蛮啾网络《蓝色星原：旅谣》首测 - 蛮啾网络新游《蓝色星原：旅谣》开启首次线上公开测试招募 测试为不计费删档限量测试 仅限PC端 招募截止7月28日 [1] - 目前B站平台显示测试名额1500个 官网及其他渠道名额未公布 [1] - 《蓝色星原：旅谣》为蛮啾网络第二款游戏 首款《碧蓝航线》2017年上线 去年全平台注册人数达3000万 [1] - 该游戏开放世界二次元RPG定位及多元素玩法可能吸引核心玩家关注 [1] - 若测试反馈积极 或强化投资者对二次元赛道研发能力的信心 [1] - 游戏若成功可能推动同类厂商加码开放世界与跨平台布局 行业或关注二次元品类创新与PC端试水策略协同效应 [1] 宝可梦公司新一期发布会 - 宝可梦公司将于7月22日21:00举行新一期发布会 [2] - 系列最新作《宝可梦传说：Z-A》已确定10月16日发售 [2] - 市场消息称《宝可梦》系列第十世代作品将于2026年发售 由任天堂Switch 2独占发行 [2] - 发布会可能进一步巩固宝可梦IP价值与粉丝黏性 [2] - 若推出Switch 2独占游戏 或提振市场对任天堂下一代主机的期待 强化投资者对Switch 2生态潜力乐观预期 [2] - 头部IP持续迭代可能加剧内容竞争 推动中小厂商加速差异化布局 [2] 微软《COD：黑色行动7》 - 微软游戏《COD：黑色行动7》将在科隆游戏展开幕夜亮相 8月20日凌晨2:00全球直播 [3] - 该作为系列首次连续推出两部黑色行动主题游戏 [3] - 此举显示IP开发策略转向密集化 [3] - 或将强化Xbox内容生态竞争力 提振市场对微软游戏订阅服务用户增长预期 [3] 上海游戏产业数据 - 2025年1-6月上海网络游戏总体销售收入832.83亿元 同比增长10.80% [4] - 上海网络游戏国内销售收入和海外销售收入均保持增长 [4] - 除电子竞技游戏收入外 上海电子竞技产业其他领域收入32.54亿元 同比增长6.91% [4] - 数据反映上海游戏企业持续创新与全球化布局成效 [4] - 或提振投资者对游戏板块信心 尤其关注具备研发实力和海外运营能力头部企业 [4] - 长期来看 政策支持与产业协同或推动游戏行业向高质量方向发展 [4]

核心观点 - 公司港股名称由阿里影业改为大麦娱乐，业务更加清晰和聚焦 [1] - 大麦成为苏超南京苏州站官方购票渠道，标志进入区域型体育赛事票务市场 [1][2] - 看好大麦票务覆盖范围扩张，加强"买票上大麦"用户心智，提升长期增长空间 [1] - 音乐演出依然高景气，同时看好平台在本地演出、文旅演出、体育赛事等领域市占率提升 [1] - 锦鲤拿趣品牌调整不影响公司C端衍生业务开展，阿里鱼IP授权和营销活动增加 [1] - 预计2026-2028财年归母净利润9.46/11.41/13.43亿元，同比增长160.18%/20.64%/17.65% [1] 大麦业务 - 大麦成为苏超联赛官方购票渠道，票务品类稳步扩张 [2] - 大麦票务收入主要来自音乐演出市场，其他线下票务占比相对较低 [2] - 平台已拓展脱口秀、话剧、展览、F1赛车等各类线下娱乐票务 [2] - 苏超带来更高流量和全民关注度，上座人数达3.6万人，与头部艺人演唱会相当 [3] - 体育赛事男性用户多，与女性居多的音乐演出形成流量互补 [3] - 大麦技术能力可更好应对瞬时高并发需求，提供稳定公平购票体验 [3] IP业务 - 关停潮玩品牌"锦鲤拿趣"，但将继续C端IP衍生业务 [4] - 2025财年IP授权业务收入14.3亿元，锦鲤拿趣收入占比高个位数 [4] - 阿里鱼为核心，贡献绝大部分收入和EBITA，关停影响不大 [4] - 2025财年新签Chiikawa将贡献增量，线上线下渠道和SKU持续扩张 [5] - 三里鸥、宝可梦等也将继续贡献业绩增量，三里鸥嗨翻节8月开幕 [5] - 阿里鱼全链路IP运营服务有望签约更多全球头部IP [5] 业绩预测 - 预计2026-2028财年归母净利润9.46/11.41/13.43亿元 [1] - 同比增长160.18%/20.64%/17.65% [1] - 2025年7月7日收盘价对应PE为25.89/21.46/18.24x [1]

IP经济热潮席卷全球资本市场 - IP经济热潮正席卷全球资本市场 [2] - 日本三丽鸥、万代南梦宫、任天堂等知名IP运营商股价逼近或创历史新高 美国迪士尼股价创近3年新高 中国泡泡玛特旗下LABUBU IP火爆全球 最近一年股价涨幅超过500% [3] 经典IP的长期价值与运营策略 - 三丽鸥旗下Hello Kitty IP历史超50年 万代南梦宫拥有龙珠、海贼王、高达等IP 任天堂以马力欧、宝可梦等游戏IP为主 [5] - 三丽鸥股价从2022年6月持续上涨至今 万代南梦宫和任天堂股价上涨持续十年以上 [5] - 日本圆谷公司凭借奥特曼卡牌在中国市场成功 2022年1月至2023年8月股价涨幅超1000% [5] - 经典IP具备"穿越周期"能力 围绕其开发的卡牌、积木等新产品创造新消费增长点 [6] IP运营商的成功要素 - 迪士尼对米老鼠IP近百年成功运营 同时持续推出新IP并通过影视作品、衍生品验证其市场价值 [6] - 日本经典IP采用体系化、渐进式运营策略 成体系开发漫画、影视剧、游戏、衍生品 并随时代推陈出新 [7] 中国IP产业发展现状 - 中国IP产业起步较晚但发展迅速 国产原创IP如哪吒形象、泡泡玛特LABUBU逐渐被市场认可 但距离成为经典仍有差距 [6]

IP经济热潮席卷全球资本市场 - 日本三丽鸥、万代南梦宫、任天堂等知名IP运营商股价逼近或创历史新高 [1] - 美国迪士尼股价于6月30日创近3年新高 [1] - 泡泡玛特旗下LABUBU IP火爆全球 最近一年股价涨幅超500% [1] 经典IP的长期价值与运营策略 - 三丽鸥旗下Hello Kitty IP历史超50年 通过衍生品和乐园开发持续提升影响力 [2] - 万代南梦宫拥有龙珠、海贼王、高达等IP 任天堂以马力欧、宝可梦等游戏IP为主 [1] - 日本圆谷公司凭借奥特曼卡牌在中国市场成功 2022年1月至2023年8月股价涨幅超1000% [1] - 经典IP具备"穿越周期"能力 围绕其开发的卡牌、积木等新产品创造新消费增长点 [2] 新IP开发与体系化运营 - 迪士尼通过影视作品和衍生品持续推出新IP 米老鼠IP已拥有近百年历史 [2] - 日本经典IP采用体系化运营策略 开发漫画、影视剧、游戏等产品并不断推陈出新 [3] 中国IP产业发展现状 - 国产原创IP如哪吒、LABUBU等逐渐被市场认可 但距离成为经典仍需时间 [3] - 中国IP产业起步较晚 但近几年发展迅速 [3]

全球IP产业发展现状 - 全球IP玩具市场规模2024年达5,251亿元，预计2024-29年CAGR为8%，中国及东南亚贡献近半增量市场 [2] - 中国IP玩具市场规模2024年756亿元，2024-29年CAGR达17.2%，玩偶/盲盒品类增速24%领先 [2][13] - 全球IP授权市场CR5/CR10分别为41%/54%，集中度持续提升，亚洲IP影响力增强 [2] - 头部IP全生命周期价值可达千亿美元量级，平台型公司通过IP矩阵对冲周期波动 [3][23] IP生命周期四阶段模型 - **诞生期**：注重世界观构建与目标客群验证，成功率低（三丽鸥500个IP仅10个具商业化规模） [3][36] - **突破期**：依赖爆点事件（影视/社交传播/联名）破圈，商业价值集中释放（如宝可梦同步推手游提升充值转化） [39][41] - **沉淀期**：转向粉丝经营，考验内容策划与组织韧性（奥特曼通过股权引入和职业经理人机制走出困境） [42][43] - **稳定期**：降低内容更新频率，强化品牌符号价值（米老鼠通过授权和乐园维持长期现金流） [46][47] 世界级IP案例复盘 - **Hello Kitty**：1974年诞生，GMV峰值38亿美元，通过时尚联名和轻资产授权实现多轮复苏，收入占比从90%降至30% [53][56] - **米老鼠**：1928年诞生，GMV峰值100亿美元，依托电视媒体和乐园体系建立代际传承，法律防御体系严密 [57][59] - **宝可梦**：1996年诞生，GMV峰值120亿美元，游戏/动画/卡牌三线驱动，2016年《Pokémon GO》推动GMV跃升60% [60][62] IP商业化核心驱动因素 - **变现模式**：形象IP依赖高频低价授权（Hello Kitty），内容IP依托多元媒介（宝可梦游戏收入占比显著） [5][51] - **全球化能力**：米老鼠早期布局国际发行，宝可梦通过本地化快速渗透欧美市场 [59][62] - **内容迭代**：宝可梦每代更新精灵图鉴，米老鼠通过《米奇妙妙屋》吸引新生代 [57][63] 中国潮玩产业启示 - 品类机会：静态玩偶/盲盒在中国市场增速24%，拼装玩具CAGR 13% [13] - 产业链整合：名创优品等企业兼具被授权商与零售商角色，52TOYS从代理转向原创IP开发 [18] - 运营策略：需匹配生命周期阶段，早期重破圈（如B站推国产动画），后期重粉丝留存 [40][42]

核心观点 - LABUBU主题快闪活动在广州引发消费狂潮，展现"IP经济"的强大号召力 [2][3] - 广州正通过多元化IP活动推动"国际消费中心城市"建设，吸引年轻消费群体 [5][6] - 政府政策支持IP经济发展，明确打造IP消费地标的目标 [7] 活动表现 - LABUBU快闪活动预约名额一秒抢空，6月13-14日所有时段门票售罄 [3] - 消费者单次消费达5000元购买周边产品，二手平台出现门票溢价转售现象 [3] - 活动融入广州特色元素，打造具有在地感的独家体验 [3] 公司动态 - 泡泡玛特通过LABUBU等IP打造沉浸式消费体验，线下门店实现收入同比增长 [4] - 正佳广场集结超100个国内外动漫游戏IP，打造华南最大沉浸式次元文化盛会 [5] - 广州K11将推出哆啦A梦巡回特展，本土游戏《重返未来：1999》举办公益活动 [6] 行业趋势 - "Z世代"成为消费主力，推动广州向潮流文化消费目的地转型 [6] - IP快闪活动产生"虹吸效应"，带动周边商业发展 [2][4] - 暑期将推出"次元站·赛博广州"主题活动，整合本土动漫IP资源 [6] 政策支持 - 广州市政府明确要做强IP经济，打造IP消费地标 [7] - 支持电竞、漫画、动画、游戏等二次元领域发展IP经济 [7] - 推动建设涵盖多领域的"超级IP首发地" [7]

涉及的公司 布鲁可、泡泡玛特、阿里影业（大麦娱乐）、卡游 核心观点和论据 布鲁可 - **销售情况**：2025 年一季度营收超 7 亿，同比增超 60%，国内 6 亿多，海外 8000 多万；二季度延续增长，4 月超 3 亿，5 月预计近 5 亿，上半年预计 20 亿，全年目标 40 - 45 亿；纳入港股通后股价涨超 20% [1][2] - **IP 商业化**：奥特曼 IP 收入占比预计从 2024 年的 50%降至 2025 年的 45% - 50%，变形金刚有望达 25%，英雄无限和假面骑士预计均超 10%；新 IP 小黄人、柯南、宝可梦二代等逐步上架 [1][4] - **推新策略**：2025 年 3 月以来上新加速，预计全年超 500 个 SKU；经典 IP 升级迭代，新 IP 表现良好 [1][5] - **区域扩展**：2024 年海外收入占比 3%，2025 年预计提至 10%，主要在东南亚，北美和欧洲合计不到一半，计划拓展 [1][7] - **用户拓展**：通过新 IP 和老 IP 迭代提升 SKU 数量，巩固老用户；成人向和女性向市场有拓展成效，16 岁以下低龄用户占比从 80%降至 75% [8] - **业绩预期**：预计 2025 年收入 40 - 45 亿，同比增超 90%；2026 年超 60 亿，同比增超 40%；2025 年利润约 11.5 亿，2026 年 16 - 17 亿 [10] - **后续增长与风险**：后续增长依赖新 IP 或爆品；6 月推女性向三丽鸥新 IP，暑期上线侏罗纪世界等产品；风险是 7 月 9 日解禁比例达 90%，基石投资人解禁 30% [11] 泡泡玛特 - **销售情况**：2025 年一季度国内销售同比接近翻倍，海外增长四五倍，美洲和欧洲增长八至九倍；二季度国内外增速更好，预计二季度收入 80 亿以上；全年收入有望达 270 - 300 亿，利润 80 - 100 亿 [2][22] - **IP 战略**：不过分消耗 IP，用拉布布带动其他 IP 销售，对标 Hello Kitty 运营；拉布布未来两到三年有望达百亿级别；新兴 IP 如 crybaby、星星人有增长潜力 [17][18] - **终端销售**：国内一季度强劲，同比接近翻倍；海外更出色，同比增长四五倍，美欧达八至九倍；2025 年 4 月国内线下同店同比增 50%，一季度约 23%；线上三大渠道 4 月同比增速 287%，一季度 223% [19][20] - **海外市场**：2025 年计划建 100 家海外门店，截至 5 月底超 140 家；美国一季度同比增近 900%，欧洲超 600%；二季度仍加速增长 [21] - **估值水平**：作为 IP 潮玩龙头，可给估值溢价，对标可达 40 倍 PE，按 100 亿利润市值可达 4000 亿 [23] 阿里影业（大麦娱乐） - **股价上涨原因**：发布 2025 财年业绩报告，表现良好；战略调整，淡化传统影视，发展 IP 娱乐和演出业务；人员调整，影视人员流向相关板块；新消费资金偏好带来高估值；受布鲁可入通催化 [13] - **IP 市场重视原因**：2025 财年 IP 衍生业务占收入 20%，2024 年收入 14.3 亿；锦鲤拿去开发影视剧衍生品年收入约 1 亿；阿里鱼业务 2024 年收入超 12 亿，同比增 90% [14] - **成长亮点**：演出票务贡献超 70%收入，IP 衍生品占 20%；大麦与阿里鱼资产估值重塑；计划尝试泡泡玛特模式开发内部孵化品牌 [15] - **业绩预期与估值**：2025 年 IP 衍生品调整后 EBITDA 预计 3.5 亿，大麦收入预计增 15%，利润 8.5 - 9 亿；两块业务预计调整后 EBITDA 约 12 亿，给予 25 倍估值合理，上探 30 倍可能，有 20%上升空间 [16] 卡游 - **收入情况**：2021 - 2024 年收入波动，2024 年达 100 亿；2025 年一季度销售增长不乐观，二季度仍有下滑压力 [26][27] - **IP 贡献**：2024 年小马宝莉占七至八成，奥特曼约 10% - 20%；2025 年一季度哪吒占比约五成，小马宝莉下滑 [28] - **未来预期**：业绩有不确定性，新产品和活动或弥补销量，悲观情况收入下滑 [29] - **未来增长点**：品类扩张，涉足文具、人偶、拼搭积木等；海外市场拓展，布局东南亚 [30] 其他重要但可能被忽略的内容 - 布鲁可产品价格带主要集中在 29 - 49 元区间，占比约七八成；90%销售渠道为流通渠道，KA 客户渠道去年仅占 10%，今年发力 [4] - 泡泡玛特二季度头部 IP 持续推尖货，高客单价产品如搪胶、毛绒类频繁上市 [17] - 阿里影业阿里鱼业务包括 B2B 转授权，运营线上旗舰店，通过快闪店拓展线下渠道 [14] - 卡游利润率高但历史收入波动大，未上市需观察招股书评估潜力 [24]

战略合作与IP布局 - 公司与万代南梦宫建立深度战略合作，获得高达基地及万代通贩商品的经销权[1] - 2024年12月开设江苏首家高达基地，2025年3月开设中国首家万代拼装模型店，涵盖高达、宝可梦、哆啦A梦等国际知名IP[1] - IP跨界实现新突破，拓展零售业态，布局潮玩消费新领域，成为首发经济先行者[1] 门店运营表现 - 2024年12月开业的苏州高达基地旗舰店运营5个月表现超预期[2] - 单店坪效达到行业标杆水平[2] - 会员复购率高，显示IP粘性优势[2] - 已实现首季度盈利[2] 扩张策略与规划 - 下半年启动"区域核心城市+重点商圈"双轨扩张策略，首批拟进驻长沙等优质商业体[1] - 未来3年规划以每年3-5家的速度推进全国布局[1] - 通过数字化运营和限定商品策略持续提升单店盈利能力[1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 188 港币 [3][6][9] 报告的核心观点 - 3 月以来公司推新节奏加快，新产品及新 IP 陆续上新，有望贡献增长亮点，看好 25 年全年经营势能向上 [3] - 公司建立并深耕“布鲁可体系”，结合标准化积木系统、广泛专利布局、庞大且持续拓展的高质量 IP 矩阵、高效上新和好而不贵的产品体系建立竞争护城河 [3] - 公司以全人群、全价位、全球化为增长引擎，未来有望在客群端破圈、在价位端延展、在海外市场加速布局，增长曲线清晰 [3] 根据相关目录分别进行总结 推新节奏与市场表现 - 3 月以来主力产品群星版多款新品上新，新一弹产品较老产品在素体结构及外观喷涂上升级 [4] - 截至 6 月初，下沉系列 9.9 元星辰版系列产品已推出 5 弹，预计销售表现优异，有望贡献 25 年业绩增量 [4] - 面向成年粉丝群体和女孩群体的产品陆续上新并铺开，客群破圈可期 [4] 海外布局情况 - 24 年海外销售收入同比增长 518%至 0.64 亿元，24 年底以来产品先后亮相多个海外玩具展会 [5] - 热门 IP 已获得全球多个区域授权，看好 25 年海外业务加速开拓 [5] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计 25 - 27 年经调整净利润分别为 11.81/18.14/25.82 亿元 [6] - 参考可比公司，上调估值溢价，给予公司 25 年 36 倍目标 PE，对应目标价 188.0 港币 [6] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|876.69|2,241|4,499|6,776|9,640| |+/-%|169.27|155.61|100.76|50.62|42.26| |归属母公司净利润 (人民币百万)|(206.10)|(401.05)|1,128|1,772|2,564| |+/-%|50.92|(94.59)|381.27|57.09|44.68| |EPS (人民币，最新摊薄)|(0.83)|(1.61)|4.53|7.11|10.29| |ROE (%)|13.87|25.01|(246.08)|131.43|86.20| |PE (倍)|(186.02)|(95.60)|33.99|21.64|14.95| |PB (倍)|(23.87)|(23.95)|56.07|19.05|9.74| |EV EBITDA (倍)|(195.59)|(109.18)|18.46|11.15|6.96|[8] 可比公司估值对比 |公司代码|公司名称|当前市值（亿，本地货币）|经调整净利润（亿元）|PE(X)|24 - 26CAGR| |----|----|----|----|----|----| |9992 HK|POP MART|3,263.35|31.61/61.62/85.41|94/48/35|99.3%| |HAS US|HASBRO|91.69|4.95/5.92/6.63|19/15/14|30.3%| |MAT US|MATTEL|60.25|5.77/5.15/5.30|10/12/11|24.1%| |7832 JT|BANDAI NAMCO|29,607.50|1,303.65/1,239.16/1373.51|23/24/22|24.0%| |可比公司平均值| - | - | - |36/25/20|44.4%| |0325 HK|BLOKS|415.25|5.85/11.81/18.14|64/32/21|191.8%|[14] 2025 - 2027 年公司经调整利润预测值 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业总收入|325.6|876.7|2240.9|4498.9|6776.2|9639.6| |YoY|-1.3%|169.3%|155.6%|100.8%|50.6%|42.3%| |净利润|-422.7|-207.5|-398.0|1133.7|1781.0|2576.7| |经调整净利润|-225.3|72.9|584.6|1181.0|1814.2|2581.7| |YoY|36.7%|132.3%|702.1%|102.0%|53.6%|42.3%| |经调整 EPS（元）| - | - |2.35|4.74|7.28|10.36|[14] 财务报表相关数据 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了 2023 - 2027E 年公司各项财务指标，如营业收入、毛利润、EBITDA 等的情况 [18][19] - 业绩指标包括增长率、盈利能力比率、偿债能力等指标在不同年份的表现 [18][19] - 估值指标如 PE、PB、EV EBITDA 等在 2023 - 2027E 年的数值 [18][19]

报告公司投资评级 - 首次覆盖任天堂并给予“买入”评级，目标价 14884.97 日元，对应 FY27 30xPE [1][6][18] 报告的核心观点 - 公司以软硬件协同模式强化 IP 价值，短期 Switch 2 发售后收入和利润有望增长，中期平台生态形成、三方游戏供给提升，长期多元商业化战略优化收入结构，具备穿越周期能力 [1] - 公司已转型为平台公司，Switch 应视为游戏平台，收入受益于第一方游戏稳健和第三方游戏丰富，平台属性增强使盈利能力更高、周期性较弱、中长期能见度提升 [5] - 预计 26 - 28E 归母净利润为 329/578/684 十亿日元，综合考虑多因素给予公司 FY27 30x PE，目标市值 17.33 万亿，对应目标价 14884.97 日元 [6] 各部分总结 投资要点 - 任天堂是游戏行业翘楚，旗下 IP 闻名全球，首次覆盖给予“买入”评级，目标价对应 FY27 30x [18] - 公司战略成功走出差异化路径，先扩大游戏人口，后扩大 IP 覆盖人群，FY25 硬件和软件收入占比高，IP 相关收入后续提升空间大 [18] - 2017 年 Switch 突破传统，25 年 Switch 2 升级，预计 FY26 开始贡献收入和利润，平台型模式有望得到验证 [19] - 公司构建账号体系和在线订阅服务，线上化率提升推动毛利率上行 [20] 我们与市场观点不同之处 - 公司从硬件周期驱动转型为平台型模式，市场认为其收入和利润周期性强，实际 Switch 具备平台潜质，商业模式数字化转型，有望接纳更多第三方游戏 [21] - 依据一：收入周期性减弱，软件服务构建长周期经营，FY22/23 硬件销售降、软件销售持平，线上销售占比提升 [21] - 依据二：第三方游戏成游戏生态重要部分，FY24 销量超第一方游戏，Switch 2 提升后第三方优质游戏加速接入 [22] - 依据三：完整账号体系保障用户粘性，建立分级服务体系，IP 多元商业化带来增量收入 [22] 任天堂：创新驱动铸就百年传奇 产品服务持续创新，铸就百年行业传奇 - 公司以娱乐为宗旨，核心业务是游戏机软硬件服务，马里奥等成全球知名 IP [23] - 领袖管理者推动创新，山内溥开创红白机和马里奥 IP，岩田聪提出扩大游戏人口战略 [23] - 公司从家族企业进化为现代化公司，截止 24 年 9 月股权分散，外国机构和个人占比过半 [24] 股价复盘：长周期体现显著的超额收益 - 2012 - 2017 年公司未体现超额收益，2012 年 Will U 表现不佳，受智能手机冲击，移动端布局效果有限 [27] - 2017 年 Switch 发售带来超额收益，期间销量有波动，23 年以来因游戏和电影表现股价攀升 [28] 游戏内容供给独占减弱，任天堂差异化定位受益 - PC 和主机游戏增速放缓，预计 2027 年玩家数量增长，GTA VI 和 Switch 2 发售有望带动主机游戏增长 [32] - 硬件性能与主机厂商竞争力脱钩，任天堂主机性能有代差但销量上升，索尼和微软合计销量下滑 [36] - 主机性能迭代速度放缓，硬件周期减弱，传统主机厂商利润下滑，独占游戏模式难持续 [39][40] 摆脱红海竞争，从扩大游戏人口到 IP 强化覆盖 - 公司战略分两阶段，先扩大游戏人口，后扩大 IP 覆盖人群，通过多种形式触达用户 [42] - 21 世纪初扩大游戏人口战略成功，Wii 拓展年龄和性别圈层，Switch 女性占比领先 [43] - 2015 年战略转变因游戏人口见顶，日本和美国主机游戏人口渗透率提升有限 [46] - 公司以软硬件为核心，通过主题公园、移动业务等增值服务扩大人群覆盖 [51] - 公司为支撑战略发展，在研发和资本方面投资，扩大软件开发能力，成立相关公司 [52] 软硬兼修，产品端持续创新 收入结构：软硬件销售为主，IP 授权为辅 - 软硬件游戏是主要收入来源，FY25 专用视频游戏平台收入为核心，移动和知识产权相关业务及其他业务收入占比较小 [55] 不同于传统硬件商业周期性，Switch 稳定性提升 - 任天堂主机和掌机产品不断创新，2017 年 Switch 实现家用与掌机模式融合，引领趋势 [57] - 硬件周期影响公司收入，历史上 Wii 和 DS、Switch 推动收入增长，掌机销量稳定性好于主机 [58][60] - Switch 销售周期长、稳定性好，后期 OLED 版本助力销售 [61] 软硬件同周期变化，一方游戏收入占比高 - 软件销量与硬件销量同向周期变化，09 年和 17 年后分别因 NDS、Will 和 Switch 带动增长 [69] - 第一方游戏是核心竞争力，FY25 占软件游戏收入 73%，数字销售额占比提升但低于同业 [74] 传统优势地区稳固，新区域增长显著 - 日本是基本盘，美国是最大单一市场，FY25 海外收入占比 76%，欧美成功归因于产品创新和游戏质量控制 [78] - 其他地区收入提升，中国市场国行 Switch 销量表现好 [79] 从产品驱动到生态驱动，构建长期持续性 第一方游戏优势稳固，三方生态逐步成型 - 丰富 IP 积累是护城河，核心 IP 是百万销量游戏主要贡献者，自有 IP 游戏带动业务发展 [82] - 任天堂自研游戏开发模式承接于 15 年改革，成立 10 个 EPD 团队，开发具有持续性 [84] - 公司加强与第三方合作，开设网站协助开发，24 年约一半 Switch 游戏来自第三方 [87] Switch 2 正式发布，性能已满足多款主流 3A 大作 - Switch 2 于 25 年 4 月发布，新增社交功能和手柄鼠标模式，提升用户粘性和玩法趣味性 [92] - Switch 2 综合性能达 PS4 水平，考虑便携性性能提升空间有限 [93] - 多数热门游戏已实现新老主机兼容，Switch 2 具备运行主流 3A 游戏能力，有望提升市场份额 [96] - Switch 2 首发公布近 20 款游戏，多款 3A 大作将登陆，还将推出近 10 款独占一方游戏，拓展合作打造新独占游戏 [97][98] 线上化服务能力提升，多渠道分发内容 - 任天堂 2015 年推出账号体系，截止 24 年 9 月账号数量达 3.66 亿，实现用户记录跨平台延续 [102] - 2018 年推出 Nintendo Switch Online 服务，2021 年发布扩展层级服务，支持多种功能提升用户粘性 [108]