公司业绩预期 - 泡泡玛特2024年收入及盈利预计分别增长逾1.4倍及1.8倍 [1] - 2024至26年收入及盈利的年均复合增长率预计分别达81%及99% [1] 产品与IP表现 - Labubu、Molly等自有IP需求强劲推动业绩增长 [1] - 知名IP如Pokemon及Hello Kitty全球累计销售额突破500亿至1500亿美元 [1] 市场扩张与渠道发展 - 泡泡玛特快速扩张国际市场及全渠道发展 [1] - 预计2025年海外销售占比超过50% [1] 商业模式与前景 - 多元化的产品组合、规模化及创新商业模式构建稳健中期前景 [1] - 流行文化影响力增长支撑公司中期稳健前景 [1] 投资评级与目标价 - 首予"买入"评级 目标价312港元 [1]

**行业与公司概述** - **行业**：中国零售业（IP玩具与衍生品）[3][7] - **核心公司**：泡泡玛特（Pop Mart）、布鲁可（Bloks）、名创优品（Miniso）[3][5] - **泡泡玛特**：2024年股价上涨169%（自2024年以来涨幅超10倍），2024年销售额达人民币129亿元（18亿美元），长期目标销售额人民币810亿元（110亿美元，乐高水平）[4][14] - **布鲁可**：2024年股价上涨54%，奥特曼组装玩具销售额达人民币10亿元（2022年的10倍）[3][20] --- **核心观点与论据** **1. IP生命周期与可持续性** - **单IP周期**：通常2-3年（如Linabell、Kuromi），但通过内容连载或平台化运营可延长（如高达IP增长周期超5年）[8][18] - **阶段**：启动期（供应短缺）→成长期（需求扩张）→变现期（销售峰值）→衰退期（渗透率饱和）[19] - **驱动因素**： - **内部**：产品载体（如Labubu毛绒玩具）、系列化更新（如宝可梦卡牌）、目标市场扩展（地域/用户群）[34] - **外部**：明星代言（如BLACKPINK成员Lisa推广Labubu）、短视频平台崛起（缩短用户注意力周期）[35][36] **2. 公司可持续增长的关键能力** - **五大要素**：内容创作、IP组合扩展、资源投入、变现能力、用户互动[9][49] - **标杆案例**：迪士尼（多元化IP生态）、万代（高达IP跨游戏/电影变现）[9][48] - **泡泡玛特**： - **IP平台化**：93个自有IP（2024年），通过主题公园（Pop Land）、内容（动画/游戏）扩展生态[50][52] - **国际化**：2024年海外收入占比12%，欧美市场为未来增长点[109][113] **3. 市场潜力（TAM）** - **中国IP市场**： - **人均消费**：2024年人民币124元（17美元），仅为北美/日本的1/17和1/4[54][59] - **玩具市场**：IP玩具规模人民币760亿元（占IP产品市场的43%），5-39岁人群年均消费人民币180元（日本的40%）[55][62] - **全球对标**： - **单IP天花板**：宝可梦（GMV超100亿美元）、Hello Kitty（18亿美元）[65][68] - **泡泡玛特潜力**：长期GMV可达人民币1290亿元（180亿美元），相当于乐高2024年销售额（110亿美元）[14][68] **4. 股价催化剂与历史规律** - **三阶段股价反应**： 1. **高增长期**：高频数据拐点触发回调（如DeNA游戏排名下滑致股价下跌）[78][81] 2. **成熟期**：盈利下调驱动股价下跌（如Mattel的Monster High IP衰退）[92][94] 3. **多元化阶段**：迪士尼/万代因IP组合分散风险，股价韧性更强[97][99] - **泡泡玛特估值**：2024年市盈率从34倍回调至30倍（因Labubu二手溢价转负），后因欧美增长预期回升[91] --- **其他重要细节** **行业趋势** - **短视频影响**：抖音/TikTok用户增长（5年CAGR 11%-30%）推动非内容IP传播[42][45] - **内容供给下降**：2020年后热门电影减少，非内容型IP（如泡泡玛特）相对受益[36][38] **风险与挑战** - **执行风险**：泡泡玛特需持续证明IP平台化能力以支撑长期增长[14][113] - **市场竞争**：中国IP玩具渗透率仍低，但国际品牌（乐高、Sanrio）占据高端市场[10][65] **投资建议** - **评级**：名创优品（买入）、泡泡玛特/布鲁可（中性）[5] --- **注**：数据与观点均基于原文引用，覆盖全部核心内容与关键数据。

纪要涉及的行业和公司 - 行业：IP 运营行业 - 公司：三丽鸥、泡泡玛特、广博、晨光、高达 纪要提到的核心观点和论据 三丽鸥 - **IP 运营变化**：从以 Hello Kitty 单一 IP 为主转变为多 IP 矩阵，Hello Kitty 收入占比从 2014 财年的 76%降至 2025 财年的 35.3%；2020 年管理团队年轻化改革，新团队加强各维度运营提升竞争力 [1][3] - **成功经验借鉴**：多元化 IP 矩阵分散单一 IP 热度波动风险；有效运营机制，如本土化策略、活动营销，以及管理团队年轻化确保长青发展 [4] - **业务表现优异原因**：IP 精细化运营和多元化发展，从单一 IP 到多 IP 矩阵转变提升收入业绩；2025 财年 55%收入来自授权业务，海外市场显著 [1][5] - **授权业务影响**：自 1974 年推出 Hello Kitty 后开始授权，增加销售额和 IP 热度；2025 财年授权收入占比 55%，海外是主要增长点，如北美强化社媒运营和聚焦头部零售商，中国与阿里鱼合作深化本土化运营 [1][6] - **公共卫生事件影响**：虽带来助力，但主要因自身发展特点，2020 财年后 IP 呈强劲增长势头，2021 财年多个核心及附属 IP 上升 [7] - **未来发展展望**：预计 2026 财年实现双位数收入增长，亚洲地区增速可能高于整体，营业利润率同比提升 [1][8] 泡泡玛特 - **多矩阵 IP 运营成功经验**：一开始采取多矩阵策略使多个 IP 同步成长，如 Crybaby 推出一年达 11.65 亿元收入；积极探索乐园、音乐作品、影视作品等领域，早期发展阶段表现突出 [2][11] 其他重要但可能被忽略的内容 - **IP 运营应对策略**：多矩阵 IP 运营可平滑风险，通过长效、有效运营机制延长 IP 生命周期，实现长期稳定增长 [1][10] - **对国内年轻企业启示**：构建多矩阵抵抗风险，实施长效生化运营，持续优化老旧及新兴 IP 生化机制实现长期稳定增长 [12]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [11] 报告的核心观点 - 三丽鸥此前业绩波动主因 IP 爆发依赖短期外部因素、缺长效机制延长 IP 热度及依赖少数 IP，2021 年后靠管理层改革、多元化 IP 矩阵布局与各层级 IP 深化运营持续成长，后续围绕打造"长青"IP、扩展 IP 矩阵、全球化发展三大战略，从"角色商品商"转型为全球 IP 平台 [2] 根据相关目录分别进行总结 复盘：多 IP 矩阵运营+全球化扩张突围困局 - 公司概况：三丽鸥以设计、运营卡通角色 IP 为核心，有 Hello Kitty 等众多原创形象，FY 3/2025 商品零售/授权/主题乐园/其他业务收入占比 34%/55%/9%/2%，日本当地/欧洲/美洲/亚洲地区收入占比 78%/4%/20%/19%；日本当地以商品零售为主，海外通过门店和社交媒体拓展粉丝、扩展授权业务；FY 3/2025 总营收/营业利润 1449/518 亿日元，同增 45%/92%，营业利润率提升，因角色周年庆系列全球表现好，驱动角色认知度提升与用户群体多元化 [6] - 发展三阶段：FY 3/2009 - FY 3/2014 高速发展期，靠开放 Hello Kitty 轻资产授权业务，收入达 770 亿日元，营业利润率 27%，Hello Kitty 单 IP 收入占比 76%；FY 3/2015 - FY 3/2021 调整期，Kitty 热度下降、新 IP 未成功孵化，海外 IP 竞争加剧，收入利润下滑，非日本市场收入占比从 34%降至 20%；2020 年辻朋邦任二代社长开启"第二次创业"，引入年轻管理团队，完成改革，通过多 IP 矩阵构建和全球化特色化运营实现新一轮增长，FY 3/2022 - FY3/2025 总营收/营业利润 CAGR 分别为 40%/173% [7] - 分 IP 运营：对知名 IP 如 Hello Kitty 持续开展主题活动扩大曝光度、强化粉丝粘性，2024 年 Hello Kitty 50 周年有系列活动，2025 年美乐蒂出道 50 周年、酷洛米出道 20 周年，Netflix 定格动画《美乐蒂&酷洛米》7 月开播；对第二梯队 IP 开创"复数角色"组合实现"老带新"，每年举办角色大赏，按地区公布排名，活动推广结合角色特点匹配"多角色组合"；建立潜力 IP 培育机制，加强用户共创，储备新兴 IP，2022 年推出 NEXT KAWAII PROJECT，2024 年发布创意平台"Charaforio" [32][33] - 分区域运营：北美市场强化社交媒体运营，聚焦头部零售商，优化供应链，截至 2025 年 3 月，YouTube 频道"Hello Kitty 和朋友们"关注人数超 320 万人，北美地区 SNS 总关注人数 4600 万，以毛利为基数，FY 3/2015 - FY 3/2025，Hello Kitty 占比从 99%降至 62%；中国市场深化和阿里鱼合作，聚焦重大 IP 节点提升用户参与度与品牌粘性，2025 年发布多个本土角色微信表情包，在中国有 24 家连锁门店和 4 家直营店 [44][49] 展望：建立长效增长机制，打造全球化 IP 平台 - FY 3/2026 展望：预计实现营业总收入/营业利润/归母净利润 1622/600/420 亿日元，同增 12%/16%/1%，日本当地/欧洲/美洲/亚洲地区收入分别同增 8.5%/10.1%/16.9%/23.5%，营业利润分别同比 +4.4%/-24.2%/+16.5%/+73.5%，预计 SG＆A 支出增加，将扩大北美和中国授权业务提升营业利润率 [54] - 后续战略：通过打造"长青"IP、扩展 IP 矩阵、全球化发展抵御周期波动风险，依托北美与中国，通过多角色战略与本土化原创 IP 孵化构建多元 IP 矩阵；强化授权模式扩张，通过数据驱动选品及品牌联名提升利润率；加速布局虚拟经济及内容制作，结合线下主题活动强化沉浸式体验，从"角色商品商"转型为全球 IP 平台 [10] 周观点 - 7 月后中报业绩期，潮玩、个护、出口链行业有业绩强的公司，新型烟草产业趋势明确，传统轻工如家居、造纸包装等有业绩企稳+高股息机会 [59] - 新烟&潮玩回调不改向上趋势，Glo Hilo 新品体验提升，下半年有望进欧洲市场，中烟有望加大推进力度 [59] - IP 衍生品：泡泡玛特部分系列全球断货，新品和新 IP 推广成功率提升，海外市场高增长；布鲁可发展新 IP 和出海战略，扩展新圈层；晨光股份发力 IP 衍生品和潮玩品类；广博股份新拓卡牌、毛绒业务 [61] - 个护：看好日用消费国货崛起，豪悦护理受益生育政策，卫生巾业务有潜力；登康口腔业绩有望中高速增长；百亚股份预计 Q3 恢复业绩增长；源飞品牌发展好，关注宠物主粮方向进展 [61] - 家居：需求磨底，供给缓慢退出，龙头类债投资，家居国补政策延续，行业景气弱稳定，估值有修复空间 [62] - 出口：美国对东南亚关税更新，越南有产能布局的出口链公司获益，美国有降息预期拉动内需，关注匠心家居等公司 [62] - 造纸：下半年到明年有望见周期拐点，当前基本面磨底，关注太阳纸业 [62] - 包装：关注高股息方向和金属包装格局优化，关注裕同科技、永新股份，金属两片罐盈利改善，关注内销占比高的公司 [62] - 电动两轮车：短期业绩高增，长期看份额提升、产业布局和出海 [63]

IP经济热潮席卷全球资本市场 - 日本三丽鸥、万代南梦宫、任天堂等知名IP运营商股价逼近或创历史新高 [1] - 美国迪士尼股价于6月30日创近3年新高 [1] - 泡泡玛特旗下LABUBU IP火爆全球 最近一年股价涨幅超500% [1] 经典IP的长期价值与运营策略 - 三丽鸥旗下Hello Kitty IP历史超50年 通过衍生品和乐园开发持续提升影响力 [2] - 万代南梦宫拥有龙珠、海贼王、高达等IP 任天堂以马力欧、宝可梦等游戏IP为主 [1] - 日本圆谷公司凭借奥特曼卡牌在中国市场成功 2022年1月至2023年8月股价涨幅超1000% [1] - 经典IP具备"穿越周期"能力 围绕其开发的卡牌、积木等新产品创造新消费增长点 [2] 新IP开发与体系化运营 - 迪士尼通过影视作品和衍生品持续推出新IP 米老鼠IP已拥有近百年历史 [2] - 日本经典IP采用体系化运营策略 开发漫画、影视剧、游戏等产品并不断推陈出新 [3] 中国IP产业发展现状 - 国产原创IP如哪吒、LABUBU等逐渐被市场认可 但距离成为经典仍需时间 [3] - 中国IP产业起步较晚 但近几年发展迅速 [3]

宠物也好，手办也好，某类活动也好，把爱灌注到身边的物，似乎就不会流失消散。物不会让你失意，不会背 叛。 潮流玩偶LABUBU火爆全网，在世界各地被抢购并出现短缺，很多人觉得看不懂。 当网友们盯着手机，想要抢一张"苏超"的票，本能心态可能是想凑个热闹，因为网上层出不穷的新梗让人欲罢不 能。"苏超"的魅力已经大大超越业余足球比赛本身，成为一个大省和十三个城市的名片。很多人也想弄明白这是 怎样运作发生的。 市场营销学者阿伦·阿胡维亚在新书《心爱之物：热爱如何联结并塑造我们》中说，我们对事物的爱缘于它们创造 了我们的身份认同，连接了我们关心的人。 阿胡维亚尝试展示事物如何帮助我们发现自己是谁，想要成为谁，以及如何成为更好的自己。这本书可以帮助我 们读懂当代社会的一些现象，更好地理解对物的热忱背后，蕴含着怎样的情感。 需要注意的是，阿胡维亚给了"物"一个相对更广的定义，除了物品，也包括活动。 有人感叹："如果我们像LABUBU这么丑，还被那么多人喜欢，就好了。"在爱相对稀缺、很多年轻人自称"能量 低"的当下，把爱留给身边的物，成了普遍现象。 宠物也好，手办也好，某类活动也好，把爱灌注到身边的物，似乎就不会流失消散。物不 ...

潮玩市场高价拍卖与IP热度 - Labubu联名款"LABUBU×衡山宏机甲飞行员"拍出75.9万元高价 创全球联名款纪录 [1] - 近两周Labubu主力带动两场拍卖合计成交总额达893.6万元 [1] - Wakuku与Labubu设计风格相似 采用"小野人"造型 融合可爱与野性元素 [1] - Wakuku毛毛潮趣系列盲盒蝉联天猫潮玩盲盒热销榜榜首 兔兔狐狐系列位列第一 [2] - Wakuku为量子之歌旗下Letsvan品牌核心IP 乐华娱乐重点推广 [2] 行业发展趋势与公司布局 - 量子之歌表示长期看好潮玩赛道 正加快业务布局 通过收购热门IP加速发展 [2] - 泡泡玛特签约设计师龙家升称Labubu代表年轻人内心不为人知的一面 [3] - 2024年美国成年人购买玩具占比首次超过学龄前儿童 催生Kidult概念 [3] - 潮玩IP成功关键在于捕捉时代情绪 不同年代消费者审美偏好存在明显差异 [4] 中国潮玩全球化进程 - 美国约90%进口玩偶来自中国 过去十年保持稳定 [5] - 泡泡玛特、52TOY等中国品牌出海东南亚、欧美市场 国产IP集体出海成行业趋势 [5] - 今年前5个月中国货物贸易进出口总值17.94万亿元 同比增长2.5% 玩具产业贡献显著 [6] - 中国潮玩全球走红源于制造端性价比优势及文化内涵创新 通过轻量化设计转化中国元素 [6]

中国文化产业爆发临界点 - 近期中国涌现LABUBU潮玩、《黑神话：悟空》游戏、《哪吒》系列动画等"现象级"爆款IP，推动文化产业以前所未有的速度和广度走向全球 [1] - 中国人均GDP达1.38万美元，消费结构从物质型转向服务型，文化消费进入繁荣发展期 [1] - 中国潮玩产业规模从2015年63亿元飙升至2023年600亿元，增长近10倍，2023年成为全球第四大IP零售市场，全年IP零售额近1000亿元 [13] 日本文化产业发展的历史镜鉴 - 日本动漫产业黄金期出现在上世纪70-80年代经济腾飞后，与经济复苏和转型历程高度相关 [2][6] - 50年代《铁臂阿童木》以儿童市场为核心，70-80年代《机动战士高达》《足球小子》等成人向题材崛起，契合产业升级时代精神 [6] - 90年代泡沫经济破灭后，社会反思情绪催生情感慰藉需求，潮玩产业迎来新一轮爆发 [8] - 日本动漫衍生出玩偶、游戏、影视、旅游等全产业链，成为全球最大动漫创作输出国 [9] 中国文化产业现状与机遇 - 中国80后至00后成为文化消费主力，潮玩市场2020年达300亿元规模，全球占比从2017年11.18%升至19.74%，Z世代贡献盲盒经济50%以上消费 [10][12] - 供给侧结构性改革为高附加值文创产业开辟空间，政府工作报告将释放文化消费潜力列为重点工作 [12][14] - 《黑神话：悟空》《哪吒2》等作品技术资金已达国际水准，但IP孵化周期长、人才短缺制约产能 [15][16] 中国文化产业特色与未来方向 - 爆发将植根于独特文化基因，依赖数字技术赋能，需聚焦故事原创能力、技术融合能力（AR/AI）、全球化运营能力 [18] - LABUBU融合北欧与东亚审美，《黑神话：悟空》《哪吒》深耕传统文化，展现全产业链经济动能 [18] - 行业需解决前端IP孵化薄弱、盗版问题、产业链协同效率等挑战 [15]

全球IP产业发展现状 - 全球IP玩具市场规模2024年达5,251亿元，预计2024-29年CAGR为8%，中国及东南亚贡献近半增量市场 [2] - 中国IP玩具市场规模2024年756亿元，2024-29年CAGR达17.2%，玩偶/盲盒品类增速24%领先 [2][13] - 全球IP授权市场CR5/CR10分别为41%/54%，集中度持续提升，亚洲IP影响力增强 [2] - 头部IP全生命周期价值可达千亿美元量级，平台型公司通过IP矩阵对冲周期波动 [3][23] IP生命周期四阶段模型 - **诞生期**：注重世界观构建与目标客群验证，成功率低（三丽鸥500个IP仅10个具商业化规模） [3][36] - **突破期**：依赖爆点事件（影视/社交传播/联名）破圈，商业价值集中释放（如宝可梦同步推手游提升充值转化） [39][41] - **沉淀期**：转向粉丝经营，考验内容策划与组织韧性（奥特曼通过股权引入和职业经理人机制走出困境） [42][43] - **稳定期**：降低内容更新频率，强化品牌符号价值（米老鼠通过授权和乐园维持长期现金流） [46][47] 世界级IP案例复盘 - **Hello Kitty**：1974年诞生，GMV峰值38亿美元，通过时尚联名和轻资产授权实现多轮复苏，收入占比从90%降至30% [53][56] - **米老鼠**：1928年诞生，GMV峰值100亿美元，依托电视媒体和乐园体系建立代际传承，法律防御体系严密 [57][59] - **宝可梦**：1996年诞生，GMV峰值120亿美元，游戏/动画/卡牌三线驱动，2016年《Pokémon GO》推动GMV跃升60% [60][62] IP商业化核心驱动因素 - **变现模式**：形象IP依赖高频低价授权（Hello Kitty），内容IP依托多元媒介（宝可梦游戏收入占比显著） [5][51] - **全球化能力**：米老鼠早期布局国际发行，宝可梦通过本地化快速渗透欧美市场 [59][62] - **内容迭代**：宝可梦每代更新精灵图鉴，米老鼠通过《米奇妙妙屋》吸引新生代 [57][63] 中国潮玩产业启示 - 品类机会：静态玩偶/盲盒在中国市场增速24%，拼装玩具CAGR 13% [13] - 产业链整合：名创优品等企业兼具被授权商与零售商角色，52TOYS从代理转向原创IP开发 [18] - 运营策略：需匹配生命周期阶段，早期重破圈（如B站推国产动画），后期重粉丝留存 [40][42]

跨境电商与潮玩行业合作 - 速卖通将在海外618期间（北京时间6月16日-6月26日）发售Labubu限量版新品，包括盲盒毛绒玩具和钥匙挂件等全新款式 [1] - 速卖通邀请海外千万粉丝网红Teala Dunn在北京泡泡玛特乐园开设专场直播，以提升品牌曝光 [1] - Labubu成为速卖通第一热搜词，带动潮玩类目GMV同比激增300% [1] Labubu的全球影响力 - Labubu凭借可爱的外表和丰富的搭配性吸引了众多海外粉丝，引发全球范围的热烈讨论 [3] - 摩根大通指出Labubu的火热与Hello Kitty 50周年现象相似，在商品销售、授权许可和谷歌趋势搜索热度等方面追赶Hello Kitty [3] - 新加坡品牌咨询公司iMpact创始人认为Labubu提供了一种新的出海思路，通过展现"可爱"特质而非解释中国文化来吸引全球市场 [3] 泡泡玛特与速卖通的合作成效 - 泡泡玛特速卖通官方旗舰店销量因Labubu的全球现象级IP效应一路猛增 [1] - Labubu现象成为中国跨境电商平台与本土品牌、中国制造深度合作的契机 [1]