行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [10] 报告核心观点 - 2026年1月运动鞋服制造订单多数环比降速，整体行业景气度未现拐点 [2][5][17] - 零售端，美国、英国表现仍具韧性，但增长主要由高端消费驱动，大众服装消费修复仍需时间；欧洲大陆及日本需求偏弱 [2][6][24] - 出口端，越南鞋服出口持续改善，而中国出口表现仍相对承压 [2][6][27] - 上游制造板块在2026年上半年业绩确定性更强，下游运动产业链持续修复方向确定 [2][7][32] - 服装品牌1-2月零售增速不错，且2026年第二季度业绩基数较低，板块情绪有望升温，红利标的仍受价值型投资青睐 [2][7][32] 纺企：鞋服订单多环比降速，景气度未现拐点 - 2026年1月，主要制鞋企业收入同比增速表现分化：裕元集团制造业务收入同比+0.6%，增速环比+4.3个百分点；丰泰企业同比-1.8%，增速环比-1.2个百分点；志强国际同比-3.3%，增速环比-0.6个百分点；钰齐-KY同比-5.1%，增速环比-2.9个百分点 [5][17] - 主要制衣企业收入同比增速同样分化：儒鸿同比+7.6%，增速环比+11.1个百分点；聚阳实业同比-19.2%，增速环比-10.0个百分点；广越同比+2.4%，增速环比-7.3个百分点 [5][17] - 尽管下游海外库存已去化至低位，但截至2026年1月整体鞋服制造订单增速未有明显改善，制造环节未如期修复 [18] 需求：1月欧美消费维持韧性，越南出口持续回暖 - 零售端，1月美国、英国服装零售表现仍具一定韧性，法国在零轴附近震荡，德国有阶段性修复但波动大，日本服装零售增速明显走弱 [6][24] - 美国消费者信心指数持续承压，但尚未完全反映至品牌及上游业绩，报告认为增长主要由高端消费支撑，大众服装消费修复偏慢 [6][24] - 出口端，越南1月鞋服出口延续改善趋势，而中国截至2025年12月的鞋类和服装出口增速仍弱于越南、孟加拉等东南亚国家，表现相对承压 [6][27][30] 观点：上游制造确定性强，品牌零售向好 - 美国最高法院驳回川普加税政策，利好制造板块 [7][32] - 制造板块：受关税战及去库存影响，2025年板块筑底，预计2026年开启修复 [7][32] - 上游材料有涨价预期，推荐量价齐升驱动2026年上半年业绩确定性强的**新澳股份** [7][32] - 美国关税政策缓和，中长期运动产业链修复方向确定，推荐**晶苑国际、申洲国际、华利集团、伟星股份、裕元集团**，关注业绩弹性高的**诺邦股份、洁雅股份**，以及低估值的**台华新材、鲁泰A** [7][32] - A股品牌板块：2025年持续去库存，2026年有望轻装上阵、盈利优化，零售环比改善 [7][32] - 推荐具备Alpha的标的：**水星家纺**（爆品驱动线上高增）、**罗莱生活**（精细化运营有望迎补库）、**海澜之家**（基本面趋势向好，京东奥莱业务或成第二增长曲线），关注**富安娜**（库存持续去化，拓展大单品策略） [7][32] - 关注中高端服装细分赛道标的：**报喜鸟、比音勒芬、锦泓集团、歌力思**等 [7][32] - 港股品牌板块：优选强确定性与弹性标的，包括高赔率的**李宁**，当前低估值的**安踏体育、特步国际**，零售表现持续领先的**江南布衣**，强运营能力且高股息的**波司登** [8][33] - 红利标的：市场风格或偏好避险资产，关注**波司登、雅戈尔、海澜之家、罗莱生活、水星家纺、滔搏、百隆东方、江南布衣**等 [8][33]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好，维持 [11] 报告核心观点 - 报告核心观点：Amer Sports在FY2025Q4及全年收入增长强劲，表现超预期，但公司对FY2026财年给出了相对谨慎的增长指引 [1][6] FY2025Q4及全年业绩总结 - FY2025Q4业绩：实现营收21.0亿美元，同比增长28%（固定汇率下增长26%），超出彭博一致预期的20.0亿美元 [2][6] - FY2025Q4盈利能力：毛利率同比提升1.6个百分点至57.7%，调整后归母净利润同比大幅增长95%至1.8亿美元，调整后归母净利率同比提升2.8个百分点至8.4% [2][6] - FY2025全年业绩：实现营收65.7亿美元，同比增长27%（固定汇率下增长26%），毛利率同比提升2.2个百分点至57.6%，调整后归母净利润同比大幅增长131%至5.5亿美元 [7] 收入拆分详情 - 分产品线表现（FY2025Q4）：Technical Apparel营收同比增长34%至10.0亿美元，Outdoor Performance营收同比增长29%至7.6亿美元，Ball & Racquet Sports营收同比增长14%至3.4亿美元 [8] - 分产品线表现（FY2025全年）：Technical Apparel营收同比增长30%至28.6亿美元，Outdoor Performance营收同比增长31%至24.0亿美元，Ball & Racquet Sports营收同比增长13%至13.1亿美元 [8] - 分渠道表现（FY2025Q4）：DTC（直接面向消费者）渠道营收同比增长38%至11.5亿美元，批发渠道营收同比增长18%至9.5亿美元 [8] - 分渠道表现（FY2025全年）：DTC渠道营收同比增长42%至32.1亿美元，批发渠道营收同比增长15%至33.6亿美元 [8] - 分地区表现（FY2025Q4）：美洲地区营收同比增长18%至6.9亿美元，EMEA地区营收同比增长21%至6.0亿美元，亚太地区营收同比增长53%至2.7亿美元，大中华区营收同比增长42%至5.4亿美元 [9] - 分地区表现（FY2025全年）：美洲地区营收同比增长14%至21.3亿美元，EMEA地区营收同比增长19%至18.1亿美元，亚太地区营收同比增长51%至7.7亿美元，大中华区营收同比增长43%至18.6亿美元 [9] 库存与业绩指引 - 库存情况：截至2025Q4末，公司库存金额为16.2亿美元，同比增长33%，主要由于始祖鸟品牌库存增加及美元走弱影响，报告认为库存水平与质量保持健康 [15] - FY2026全年业绩指引：预计收入同比增长16%至18%，其中Technical Apparel收入增长18%至20%，Outdoor Performance收入增长18%至20%，Ball & Racquet Sports收入增长7%至9% [15] - FY2026全年盈利指引：预计毛利率约为59%，经营利润率在13.1%至13.3%之间，每股收益（EPS）在1.1至1.15美元之间 [15] - FY2026Q1业绩指引：预计收入同比增长22%至24%，毛利率约为59%，经营利润率在14.0%至14.5%之间，每股收益（EPS）在0.28至0.3美元之间 [15]

摩洛哥对欧盟出口贸易格局 - 2025年摩洛哥已成为欧盟第一大化肥供应国，市场份额达19%，超过俄罗斯的12.8% [1] - 2024年摩洛哥成为欧盟最大的蔬菜供应国，对欧盟蔬菜出口量超过100万吨，出口收入约20亿美元，同比增长7% [1] - 2024年欧盟自摩洛哥进口总额达298亿美元，出口结构已从传统农产品扩展至多元工业与高附加值产品领域 [1] 摩洛哥对欧盟出口结构 - 2024年摩洛哥对欧盟出口产品中，汽车占比最高，为28% [1] - 机械设备是第二大出口类别，占比24.6% [1] - 农产品和纺织品出口占比分别为11.8%和11.6% [1] 摩洛哥提升欧盟市场地位的关键驱动因素 - 欧盟在俄乌冲突后加速调整供应链，减少对俄罗斯农业投入品及能源的依赖，为市场重组创造机遇 [1] - 摩洛哥凭借磷矿资源优势、地理区位优势、与欧盟自由贸易协定以及稳定的物流体系，成功抓住市场机遇 [1]

事件核心 - 美国最高法院裁定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》征收的大规模关税违法 但特朗普政府计划通过其他法律授权维持关税水平并暗示不会退还已征收的约1700亿美元关税 [1][3] - 美国财政部长贝森特预计 通过启用《1974年贸易法》第122条等替代法律条款 2026年政府关税收入将基本保持不变 [1][2] - 最高法院的裁决引发了规模空前的退税争夺战 涉及金额可能超过1700亿美元 影响超过30万进口商 [3][4] 政府应对与表态 - 特朗普总统计划签署行政令 对全球商品加征10%的进口关税 以取代被裁定违法的关税 [1] - 财政部长贝森特强调 在国家安全和财政收入方面“没有任何改变” 并批评最高法院的裁决剥夺了总统的谈判筹码 [2] - 政府表示退税过程可能需要数周至数月 甚至超过一年 并可能通过增加证明难度等方式应对退税要求 [5] 退税规模与争议 - 根据宾夕法尼亚大学沃顿预测模型估算 基于IEEPA征收的关税已超过1750亿美元 政府可能需要退还同等金额 [2] - 美国财政部长贝森特称联邦政府的关税收入更接近1300亿美元 而非1750亿美元 并质疑退税可能成为“企业福利”或“企业暴利” [2][5] - 美国海关与边境保护局数据显示 截至去年底 通过IEEPA已征收约1700亿美元关税 [3] 受影响行业与企业 - 纺织品、玩具、食品饮料行业是缴纳IEEPA关税最多的进口商 机械、电子和汽车行业的零部件进口商同样受到重大影响 [4] - 包括Costco、Lululemon和美国铝业在内的大批企业以及逾1500家公司已提起诉讼 寻求追回已缴纳的关税 [3] - 自行进口商品的大型企业更可能直接获得退款 而从批发商采购的小企业则处于劣势 [4] 企业与市场反应 - 全美零售联合会呼吁建立“无缝”退税流程 认为关税减免将提供经济提振 使企业能够投资运营 [5] - 分析预计裁决将为今年开始的零售额带来“适度顺风” 但这一利好将在2028年前逐渐消退 [5] - 有分析师指出 商品价格通常不会因关税取消而下降 除牛奶和鸡蛋等大宗商品外 实际情况改变有限 [6] - 婴幼儿产品制造商Lalo寻求追回超过200万美元的关税 自行车制造商Ibis Cycles首席执行官表示企业为应对关税已花费大量时间重组供应链和削减成本 [6]

核心事件 - 石家庄前首富、东旭集团实际控制人李兆廷被石家庄市公安局执行拘留 [1][2][3][11] - 上市公司嘉麟杰已就此事件发布公告 [3][11] 东旭集团财务造假详情 - 2015年至2019年期间，东旭集团通过虚构业务、虚假记账等方式进行财务造假 [4][21] - 累计虚增收入达478.25亿元，累计虚增利润达130.01亿元 [4][21] - 最高单年度虚增货币资金高达447.9亿元 [4][21] - 依托虚假财务数据，东旭集团于2018年欺诈发行公司债券35亿元 [4][21] - 旗下东旭光电于2017年骗取股票非公开发行核准，违法募资75.65亿元 [4][21] “东旭系”上市公司现状 - 李兆廷曾同时控制三家上市公司：东旭光电、东旭蓝天、嘉麟杰 [4][20] - 经历一系列震荡后，目前“东旭系”旗下仅剩嘉麟杰一家上市公司 [6][23] - 嘉麟杰公告称，李兆廷未在公司担任职务，公司生产经营一切正常，控制权未发生变化 [11] 对金鹰基金的影响 - 东旭集团是金鹰基金的第一大股东，持股比例为66.1897% [1][14][29] - 李兆廷在2017年东旭集团完成对金鹰基金股权收购和增资后，成为其实控人 [8][25] - 2025年6月，李兆廷被中国证监会采取终身证券市场禁入措施，其作为金鹰基金实控人或董事的身份正在被剥离 [8][25] - 东旭集团所持金鹰基金的全部股权已被法院多轮司法冻结，涉及债务纠纷金额巨大 [8][25] - 金鹰基金后续股东层面存在重大不确定性 [9][26] 东旭集团基本情况 - 东旭集团有限公司成立于2004年11月5日，法定代表人为李兆廷，注册资本为368亿元 [13][28] - 公司自身风险提示达222条，关联风险提示达782条，包括失信被执行人、债券违约等信息 [13][28]

核心事件概述 - 公司实际控制人李兆廷于2026年2月13日被石家庄市公安局执行拘留 案件正在调查中 该事件被认为与此前“东旭系”涉嫌系统性财务造假、欺诈发行等证券违法行为相关 [1][2][9] - “东旭系”此前已因巨额财务造假被处罚 旗下东旭光电与东旭蓝天两家上市公司已先后退市 公司成为“东旭系”目前仅存的A股上市平台 [1][7][8] 公司基本情况与经营状况 - 公司为上海嘉麟杰纺织品股份有限公司 成立于2001年1月 于2010年10月在深圳证券交易所上市 [2] - 公司主营业务为中高档针织纬编功能性面料及成衣的研发、生产与销售 核心产品包括运动功能性面料、纬编羊毛面料等 客户涵盖多个国际知名品牌 [2] - 2025年前三季度 公司实现营业收入9.18亿元 归母净利润同比增长205.46% [2] - 截至2026年2月13日 公司股票收盘价为3.16元/股 总市值为26.05亿元 [8][10] 股权与控制权关系 - 东旭集团通过直接持股及控股子公司上海国骏投资有限公司 合计控制公司21.229%的股份 是公司的实际控制人 [2] - 公告声明 截至公告披露日 公司控制权未发生变化 李兆廷未在公司担任任何职务 公司董事和高级管理人员均正常履职 公司生产经营一切正常 [2] “东旭系”历史违法事实与处罚 - 2025年6月6日 河北证监局对“东旭系”作出行政处罚 “东旭系”合计被罚没16.6亿元 其中东旭集团被罚5.83亿元 东旭光电被罚3.9亿元 李兆廷个人被罚5.89亿元 [3] - 2015年至2019年间 东旭集团通过虚构业务等方式系统性财务造假 集团层面虚增收入478.25亿元 虚增利润151.56亿元 [3] - 同期 旗下上市公司东旭光电虚增收入167.6亿元 虚增利润56.27亿元 [3][4] - “东旭系”合计虚增收入645.85亿元 虚增利润207.83亿元 造假规模创A股历史纪录 [3] - 2017年 东旭光电以欺骗手段骗取发行核准 违法募集资金75.65亿元 2018年 东旭集团以欺骗手段骗取公司债券发行核准 违法募集资金35亿元 合计非法募资110.65亿元 [3][4] - 东旭集团及相关主体非经营性占用东旭光电、东旭蓝天货币资金 截至案发时尚未归还金额合计169.59亿元 [5] - 东旭光电和东旭蓝天未能在2024年4月30日法定期限内披露2023年年报 构成信息披露违规 [5] “东旭系”衰落过程 - 李兆廷曾为“石家庄首富” 2019年以235亿元财富登上胡润百富榜第140位 其掌控的东旭蓝天、东旭光电和公司三家上市公司总资产一度超2000亿元 [6] - 2019年11月 东旭光电发生中期票据付息违约 危机爆发 [7] - 2024年10月11日 东旭光电因股价连续20个交易日低于1元而退市 2025年4月 东旭蓝天亦从A股退市 [7]

美印贸易关系动态 - 美国贸易代表宣布印度同意将对美国出口的工业品关税从13.5%降至零 并承诺减少技术性贸易壁垒 但部分农产品将维持保护措施 美方同时提及正在监测印度减少购买俄罗斯石油的进展[1] - 截至目前 印度官方尚未就此事发表声明 事件性质尚不明确[1] 印度过往立场与压力 - 此前印度面对美国的关税要求态度强硬 例如在农产品和乳制品领域坚决不让步 以保护国内约8亿农民的生计和印度教文化信仰[3] - 印度曾因购买俄罗斯石油而面临美国加征的关税 部分输美商品关税最高达50% 但当时印度通过寻求与欧盟签署自贸协定等方式进行应对[3] - 促使印度态度转变的现实压力包括：外国直接投资从78亿美元骤降至12亿美元 股市年初大跌 卢比成为亚洲最疲软货币 以及纺织、皮革等行业出口受创 2025年圣诞旺季订单丢失大半[5] - 美国是印度最大的出口市场 占印度出口总额近20% 高关税使印度的纺织品和工业品在美国市场竞争力弱于越南、泰国等国[5] 协议动因与策略考量 - 将工业品关税降至零有助于为印度出口企业松绑 保住美国市场订单 维持工厂运转和就业率 这对莫迪政府的支持率至关重要[5] - 美国的策略包含潜在交换条件：印度在贸易上让步 美国可能在印度购买俄罗斯石油等问题上减少施压[7] - 印度希望从美国获得高科技设备、能源产品等 以支持其“本土制造”计划并减少对中国供应链的依赖[7] - 印度在协议中保留了关键后手 即维持部分农产品的保护措施 这有助于守住国内农民和印度教群体的选票基本盘 同时降低工业品进口成本也符合其“制造强国”计划[9] - 印度目前的沉默可能出于对国内舆论的顾虑 或为后续与美国讨价还价留有余地[10]

美印贸易协议核心内容 - 美国总统特朗普宣布与印度达成贸易协议 将印度商品的关税从25%下调至18% 并取消此前因印度购买俄罗斯原油而额外加征的25%关税 [1] - 总体举措使许多印度商品的综合税负从50%降至18% 对纺织品、机械等商品构成显著减负 [1] - 印度总理莫迪确认协议 “‘印度制造’产品的关税现已下调至18%” [2] 协议附加条款与政治表态 - 特朗普称 印度将“推进把针对美国的关税和非关税壁垒降到零” [1] - 印度将采购“超过5000亿美元的美国能源、科技、农产品、煤炭以及许多其他产品” [1] - 莫迪表示 当两个大型经济体和世界上最大的民主国家携手合作 将为互利合作释放巨大的机遇 [3][5] - 莫迪称印度完全支持特朗普为和平所做的努力 并期待将双边合作关系推向前所未有的高度 [4][6] 协议对印度经济的意义 - 该举措为印度带来重大喘息空间 印度向美国出口约占其总出口的五分之一 此前50%的关税是对任何主要贸易伙伴产品中最高的税率 [10] - 高关税已影响到印度对美出口中约55%的份额 并可能冲击其打造“制造业强国”的雄心 [11] - 分析师表示 这至少解除了一把悬在卢比、股市和利率市场上方的利剑 [11] - 协议出台之际 关税正拖累印度经济 美国是印度最大的出口市场 新征税负已打击纺织、皮革、鞋类、珠宝等劳动密集型行业 [11] 市场即时反应 - 受消息影响 印度基准股指Nifty 50的股指期货一度飙升 [7] - 在美国上市的iShares MSCI India ETF涨近3% [7] - 离岸市场中 印度卢比对美元走强 上涨1% [7]

印欧自贸协定核心内容 - 印度与欧盟达成自由贸易协定 该协定覆盖全球GDP的25%和全球贸易额的三分之一[1] - 协定预计将使双边贸易额在未来5年内翻番 2024财年至2025财年印欧贸易额已达1365亿美元 其中印度对欧盟出口758亿美元[1] - 协定谈判于2007年启动 历经停滞 于2026年1月在第16届印度—欧盟峰会期间最终达成[1] 关税减免与市场准入 - 双方将大幅减免各自超过90%的商品关税 欧盟将在7年内逐步取消或降低对99.5%印度输欧商品的关税[2] - 印度将对欧盟近97%商品的关税降低甚至取消 这意味着印度超过99%的出口产品将获得进入欧盟市场的优先准入权[2] - 印度汽车关税将从目前的110%逐步降至10% 并给予欧盟每年25万辆汽车的进口配额[2] - 印度对欧盟葡萄酒关税将从150%下调至75% 并最终降低至约20% 橄榄油关税将在5年内从45%逐步降至零[2] - 印度对欧盟44%的机械关税 22%的化学品关税和11%的药品关税也将大幅降低[2] 协定覆盖范围与例外领域 - 大豆 牛肉 糖 大米和乳制品等农产品未被纳入协定[3] - 协定涵盖了服务贸易和人员流动 并将通过简化海关程序等措施降低非关税贸易壁垒[3] - 双方还签署了涵盖安全 防务 绿色氢能 金融监管等领域的多项合作协定与谅解备忘录 规划了未来10年的合作蓝图[3] 对行业的影响 - 协定将使印度水产品 纺织品 宝石和珠宝等劳动密集型行业受益[3] - 欧盟汽车和酒类行业将获得拓展印度市场的重大机会[3] - 欧盟汽车输印关税减免将限于高端汽车 以保护印度廉价汽车制造业 汽车关税减让将在10年内分阶段完成[3] - 欧盟委员会称 协定生效后每年可节省高达40亿欧元的关税成本 2032年前可使欧盟对印度出口额翻番[3] 协定达成的背景与驱动因素 - 美国政府对欧盟和印度施加的高额关税是促使双方达成协定的重要外部原因[4] - 2025年8月 美国将印度输美商品关税税率提高至50% 使印度医药 电子等核心出口产业遭受重创[4] - 对欧盟而言 美国在贸易和地缘政治上的反复无常 使其急需寻找新的战略伙伴以对冲风险[4] - 协定是在全球贸易保护主义抬头背景下 两大经济体寻求贸易多元化以应对美国经济政策的成果[4] 后续程序与挑战 - 协定必须经欧盟成员国 欧洲议会和印度议会批准后方可生效 审批时间可能长达数月[4] - 分析认为真正的考验在后续实施阶段 农业 政府采购 碳边境税等敏感领域问题还需进一步磋商解决[4]

协议概况与战略意义 - 印度与欧盟宣布达成一项被双方高层称为“创造历史”和“史上最棒交易”的重大贸易协定[1] - 该协议旨在覆盖全球约20亿人口、全球四分之一的GDP以及全球三分之一的贸易量[1] - 协议的战略意图被解读为减少印欧双方对中美两大经济体的过度依赖[1] - 谈判始于2007年，2013年陷入僵局，于2022年重启并加速达成，地缘政治压力是重要推动因素[3] 协议核心内容与市场准入 - 协议核心在于大幅削减双边关税，例如印度将把对欧盟葡萄酒的关税从150%逐步降至约20%[3] - 印度对欧盟橄榄油的关税将在五年内降至零，部分加工农产品也将享受关税减免[3] - 作为交换，欧盟将给予印度更大的汽车市场准入机会，但对电动汽车给予五年的缓冲期[3] - 协议最终生效需经欧洲议会和印度内阁批准，此过程可能长达六个月[3] 潜在机遇与双方诉求 - 欧盟希望借此进入拥有14亿消费者的印度市场，并建立潜在的生产基地以推动供应链“去风险化”战略[3] - 印度希望吸引更多欧洲投资与技术，加速制造业发展，并承接全球供应链的转移[3] - 该协议被印度视为其制造业和服务业腾飞的“助推器”[1] 协议面临的挑战与局限 - 市场开放的广度和深度待考，关税减免主要集中在汽车、纺织品、葡萄酒等特定领域[4] - 在农业、服务业、数字贸易、知识产权等敏感复杂领域，双方的实质性让步程度仍是未知数[4] - 印度的国内利益集团和“印度制造”战略可能对进一步市场开放形成阻力[4] - 印度的投资环境存在挑战，包括法规波动性、地方保护主义以及相对薄弱的基础设施[6] - 欧盟的“价值观贸易”（如环保、劳工、数据标准）可能对印度出口构成新的“非关税壁垒”[9] - 印度奉行“战略自主”，与欧盟希望其成为可靠供应链替代伙伴的期待存在微妙张力[9] - 产业互补性存在天花板，中国与欧盟的贸易额远超印欧贸易，且出口商品结构不同（中国以高附加值商品为主，印度以劳动密集型产品为主）[9] - 印度制造业严重依赖从中国进口中间品，例如高达75%的锂电池需要从中国进口，这种供应链关系短期内难以被欧盟替代[11] 总体评价与前景展望 - 该协定是一项重要的地缘经济布局，有助于双方拓展市场空间、缓解外部压力并传递贸易多元化信号[11] - 该协议更像是一份“选择性合作清单”，而非全方位的经济融合蓝图，难以迅速彻底重构全球供应链[11] - 协议的最终成效取决于未来数年双方能否克服内部阻力、跨越发展鸿沟，将纸面承诺转化为可持续的商业流通[11]