看好降息周期下 FPSO 订单加速释放 20251116 高利率环境对 FPSO 订单释放有何影响？降息周期将带来哪些变化？ 摘要 深海油气开发成本降低，南美地区成本竞争力突出，低于部分陆上油气 产区，推动全球油气开发向深海转移。截至 2024 年，深海油气开发占 比虽仅 7%，但过去十年新探明储量 70%以上位于深海，深海开发成趋 势。 FPSO 作为深海油气开发核心设施，具备初步加工能力，在远离岸线的 深海油气资源开采中不可或缺。尤其在巴西、圭亚那等地的大规模低成 本开采中，大型 FPSO 更具性价比，迎来战略机遇期。 高利率环境曾挤压 FPSO 总包商利润，延缓订单释放。利率上升导致项 目内部收益率大幅下降，项目被迫推迟。美联储降息周期启动，融资环 境改善，有望加速 FPSO 订单释放，激活已通过最终投资决策的项目。 全球深海行业重心转移至东南亚和南美，带动供应链向亚太地区转移， 中国企业受益于技术和制造能力升级，能够胜任更复杂的高端装备制造 项目，技术突破提升附加值，盈利能力显著增强。 中集集团、中国船舶、博迈科、纽威股份等公司将受益于 FPSO 订单加 速释放。中集集团海工业务占比高，预计 2025 ...

评级与目标价调整 - 瑞银将中集集团评级从"中性"上调至"买入"，目标价由8.2元上调至10.5元，较11月6日收盘价7.95元有32%的潜在升幅 [1] 海洋工程业务转型与展望 - 公司海洋工程板块已转型为高端海洋工程装备制造商，预计2026-27年相关业务利润贡献将好于预期，带来约19亿元人民币的增量毛利 [1] - 瑞银长期看好深海资源开发，预计未来10年全球对深海资源开采的资本开支将达到2.7万亿美元，带动FPSO和其他海工制造订单增长 [1] - 预计公司将于2026年开始建造高价值FPSO项目，并在2026-27年贡献增量毛利超14亿元人民币 [1] - 海工资产运营管理业务受益于全球深海油气项目开发带来的出租率提升，预计2026-27年间将额外贡献5亿元人民币的增量毛利 [1] 集装箱业务表现与预期 - 公司今年前三季度集装箱干箱销量好于预期 [1] - 预计随着中美关系缓和，中国出口和全球贸易量的稳定增长将为集装箱需求提供支撑 [1] - 上调公司2026-27年的盈利预测6-8%，高于市场一致预期6% [1] - 预计公司2025-26年的集装箱毛利仍将维持在60亿元人民币之上，高于历史平均水平，业务在高基数下保持韧性 [1] 公司近期事件 - 中集集团于11月11日回购155万股A股及200万股H股 [2]

评级与目标价调整 - 瑞银将中集集团评级从"中性"上调至"买入" [1] - 目标价由8.2元上调至10.5元 [1] - 目标价较11月6日收盘价7.95元有32%的潜在升幅 [1] 海洋工程业务转型与前景 - 海洋工程板块已转型为高端海洋工程装备制造商 [1] - 预计2026-27年海洋工程相关业务利润贡献将好于预期 带来约19亿元增量毛利 [1] - 长期看好深海资源开发 预计未来10年全球深海资源开采资本开支达2.7万亿美元 [1] - 预计公司将于2026年开始建造高价值FPSO项目 2026-27年贡献增量毛利超14亿元 [1] - 海工资产运营管理业务受益于全球深海油气项目开发 预计2026-27年额外贡献5亿元增量毛利 [1] 集装箱业务表现与展望 - 今年前三季度集装箱干箱销量好于预期 [1] - 预计随着中美关系缓和 中国出口和全球贸易量稳定增长将为集装箱需求提供支撑 [1] - 上调公司2026-27年盈利预测6-8% 高于市场一致预期6% [1] - 预计2025-26年集装箱毛利将维持在60亿元之上 高于历史平均水平 [1]

好的，我将仔细研读这份关于深海经济的行业研究报告，并按照您的要求进行总结。 行业与公司 * 报告由瑞银（UBS）发布，聚焦于深海资源开发行业，包括深海金属采矿和海上油气勘探与生产（E&P）[1] * 报告覆盖了深海经济的多个生态系统，涉及油气运营商、海上油田服务提供商、资本货物、运输和金属等多个行业[85] * 报告识别出多个关键受益公司，包括MODEC、CIMC、Saipem、SLB、Wärtsilä、Jereh、COSL和Vale Indonesia等[2] 核心观点与论据 **深海资源的价值与潜力** * 深海（深度大于200米）占海洋总面积的约90%，蕴藏着价值估计达177万亿美元的矿产资源，其中金属价值81万亿美元，油气价值95万亿美元[12][49] * 在乐观情景下，深海矿产资源价值可能达到287万亿美元[12] * 深海一些关键金属（如镍）的储量远高于陆地，且品位更高[13][22][25] * 美国地质调查局估计，到2065年，约35-45%的关键金属需求将来自深海[13] **深海开发的驱动因素** * 绿色能源转型和高科技产业（如电动汽车、数据中心）推动了对铜、钴、镍、稀土等关键金属的需求增长，而陆地供应面临枯竭和地缘政治压力[17][18] * 全球石油供应缺口预计到2035年将达到1300万桶/日，这将加剧市场紧张并增加对海上和非传统资源的依赖[29] * 新发现的海上油气储量远高于陆上储量，2010-2020年间新发现的深水储量是陆上储量的16倍[29][33] * 深水是成本最低的新供应来源之一，其盈亏平衡油价具有经济性[29][36] **2025年成为深海主题的关键年份** * 中国在2025年政府工作报告中首次提及“深海技术”[14][42] * 美国总统签署行政命令，要求加速深海采矿的许可审批流程[14][42] * 国际海底管理局（ISA）可能在2026/27年更新开采法规，预计The Metals Company（TMC）将在2027年第四季度启动首个商业深海采矿项目[42][43][47] **巨大的资本支出（Capex）预测** * 预计未来十年海上油气勘探与生产资本支出将达到约2.5万亿美元[2][12] * 预计深海金属采矿设备资本支出将从未来十年的1500亿美元激增至2036-2050年期间的1.5万亿美元[2][12] * 浮式生产储卸油船（FPSO）市场在未来十年规模可能达到3000亿美元[3][57][61] **成本与技术发展** * 瑞银专有的深海采矿成本分析表明，考虑到技术进步，深海采矿有可能在2033年实现与陆地采矿的成本平价[4][12][64] * 技术进步（如人工智能和机器人技术）将有助于降低深海采矿和深水油气勘探开发的成本和难度[44] **投资机会与受益领域** * 短期看好FPSO供应链（市场规模3000亿美元）和深水钻井平台（半潜式平台和钻井船）[3] * 长期看好深海采矿设备（如水下机器人）制造商，预计2025-2050年设备总资本支出达1.7万亿美元[3][68] * 中国造船厂、全球FPSO供应链、欧洲海洋和采矿设备公司以及印度尼西亚镍加工商将受益[85] 重要但可能被忽略的内容 **重大的环境、社会和治理（ESG）担忧** * 深海采矿对海洋生态系统构成严重且可能不可逆转的风险，例如，消除多金属结核可能导致克拉里昂-克利珀顿区约20%的物种局部灭绝[15] * 与可能在数十年内恢复的陆地生态系统不同，深海环境的恢复需要数百年至数百万年时间尺度[15] * 存在重大的监管不确定性，ISA正在制定包括海洋保护区在内的缓解策略，但许多科学家和国家主张暂停[81][82] **监管与商业化挑战** * 市场对深海采矿在未来5-10年内商业化期望很低，主要担忧包括环境保护、ISA缺乏监管进展以及高昂的成本和技术障碍[4] * ISA根据“两年规则”需要在2027年前完成开采法规的制定，但进程存在不确定性[4][42][47] **情景分析** * 报告定义了四种深海发展情景：“两栖”（基本情景）、“水世界”（乐观情景）、“浅海”和“陆地主导”（悲观情景），结果取决于采矿技术的进步和法规（尤其是环境保护）的严格程度[73][74][75][76][77] **对金属市场的潜在影响** * 深海采矿可能为弥补某些关键矿物的供应缺口提供长期机会，但也可能对镍、钴等商品价格造成轻微的下行压力，并减少对印度尼西亚镍和刚果（金）钴供应的地理集中依赖[85] 行业影响总结 * **正面影响**：欧洲油气、美国油气、中国油气、EMEA海上油田服务、美国海上油田服务、中国海上油气服务、中国造船厂、全球FPSO供应链、欧盟海洋设备、印度尼西亚镍/金属加工等行业在增长、利润率、投资资本回报率（ROIC）和估值方面被给予积极评价（评分多为2）[87] * **混合/中性影响**：中国机械、欧盟采矿设备、全球航运、铜/钴/黄金等行业前景为中性或混合（评分多为1）[87] * **潜在负面影响**：拉丁美洲油气行业可能因设备采购竞争加剧导致成本上升，从而在利润率和ROIC方面面临挑战（评分多为0）[87]

**中集集团投资评级上调至“买入”核心要点总结** 涉及的行业与公司 * 行业：海洋工程装备制造（特别是FPSO、FLNG）、集装箱制造、深海资源开发（油气、采矿）[1][2][18] * 公司：中集集团（000039 SZ）[1][5] 核心观点与论据 **1 评级与目标价调整** * 评级由“中性”上调至“买入”[1][4] * 未来12个月目标价从8 20元上调至10 50元 对应2026年预期市净率0 95倍[4][5][38] * 目标价基于分部估值法 并对加总估值给予15%的多元化折让[38][39] **2 海洋工程业务成为核心驱动力** * 公司已转型为高端海洋工程装备制造商 重点产品为FPSO和FLNG[2][17] * 预计2026年开始建造高价值FPSO项目 2026-27年贡献增量毛利超14亿元[2][17] * 海工资产出租率提升 预计2026-27年贡献超5亿元增量毛利[2][14] * 长期看好深海资源开发 预计未来10年全球深海资源开采资本开支达2 7万亿美元 其中FPSO制造需求约3000亿美元 深海采矿资本开支约1500亿美元[1][2][18] * 公司当前手持2艘大型FPSO新建合同和1艘FLNG改造合同 总价值约40亿美元 FLNG订单预计2027年交付释放利润[17] * 基于H125海洋工程板块毛利率持续恢复和大型项目建造周期 预计该板块毛利将从2025年的23亿元增长至2027年的36亿元[13][14] **3 集装箱业务展现需求韧性** * 2025年集装箱干箱销量预计为210万TEU 同比下滑39% 但高于过去10年历史平均销量[3][27] * 2026年销量预计为140万TEU 同比下滑32% 仍高于历史平均水平[3][27] * 受益于中美贸易冲突缓和 中国出口和全球贸易量稳定增长为需求提供支撑[1][3][34] * 预计2025-26年集装箱业务毛利将维持在60亿元之上 高于历史平均水平[3][13][29] **4 盈利预测调整与市场预期差** * 基于三季度业绩低于预期 下调2025年盈利预测20%[4][38] * 但上调2026-27年盈利预测6-8% 高于市场一致预期约6%[1][4][35] * 市场对公司2026-27年的盈利增长相对保守 尚未充分反映海洋工程高价值订单带来的增量利润[4][34][35] **5 股价表现与估值** * 当前股价7 95元（2025年11月6日） 交易在十年平均市净率下一倍标准差附近[4][33][34] * 股价受地缘政治和中美贸易冲突不确定性制约 忽略了公司未来利润支撑因素[4][34] * 预测股价涨幅32 1% 股息收益率1 7% 预测股票总回报率33 8%[52] 其他重要内容 **乐观/悲观情景分析（2026E）**[11][42][43][44] * 乐观情景（目标价11 50元）：干箱销量下滑20% 集装箱毛利率15 8% 海工毛利33亿元 集装箱业务市净率0 9倍 * 基准情景（目标价10 50元）：干箱销量下滑32% 集装箱毛利率15 4% 海工毛利30亿元 集装箱业务市净率0 8倍 * 悲观情景（目标价6 80元）：干箱销量下滑50% 集装箱毛利率14 0% 海工毛利22亿元 集装箱业务市净率0 7倍 **风险提示**[34][54] * 上行风险：红海危机持续加速集装箱需求、全球贸易复苏 * 下行风险：苏伊士运河复航快于预期、全球经济低迷、中美贸易摩擦升级

行业与公司 * 纪要涉及中集集团及其所在的集装箱制造、道路运输车辆、能源化工装备、海洋工程装备等多个行业 [2] 核心观点与论据 整体财务表现 * 公司前三季度营业收入超过千亿水平 归母扣非净利润保持在多年平均水平之上 [3] * 毛利率同比提升0.4个百分点至12.2% 营业净利润和净利润保持稳定 [3] * 经营性现金流良好 实现近100亿经营净现金流入 [4][12] * 有息负债降至405亿左右 同比大幅下降 预计全年利率支出显著下降 [4][12] 集装箱业务 * 前三季度干货集装箱销量约180万TEU 冷藏箱销量同比大增64%至15.35万TEU [2][5] * 尽管箱价下降 但集装箱业务毛利率保持稳定 [2][5] * 第三季度标准干箱销量接近60万TEU 表现超出预期 [10] * 全球供应链复杂性及地缘政治等因素推动需求 预计未来几年行业需求中枢为400万标准箱 [10][11] 道路运输车辆与能源业务 * 道路运输车辆业务全球销量三季度同比增长7.21% [6] * 能源业务（以安瑞科为主体）业绩突出 在手订单持续增长 [6] 海洋工程业务 * 海工项目顺利交付 包括汽车运输船PETF FPSO P83和LNG FPSO 确保了收入确认 [2][6] * 海工市场前景乐观 尤其FPSO领域 美元降息有助于减轻总包商负债压力并加速项目进度 [7] * 公司跟踪多个FPSO订单 预计明年上半年有结果 FPSO总包订单基本都超过40亿美元 [7] * 公司9个平台出租率达到100% 主要分布在中东和墨西哥湾 [9] * 新租平台南京1号在东南亚日费率实现翻倍 预计2026年带来稳定增长的边际收益 [9] * 海工板块毛利率逐步提升 预计2025年收入相比2024年的165亿元会小幅提升 2026年将进一步增加 [14][16] * 公司在FPSO和FLNG领域具备竞争力 全球仅有约十家船厂有能力参与 亚洲主要参与者为中国 韩国和新加坡的五六家船厂 [17][18] 冷箱业务 * 冷箱业务增长显著 前三季度销量15.35万TEU 同比增长64.35% [4][18] * 冷箱价格相比去年有所提升 毛利率略高于干箱 [4][18] * 预计2027 2028年年均销量维持在30万TEU左右 [4][18] 财务优化与风险管理 * 公司优化债务结构 降低融资成本 美联储降息将进一步利好融资成本 [12] * 公司积极管理外汇风险 通过套期保值策略 今年外汇损益从去年近15亿元改善至6亿元左右 [19][20] * 第三季度归母净利润下滑主要因去年同期集装箱业务盈利时间分布不同 存在同比错配 其他产业板块表现优于去年 [13] 其他重要内容 * 公司大规模推出了A股和H股的回包计划 [3] * 公司预计2025年还将处置一个半潜领域的平台 并在该领域至少签订一个新租约 [9] * 公司认为海工板块整体盈利能力提升速度快于营收增长速度 [16]

业务情况 - FPSO市场预期积极，美元降息缓解资金压力，推动行业投资，核心区域为南美洲与非洲 [1][2] - FPSO技术向绿色化（低碳燃料、尾气减排）与智能化（数字孪生、智能运维）发展 [2] - 公司具备巴西国油EPC总包资质，2025年8月交付第四条FPSO（P83船体） [3] - 海工存量资产平台中，“仙境烟台”签署5口井租约，“蓝鲸一号”进入整备阶段 [4] - 2025年前三季度干货集装箱累计销量180.18万TEU，行业需求稳定 [5][6] - 2025年全球集装箱贸易量预计同比增长3.0%，长期年度需求可能超过400万TEU基准 [6] - 2025年前三季度冷藏箱销量同比增长约64.35%，达15.35万TEU [7] 财务表现 - 2025年上半年末有息负债规模约412亿元人民币，较去年同期463亿元大幅下降，第三季度末进一步降低 [8][9] - 2025年前三季度经营性净现金流入98亿元，助力负债压降 [9] - 公司通过优化多币种债务结构（美元、港币、人民币）降低融资成本，美联储降息利好未来成本下降 [9] - 2025年前三季度归母净利润同比下降，主因国际贸易不确定性及集装箱盈利贡献时间错配（去年集中在下半年，今年上半年较好） [9] - 能源业务、海洋工程及能化板块保持稳健增长 [9]

公司整体业绩 - 2025年前三季度实现营业收入人民币1,170.61亿元，归母净利润人民币15.66亿元 [1] - 经营活动产生的现金流量净额大幅增长510.19%至人民币98.27亿元 [1] - 公司实施股份回购计划，截至10月30日累计回购H股金额约1.9亿港币（约2,579万股），回购A股金额约1.03亿元人民币（约1,245万股） [3] 集装箱制造业务 - 干货集装箱累计销量180.18万TEU，保持在较好水平 [1] - 冷藏箱累计销量15.35万TEU，同比增长64.35% [1] 道路运输车辆业务 - 全球销售各类车辆合计101,583台，同比增长7.21%，实现营业收入人民币150.12亿元 [1] - 国内半挂车业务营业收入同比提升16.3%，毛利率提升2.6个百分点 [1] 空港与物流及消防救援装备业务 - 物流装备业务竣工交付国内化工行业规模超大、技术领先的智能立体仓库石化炼化一体化项目（一期）配套自动化立体仓库 [2] - 消防与救援设备业务积极拓展海外市场，承接多个国家级、省部级专项研究，布局智慧消防与无人消防车领域 [2] 能源、化工及液态食品装备业务 - 主要经营主体中集安瑞科收入同比增长7.7%至人民币193.48亿元，归母净利润同比增长12.9%至人民币7.67亿元 [2] - 截至2025年9月底整体在手订单约人民币307.63亿元，同比增长10.9%，造船订单已排产至2028年 [2] - 前三季度累计新签订单人民币196.41亿元，同比基本持平 [2] 海洋工程业务 - 经营效益实现同比增长，项目建造及交付顺利 [2] - 7月交付7000车位汽车运输船"CADWELL"号，8月交付P83船体（第四条FPSO），9月交付Scarabeo 5 LNG FPU [2] - 海工资产运营管理业务正常执行租约，第六代半潜钻井平台"仙境烟台"签署5口井租约，第七代平台"蓝鲸一号"进入装备整备阶段 [3] - 通过精细化管理与流程优化降低运营成本，拓宽盈利空间 [3]

公司整体业绩与战略 - 前三季度实现营业收入人民币1,170.61亿元，归母净利润15.66亿元 [1] - 经营净现金流98.27亿元，同比大幅提升510.19%，支撑公司分红与再投资能力增强 [1] - 公司积极展开回购，H股累计回购金额约1.9亿港元，A股累计回购金额约1.03亿元人民币 [1] - 公司增长新格局为“能源相关业务领跑、物流逆势稳固”，从传统装备龙头向物流及能源高端装备核心参与者转变 [1][10] 海洋工程业务 - 海洋工程业务经营效益实现同比增长，受益于全球深海能源开发与公司高端制造能力匹配 [2] - 全球海上油气开支预计2025年将达到1594亿美元，同比激增近3成，2024-2026年复合增长率超21% [2] - FPSO领域量价齐升，大型FPSO单船价格从2022年不到30亿美元攀升至当前40亿美元或以上，三年复合增长率超10% [2] - 公司具备FPSO上部模块+船体EPC总包能力，已交付第四条FPSO（P83船体），在手订单均为高附加值深水项目 [3] - 钻井市场供给侧收缩，全球市场化钻井平台供应量604台，较2020年初少5%，活跃订单仅27台，为2005年以来最低 [3] - 钻井需求区域分化，2025年三季度西非自升式平台需求同比增长58%，东南亚增长17%，巴西超深水浮式钻井活跃 [4] - 3Q25自升式350ft日费率为10.3万美元/天，环比+6%/同比+20%，钻井市场整体日费率呈同比上升态势 [4] - 公司第六代半潜钻井平台“仙境烟台”签署5口井租约，第七代超深水平台“蓝鲸一号”进入装备整备阶段 [5] 能源化工业务 - 能化板块（以中集安瑞科为主体）前三季度收入193.5亿元，同比增长7.7%；归母净利润7.7亿元，同比提升12.9% [6] - 清洁能源分部收入150.4亿元，同比增长19.4%，占安瑞科总收入比例升至77.7% [6] - 水上清洁能源业务收入同比激增64.4%至48.1亿元，前三季度新签订单86.46亿元，同比增长16.2%；在手订单199.53亿元，同比激增39.5% [6] - 公司签订多笔高附加值船舶订单，包括与新加坡船东的LNG加注船订单，以及与挪威船东的全球最大规模氨燃料动力MGC船订单 [7] - 国际海事组织政策驱动绿色船舶需求，要求2028年起5000GT以上商船逐步降低燃料排放强度 [7] - 国内天然气消费结构优化，工业领域用气占比提升至42%，公司核心产品销售持续走高 [8] - 绿色甲醇船舶需求爆发，全球已投运75艘绿色甲醇船舶，年燃料需求超200万吨；全球甲醇燃料船舶新订单量已突破320艘 [8] - 中集安瑞科首期5万吨/年绿色甲醇项目将于四季度投产，有望形成“装备+燃料”的协同效应 [9] 长期价值与行业趋势 - 能源相关业务的增长有效对冲了物流行业的周期波动，推动公司业绩向“低波动、高韧性”转变 [11] - 全球能源结构转型带来数千亿美元级的装备更新需求市场，为公司提供广阔增长舞台 [11] - 公司在核心装备领域通过研发构建竞争壁垒，形成“技术卡位—订单储备—产能释放—利润增长”的正向循环 [11] - 公司估值体系有望脱离“周期股”传统标签，向“高端制造+能源”双重成长属性切换 [11][12]

公司业务范围 - 公司业务涵盖海洋防务及海洋开发装备、海洋运输装备、深海装备及舰船修理改装、舰船配套及机电装备、战略性新兴产业 [1] - 公司是国内规模最大、技术最先进、产品结构最全的造船旗舰上市公司 [1] 公司制造能力 - 公司深耕深海船舶装备等高端船舶领域 [1] - 公司在FPSO、半潜船、水下作业装备、养殖工船、深海渔业装备等方面具备强大的制造能力 [1]