文章核心观点 - 金风科技股价近期连续涨停，主要驱动因素并非其风电主营业务，而是源于其早期投资的蓝箭航天等公司带来的巨大投资收益和市场预期 [1][3][4] - 公司展现出卓越的跨行业投资能力，其投资收益规模已超过主营业务利润，成为业绩增长和股价表现的关键动力 [6] - 尽管公司主营业务在2025年呈现复苏和增长，但大股东密集减持以及较高的财务杠杆和现金流状况值得关注 [9] 公司股价表现与驱动因素 - 2025年1月12日，公司股价报收35.13元/股，连续涨停，总市值达1484.3亿元 [1] - 此轮股价上涨始于1月7日，当日尾盘涨停报收26.4元/股，总市值突破千亿，直接诱因是公司在互动平台披露通过全资子公司持有蓝箭航天约1490万股，对应4.1412%股份 [4] - 蓝箭航天有望成为“中国商业航天第一股”，市场预期其为公司带来巨大投资增值 [3] 公司主营业务概况 - 公司成立于2001年，2007年深交所上市，2010年港交所上市，是全球风电设备制造领域的早期进入者 [5] - 核心业务分为三大板块：风机制造（2025年中报贡献76%营收）、风电服务（轻资产，毛利率22%）、风电场开发（投资大、回报周期长） [5] - 公司在全球近50个国家开展业务，海外收入占比近三成，拥有八大研发中心，是全球少数同时掌握直驱永磁和中速永磁技术的整机商 [5] 投资业务表现与案例 - 公司投资收益远超主业利润：2023-2024年投资收益合计42亿元，同期归母净利润仅约32亿元；2025年前三季度，投资收益贡献了近三分之一的净利润 [6] - 成功投资案例包括： - 蓝箭航天：持股4.1412%，为其股价近期上涨的主要催化剂 [4] - 上纬新材：因智元机器人“借壳上市”成为2025年A股涨幅冠军（年内股价暴涨1821.1%），公司高位减持套现3.21亿元 [6] - 金力永磁：股价翻三倍，公司累计套现超22亿元，回报率近百倍 [6] - 投资范围广泛，涵盖风电产业链（新材料、齿轮箱、轴承、测风激光雷达）、氢能、储能、芯片等热门领域 [7] 公司财务业绩 - 2025年前三季度：实现营收481.47亿元，同比增长34.34%；归母净利润25.84亿元，同比增长44.21% [7] - 2025年第三季度单季：营业收入196.1亿元，同比增长25.4%；净利润10.97亿元，同比增长170.64% [7] - 历史业绩：2021-2024年营收分别为505.7亿元、464.4亿元、504.6亿元、566.99亿元；同期净利润分别为34.9亿元、24.4亿元、15.2亿元、18.56亿元，显示2022-2023年承压，2024年回升 [7] - 业绩波动原因：受行业价格战和原材料价格上涨双重挤压 [8] 公司战略与新业务布局 - 跨界布局形成“风电+航天+氢能”格局 [7] - 投资蓝箭航天源于其液氧甲烷火箭技术与风电控制系统存在协同效应 [7] - 投资兴安盟绿氢制甲醇项目，绿色甲醇年产量可达145万吨，预计2026年投产 [7] 股东减持与财务状况 - 股东新疆能源（集团）计划于2026年2月2日至5月1日期间减持全部股份并退场，预计套现超3亿元 [9] - 第四大股东和谐健康（持股7.72%）自2025年以来多次减持，累计套现约38亿元，减持后预计退出5%以上股东行列 [9] - 截至2025年三季度末，公司资产负债率达73% [9] - 应收账款与应付账款规模相当，均为340多亿元；存货和合同负债规模均在200亿元左右 [9] - 经营现金流量净额为-6.33亿元，投资现金流量净额为-18.42亿元 [9]

公司股价表现与交易异动 - 金风科技于1月9日再度涨停，成功实现4连板，全天总成交额高达178.93亿元，收盘时仍有16.47万手封单 [1] - 自2025年12月25日以来的10个交易日内，公司股价收获6个涨停板，区间涨幅达83.25% [1] - 公司股价自2025年4月9日的阶段低点7.54元/股开始持续上涨，至2025年12月24日收盘价已达17.43元/股，区间涨幅132.4% [7] 龙虎榜与游资交易动态 - 1月9日龙虎榜数据显示，买方前五中有四个为知名游资常用席位，包括徐晓、作手新一、消闲派等，四大游资席位当日累计净买入金额高达13.46亿元 [1] - 作手新一和消闲派是此轮上涨行情中最早介入的游资，早在2025年12月25日就分别买入4.63亿元和2.22亿元 [3] - 在上涨过程中，多路游资接力参与，例如1月6日国泰海通证券北京知春路买入2.27亿元，爱建证券上海浦东新区前滩大道买入1.74亿元；1月7日章盟主常用席位买入1.98亿元；1月8日陈小群常用席位买入4.32亿元 [5] - 部分游资在交易中进行了波段操作，例如国泰海通证券北京知春路在1月7日做T（买入1.61亿元，卖出1.84亿元），并于1月9日卖出2.1亿元 [5][6] 公司基本面与业务关联 - 公司拥有风机制造、风电服务、风电场投资与开发三大主营业务，2024年全年实现净利润18.6亿元，同比增长39.78%；2025年前三季度实现净利润25.84亿元，同比增长44.21% [7] - 公司股价近期受市场关注，与其参股的蓝箭航天有关，蓝箭航天是国内领先的商业航天企业，其科创板IPO申请已于2025年12月31日获上交所受理 [7][8] - 金风科技全资子公司江瀚资产持有蓝箭航天1490.84万股股份，持股比例约为4.14%，为该公司第六大股东 [8] 市场资金面与股东动向 - 近期A股市场整体交投活跃，知名游资频频重仓出击，金风科技因盘子较大，更容易成为大资金选择的标的 [7] - 在游资积极买入的同时，机构资金在此期间趁机减持，根据统计，2025年12月25日至2026年1月9日期间，龙虎榜上的机构专用席位累计净卖出金额高达17.34亿元 [8] - 公司股东新疆能源（集团）有限责任公司计划自2026年2月2日至5月1日期间，以集中竞价方式减持不超过1035.63万股，约占公司总股本的0.2451% [8]

智慧运维与后服务业务 - 公司通过智慧运营平台建设提升故障预警与实时监测能力，加速场站“无人化”进程，运维人效平均提升25%以上 [3] - 2025年上半年，公司国内外后服务业务在运项目容量接近45.95吉瓦，同比增长37.0% [3] - 2025年上半年，公司实现风电服务收入289,620.71万元，其中后服务收入175,470.72万元，同比增长9.56% [3] 国际业务布局与进展 - 公司在全球建立了“1+1+6”研发布局，7大区域中心，5个全球解决方案工厂和3个国际生产基地 [3] - 海外业务已成功开拓北美洲、大洋洲、欧洲、亚洲、南美洲及非洲市场 [3] - 截至2025年三季度末，国际业务累计装机11,214.62兆瓦，海外在手外部订单共计7,161.72兆瓦 [4] - 在亚洲（除中国）装机突破3吉瓦，在南美洲、大洋洲装机量均已超过2吉瓦，在北美洲、非洲装机量均已超过1吉瓦 [4] 可持续风电场建设 - 公司将可持续发展理念贯穿于风电场建设运营全生命周期 [4] - 在运输环节优先考虑使用新能源载具的物流服务商，以降低能耗和排放 [4] - 在风电场建设过程中，严格遵守生态环境保护相关法律法规，并制定实施了多项内部管理制度 [4] 质量管理体系 - 公司以“高可靠的产品，可信赖的金风”为质量愿景，2025年上半年围绕四个方面推动高质量发展 [4] - 实施“两海”全链条差异化质量管控和新产品全产业链管理优化方案，将风险防控嵌入产品开发全流程 [4] - 应用塔上更换、叶片无主吊更换等技术创新方案以控制质量损失 [4] - 建立具备大部件专业技术能力的服务队伍，并推进大质量管理体系，压实全员质量责任 [4]

核心观点 - 文章核心观点：金风科技作为风电龙头，通过产品升级、拓展风电服务和风电场开发三大策略，有效应对行业周期性波动，展现出较强的抗风险能力和增长潜力 [5][17][23][32] 规模恢复增长 - 公司营收在2020年创下563亿新高后波动，于2024年达到567亿，再次刷新纪录，营收指数为148（以2019年为基准）[7][8] - 2025年上半年营收达285亿，营收指数为181（以2019年上半年为基准），显示规模强劲恢复 [8] - 即使在行业低谷的2022年，公司营收仍比2019年高出21%，表现出较强的抗跌性 [10] 产品升级换代 - 公司主流风机产品从2017-2018年的2MW，升级至2024年的平均单台容量6.3MW，2024年销售风机2568台，总容量16.1GW [11][17] - 2025年上半年风机销售总容量达10.6GW，同比增长106.6% [13] - 通过产品升级，单位容量成本显著下降，尽管销售单价从2021年的3.7元/瓦降至2025年上半年的2.1元/瓦，但通过成本控制（同期降至1.9元/瓦），毛利润率在2025年上半年回升至8% [13][14][16][17] 风电服务业务 - 风电服务业务在运项目容量持续增长，从2018年末的7GW增至2025年6月末的46GW [20] - 该业务提供持续性收入，毛利润率是风机销售的三倍，在风机全生命周期内获得的利润可能超过出售风机的利润 [19][22] - 2022-2024年间，风电服务收入稳定在52亿至56亿之间，可能因行业不景气公司提供了部分免费或减免服务 [22] 风电场开发业务 - 公司利用行业经验获取优质项目资源，通过保留部分项目发电或出售成熟项目（电站产品）获利，2023年此项业务合计收入达109亿（发电收入64.3亿，出售电站收入45亿）[24] - 公司风电场质量优异，2024年国内机组利用小时数达2340小时，高于全国平均的2127小时，国内上网电价达0.42元/千瓦时，与部分央企项目相当 [26][27] 毛利润结构演变 - 公司利润来源多元化，2021年风机销售毛利润占比60%（71亿），2022年该业务毛利润骤降至20亿，但风电服务（13亿）和风场开发（45亿）毛利润合计增长15亿，起到了缓冲作用 [29] - 2025年，风机销售毛利润回升至17亿，同比增长263%，占毛利润比例回到40% [30] - 三项业务协同作用明显，行业低谷时服务和开发业务稳住阵脚，市场复苏时风机销售将带动整体增长 [32] 费用控制与盈利能力 - 公司在行业艰难时期通过严格费用控制保持盈利，总费用从2022年的73亿（费用率15.8%）大幅降至2023年的53亿（费用率10.6%）[34][35] - 2025年上半年，总费用为26亿，总费用率低于毛利润率6.4个百分点 [37] - 扣非净利润率从2022年的4.3%触底后反弹，2025年前三季度达到5%，对应扣非净利润24.2亿 [5][38]

投资评级与目标价 - 报告给予公司"买进"评级 [7] - H股目标价为17港元 [2] 核心观点与业绩表现 - 公司2025年前三季度营收481.5亿元，同比增长34%，净利润25.8亿元，同比增长44.2% [7] - 第三季度单季营收196.1亿元，同比增长25.4%，净利润10.97亿元，同比大幅增长170.6% [7] - 公司业绩符合预期，毛利率环比改善，第三季度毛利率为13%，较第二季度提升0.84个百分点 [7][8] - 风机销量大幅增长，第三季度对外销售容量7809MW，同比增长71% [7] - 截至9月底，公司在手订单49.9GW，同比增长20.6%，其中海外订单7.16GW，占比14.3% [7] 行业前景与市场环境 - 风电行业景气度较好，1-9月国内新增风电装机量61.09GW，同比增长56%，预计全年装机量达110GW左右，同比增长39% [8] - 风机招标价格稳中有升，9月公开投标均价达1610元/kW，同比增长9.2% [8] - 《风能北京宣言2.0》提出"十五五"期间年新增装机量不低于120GW，预计行业年平均装机容量将较"十四五"期间翻倍增长 [9] 财务预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年净利润分别为34.6/45.1/58.1亿元，同比增长86%/30%/29% [7][11] - 对应每股收益分别为0.82/1.07/1.38元 [7][11] - 当前H股股价对应市盈率分别为14/11/8.5倍 [7][11] 公司基本情况 - 公司属于电力设备行业，H股当前股价12.99港元，总市值约215.48亿港元 [3] - 产品组合以风力发电机组为主，占比76.6%，风电场开发和风电服务分别占比11.1%和10.2% [4] - 公司股价近期表现强劲，一个月和三个月涨幅分别达106.15%和77.95% [3]

2025年上半年风电行业发展 - 全国风电新增并网装机5139万千瓦，同比增长98.9% [3] - 陆上风电新增装机4890万千瓦，海上风电新增装机249万千瓦 [3] - 风电累计装机5.73亿千瓦，同比增长22.7%，占电网装机容量15.7% [3] - 陆上风电累计装机5.28亿千瓦，海上风电4420万千瓦 [3] - 风电与光伏累计装机规模超过火电 [3] - 风电累计发电量5880亿千瓦时，同比增长15.6% [3] - 全国风电平均利用小时数1087小时，平均利用率93.2% [3] 公司经营业绩 - 营业收入285.37亿元，综合毛利率15.35% [3] - 风机及零部件销售收入218.52亿元（占比76.58%），毛利率7.97% [3] - 风电场开发收入31.72亿元（占比11.12%），毛利率57.47% [3] - 风电服务收入28.96亿元（占比10.14%），毛利率22.48% [3] - 其他业务收入6.17亿元（占比2.16%），毛利率26.62% [3] 储能业务发展 - 国内储能新增订单量同比增长99% [4] - GoldBlock L200/L700海外产品实现规模化突破 [4] - PCS仿真建模通过国家电网、南方电网审核 [4] - 获NECAS售后服务五星级认证及CTEAS七星级认证 [4] 节能降碳措施 - 2024年实施50多项节能降碳措施 [4] - 预计年减少电力消耗655万千瓦时 [4] - 预计年减少碳排放3949吨 [4] - 措施包括光伏建设、风电建设、新能源车辆替代等 [4] 风机回收技术 - 建立全国"收、转、运"回收网络 [4] - 研制GWBD-A可回收叶片，可回收材料比例超97% [4] - 完成所有功能测试及降解验证，具备量产条件 [4]

行业整体表现 - 2025年上半年全国风电新增并网装机量51.39GW 同比增长98.9% [1] - 风机招标价格自2024年下半年回升 2025年上半年陆上风机组（含塔筒）中标均价达2096元/kW 同比提升21% [8] - 海上风电招标均价稳定在3800-4200元/kW 毛利率保持在20%以上 [8] - 央国企2025年1-7月风电招标总量约60GW [8] 整机制造商业绩分化 - 五大整机商中仅金风科技实现净利润正增长14.88亿元（+7.26%） 其余三家净利润下滑或亏损 [1][2] - 明阳智能营收171.43亿元（+45.33%）但净利润6.1亿元（-7.68%） [2][4] - 三一重能营收85.94亿元（+62.75%）但净利润2.1亿元（-51.54%） [2][4] - 电气风电营收26.64亿元（+118.61%）净亏损2.79亿元 [2][4] - 整机商毛利率承压主因2023-2024年低价订单集中交付 陆上风机组中标均价曾跌至1382元/kW历史低点 [4] 金风科技战略转型成效 - 营收285.37亿元（+41.26%） 净利润14.88亿元（+7.26%） 毛利率提升至18.5%（+2.3个百分点） [2] - 风机及零部件业务营收218.52亿元（+76.58%）占总收入76.58% 毛利率7.97%（+4.22个百分点） [3] - 国际市场收入占比升至29.36%（+6个百分点） 毛利率18.74%（+1.72个百分点） [3] - 在手订单45.6GW 其中海外订单7.36GW [9] 叶片制造商业绩爆发 - 中材科技营收133.31亿元（+26.48%） 净利润9.99亿元（+114.92%） 风电叶片销售15.3GW（+103%） 收入52亿元（+84%） [5] - 时代新材营收92.56亿元（+6.87%） 净利润3.03亿元（+36.66%） 风电叶片收入39.11亿元（+39.38%） 销量9.8GW（+32%） [6] - 中材科技年产能超30GW 产能利用率超90% 巴西基地年产能达3GW [5] - 时代新材海外叶片销量2.2GW（+300%） 为金风科技供应超4GW叶片占其采购量30% [6] 产业链配套企业表现 - 艾郎科技2024年营收32.38亿元 净利润1.55亿元 自主研发XY-802型结构胶在国内大型叶片市场占有率22% [7] - 2025年上半年海外收入增长40% 毛利率35% 较国内高8个百分点 [7] - 拟募资6.94亿元用于海上风电专用胶粘剂生产线建设 预计满足10GW海上叶片配套需求 [7] 海外市场拓展进展 - 中国风电整机商2025年上半年海外订单量7.7GW 覆盖20个国家（+51%） [9] - 三一重能海外销售收入2.33亿元 毛利率超20% 在手订单超28GW 海上订单占比18% [9] - 明阳智能新增海外订单1.68GW 海外订单总量达5GW [9] - 三一重能签署乌兹别克斯坦1GW绿地项目 推进塞尔维亚及东南亚项目 [9] 行业发展趋势 - 4.5MW以上中大型机组招标占比超70% 均价2250元/kW [8] - 机构预测2026年整机商毛利率将修复至16%-18% [9] - 原材料价格上涨：风电主轴钢价格涨8% 机舱罩用复合材料价格涨5% [4] - 海上风电建设周期长导致高成本项目集中结算 明阳智能海上业务占比40%但毛利率低于陆上 [4]

投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 基于风机制造业务盈利拐点及海外订单优势 预期2025-2027年PE为16x/12x/11x [3][45] 核心观点 - 风机业务盈利修复 2025H1风机及零部件销售收入218.52亿元（同比+71.15%）毛利率提升至7.97%（同比+4.22个百分点） [1][31] - 海外业务高速成长 2025H1海外收入83.79亿元（同比+75.34%）在手外部订单7.36GW（同比+42.27%）覆盖全球47个国家 [35] - 行业需求景气支撑 2025H1国内风电招标量71.9GW（同比+8.8%）投标均价回升至1616元/kW（24年底以来震荡上行） [2][24] 财务表现 - 2025H1收入285.37亿元（同比+41.26%）归母净利润14.88亿元（同比+7.26%）但扣非净利润13.68亿元（同比-0.4%） [1][9] - 单季度看25Q2收入190.65亿元（环比+101.28%）归母净利润9.19亿元（环比+61.78%）呈现显著复苏态势 [1][9] - 毛利率15.35%（同比-2.9个百分点）期间费用率9.84%（同比-3.37个百分点）财务费用率1.21%（同比-0.5个百分点） [12] 业务结构 - 风机及零部件销售占比76.58%（218.52亿元）风电场开发占比11.12%（31.72亿元 同比-27.93%）风电服务占比10.15%（28.96亿元 同比+21.99%） [1][14] - 大兆瓦机型主导销售 6MW及以上机组销售8.67GW（同比+187.01%）占外部待执行订单34.08GW的82.33% [29] 订单与产能 - 外部待执行订单总量41.4GW 外部中标未签合同订单10.4GW（其中6MW及以上机组占比88.91%） [2][29] - 全球累计装机容量超10GW 亚洲（除中国）和南美洲市场均突破2GW装机 北美/非洲/大洋洲超1GW [35] 盈利预测 - 预计2025-2027年营收778.1/881.4/959.1亿元（增速37%/13%/9%）归母净利润33.6/42.7/49.7亿元（增速81%/27%/16%） [3][40][45] - 分业务预测：风机收入583.8/671.4/738.5亿元（毛利率8%/9%/10%）风电场开发121.6/133.7/140.4亿元（毛利率40%/38%/36%） [38][40] 行业与竞争 - 风机大型化趋势显著 6MW及以上机型招标占比保持高位 公司GWHV19平台兼容沙戈荒等复杂场景 [24][35] - 当前估值低于行业平均 可比公司2025年平均PE为19x 公司为16x 具备相对投资价值 [43][44]

核心财务表现 - 2025H1营收285.37亿元 同比增41.26% 归母净利润14.88亿元 同比增7.26% [1] - 2025H1毛利率15.35% 同比下降2.90个百分点 净利率5.83% 同比下降1.28个百分点 [1] - 2025Q2营收190.65亿元 环比增101.28% 归母净利润9.19亿元 环比增61.78% [1] - 2025Q2毛利率12.16% 环比降9.62个百分点 净利率5.22% 环比降1.83个百分点 [1] 风机业务 - 风机及零部件收入218.52亿元 同比增71.15% 机组销售10.64GW 同比增106.60% [1] - 6MW及以上机型销售容量同比增187.01% 该业务毛利率7.97% 同比提升4.22个百分点 [1][2] - 外部订单总量51.81GW 同比增45.58% 其中海外订单7.36GW 同比增42.27% [2] 海外业务 - 海外收入83.79亿元 同比增75.34% 占总收入比重29.36% [2] - 海外业务毛利率18.74% 同比提升1.72个百分点 显著高于国内13.94%的毛利率水平 [2] - 国际业务累计装机达10.03GW [2] 风电场开发 - 新增权益并网容量0.71GW 转让权益并网容量0.10GW [2] - 累计权益并网装机8.65GW 权益在建容量3.71GW [2] - 发电收入31.72亿元 同比降27.93% 风电场股权投资收益1.43亿元 同比增35.89% [2] 风电服务 - 风电服务收入28.96亿元 同比增21.99% 其中后服务收入17.55亿元 同比增9.56% [3] - 在运项目容量45.95GW 同比增37.0% [3] 业绩展望 - 预计2025-2027年收入788.33/840.64/921.53亿元 同比增39.0%/6.6%/9.6% [4] - 预计归母净利润31.46/39.83/47.66亿元 同比增69.1%/26.6%/19.7% [4] - 2025年8月29日收盘价对应PE为15.34/12.11/10.12倍 [4]

财务表现 - 2025H1公司营收285.37亿元，同比增长41.26%，归母净利润14.88亿元，同比增长7.26%，扣非净利润13.68亿元，同比下降0.4% [1] - 2025H1毛利率15.35%，同比下降2.9个百分点，净利率5.83%，同比下降1.3个百分点 [1] - 2025Q2单季营收190.65亿元，同比增长44.18%，环比增长101.28%，归母净利润9.19亿元，同比下降12.8%，环比增长61.78% [1] 业务分部 - 风机及零部件销售2025H1收入219亿元，同比增长71.2%，毛利率8.0%，同比提升4.2个百分点，出货量10.6GW [2] - 风电场开发2025H1收入31.7亿元，同比下降27.9%，毛利率57.5%，同比提升1.0个百分点 [2] - 风电服务2025H1收入29.0亿元，同比增长22.0%，毛利率22.5%，同比下降2.3个百分点 [2] 运营数据 - 2025H1自营风电场新增并网容量709MW，累计装机容量达8.6GW，在建容量3.7GW [2] - 当期转让容量100MW，实现投资收益1.4亿元 [2] - 其他收益2.7亿元主要来自税收返还和政府补助，投资净收益2.5亿元来自风场转让及股权投资收益，公允价值变动收益3.1亿元 [2] 成本费用 - 2025H1期间费用28.1亿元，同比增长3.6%，费用率9.8%，同比下降3.6个百分点 [3] - 2025Q2期间费用14.64亿元，同比增长13.1%，环比增长8.9%，费用率7.7%，同比下降2.1个百分点，环比下降6.5个百分点 [3] - 规模效应带动费用率快速摊薄 [3] 资金状况 - 截至2025Q2末存货189亿元，环比增长28% [3] - 2025H1经营性净现金流-29亿元，现金流短期承压 [3] 业绩展望 - 上调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润33.5/40.9/48.4亿元，原预期为24.9/29.7/33.9亿元 [3] - 预计2025-2027年净利润同比增长80%/22%/18%，对应PE 13.3/10.9/9.2倍 [3]