评级结果与观点 - 主体信用等级维持AA+，评级展望稳定，反映公司在江西省水泥行业的龙头地位和较强竞争力[4] - 2024年水泥产量占江西省25%左右，熟料产能1,375万吨/年，水泥产能2,600万吨/年，区域规模优势显著[4][11] - 财务杠杆水平较低，2024年末资产负债率37.95%，EBITDA利息保障倍数7.46倍，偿债能力强劲[4][6] 经营与产业链布局 - 2024年新增商砼企业1家，混凝土总产能提升至2,425万立方米/年，骨料业务收入增长且毛利率达25.53%[4][5] - 熟料产能利用率91.83%，水泥产能利用率65.27%，骨料产能利用率94.65%，但混凝土产能利用率仅19.44%[14] - 销售区域集中度高，江西省收入占比90.92%，前五大客户销售额合计仅占4.37%[16][17] 财务表现与风险 - 2024年营业收入59.57亿元（同比降27.27%），净利润0.19亿元（同比降93.9%），主因水泥、商砼量价齐跌[4][22] - 应收账款账期拉长，1年以上余额占比超50%，累计计提坏账准备3.67亿元，商砼业务资金占用压力显著[7][19] - 2025年Q1扭亏为盈，净利润0.54亿元，受益于拆迁补助0.49亿元及研发费用下降[22] 行业与成本控制 - 2024年江西省水泥产量同比下降18.57%，行业需求收缩叠加低价竞争导致公司水泥均价下跌8.34%至241.27元/吨[11][15] - 煤炭采购均价同比下降138元/吨，直供比例超85%，余热发电满足50%窑系统用电需求，光伏发电装机26.5MW[18] - 同业对比显示公司销售毛利率17.33%，低于海螺水泥(24.69%)和华新水泥(21.70%)[7] 外部支持与ESG - 江西省国资委为实际控制人，2024年获政府补助包括三废退税、技改资金等，特殊支持意愿评估为"非常强"[25] - 因可转债信息披露违规收到深交所监管函，但无债券违约记录及失信被执行情况[24]

公司信用评级 - 主体信用等级为AA+，评级展望稳定 [4][5] - 评级结果有效期自2025年6月6日至2026年6月6日 [2] - 评级机构将持续跟踪监测并在发生重大事项时调整评级结果 [2][3] 公司运营优势 - 熟料及水泥在江西省内拥有规模优势，区域竞争实力较强 [4][5] - 石灰石储量约7.1亿吨，年开采能力0.33亿吨，自供比例近100%，成本控制能力强 [4][20] - 经营获现能力良好，财务杠杆水平较低，偿债能力很强 [4][5][27] 财务表现 - 2024年营业总收入59.57亿元，同比下降27.27% [6][22] - 2024年净利润0.19亿元，同比下降93.91% [6][22] - 2024年末总债务31.35亿元，资产负债率37.95%，处于较低水平 [6][27] 行业环境 - 2024年水泥行业供需失衡加剧，价格低位震荡，行业效益持续下滑 [9][10] - 江西省2024年水泥产量同比下降18.1%，公司水泥销量同比下降20.45% [15][17] - 2025年行业需求降幅或收窄，但景气度仍偏弱，企业经营承压 [9][10] 产品与产能 - 拥有水泥产能2600万吨/年、商砼产能2425万立方米/年，产能规模稳定 [15] - 2024年水泥产能利用率65.27%，商砼产能利用率19.44%，均同比下滑 [16] - 水泥产品在江西省内市场占有率保持在25%以上，位居省内第一 [17] 成本与采购 - 煤炭及电力成本占生产成本约60%，2024年主要原材料价格下滑带动成本下降 [20] - 煤炭直供量占比超过80%，前五大供应商采购金额占比31.46% [20] - 余热发电机组装机容量82.50MW，可满足窑系统用电量65.9%的需求 [21] 现金流与偿债 - 2024年经营活动现金流量净额7.98亿元，经营获现能力良好 [6][27] - 截至2025年3月末，获得银行授信额度38.48亿元，其中未使用27.48亿元 [27] - 2024年总债务/EBITDA为3.93倍，偿债指标有所弱化但仍保持很强水平 [6][27] 风险关注点 - 下游需求减弱导致水泥及商砼价格整体下行，收入和盈利承压 [4][5][22] - 商砼业务账期较长，资金占用问题需关注 [5][18] - 少数股东权益占净资产32.79%，权益稳定性需关注 [25][27]

核心观点 - 公司拟实施2025年限制性股票激励计划 向245名激励对象授予不超过2658万股限制性股票 约占公司总股本的1% 授予价格为每股3.41元 [7][13][19] 激励计划主体资格 - 公司为依法设立并有效存续的股份有限公司 注册资本265,821.5011万元 不存在根据相关法律法规或公司章程需要终止的情形 [7][8] - 公司不存在管理办法第七条规定的不得实施股权激励的情形 包括最近一个会计年度财务会计报告被出具否定意见或无法表示意见的审计报告等 [8] 激励计划内容 - 激励对象共245人 约占公司2024年末在岗员工总数20,943人的1.17% 包括董事、高级管理人员、核心技术人员和核心业务人员 [12] - 授予限制性股票总量2,658.00万股 占公司总股本265,821.6238万股的1.00% 其中董事兼总经理魏卫东获授36万股 占授予总量的1.35% [13] - 授予价格3.41元/股 为计划草案公布前1个交易日交易均价4.70元/股和前1个交易日收盘价4.73元/股较高者的70% [19] - 计划有效期自限制性股票授予登记完成之日起最长不超过60个月 设置三个解除限售期 分别为24个月后、36个月后和48个月后 解除限售比例分别为33%、33%和34% [17][18] 业绩考核要求 - 第一个解除限售期（2026年）考核目标包括：净资产现金回报率不低于16.50% 扣非归母净利润增长率不低于基准 全员劳动生产率不低于44.50万元/人 燃料替代率不低于15.50% 专利申请数量不低于220件 吨熟料二氧化碳排放量不高于781千克/吨 [24][25] - 第二个解除限售期（2027年）考核目标包括：净资产现金回报率不低于17.70% 扣非归母净利润增长率不低于基准 全员劳动生产率不低于48万元/人 燃料替代率不低于16.50% 专利申请数量不低于230件 吨熟料二氧化碳排放量不高于778千克/吨 [25] - 第三个解除限售期（2028年）考核目标包括：净资产现金回报率不低于18.65% 扣非归母净利润增长率不低于基准 全员劳动生产率不低于51.50万元/人 燃料替代率不低于18.00% 专利申请数量不低于250件 吨熟料二氧化碳排放量不高于773千克/吨 [25][26] 实施程序 - 公司已召开第十届董事会第十五次会议和第十届监事会第八次会议审议通过激励计划相关议案 [31] - 尚需履行内部公示激励对象名单、报北京市国资委审核批准、提交股东大会审议等程序 股东大会需经出席会议股东所持表决权的2/3以上通过 [32][33]

机构调研概况 - 过去一周共有137家上市公司披露机构调研纪要，塔牌集团、盛美上海两家公司接受超百家机构调研 [2] - 上周机构调研个股跌多涨少，仅有超三成公司实现正收益 [2] - 天海防务以25.23%涨幅位居榜首，聚杰微纤、海油工程、恒辉安防、科兴制药等七家公司涨超10% [2] 塔牌集团 - 周内共接受6次机构调研，参与调研机构达154家 [3] - 公司2025年经营目标为实现产销水泥1630万吨以上，已按照年度管控产能要求和行业错峰停窑时间制定 [3] - 除计划将2024年关停的2500t/d产能置换到惠州龙门基地外，暂无其他补产能计划 [3] 盛美上海 - 上周接待146家公司调研，深耕集成电路设备产业 [5] - 硫酸清洗设备是未来两年增长亮点，在高温硫酸清洗设备市场具备强劲竞争力 [6] - 电镀设备在先进封装领域取得不错进展，公司对该领域应用前景持乐观态度 [6] 楚江新材 - 通过自主研发及兼并收购拓展至高端铜导体材料、铜合金线材、精密特钢等领域 [7] - 子公司安徽鑫海高导实现双零级超细径多股微细伸裸铜/镀锡铜导体技术突破 [8] - 产品已与国际知名企业达成战略合作协议，应用于高速链接铜缆数据屏蔽层、5G通信、新能源汽车、AI算力等领域 [9]