口盈亏-536.75元/吨，较前日减少11.92元/吨[1] - 沪铅期货库存62225吨，较前日增加441吨；LME铅库存260475吨，较前日减少625吨[1] - 废电动车电池10175元/吨，较前日无变动；LME铅注销仓单60975吨，较前日增加675吨[1] - 再生精铅16675元/吨，较前日减少50元/吨；再生铅综合盈亏-487元/吨，较前日减少43元/吨[1] 新闻 - 美国7月PPI环比增长0.9%，创三年来最高环比增速，华尔街预期仅增长0.2%，数据暗示企业正在转嫁与关税相关的进口成本的攀升[1] - 特朗普告诉泽连斯基，如果一切顺利，将举行美俄乌三边会谈[1] 铅趋势强度 铅趋势强度为0，取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为中性，-2表示最看空，2表示最看多[1]

公司概况 - 公司是全球领先的交易所集团，囊括联交所、期交所和伦敦金属交易所，构建现货证券市场、股票衍生市场、FIC市场产品生态圈 [1] - 公司具备交易、清算垂直一体业务链条，兼具规模经济、范围经济和区域垄断优势 [1] - 公司战略定位为"连接中国与世界、连接资本与机遇、连接现在与未来"，充分利用香港区域和监管资源禀赋 [1] - 在中美政治博弈背景下，香港资本市场战略定位或进一步提升，公司发展前景广阔 [1] 商业模式与财务表现 - 公司主要收入来源为现货、股本证券及金融衍生品、商品分部、数据业务，前两者24年收入占比达70% [2] - 与交投活跃度高度相关的交易费及系统使用费、结算及交收费用收入占比达53% [2] - 轻资本商业模式和高股东派息率使公司净利润率、EBITDA利润率长期维持在58%、75%左右 [2] - 公司ROE近十余年中位数达23%，净资产增速温和 [2] 增长驱动因素 - 资产端：港股资产结构优化，"新经济"叙事逻辑增强，带动交投热度和估值提升 [3] - 资产端：政策支持A股公司赴港二次上市，中美地缘政治压力加强在美优质资产回流预期 [3] - 资金端：互联互通畅通和港股估值折价吸引高换手率南向资金涌入 [3] - 资金端：联系汇率制下美联储降息预期维持HIBOR低水平，支持市场流动性 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为153亿、166亿、178亿港元，同比增速17%、9%、7% [3] - 基于区域垄断优势和股东回报属性，给予PE估值50倍，目标价515港元，较现价有23%上涨空间 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 铅短期供需双弱，中期偏多，趋势强度为1 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 沪铅主力收盘价16765元/吨，较前日跌0.09%；伦铅3M电子盘收1974美元/吨，较前日跌0.35% [1] - 沪铅主力成交量27538手，较前日减3315手；伦铅成交量4570手，较前日增285手 [1] - 沪铅主力持仓量49567手，较前日减408手；伦铅持仓量146481手，较前日减670手 [1] - 上海1铅升贴水-25元/吨，较前日降10元/吨；LME CASH - 3M升贴水-22.25美元/吨，较前日升1.25美元/吨 [1] - PB00 - PB01为-45元/吨，较前日无变动；进口升贴水105美元/吨，较前日无变动 [1] - 铅锭现货进口盈亏-852.42元/吨，较前日降6.16元/吨；沪铅连三进口盈亏-745.64元/吨，较前日升23.62元/吨 [1] - 沪铅期货库存41799吨，较前日无变动；LME铅库存279975吨，较前日减1300吨 [1] - 废电动车电池10125元/吨，较前日无变动；LME铅注销仓单93700吨，较前日增48700吨 [1] - 再生精铅16525元/吨，较前日无变动；再生铅综合盈亏-502元/吨，较前日无变动 [1] 新闻 - 中国5月CPI同比降0.1%，环比由增转降，PPI同比降幅扩大至3.3% [2] - 中国5月按美元计出口同比增长4.8%，进口下降3.4% [2] - 中国5月稀土出口量环比增近23%，大豆进口量环比增129%创历史新高，煤炭和石油进口量下降 [2]

期权套期保值概述 - 期权市场的套期保值者在总投资中占比不高但影响力不可忽视 [1] - 期权非线性特性为套保操作提供灵活性和多样性 [1] - 套期保值通过建立期权部位收益弥补现货/期货潜在损失实现风险锁定 [6] 套期保值原理 - 现货/期货/期权价格存在高度相关性 [3] - 期货套保遵循"方向相反/数量相等/月份相近"原则 [3] - 期权套保同样利用价格相关性实现双向风险对冲 [4] 操作策略分类 保护性套保策略 - 通过买入期权为现/期货部位提供保险 [6] - 分为两类操作模式： - 消费企业防价格上涨风险→买入看涨期权 [7] - 生产企业防价格下跌风险→买入看跌期权 [7] - 保留价格有利变动时的盈利机会 [7] 实施要点 - 套保手数通常与现/期货持仓量相等 [8] - 可根据行情波动判断调整期权合约手数优化效果 [8] - 需综合考虑合约月份/实虚值程度/波动预期等因素 [7]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 宏观环境疲软，需求端边际走弱，下游开工回落，需求转入淡季，下游承接力度不强，但铜矿冶炼端偏紧，刚果铜矿停产加剧了供应端的扰动，多空博弈下，铜盘面窄幅波动，预计铜市高位震荡为主 [1] 根据相关目录分别进行总结 策略分析 - 沪铜今日低开低走震荡收跌，刚果大型铜矿（卡库拉）因地震停产并撤回2025年产量指引，加深矿端供应趋紧预期 [1] - 截止5月23日，我国现货粗炼费(TC)-44.3美元/干吨，RC费用-4.44美分/磅，TC/RC费用依然处于负值，但下滑幅度明显放缓，冶炼厂暂时没有大幅检修，主要系长协订单及副产品弥补亏损，但利润负值状态下，市场偏紧预期依然存在 [1] - 4月精炼铜(电解铜)产量125.4万吨，同比增加9%；进口精炼铜数量30.02万吨，同比降低11.97%，国内精炼铜产量维持高位，同比增速大幅增加，位于历年同期高位水平，目前市场对铜供应紧张预期尚未兑现，实质供应尚未减弱 [1] - 下游对高价铜持谨慎态度，对价格接受度转弱，需求目前环比减弱，进入消费淡季，下游补库力度偏弱势 [1] - 除地产板块外，终端需求表现依然向好，截至4月底，全国累计发电装机容量34.9亿千瓦，同比增长15.9% [1] 期现行情 - 期货方面低开低走低震荡收跌，报收于78210，前二十名多单量108529手，+6144手；空单量110516手，+5989手 [4] - 现货方面，今日华东现货升贴水145元/吨，华南现货升贴水220元/吨。2025年5月23日，LME官方价9565美元/吨，现货升贴水30美元/吨 [4] 供给端 - 截至5月23日最新数据显示，现货粗炼费（TC）-44.30美元/干吨，现货精炼费（RC）-4.44美分/磅 [6] 基本面跟踪 - SHFE铜库存3.50万吨，较上期+0.21万吨。截至5月26日，上海保税区铜库存5.39万吨，较上期减少0.58万吨。LME铜库存16.22万吨，较上期小幅减少2575吨。COMEX铜库存17.56万短吨，较上期增加1024短吨 [9]

报告行业投资评级 - 短期中性偏多，中期震荡区间€67~75 [2] 报告的核心观点 - 关税暂缓，EUA反弹 [2] - 利多因素为欧洲迎来假期，本周仅有两场拍卖；利空因素为欧洲大陆风电出力增加，气温回升至季节平均水平 [2] 根据相关目录分别进行总结 行情 - 一级拍卖价格无，投标覆盖比无；二级EUA期货结算价73.03欧元/吨（涨2.05%），成交1.31万手（降1.67） [2] - 2025年5月26日CBAM证书价格测算值无，EUA拍卖价格71.32欧元/吨，拍卖量0万吨，投标覆盖比无；5月23日CBAM证书价格71.11，EUA拍卖价格71.32欧元/吨，拍卖量160.70万吨，投标覆盖比2.22，拍卖收入11427万欧元 [4] - 2025年5月26日期货结算价73.03欧元/吨（涨2.05%），成交量1.31万手（降1.67），持仓量31.74万手；现货结算价72.02欧元/吨（涨2.05%），成交量-2020手，集运碳成本12.62美元/TEU，运费占比0.96% [5] 策略 - 短期中性偏多，中期震荡区间€67~75 [2] 核心逻辑 - 利多因素是欧洲迎来假期，本周仅有两场拍卖；利空因素是欧洲大陆风电出力增加，气温回升至季节平均水平 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对有色金属各品种进行分析，铜价近期反弹后上行乏力，震荡偏空；锌价长空逻辑不变，短期承压震荡；镍价短期偏强，但中长期一级镍供应过剩或限制反弹空间 [8][88][206] 各目录总结 有色金属价格监测 - 展示多种有色金属收盘价格及日、周、年涨跌幅，如美元指数现值100.4，日涨跌幅 -0.21%，周涨跌幅0.38%，年涨跌幅 -7.43%；沪铜现值77450元/吨，日涨跌幅0.16%，周涨跌幅0.30%，年涨跌幅4.99%等 [5] 铜（CU） - 宏观因素中性偏空，中国降准降息，美联储维持利率不变但表态偏鹰，中美将会谈 [8] - 原料端利多，铜矿现货加工费下降，国内铜矿港口库存增加 [8] - 冶炼端中性，冶炼厂利润亏损扩大 [8] - 需求端中性，4月铜材开工率回升，但近期下游需求走弱 [8] - 持仓中性，沪铜持仓维持高位，近月持仓虚实比高 [8] - 库存利多，国内铜库存去库，美铜库存累库，全球铜显性库存下滑 [8] - 投资观点震荡偏空，贸易摩擦影响或显现，铜价上行乏力 [8] - 交易策略短期偏空对待，无套利机会 [8] 锌（ZN） - 宏观因素偏空，中国4月进出口数据有差异，美联储按兵不动，国内有利好政策但关税谈判僵持 [88] - 原料端中性，国产加工费上涨，锌精矿库存增加，美国红狗矿受关税冲击但对国内炼厂影响有限 [88] - 冶炼端中性，5月炼厂检修与复产并存，进口窗口开启 [88] - 需求端偏空，淡季下游需求不看好，镀锌需求疲软 [88] - 库存偏多，节日社库累积有限，后续去化速度或放慢 [88] - 投资观点震荡，长空逻辑不变，短期锌价承压 [88] - 交易策略单边看空，套利观望 [88] 镍（NI） - 宏观因素中性，中国央行稳增长政策，中美会谈，美联储表态偏鹰，美元指数回升 [206] - 原料端偏多，印尼PNBP政策使镍矿价格坚挺，国内港口库存去库放缓，菲律宾禁矿消息引发担忧但落地难度大 [206] - 冶炼端中性，纯镍产量高位，镍铁均价回落，印尼部分MHP项目减产，硫酸镍产量下降，中长期印尼原生镍新增产能待释放 [206] - 需求端中性偏空，不锈钢减产，库存增加，新能源产销高位但硫酸镍供应趋紧，中美贸易摩擦使需求预期悲观 [206] - 库存中性，国内外库存小幅去化但仍处高位 [206] - 投资观点短期偏强，关注菲律宾禁矿政策及电积镍成本区间变化，中长期供应过剩或限制反弹空间 [206] - 交易策略单边短线区间为主，套利多镍空不锈钢 [206]

公司收购动态 - Coinbase以29亿美元收购全球最大加密衍生品交易所Deribit 创下数字市场最大规模并购纪录 [1] - 交易结构包含7亿美元现金支付 其余部分以股票形式支付 [2] - 收购消息公布后 Coinbase股价当日早盘上涨近5%至206美元 但年初至今仍累计下跌约20% [2] - 公司预计交易将在今年年底完成 需等待监管批准 [7] 行业趋势与战略布局 - 比特币价格在收购同日突破10万美元大关 为自2月以来首次 [4] - 加密行业并购热潮持续 上月Ripple以12.5亿美元收购Hidden Road MGX向Binance注资20亿美元 [8] - Deribit寻求通过收购进入美国市场 其他交易所如OKX和Nexo已计划在美设立办事处 [8] - 公司高管认为加密期权市场将迎来类似20世纪90年代股票期权的爆发式增长 [7] 业务协同与市场影响 - Deribit作为领先加密期权平台 提供现货、期货、永续合约和期权等多元化产品线 [8] - 分析师指出收购将使Coinbase在衍生品领域获得主导地位 提前布局机构投资者入场 [8] - Deribit CEO强调收购将加速现有业务基础 并为交易者创造更多机会 [8] 历史背景与行业挑战 - 2022年行业经历FTX等重大破产事件 导致投资者信心受挫 [9] - 衍生品市场存在高杠杆操作历史 三年前曾出现系统性风险 [9]