公司AI基础设施战略 - 首席执行官将公司庞大的全球AI数据中心网络比喻为“星球级令牌工厂”，强调其工业级规模和效率 [1] - AI基础设施是一个持续现代化的体系，为从GPT-5训练到Copilot查询等所有应用提供算力支持，而非一次性采购硬件 [2] - 基础设施策略遵循摩尔定律，通过持续现代化和折旧来提升效率，而非固守某一代硬件 [2] AI效率与性能提升 - 通过软件优化，公司在服务GPT-4.1和5.0方面的效率提升了30%，该优化提升了从Nvidia H100s到GB200s等多种芯片的性能 [3] - 核心目标是充分利用每一瓦特电力、每一个GPU和每一美元资本，实现更高的效率 [3] AI产品商业化与增长 - AI产品已成为新的增长引擎，公司将其AI扩张与过去的云革命相类比 [4] - 产品如M365 Copilot和GitHub Copilot通过将每个软件席位转化为利润率更高的AI订阅，提升了单用户收入 [4] - 在消费级产品领域，公司探索结合广告与订阅的混合收入流模式，创造新的收入机会 [5] 财务表现与未来重点 - 高效的AI基础设施是公司777亿美元季度收入的背后引擎 [5] - 对公司投资者而言，下一阶段最重要的并非通用人工智能，而是规模化效率的提升 [6]

编者按 许多传统行业的管理者可能会认为，这场AI编程的革命与自己的业务相距甚远。这是一个 危险的误判。因为在21世纪，软件早已不是一个独立的行业，而是渗透到每一个行业毛细血 管的"神经系统。 当下的商业讨论中，人工智能（AI）的焦点大多集中在对话机器人、内容生成等应用层面。然而，一 个更深层次、更具颠覆性的变革正在悄然发生，它并非作用于企业营销或客服末端，而是直击其价值创 造的核心——软件开发。这场宁静的革命由AI编程驱动。它并非简单的效率工具，而是一种全新的生 产范式，正在从根本上改写价值创造的逻辑，并预示着未来企业形态乃至社会结构的深刻变革。 如果说工业革命解放了体力，AI革命则正在解放脑力；当工具门槛坍塌，创造力本身就是新的生产 力。当脑力劳动逐步摆脱工具技能门槛时，生产的稀缺从"会做"转为"会想、会定义"，竞争优势由操作 技能转向抽象建模、审美判断与提出复杂问题的能力。 这场变革的起点，以GitHub Copilot等工具普及为标志。它们如同程序员的"智能副驾"，通过理解程序 员的意图并自动补全代码，将开发者从大量重复性劳动中解放出来。紧接着，以Cursor等为代表的AI原 生开发环境登场，将人机协作 ...

Microsoft Corporation reported a revenue of $77.7 billion for the quarter ending September 30, 2025, an 18 per cent increase compared to the same period last year, according to a company press release. Operating income rose 24 per cent to $38 billion, while net income reached $27.7 billion, marking a 12 per cent rise on a GAAP basis. On a non-GAAP basis, net income stood at $30.8 billion, up 22 per cent. Diluted earnings per share were $3.72 on a GAAP basis, up 13 per cent, and $4.13 on a non-GAAP basis, up ...

微软在电话会中透露，商业剩余履约义务（RPO）猛增超50%，达到近4000亿美元，且加权平均履约时间仅为两年，表明大量合同将在短期内转化为收 入；Azure服务的需求"远远超出了现有容量"，并且预计在当前财季支出还会增加；公司计划在未来两年内将数据中心总占地面积增加约一倍；面对大摩 分析师质疑公司股价弱于大盘，微软强调与OpenAI合作和AI部署将持续创造客户价值。 微软在2026财年第一季度实现营收和利润双位数增长，但其云计算业务Azure的容量瓶颈正成为制约增长的关键因素。 三季度微软营收同比增18%，持平二季度所创一年半最高增速，EPS盈利增长放缓至13%仍强于分析师预期；Azure和其他云服务收入增长39%，持平 二季度所创两年半最高增速，但还低于一些买方的乐观预期；三季度资本支出又创新高，环比前纪录高六成，同比增逾74%；投资OpenAI对三季度净 利润影响近31亿美元。 Hood在电话会议中表示，Azure服务的需求"远远超出了我们现有的容量"，并且预计在当前财季支出还会增加。 微软在第一季度的资本支出达到了349亿美元，其中包括租赁费用，这意味着在服务器农场上的支出增加了约100亿美元。然而，H ...

微软在2026财年第一季度实现营收和利润双位数增长，但其云计算业务Azure的容量瓶颈正成为制约增 长的关键因素。 据华尔街见闻此前文章，三季度微软营收同比增18%，持平二季度所创一年半最高增速，EPS盈利增长 放缓至13%仍强于分析师预期；Azure和其他云服务收入增长39%，持平二季度所创两年半最高增速， 但还低于一些买方的乐观预期；三季度资本支出又创新高，环比前纪录高六成，同比增逾74%；投资 OpenAI对三季度净利润影响近31亿美元。 微软董事长兼首席执行官Satya Nadella和微软执行副总裁兼首席财务官Amy Hood在随后的财报电话会 上与分析师进行了沟通。 Hood在电话会议中表示，Azure服务的需求"远远超出了我们现有的容量"，并且预计在当前财季支出还 会增加。 微软在第一季度的资本支出达到了349亿美元，其中包括租赁费用，这意味着在服务器农场上的支出增 加了约100亿美元。然而，Hood在与分析师的电话会议中表示："我以为我们会赶上（需求），但我们 没有。" 微软预计在2026年之前，数据中心的紧张状况将持续存在。 面对这一挑战，微软正在采取积极的措施来缓解数据中心容量的压力。公司 ...

财务数据和关键指标变化 - 第一季度收入为777亿美元，同比增长18%（按固定汇率计算增长17%）[24] - 毛利美元增长18%（按固定汇率计算增长16%），营业利润增长24%（按固定汇率计算增长22%）[24] - 每股收益为413美元，增长23%（按固定汇率计算增长21%），若调整对OpenAI的投资影响[24] - 公司毛利率为69%，同比略有下降，主要受AI投资影响[25] - 营业费用增长5%（按固定汇率计算增长4%），营业利润率同比提升至49%[25] - 资本支出为349亿美元，受云和AI产品需求推动[26] - 运营现金流为451亿美元，增长32%，自由现金流增长33%至257亿美元[27] - 商业预订量增长112%（按固定汇率计算增长111%），商业剩余履约义务（RPO）增至3920亿美元，增长51%[27][28] - 微软云收入为491亿美元，增长26%（按固定汇率计算增长25%）[28] 各条业务线数据和关键指标变化 - 生产力和业务流程部门收入为330亿美元，增长17%（按固定汇率计算增长14%）[29] - M365商业云收入增长17%（按固定汇率计算增长15%），ARPU和席位均有增长，付费商业席位增长6%[30] - M365消费者云收入增长26%（按固定汇率计算增长25%），订阅数增长7%至超9000万[30] - LinkedIn收入增长10%（按固定汇率计算增长9%），受营销解决方案推动[30] - Dynamics 365收入增长18%（按固定汇率计算增长16%）[31] - 智能云部门收入为309亿美元，增长28%（按固定汇率计算增长27%）[31] - Azure及其他云服务收入增长40%（按固定汇率计算增长39%）[31] - 本地服务器业务收入增长1%[31] - 更多个人计算部门收入为138亿美元，增长4%[32] - Windows OEM和设备收入增长6%，搜索和新闻广告收入（不含TAC）增长16%（按固定汇率计算增长15%）[32] - 游戏收入下降2%（按固定汇率计算下降3%），Xbox内容和服务收入增长1%[32] 各个市场数据和关键指标变化 - Azure AI服务需求持续超过供应[31] - 数据和分析平台Fabric收入增长60%，拥有28000家付费客户[20][21] - 安全领域，Entra月活跃用户达10亿，Purview审计的Copilot交互达160亿次，增长72%，Sentinel客户达40000家[22] - LinkedIn会员数近13亿[22] - 游戏方面，Minecraft月活跃用户达155亿创历史新高，PC端玩家数创新纪录[22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正以空前规模增加AI容量，预计今年总AI容量将增加超80%，未来两年数据中心足迹将大致翻倍[9] - 构建可替代的全球数据中心舰队，覆盖AI生命周期所有阶段[9] - Azure AI Foundry帮助客户构建AI应用和代理，拥有80000家客户，包括80%的财富500强企业[10] - 提供超11000个模型，包括OpenAI的GPT-5和xAI的Grok 4[11] - 第一方Copilot家族月活跃用户超15亿，AI功能月活跃用户达9亿[12] - GitHub Copilot用户超2600万，平台开发者超18亿，以史上最快速度增长[16][17] - 在安全、健康等领域部署数十个代理[18] - 在游戏、Windows、Edge等消费者体验中整合AI功能[19][22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 需求信号在预订量、RPO和产品使用率方面加速超过预期[40] - AI平台和Copilot家族的扩散正在推动实际影响[22] - 公司将继续在资本和人才方面增加AI投资以把握巨大机遇[23] - 在第二季度及以后，由于OpenAI转为公益公司及合作性质，其他收入和费用将出现更大波动[34] - 预计第二季度收入在795亿美元至806亿美元之间，增长14%至16%[34] - Azure收入增长预计在固定汇率下约为37%，需求仍显著超过可用容量，产能紧张状况预计至少持续至本财年末[38] 其他重要信息 - 与OpenAI达成新最终协议，OpenAI已承诺额外2500亿美元的Azure服务，公司投资已增值约10倍[8] - 公司拥有最广泛的AI时代数据中心舰队，部署了全球首个大规模NVIDIA GB300集群[9] - 推出了Microsoft Agent Framework帮助开发者编排多代理系统[12] - 推出了Copilot Studio和App Builder等工具，帮助客户构建和集成代理[15] - 在33个国家提供数字主权平台，帮助客户在境内开发云和AI能力[10] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: AGI或AI架构演变会否改变微软的市场地位[43][44] - 管理层认为与OpenAI的新协议创造了更多确定性，包括与AGI定义相关的IP关系[45] - AI系统在现实世界中的部署和回报是关键，当前AI能力存在"锯齿状"智能，需要系统来平滑边缘[45] - 公司构建的代理系统是组织层，能帮助客户利用AI进步，对进展能力充满信心[46][47] 问题: 关于预订量暴增和RPO增长中的集中风险[51] - 近3920亿美元的RPO覆盖众多产品和各种规模的客户，加权平均期限约为两年，意味着大部分将在相对短期内被消耗[52] - RPO的积累反映了在AI平台、解决方案和系统中创造的实际价值，执行表现卓越[53] 问题: 行业投资是否泡沫以及避免过度建设的保障[58] - RPO代表已预订业务，需要持续建设基础设施，支出转向短期资产（GPU/CPU），其寿命与合同期限相匹配[59][60] - 数据中心等长期资产（15-20年）通过租赁方式建设，对其未来使用充满信心[61] - 需求在多个领域增加，产品使用率上升，公司基于使用模式和预订量以不同信心水平进行支出[62] - 产能短缺状况可能持续，支出将确保现代化、高质量服务交付和需求满足[63] 问题: OpenAI投资在其他收入中的会计处理[71] - 第一季度数字未受新协议影响，增加的全部亏损是由于公司在OpenAI权益法下的亏损份额[72] 问题: 对大型AI原生公司合同承诺的履行能力和集中风险的管理[77] - 通过构建可替代资产组合来平衡风险，组合包括第三方业务、第一方业务、企业和数字原生客户[78] - 资产构建考虑广泛客户基础，长期资产将经历多次刷新周期，通过深思熟虑的构建来缓解集中风险[81] - 大型合同有交付时间表，提供准备时间，公司在公布预订量和RPO时已充分考虑这些因素[82][83] 问题: Azure产能短缺对收入的影响及缓解措施[87] - Azure承受了大部分收入影响，因为优先分配资源给M365 Copilot、安全功能、GitHub等[87] - 确保产品团队和AI人才获得容量也是优先事项，这能通过循环改进产品[87] - 难以精确量化影响，但Azure收入本可以更高[88] 问题: 关于AI业务分配决策和平台价值的进一步阐述[92] - 核心原则是构建一个可在全球范围内替代的舰队，适用于第三方、第一方和研究[93] - 决策考虑需求形态，如果需求过于集中（客户、位置、类型），且利润率结构不理想，则不是公司想要的长期业务[94] - 需要平衡第一方业务，因为其利润率结构不同，并资助自身的研发和模型能力以长期差异化[94]

Microsoft (NasdaqGS:MSFT) Q1 2026 Earnings Call October 29, 2025 05:30 PM ET Company ParticipantsKeith Weiss - Managing DirectorMark Murphy - Executive DirectorBrad Zelnick - Managing Director of Software Equity ResearchSatya Nadella - Chairman and CEOJonathan Neilson - VP of Investor RelationsBrent Thill - Managing Director and Tech Sector LeaderKash Rangan - Managing DirectorAmy Hood - CFOKarl Keirstead - Managing Director of Software Equity ResearchConference Call ParticipantsMark Moerdler - SVP, Managin ...

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收为777亿美元，同比增长18%（按固定汇率计算增长17%）[21] - 毛利金额增长18%（按固定汇率计算增长16%），营业利润增长24%（按固定汇率计算增长22%）[21] - 每股收益为413美元，增长23%（按固定汇率计算增长21%，已调整对OpenAI投资的影响）[21] - 公司毛利率为69%，同比略有下降，主要受AI投资影响[22] - 营业费用增长5%（按固定汇率计算增长4%），营业利润率同比提升至49%[22] - 资本支出为349亿美元，受云和AI产品需求增长驱动[23] - 运营现金流为451亿美元，增长32%，自由现金流增长33%至257亿美元[24] - 通过股息和股票回购向股东返还107亿美元[24] - 商业预订量增长112%（按固定汇率计算增长111%），远超预期[24] - 商业剩余履约义务增至3920亿美元，同比增长51%[25] - 微软云营收为491亿美元，增长26%（按固定汇率计算增长25%）[25] - 微软云毛利率为68%，同比略有下降[25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 生产力和业务流程部门营收为330亿美元，增长17%（按固定汇率计算增长14%）[25] - M365商业云营收增长17%（按固定汇率计算增长15%），ARPU和席位数量均实现增长[26] - M365商业产品营收增长17%（按固定汇率计算增长14%），超出预期[26] - M365消费者云营收增长26%（按固定汇率计算增长25%），消费者订阅数增长7%至超过9000万[26] - LinkedIn营收增长10%（按固定汇率计算增长9%），由营销解决方案驱动[26] - Dynamics 365营收增长18%（按固定汇率计算增长16%），各工作负载持续增长[27] - 智能云部门营收为309亿美元，增长28%（按固定汇率计算增长27%）[27] - Azure及其他云服务营收增长40%（按固定汇率计算增长39%），需求持续加速[27] - 本地服务器业务营收增长1%（按固定汇率计算相对不变）[28] - 更多个人计算部门营收为138亿美元，增长4%[29] - Windows OEM和设备营收增长6%，超出预期[29] - 搜索和新闻广告营收（不含TAC）增长16%（按固定汇率计算增长15%）[29] - 游戏营收下降2%（按固定汇率计算下降3%），Xbox内容和服务营收增长1%[29] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正在建设行星级云和AI工厂，最大化每个美元每瓦特的token产出[5] - 与OpenAI达成新最终协议，标志着行业最成功合作伙伴关系的新篇章[6] - 拥有AI时代最广泛的数据中心集群，今年AI总容量将增加超过80%，未来两年数据中心足迹将大致翻倍[7] - 部署了全球首个大规模NVIDIA GB300集群，构建可替代的全球化舰队[7] - 拥有最全面的数字主权平台，33个国家的Azure客户正在境内开发自己的云和AI能力[8] - 构建Azure AI Foundry，帮助客户构建自己的AI应用和代理，拥有80000名客户，包括80%的财富500强企业[8] - 提供超过11000个模型，包括OpenAI的GPT-5和xAI的Grok-4[9] - 第一方Copilot家族月活跃用户超过15亿，覆盖信息工作、编码、安全、科学、健康和消费者等领域[10] - 在数据和分析领域，Fabric营收增长60%，速度快于行业其他平台[17] - 在安全领域，端到端堆栈每日处理100万亿信号，Entra月活跃用户10亿[18] - 在游戏领域，专注于高利润内容和服务，推出广受好评的游戏，Minecraft月活跃用户达155亿创历史新高[18] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 需求信号在预订量、剩余履约义务和产品使用量方面加速增长，超出预期[36] - 正在基础设施、AI人才和产品创新方面进行投资，以抓住势头并扩大领导地位[36] - 预计第二季度营收在795亿美元至806亿美元之间，增长14%至16%[30] - 预计微软云毛利率约为66%，同比下降，受持续AI投资和向Azure的混合转移驱动[32] - 预计Azure第二季度营收增长约37%（按固定汇率计算），需求仍显著超过可用容量[34] - 预计在本财年结束前将持续面临容量限制[34] - AI系统的部署将需要平滑"锯齿状智能"的系统，公司对构建这些代理组织层的能力充满信心[40][42] - 对AI投资充满信心，因为资产寿命与合同期限相匹配，且需求在多个领域增长[54][56] - 行星级token工厂的效率和代理系统的价值为公司提供了投资资本和研发人才的信心[57][60] 其他重要信息 - 公司拥有最广泛的AI功能月活跃用户，达9亿[10] - GitHub Copilot是最受欢迎的AI结对程序员，用户超过2600万[13] - GitHub现在拥有超过18亿开发者，平台以历史最快速度增长，每秒增加一名开发者[14] - 超过90%的财富500强企业使用Microsoft 365 Copilot[13] - 公司推出了Microsoft Agent Framework，帮助开发者编排多代理系统[12] - 在健康领域，Dragon Copilot帮助提供者自动化关键工作流程，本季度记录了超过1700万次患者就诊，同比增长近5倍[15] - 在消费者体验方面，Windows 11 PC现在都是AI PC，Copilot应用日活跃用户环比增长近50%[16] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于AGI或计算架构变化是否会影响微软市场地位 - 管理层认为与OpenAI的新协议创造了更多关于IP关系的确定性[40] - AI系统在现实世界中的部署需要能够平滑"锯齿状智能"的系统[40] - 公司对构建GitHub Agent HQ或Microsoft 365 Copilot等代理组织层的能力充满信心[40][42] - AGI在合同定义下短期内不会实现，但通过构建系统可以利用AI模型进步为客户创造价值[42] 问题: 关于预订量暴增和剩余履约义务增长背后的信心来源 - 近3920亿美元的剩余履约义务余额覆盖众多产品和各种规模的客户[46] - 加权平均期限约为两年，意味着大部分将在相对较短的时间内被消耗[46] - 这表明客户在AI平台和解决方案中获得了真实价值[47] - OpenAI是其中的一部分，但公司从中学习的系统也惠及了其他客户[48] 问题: 关于投资回报信心和避免过度建设的因素 - 剩余履约义务代表已预订的业务，需要继续建设基础设施[53] - 公司正转向短期资产（GPU和CPU），其寿命与合同期限相似[54] - 数据中心的长期资产（15-20年）在有足够时间被使用的信心很高[54] - 需求在多个领域增长，当客户看到真实价值时会承诺真实使用量[55][56] - 行星级token工厂的效率和代理系统的价值为公司提供了投资信心[57][60] 问题: 关于其他收入中OpenAI投资的具体构成 - 第一季度数字未受新协议影响[65] - 增加的亏损全部来自公司在OpenAI权益法下的亏损份额[65] 问题: 关于评估大型AI原生公司合同履行能力和客户集中度管理 - 公司构建的资产具有可替代性，适用于第三方和第一方业务[68] - 企业采用周期刚刚开始，随着时间的推移，第三方客户平衡将会增加[68] - 第一方业务组合提供了杠杆，资产（尤其是数据中心）是长期资产，将经历多次更新周期[69][70] - 在将设备投入使用时，会考虑合同交付时间，对剩余履约义务余额的发布是深思熟虑的[71] 问题: 关于Azure容量短缺对营收的影响和风险缓解 - Azure可能承担大部分营收影响，因为优先满足Microsoft 365 Copilot和安全功能等需求[74] - 确保产品团队和AI人才能够获得大量容量也是优先事项[75] - 难以给出确切数字，但Azure营收本可以更高[76] 问题: 关于微软在大型AI合同中的筛选标准和平台价值 - 核心原则是构建适用于全球第三方和第一方的可替代舰队[79] - 如果需求形式过于集中（无论是客户、地点还是类型），不符合长期利益，公司会选择拒绝[80] - 需要平衡第一方业务，因为其利润率结构不同，并资助自身的研发和模型能力[80]

微软与OpenAI合作升级 - 微软宣布与OpenAI的合作进入新阶段 收购了OpenAI Group PBC约27%的股份 该业务估值约为1350亿美元 [1] - 合作的关键内容包括OpenAI承诺购买2500亿美元的Azure云服务 同时获得了与第三方合作的灵活性 [2] - 协议规定 所有基于API的产品必须独家运行在Azure上 而非API产品则可以使用任何云平台 [2] - 此结构强化了微软的行业主导地位 使其在实现通用人工智能之前拥有OpenAI突破性成果的知识产权 从而在商业AI层获得近期的垄断地位 [3] Nebius集团的受益机会 - Nebius集团是此次合作中一个不显眼但重要的受益者 作为AI基础设施提供商 其通过向Azure提供关键的GPU资源来获益 [4] - 公司与微软签订了为期五年 价值174亿美元的协议 为其新泽西数据中心提供AI基础设施 若需求增加 协议金额可能扩大至194亿美元 [5] - 市场尚未完全认识到此事对Nebius股票的强大乘数效应 为投资者提供了及时的机会 [5] - 随着OpenAI的ChatGPT和GitHub Copilot等工具在全球扩展 以及微软对AI超算的大量投资 Nebius的GPU基础设施使用率将提升 从而增强其收入流 [6] Nebius集团的业务与财务表现 - 公司核心AI业务收入翻倍并实现正EBITDA 显示出强劲的经营势头 [7] - 此次合作使Nebius能够把握住新云市场预计到2030年复合年增长率达45%的机遇 使其成为支持AI生态系统的关键参与者 [7] - Nebius的战略重点不是开发AI模型 而是提供AI创新所需的“GPU燃料” 其全栈AI基础设施 包括大规模GPU集群和Aether平台 满足了市场对云端AI服务日益增长的需求 [8]

涉及的行业与公司 * 公司为微软Microsoft Corp (MSFT) [1][2] * 行业涉及科技行业 特别是云计算 人工智能和软件领域 [2][15][17] 核心观点与论据 投资评级与目标 * 重申对微软的买入评级 12个月目标股价为630美元 较当前股价531.52美元有18.5%的上涨空间 [1][2][21] 与OpenAI的修订协议 * OpenAI已承诺购买额外的2500亿美元Azure服务 [1] * 微软失去作为OpenAI计算服务提供商的优先购买权 但鉴于OpenAI对Azure的实质性合同承诺 此权衡影响极小 [1] * 微软的知识产权权利延长至2032年 现已包括后AGI模型 提供关键的长期价值保护 [1] * 微软在OpenAI重组后持有对OpenAI Group PBC的1350亿美元投资 在非营利性OpenAI Foundation中持股约27% 在营利性OpenAI Group PBC中持股约32.5% [1] 财务表现与增长预期 * 公司市值达4.0万亿美元 企业价值为3.9万亿美元 [2] * 预计营收从2024年6月的2451.22亿美元增长至2027年6月的3728.91亿美元 [2][8][12] * 预计每股收益从2024年6月的11.80美元增长至2027年6月的19.32美元 [2][8] * 预计2027年微软云业务收入将达到约2500亿美元 从2024财年起算的复合年增长率约为22% [15] 市场地位与竞争优势 * 微软在云堆栈的所有层（应用 平台 基础设施）均拥有强大的影响力和广泛的产品组合 [15][17][20] * 公司有望从生成式AI 公共云消费 SaaS采用 数字化转型等长期趋势中获利 [15][16][17] * 商业Office 365拥有超过4亿用户 占当前全球知识工作者比例不足50% 表明增长空间巨大 [16] * 微软云业务（包括Azure 商业Office 365 Dynamics 365和LinkedIn Commercial）的数据中心地位有助于巩固其竞争护城河 [15] 其他重要内容 风险因素 * 主要下行风险包括公共云采用速度慢于预期 IT支出整体放缓 利润率扩张速度放缓以及不利的竞争格局 [21] 估值方法 * 目标股价基于贴现现金流模型（永续增长率约3%） 未来四个季度EV/FCF的38倍和P/E的36倍 三者等权加权得出 [21] 单位经济与资本配置 * 随着商业云在整体业务中占比提升 长期来看有利润率扩张的潜力 [15][20] * 公司是高效的资本配置者 拥有成功的收购 股息和股票回购记录 [16]