核心商业模式与运营表现 - 公司核心商业模式为创新的“折扣日清”销售机制，通过每晚7点开始的阶梯式打折直至深夜免费赠送的策略，有效减少库存损耗并强化“极致新鲜”的品牌认知 [3] - 该模式支撑公司实现高周转与强客户粘性，带来每年超过100亿元的产品销售收入 [3] - 公司盈利能力受行业特性制约，剔除优先股公允价值变动等非经营因素后，调整后净利润率在报告期内最高仅为2.6% [8] - 运营成本高昂，物流与劳工成本是开支的主要部分 [8] 财务与市场表现 - 公司营收规模庞大，年收入超过100亿元，净利润上亿元 [1] - 市场表现存在显著的区域性差异，超过60%的门店密集分布于广东省，尤其是大湾区 [3] - 2025年前9个月，港澳地区毛利率为18.5%，广东省为12.5%，而中国内地其他区域毛利率仅为6% [3] - 这种毛利率差异暴露出其商业模式在跨区域复制时面临供应链效率、消费习惯及竞争环境不同的挑战 [3] 扩张战略与门店网络 - 加盟店是公司扩张的主力，但门店增长缓慢且关店率不低，说明单店模型在外地市场生存压力较大 [8] - 自营门店数量持续收缩，反映出直营模式面临的挑战 [8] - 公司商业模式的优势在跨区域复制时可能被稀释，导致在外地市场盈利难度加大 [3] 资本运作与股权结构 - 公司成长史是一部资本助推史，自2015年至2022年完成多轮融资，引入和君资本、高榕创投、基石资本、泰康人寿等知名机构，募资总额超过17亿元 [4] - 创始人冯冀生经过多轮融资股权稀释后，于2024年通过公司“赎回股权”获得1.1亿元，并将其剩余股份无偿转让给姐姐冯卫华，随后辞任董事 [4] - 冯卫华由此成为公司控股股东兼首席执行官 [4] - 资本方通过股权转让获利颇丰，例如和君资本 [4] 公司治理与关联交易 - 公司治理结构家族色彩浓厚，在递交上市申请前夕出现剧烈高层震荡，包括实际控制人兄弟在内的8名董事集体辞任 [7] - 公司吸引了来自阿里巴巴、京东、沃尔玛等互联网巨头和零售业的高管，意图赋能数字化与供应链 [7] - 公司与控股股东冯卫华兄弟控制的企业存在大量关联交易，报告期内向“船婆婆食品”和“朝朝新鲜食品”的采购金额累计达4.8亿元 [5] - 此类关联交易的定价公允性以及是否损害上市公司与其他股东利益，将成为投资者和监管机构的关注重点 [5] 上市计划 - 公司已正式向香港联合交易所递交上市招股说明书 [1] - 上市是对企业过往成绩的总结，也是对未来发展的一次押注 [9] - 公司需要向市场证明其不仅是一个成功的区域品牌，更具备可持续的全国化盈利能力和透明规范的现代企业治理结构 [9]

公司核心商业模式与财务表现 - 公司创造了独特的“折扣日清”模式，门店从每天下午7点开始打九折，每半小时额外增加一折，至晚上十一点半剩余商品免费赠送[4] - 公司本质上是一家服务于加盟商的供应链公司，其营收主要来自向加盟商销售商品[8]。以2024年为例，公司总营收117.88亿元（人民币，下同），其中向加盟商的销售金额高达111.4亿元，占比94.5%，直营门店销售额仅5.05亿元[8][9] - 公司存货周转天数仅1.3天，在零售行业属于极高周转水平[5] - 公司销售高度集中于猪肉与蔬菜两大品类，2024年销售占比分别达到23.8%和25.9%，合计占据半壁江山[9] - 公司及加盟商体系的整体盈利能力不弱，2024年公司综合毛利率为10.2%[10]。基于2024年全渠道148亿元的GMV估算，加盟商在零售端的毛利率约为23%，公司与加盟商在零售端合计切走了约30%的毛利，处于行业较高水平[10] - 特许权使用费是公司利润的重要构成和关键因素[7][11]。2024年公司毛利总额12.02亿元，其中特许权服务及加盟服务贡献1.69亿元，占比14%[11][13]。2023、2024、2025前三季度公司的经调整净利润分别约为1.16、1.93、2.15亿元，若剔除特许权使用费，利润表现将大打折扣[12] - 加盟商必须维持“高日销、高周转”才能盈利，数据显示钱大妈单店日均销售额维持在1.3万至1.4万元的高位，且存货几乎每日周转一次[11] - 公司履约费用较低且稳定，由于是顾客“到店消费”，公司仅承担配送至加盟商门店的物流费用，该支出近年占总营收比例约为2.5%[11] 增长困境与区域局限性 - 公司增长乏力，营收陷入停滞[15]。2023年至2024年，公司营收维持在117亿元左右，未能实现突破；2025年前三季度，营收录得83.59亿元，同比下滑4.25%[15] - 门店扩张停滞是营收疲软的直接症结[16]。从2022年底至2025年三季度，公司门店总数始终在2900家至2950家的区间内徘徊[16]。2023年至2025年三季度期间，公司累计新开门店908家，但同时关闭了916家，呈现“开一家、关一家”的高频更替状态，属于存量优化而非增量扩张[16] - 公司是一家带有强烈区域属性的企业，其门店高度集中于华南地区[4][18]。截至2025年9月30日，公司共有2938家线下门店，其中华南地区就占据了2014家[4]。与2023年相比，2025年三季度其华南大本营门店净减少3家，内地其他市场净增仅14家，扩张效果甚微，港澳地区贡献了11家的净增长[18] - 公司在华南以外地区扩张缓慢，主要受地区饮食生活习惯和供应链制约的双重影响[20] - 气候与消费习惯错位：公司“不卖隔夜肉”的核心卖点在高温高湿的华南是刚需，但在北方或内陆地区，消费者对“日清”敏感度下降，为“新鲜”支付高溢价的意愿减弱，动摇了其定价模型[20] - 供应链制约：“折扣日清”模式对采购—仓储—物流—门店链条的协同性要求极高，依赖高日销、快周转、多门店带来的规模效应[20]。在华南以外地区，低门店数量制约了采购议价能力和物流仓储建设，影响了门店利润率[20] - 供应链异地培育困难：公司打造了“冷链标准+热鲜时效”的非标体系，要求上游供应商深度配合，在缺乏足够采购规模和话语权时，会大幅推高运营与沟通成本[21] - 分地区毛利率数据印证了区域扩张的困难：公司在华南地区毛利率为12.5%，而内地其他地区仅6.0%，港澳地区则高达18.5%[22][23] 估值变化与上市前景 - 公司在一级市场估值连年下滑[24]。2023年至2025年三季度，公司账面上的可转换可赎回优先股金额从22.93亿元一路缩减至15.98亿元，这并非因为偿还债务，而是因为估值下降导致负债重估[26]。同期，公司分别确认了0.73亿、1.64亿及4.73亿元的“公允价值变动收益”[26] - 2025年9月8日，公司以每股0.00001美元的价格，向原有投资者发行6.19亿股普通股，并作为可换股可赎回优先股的修改调整，确认9.55亿元的损失[26]。此举大概率是因公司整体估值下滑而给予投资人的补偿[26] - 根据上述发行普通股确认的损失及新发行股份数推算，公司每股价格约为1.54元，上市前估值约37亿元人民币，对应经调整利润的市盈率约在15倍左右[26] - 公司估值的下滑与其营收增长、门店扩张乏力相互印证[27]

公司估值与股权变动 - 公司最新估值仅约37亿元人民币，与2019年传闻的85亿至100亿元估值相比，缩水超过一半 [2][28] - 2024年12月，创始人冯冀生以零代价将其于JS Feng的全部股权转让给由冯卫华全资拥有的FWH Holding，冯卫华成为控股股东，冯冀生不再掌握公司控制权 [11][37] - 2024年6月，公司以1.1亿元赎回冯冀生部分股权，冯冀生用此资金结清了欠公司的合计7447.1万元借款及利息，最终2672.9万元落袋 [18][44] - 2025年1月，公司8位非执行董事集体辞任 [18][44] 公司财务与运营状况 - 2024年公司整体商品交易总额（GMV）达到148亿元，已连续五年（2020-2024年）位居行业第一 [7][33] - 2024年公司营收为117.9亿元，同比增长仅0.4%，近乎停滞；2025年前三季度营收同比下滑4.3%至83.6亿元 [15][41] - 2025年前三季度公司净利润由盈转亏，录得-2.9亿元 [15][41] - 截至2025年9月底，公司总负债飙升至35.29亿元，资产负债率高达196.7%，账面净资产为负；同期现金及等价物为12.13亿元 [16][42] - 截至2025年9月30日，公司门店总数为2938家，覆盖14个省级行政区 [10][36] - 近四年（2021年10月至2025年9月）公司累计关闭门店超过700家 [5][13][31][39] - 2023年及2024年，公司分别新开门店335家和354家，同期分别关闭门店365家和348家，每年有超过10%的门店关闭 [13][39] - 2024年公司单店日销售额达1.4万元，坪效约为商超行业的6倍、便利店行业的3倍，达到社区生鲜连锁行业整体水平的2倍 [10][36] - 公司招商时曾披露单店综合毛利率超30%，实际毛利率维持在20%-25% [8][34] 业务模式与市场挑战 - 公司起源于2012年东莞的一家猪肉店，以“不卖隔夜肉”的日清模式起家，后通过加盟模式快速扩张，2015年门店破100家，三年后突破1000家 [8][34] - 公司业务高度集中于华南地区，截至2025年9月，近7成门店扎堆在华南，其中广东一地贡献约三分之二的营收 [19][45] - 公司全国扩张屡屡受挫，2020年高调进军北京市场，但于2022年全线撤退；同期切入福建市场开出近50家门店，如今也已难觅踪影 [20][46] - 行业竞争加剧，朴朴超市在华南拥有400余个前置仓并开设大型线下店；美团小象超市、京东七鲜等以社区店形态密集布局；盒马计划在2025财年新增100家鲜生门店及300家折扣店 [23][49] - 互联网巨头发起价格战，如盒马、七鲜等门店在晚7点后推出5-8折生鲜折扣，直接争夺价格敏感用户，而这是公司的核心用户群之一 [23][49]

公司概况与市场地位 - 公司以“不卖隔夜肉”为口号，采用“折扣日清”模式与加盟体系驱动，从东莞一家猪肉专卖店发展为中国社区生鲜连锁企业，拥有近3000家门店[2] - 根据灼识咨询报告，公司连续五年位居中国社区生鲜连锁企业商品交易总额榜首，2024年整体商品交易总额达148亿元，估值曾达130亿元[2] - 2024年，公司在中国社区生鲜零售市场的份额为2.2%，而前五大行业参与者的合计市场份额为7.3%，市场格局分散[3] 财务表现与资产负债 - 公司营收增长进入平台期，2023年与2024年营收均约为117亿元，2025年前三季度营收为83.59亿元，同比略有下降[5] - 报告期内公司综合毛利率介于9.8%至11.3%之间，远低于超市业态15%-25%的平均水平[7] - 截至2025年9月末，公司总资产为17.95亿元，负债总额高达35.29亿元，资产负债率飙升至197%，流动资产无法覆盖流动负债[7] - 负债中超过15亿元的可换股可赎回优先股是主要来源，构成上市前需化解的财务风险[7] - 具体财务数据：截至2025年9月30日，流动资产总额为1,465,463千元，流动负债总额为3,181,835千元，流动负债净额为1,716,372千元[8] 商业模式核心与挑战 - 商业模式两大支柱为“折扣日清”运营模式和以加盟为主的扩张体系，加盟店占比超过98%，公司超过97%的收入来源于向加盟商销售产品[5] - “折扣日清”模式通过每晚七点启动阶梯式降价清空库存，将多数生鲜在仓内周转时间控制在12小时以内，运营效率高于行业平均[5] - “日清”模式挤压盈利空间，固化了消费者“薅羊毛”习惯，导致门店利润高度依赖白天全价时段，加盟商盈利艰难[9] - 2023年至2025年第三季度，终止合作的加盟商累计达1159家，高流失率反映终端盈利困难并动摇门店网络稳定[9] 区域依赖与扩张困境 - 公司存在严重的区域依赖，近七成门店（2014家）密集分布于华南市场，贡献了约66%的收入[9] - 2024年，公司在华南市场的商品交易总额约为98亿元，是当地第二大参与者的2.8倍，区域优势明显[5] - 跨区域扩张受阻，此前进入北京市场尝试未成功，在华东、华中等地的拓展进展缓慢，商业模式在不同消费习惯市场中需调整适应[9] 竞争环境与战略方向 - 公司面临来自即时零售平台、传统商超和新兴零售业态的多维度竞争，共同分流消费者注意力和预算[3] - 生鲜产品价格波动和标准化难度是行业长期存在的共性挑战[3] - 公司上市募集资金规划方向包括拓展门店网络、增强供应链能力以及加强数字化建设，旨在寻找新增长点、提升盈利能力和运营效率[3] 运营与供应链管理 - 以加盟为主的模式对供应链管理和品控能力提出持续考验，确保近3000家门店（尤其是加盟店）在产品质量和服务标准上保持一致是复杂系统工程[10] - 在零售行业数字化和全渠道融合背景下，公司线上业务贡献较小，需提升数字化能力以应对消费者即时配送和线上购物需求[11]

港股IPO市场活动概览 - 上周（1月12日-1月18日）港股市场共有26家公司递表，3家公司通过聆讯，1家公司招股，4只新股上市 [1] 递表公司：硬科技与半导体 - 威兆半导体递表，报告期内约9成收入来自中低压功率半导体器件，2025年前九个月收入为6.15亿元，利润为4025.4万元 [2] - 铂科电子递表，按2024年收益计，公司在全球及中国内地算力服务器电源市场份额分别为8.9%及18.9%，2025年前九月收入7.51亿元，利润7610.5万元 [2] - 杰华特递表拟冲击“A+H”，2024年在中国模拟集成电路市场全球公司中排名第13，市场份额0.9%，2025年前十月收入21.13亿元，净利润亏损4.96亿元 [2] 递表公司：工业机器人 - 翼菲智能递表，按2024年收入计，公司是中国专注于轻工业应用场景的工业机器人及相关解决方案供应商中排名第五的国内企业 [3] - 埃斯顿二次递表，按2024年收入计，公司在全球及中国市场的工业机器人制造商中均排名第六，市场份额分别为1.7%及2.0% [3] - 拓斯达递表，2024年按轻负载及轻工业领域工业机器人出货量计，公司在中国内地工业机器人解决方案市场均排名第一，2025年前9月收入16.88亿元，净利润0.47亿元 [3] 递表公司：生物医药与医疗 - 莲池医院递表，按2024年私立医院保膝手术量计，其淄博莲池骨科医院在山东省内位居首位，重庆长城骨科医院在中国西南民营骨科专科医院中位居首位 [4] - 赜灵生物递表，公司尚未从产品销售中获得收入，2025年前9月亏损1.19元 [4] - 上海生生递表，聚焦临床试验温控供应链服务，2025年前9月实现收入5.38亿元、净利润1.13元 [4] - 亦诺微医药二次递表，2025年前9月公司收入130.5万元，亏损3.75亿元 [4] - Exegenesis Bio Inc.递表，核心候选产品有望成为同类最佳的脊髓性肌萎缩症1型疗法，但候选产品均未获监管或商业化批准 [5] - 勤浩医药递表，2025年前9月公司亏损0.99亿元 [6] 递表公司：消费与餐饮 - 袁记食品递表，旗下拥有“袁记云饺”和“袁记味享”，截至2025年9月30日拥有4266家门店，为中国及全球门店数量最多的中式快餐企业，2025年前九个月经调整净利润为1.92亿元，同比增长31% [7] - 钱大妈首次递表，以生鲜产品的GMV计算，在中国社区生鲜产品零售连锁行业中连续五年位列第一，2024年GMV达148亿元，2025年前三季度收入83.59亿元，经调整净利润2.15亿元，毛利率约11.3% [7] - 金星啤酒递表，按2024年及截至2025年9月30日止九个月零售额计，位列中国啤酒行业第八大企业，同时也是第五大本土啤酒企业，收入从2023年3.56亿元增至2025年前九月11.1亿元，同期净利润从0.12亿元增至3.05亿元 [7] - 比格餐饮递表，按截至2025年9月30日止九个月的GMV计，公司在中国本土比萨餐厅中排名第一，商品交易总额为17亿元，市场份额为4.3%，2025年前九月收入达13.89亿元，净利润5165.1万元 [8] - 山东花物堂递表，以2024年零售额计，是身体乳、身体磨砂膏、洁面慕斯的国货第一品牌，2023年、2024年分别实现收入11.99亿元、14.99亿元，经调整净利润分别为2370万元、8280万元 [8] 递表公司：其他行业头部企业 - 海大国际递表，以饲料业务为核心，2024年是亚洲（不含东亚）第二大水产料供应商，2025年前三季度收入111.77亿元，净利润8.69亿元 [8] - 聚和材料递表，截至2025年9月30日，公司的光伏导电浆料销售收入在全球所有光伏导电浆料制造商中排名第一 [9] - 睿云联递表，按2024年出货量计是北美及欧洲最大的智能对讲解决方案提供商 [9] - 云峰莫干山家居递表，主要提供绿色人造板与绿色定制家居产品与服务，2024年收入为34.56亿元，同期净利润3.21亿元 [9] - 誉研堂递表，按2024年中医门诊及诊所总收入计，位列中国民营连锁中医医疗服务供应商北方地区的第二名，按膏剂收入计位居第一，2023、2024年及2025年前9月，公司收入1.5亿元、2.15亿元及2.84亿元，同期利润0.20亿元、0.27亿元及0.55亿元 [6] 通过聆讯公司 - 国恩股份通过聆讯，拟“A+H”上市，按2024年销售收入计是中国第二大的有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额为2.5%，按产能计是中国最大的聚苯乙烯企业，2025年前十个月收入为174.44亿元、净利润7.21亿元 [10] - 东鹏饮料通过聆讯，拟“A+H”上市，按销量计在中国功能饮料市场自2021年起连续4年排名第一，按零售额计是2024年第二大功能饮料公司，市场份额为23%，2025年前9月收入为168.38亿元、利润37.10亿元 [11] - 牧原股份通过聆讯，拟“A+H”上市，自2021年起按生猪产能及出栏量计量是全球第一大生猪养殖企业，生猪出栏量连续四年全球第一，2025年前三季度实现收入1117.90亿元，净利润151.12亿元 [11] 招股与上市新股 - 龙旗科技于1月14日至1月19日招股，预计于2026年1月22日上市，拟全球发售5225.91万股，最高招股价31.00港元，募资总额约16.20亿港元，发行后总市值162.00亿港元，引入6家基石投资者认购合计约4.40亿港元，占全球发售股份的27.17% [12] - 豪威集团于1月12日上市，发行价为每股104.80港元，上市首日收报121.8港元，收涨16.22% [13] - 兆易创新于1月13日以“A+H”身份上市，发行价162港元，首日收盘涨38.27%至224港元，总市值1637.4亿港元 [13] - 红星冷链于1月13日上市，IPO定价12.26港元，开盘报19.58港元，最终收报12.30港元，微涨0.33% [13] - BBSB INTL于1月13日在香港创业板上市，最终收涨11.67%至0.67港元 [13]

公司发展历程与商业模式 - 公司创始人冯冀生于2012年在东莞经营猪肉摊起步，2013年在深圳开设首家社区生鲜店，以“不卖隔夜肉”为承诺和“折扣+日清模式”运营 [3] - 公司通过加盟模式快速扩张，并获多轮资本扶持，分店数量呈几何级数增长 [5] - 公司收入高度依赖加盟模式，主要来自向加盟商销售产品（占比超九成），特许权使用及加盟费收入仅占1.4% [8] 经营规模与财务表现 - 截至去年9月底，公司全国门店数量近3,000家 [2] - 2023年及2024年公司收入分别为117.4亿元及117.88亿元，年收入规模逾百亿元 [7] - 去年前九个月公司收入同比下跌4.2%至83.59亿元，并录得亏损2.88亿元，主要因可换股可赎回优先股的公允价值调整减值4.81亿元所致 [6] - 若剔除上述公允价值影响，去年前九个月经调整盈利为2.15亿元，同比增长48% [6] - 2023年及2024年公司毛利率分别为9.8%和10.2%，净利润率分别为1.4%和2.4%，去年前九个月毛利率提升至11.3% [7] - 公司通过压缩成本改善盈利，去年前九个月销售及营销开支同比缩减5.3%至4.23亿元，行政开支减少17%至2.72亿元，研发开支大减32%至874万元 [7] 扩张策略与挑战 - 公司早期扩张迅猛，门店数量从2018年的1,000家增至2020年的2,800家，两年内几乎翻两番 [8] - 公司“不卖隔夜肉”的南方策略在北方市场遇阻，因消费习惯差异（如“囤菜”）及高昂租金，最终于2022年撤离北京 [8] - 快速扩张导致加盟商管理问题，2021年初央视报道指出其激进打折策略使上海等地多家加盟商亏损 [10] - 公司随后主动收缩，门店数量由高峰时的3,700多家回落至去年9月的2,938家 [10] - 收缩战线后，公司业务集中于南方市场，面临门店布点过密、内部竞争以及来自叮咚买菜、京东到家、盒马鲜生等资金雄厚对手的激烈竞争 [10] 资本结构与近期动态 - 公司负债水平较高，2023年债务净额达26.86亿元，2024年收窄至24.5亿元 [7] - 截至去年9月底，债务大幅下降三成至17.3亿元，下降主因是将部分可换股及可赎回优先股转换为公司股份 [7] - 公司母公司钱大妈国际控股有限公司已于近日向港交所递交上市申请 [1][3] - 公司未来增长前景部分取决于此次上市集资后，能否借助资本力量重塑北方市场版图 [11]

文章核心观点 - 社区生鲜连锁龙头钱大妈递交港股上市申请，但其发展面临营收增长停滞、毛利率低、加盟模式管理难题及区域扩张瓶颈等多重挑战，上市被视为在增长天花板下寻求突破的举措 [3][4][14] 财务表现与增长瓶颈 - **营收增长陷入停滞**：2023年、2024年营收分别为117.44亿元、117.88亿元，几乎持平 [4]；2025年前三季度营收为83.59亿元，较2024年同期的87.3亿元同比下降4.2% [4] - **毛利率处于较低水平**：2023年毛利率为9.8%，2025年前三季度提升至11.3%，但仍属较低水平 [8][9] - **盈利能力脆弱且转亏**：2023年和2024年净利润分别为1.69亿元、2.88亿元，净利润率仅为1.4%和2.4% [9]；2025年前三季度净亏损2.88亿元，净利润率为-3.4% [9] - **负债高企**：截至2025年9月30日，资产负债率高达196.60%，负债净额为17.34亿元 [10] 商业模式与竞争格局 - **“折扣日清”模式的双重影响**：该模式（每晚七点后阶梯折扣直至免费派送）构建了“不卖隔夜肉”的品牌信任并降低库存损耗，但也直接压缩了毛利空间，并培养了消费者夜间打折购买的习惯，限制了营收提升潜力 [6][8][13] - **行业规模大但竞争激烈且分散**：2024年社区生鲜市场规模达1.7万亿元，预计未来五年复合年增长率为15.5% [5]；市场极度分散，2024年前五大参与者合计GMV市场份额仅为7.3%，钱大妈以2.2%的份额位列第一，但领先优势不明显 [5] 门店网络与区域扩张 - **门店数量增长已过高峰期**：截至2025年9月末，全国门店总数为2938家，较巅峰时期已回落 [10]；依赖大规模开店拉动营收的增长模式难以为继 [10] - **区域分布高度集中**：2025年前三季度，华南地区门店数量占比高达68.6% [10][11]；公司在华南地区GMV居首位并建立了稳固优势，但此优势难以复制到其他区域，全国突破面临挑战 [10] 加盟模式与管理难题 - **营收高度依赖加盟商**：2025年前三季度，加盟商贡献了95.1%的营收，达79.55亿元 [13]；报告期内加盟商家数在1717至1776家之间波动 [13] - **加盟商投入与盈利压力**：加盟商前期投入合计约50万元，后期需支付营业额1%-1.5%的分成 [13]；但“折扣日清”模式导致部分加盟商陷入“生意越好、亏损越多”或“卖得越多，亏得越大”的困境 [13][14] - **高密度开店引发内耗**：为追求规模，门店间距从设定的500米缩短至250米，部分社区出现2到3家门店共存，损害加盟商利益并影响品牌形象 [13] - **加盟商亏损现象存在**：尽管公司称华南区超90%门店已盈利，但加盟商亏损、关店现象仍屡见不鲜，如有报道称加盟商经营1年多亏损170万元 [14] 上市募资用途与发展挑战 - **计划募资主要用途**：扩展门店网络、增强供应链能力、加强数字化和智能化基础设施建设 [14] - **面临的核心问题**：需解决如何打破营收停滞并探索开店外的增长路径、如何优化盈利结构以平衡日清模式与毛利提升、如何完善加盟管理以化解品牌与加盟商的利益矛盾 [14]

公司发展历程与商业模式 - 公司起源于2012年东莞农贸市场的一个猪肉档口，创始人冯冀生因坚持“不卖隔夜肉”的承诺而受到关注[2][3][4] - 2013年，公司在深圳福田社区开设第一家“钱大妈”门店，转型为社区生鲜店，售卖禽肉、蔬菜、水产等多种商品[5] - 为解决生鲜尾货损耗问题，公司创新推出“定时打折，日清不留”机制，每晚7点开始全场9折，每半小时再降一折，23:30后未售出食材免费赠送，以此将口号变为可验证的制度[6][7][8][9] - 2014年，公司通过开放加盟加速扩张，门店数从2015年的130家增至2018年的超1000家，并进入香港市场，至2021年初全国门店数突破3000家[10][11] - 公司自2015年起累计完成5轮融资，投资方包括高榕资本、启承资本等，2019年D轮融资近10亿元，2025年估值达130亿元[12][13] 运营与供应链体系 - 公司构建了“田间到餐桌”的全链路供应链体系，包括产地直采、全国16个综合仓（总面积超22万平方米）、与超120家物流企业合作日均调度超800辆冷链车，实现生鲜仓内周转不超过12小时，猪肉从屠宰场到门店最快6小时，“枝头采摘-门店上架”24小时内直达[15] - 公司采用数字化预测，门店T+2下单，凌晨5点半前完成精准配送[15] - 截至2025年9月，公司在全国14个省及港澳地区拥有2938家门店，其中98.6%为加盟店，服务家庭超1000万户[17] - 门店SKU控制在400-500个，覆盖高频需求，2024年单店日销约1.4万元，坪效是商超的6倍、便利店的3倍[17] 财务与市场地位 - 按生鲜产品GMV计算，公司已连续五年位列中国社区生鲜连锁第一，其生鲜产品GMV约98亿元，为华南地区第二大市场参与者的2.8倍[17] - 2023年至2025年前九个月，公司营业收入分别为117.44亿元、117.88亿元和83.59亿元，相应的净利润分别为1.69亿元、2.88亿元和-2.88亿元，相应的经调整净利润分别为1.16亿元、1.93亿元和2.15亿元[17] - 截至2025年9月，公司资产负债率达197%，流动负债净额17.16亿元，存在短期偿债压力[17] - 公司正深化基地直采和农产品深加工，布局线上渠道与直播电商，并向低线城市、港澳市场延伸，为出海做准备[17] 行业背景与竞争格局 - 中国生鲜零售市场规模超6万亿元，是体量最大的社会零售细分品类之一，但线上化率仅约20%-25%，意味着至少4万亿元交易仍发生在农贸市场、夫妻店、传统商超等低效线下场景[19][20] - 一线及新一线城市超70%的家庭每周买菜3次以上，其中超一半集中在“下班后18:00-21:00”，消费者需求呈现近、快、稳的特点[22] - 传统生鲜零售痛点在于损耗高、周转慢、预测难，传统农贸市场蔬菜损耗率15%-25%，传统商超生鲜损耗率8%-12%，而头部社区生鲜企业通过数字化和集中仓配已将损耗压至5%-8%[24] - 行业主要玩家模式包括：叮咚买菜的“前置仓+即时配送”模式，高峰期全国近1000个前置仓，核心城市最快30分钟送达，2023年在多城实现单城盈利，毛利率一度达30%左右[27]；盒马鲜生全国门店超300家，生鲜SKU占比50%-60%，线上订单占比普遍超60%，门店作为社区履约中心[28]；社区团购模式在监管后头部平台仍保留巨大生鲜交易规模，验证了消费者对提前一天买菜的接受度[29] - 行业累计资本投入已超千亿元，未来机会在于以最低损耗承接高频、稳定的需求，并将其转化为长期现金流[30]

核心观点 - 2025年河南省外贸进出口取得历史性突破，规模首次突破9000亿元，达到9356.7亿元，同比增长14.1%，增速高出全国10.3个百分点，呈现出稳中向好、趋新向优的态势 [1] 总体表现与规模 - 2025年河南省外贸进出口总额为9356.7亿元，同比增长14.1% [1] - 出口额为6168.2亿元，同比增长18%；进口额为3188.5亿元，同比增长7.2% [1] - 进出口规模自4月份起连续9个月刷新同期最高值，年度出口首次超6000亿元，创历史新高 [2] - 外贸规模排名全国第十、中部第二，稳居全国第一方阵 [2] - 对全国外贸增长的贡献率由2024年的0.5%攀升至2025年的7% [6] 企业主体与结构 - 全省有出口实绩的企业达1.4万家，较2024年增加2197家 [2] - 进出口规模超10亿元的企业有72家，合计进出口6912.1亿元，同比增长20.9%，拉高全省增速14.5个百分点 [2] - 民营企业作为外贸主力军，实现进出口6175.8亿元，同比增长6.7% [2] - 全省121家AEO（经认证的经营者）企业进出口6088.6亿元，同比增长14.2% [2] 贸易伙伴与市场 - 外贸伙伴覆盖全球200多个国家和地区 [2] - 对前五大贸易伙伴进出口合计4882.2亿元，占进出口总值的52.2% [2] - 对欧盟进出口增长18.1%，对东盟进出口增长15.6% [2] - 对中东、非洲、中亚地区进出口增速均超过25% [2] - 对共建“一带一路”国家进出口4422.3亿元，同比增长14.3% [2] - 对拉美和东盟出口汽车合计超过10万辆 [2] 出口产品结构 - 全年出口机电产品4096.3亿元，同比增长23.3%，占出口总值的66.4% [3] - 高技术产品出口2498.6亿元，同比增长9.4% [3] - “新三样”产品（电动汽车、锂电池、光伏产品）合计出口336.1亿元，同比增长1.8倍 [3] - 其中，电动汽车出口308.7亿元，同比增长2.5倍，规模创历史新高 [3] - 汽车出口总额560.9亿元，同比增长66.8% [3] - 出口电子信息类高技术产品增长7.9% [3] - 手机、发制品、客车、白银等12项商品出口规模居全国第1位 [3] - 郑州盾构机连续8年出口居全国前2名，洛阳轴承出口增速达26.2%，新乡起重机远销全球120多个国家和地区 [3] 进口产品结构 - 河南银矿砂、假发材料等4项商品进口位居全国第一 [4] - 消费品进口延续较快增长：箱包进口增长76.7%，酒类及饮料进口增长80.5%，乳品进口增长60.1% [4] - 自泰国、越南、马来西亚进口鲜榴莲7100多吨 [2] - 郑州航空口岸2025年进口生鲜产品超2万吨，增长近2倍 [4] 物流通道与开放平台 - 郑州—卢森堡“空中丝绸之路”国际货邮吞吐量超14万吨 [5] - TIR国际公路运输业务已开通郑州直达俄罗斯、乌兹别克斯坦等9个国家的运输线路22条，内陆地区首个国际公路运输集结中心在郑州揭牌运营 [5] - 中欧（亚）班列全年监管集装箱标箱约19万个、货运量近190万吨 [5] - 郑州航空口岸国际货邮量超66万吨，创历史新高 [6] - 郑州航空口岸进出境人员突破100万人次 [5] - 河南5个综合保税区合计进出口5186.3亿元，同比增长17%，占全省进出口总值的55.4% [6] - 其中新郑综合保税区外贸规模居全国第2位 [6] 海关支持与创新举措 - 郑州海关对空运进口生鲜、冷链货物等实行“提前报关、简化流程、货到验放”的快速通关模式 [4] - 支持卢森堡货航常态化运营国际货运航线8条 [6] - 推动中欧（亚）班列应用“铁路快通”、“先查后装”模式，指导企业用好“启运港退税”政策 [6] - 推广“跨境电商+航空货运包机”、“跨境电商+腹舱带货”、“跨境电商+TIR”等业务新模式 [6] - 推广“陆海联动海铁直运”出口监管模式，打通郑州至青岛、连云港、宁波、天津出海通道 [6] - 智慧旅检“无感通关”新模式落地郑州新郑国际机场 [5] - 多举措支持知识产权保护，助力打造出口知识产权优势企业，并强化跨境电商等新业态的知识产权海关保护 [3]

公司上市与融资历程 - 钱大妈国际控股有限公司已于1月12日正式向港交所递交招股书，启动赴港上市进程，联席保荐人为中金公司和农银国际 [1] - 公司共完成5轮融资，投资方包括和君资本、启承资本、瑞胜资本、高榕资本、弘章资本、泰康保险、基石资本、深圳兼固投资等，其中启承资本是由京东集团牵头发起的私募股权成长基金 [5] 公司业务规模与市场地位 - 公司从100家门店发展到近3000家门店用了约10年时间，截至2025年9月30日，公司在全国14个省及港澳地区布局门店总数达2938家 [1][5] - 公司营收规模在2023年突破百亿，达到117.44亿元，2024年营收为117.88亿元，按GMV计算，公司已连续5年成为中国最大的社区生鲜连锁品牌 [1][5][7] - 公司门店网络以加盟模式为主，截至2025年9月30日，在2938家门店中，加盟店有2898家，占比高达98.6%，自营门店仅40家 [5] 商业模式与运营效率 - 公司采用“折扣日清”销售模式，核心口号为“不卖隔夜肉”，门店每日下午七点开始打九折，其后每30分钟额外增加一折，直至晚上十一点三十分剩余产品免费赠送，以确保所有生鲜产品当日出清 [6] - 该模式有效降低了损耗率，根据中国连锁经营协会数据，社区生鲜店行业平均损耗率在5%—15%之间，而钱大妈能将损耗率控制在5%左右 [6] - 公司供应链效率高，在全国布局16个综合仓，仓储总面积超过22万平方米，大多数生鲜产品在仓内周转时间不超过12小时，远低于行业平均2—4天的水平 [6] 财务表现 - 公司收入由2023年的117.44亿元微增至2024年的117.88亿元，但截至2025年9月30日止九个月的收入为83.59亿元，较上年同期的87.30亿元有所减少 [7] - 公司净利率出现波动，2023年净利率为1.4%，2024年提升至2.4%，但2025年出现下降 [7] - 公司净利润受可换股可赎回优先股公允价值变动及股份支付费用等因素影响，若按非香港财务报告准则计量，2025年前三季度经调整净利润为2.15亿元 [8][9] 行业市场环境 - 中国社区生鲜连锁行业市场规模由2019年的2406亿元增长至2024年的6162亿元，年均复合增长率达20.7%，预计未来5年将以15.5%的年均复合增长率继续增长，到2029年达到12664亿元 [5] - 行业竞争激烈，巨头林立，市场格局包括叮咚买菜、美团买菜领跑，朴朴超市紧随，京东七鲜、山姆、盒马等通过仓店融合补位，尾部玩家加速出清 [11] - 生鲜生意普遍面临高损耗、低毛利、履约成本高、品控难等挑战，盈利困难，头部玩家如盒马在2025财年首次实现全年经调整EBITA转正，叮咚买菜2024年实现经营性现金净流上市以来最高的9.29亿元并首次全年转正 [9][10] 区域市场格局与公司战略 - 中国生鲜市场区域性明显，长三角、珠三角、京津冀为核心成熟区，新一线与二线是扩张主阵地 [13] - 钱大妈门店高度集中于华南市场，截至2025年9月30日，2938家门店中有2014家位于华南，占比68.6%，贡献了65.9%的收入，按2024年GMV计，公司在华南地区GMV达98亿元，是第二名的2.8倍 [13] - 公司目标是以华南地区的成熟布局为标杆，战略性地将覆盖范围拓展至华东、华中及西南等区域市场 [13] - 公司的独特优势在于广泛分布的线下社区门店，选址主要围绕大中型社区，距目标消费者步行距离500米内，能提供“到店体验”并与社区居民建立稳定的邻里关系 [14]