涉及的行业与公司 * 行业：中国汽车与共享出行行业 [7] * 公司：上汽集团 (SAIC Motor Corp. Ltd.)，股票代码 600104.SS / 600104 CG [1][7] 核心观点与论据 * **投资评级与目标**：重申“超配”评级，目标价人民币22.90元，基于现金流折现模型，假设加权平均资本成本为10.4%，永续增长率为2% [4][7][21] 目标价较2025年12月31日收盘价15.22元有50%的上行空间 [4][7] 当前2026年预测市盈率为10.4倍，市场预期偏低 [4][7] * **核心复苏逻辑**：公司一体化商业模式（覆盖整车、上游零部件、下游销售与金融、周边战略投资）预计在2026年发挥作用，使其能在销量回升时捕捉汽车产业链更广泛的价值创造 [1][3] 预计税前营业利润将在2025年反弹，并在2026年持续改善 [15][16] * **自主品牌业务**：2025年实现显著销量回升，得益于国内产品升级、新品牌（如“尚界”）推出以及稳定的海外销售 [3][10] 相关亏损在2025年已大幅减少，预计每年减少约人民币10-20亿元，并计划在2026年实现盈亏平衡或略有盈利 [3][10][16] * **合资企业业务**： * **上汽大众**：2025年销量因缺乏新产品而小幅下滑，但渠道更健康 [9][11] 2026年将迎来重要的新能源产品周期，有望推动销量增长 [3][11] * **上汽通用**：在2024年重组后，2025年销量恢复并稳定在健康水平，继续处置过剩产能 [9][11] 新能源转型展现更顺畅迹象，本土开发车型（如别克Electra L7）利用国内供应链 [11] 合资企业利润贡献预计从2024年重大亏损转为边际盈利 [16] * **产业链价值捕捉**： * **上游（华域汽车）**：提供稳定的利润贡献，受益于其在上汽产品中单车价值占比提升及客户结构多元化 [3][12][16] * **下游（汽车金融）**：2024年贡献了人民币78亿元税前营业利润，预计2025年贡献显著，2026年随销量恢复而进一步提升 [3][12][16] * **周边投资**：利润来自对汽车相关企业的投资收益（如2025年对地平线机器人的投资），预计未来利润贡献虽有波动，但仍是重要支柱 [3][13][16] * **其他改善因素**：业务整合相关成本在2023/2024年得到明显释放，后续资产减值正常化，带来每年人民币15-20亿元的成本节约 [3][16] 其他重要内容 * **财务预测**：摩根士丹利预测公司2025年、2026年、2027年每股收益分别为人民币0.93元、1.46元、1.94元，低于此前预测 [7] 预测同期收入分别为人民币6772.31亿元、7042.76亿元、7432.87亿元 [7] * **关键风险**： * **上行风险**：自主品牌国内市场份额从低基数显著扩张；借助MG品牌成功全球扩张；战略投资收益；合资企业新能源转型成功 [23] * **下行风险**：国内需求放缓削弱重组努力；合资企业新能源转型带来额外成本；全球扩张初期亏损；非核心业务出现意外亏损 [16][23] 具体包括行业竞争加剧可能限制份额恢复；上汽大众2026年新能源产品推出可能带来短期利润压力；IM品牌及海外本地化计划可能存在持续或扩大的亏损风险 [16][17] * **海外业务韧性**：尽管面临竞争加剧和欧盟关税等政策阻力，MG品牌通过将欧洲市场产品结构从纯电动转向插电混动和混动，帮助销量在2024年中期短暂下滑后迅速反弹，海外销售保持稳定 [10] * **公司基本信息**：截至2025年12月31日，公司市值约为人民币1738.87亿元，总股本约114.25亿股 [7]

1月4日，上汽集团发布的最新数据显示，2025年，其销售整车约450.7万辆，同比增长12.3%，终端零售 销量约467万辆。 其中，上汽集团自主品牌销量约292.8万辆，同比增长21.6%，在集团整体销量中的占比达到65%，较 2024年提高了5个百分点；新能源汽车销售约164.3万辆，同比增长33.1%；海外市场销量约107.1万辆， 同比增长3.1%。其中，在欧洲市场，上汽集团MG品牌销量超30万辆，同比增长近30%。 ...

指数调整事件 - 上交所与中证指数有限公司宣布调整上证50等指数样本，将于2025年12月12日收市后生效 [1] - 上证50指数此次更换4只样本，新调入上汽集团 [1] 公司销量表现 - 2024年公司经历经营压力，自主乘用车销量同比下滑28.3%，合资品牌上汽通用销量腰斩，并于2024年12月被调出上证50指数样本股 [1] - 2025年1-11月公司销量达410.8万辆，同比+16.4%，其中11月销量46.1万辆，连续4个月实现环比正增长 [1] - 2025年1-11月公司出海销量达96.9万辆，同比+3.4%，其中11月销量10.7万辆，同比+13.9%，10月出海销量占行业份额仅次于奇瑞 [1] - MG品牌为欧洲市场销量最好的中国品牌，2025年累计交付28.5万辆，同比增长超25% [1] - 上汽通用、上汽通用五菱、智己汽车品牌销量回暖显著 [1] 行业与公司估值 - 乘联会预测2025年11月乘用车零售销量约225万辆，同比下降8.7%、环比持平 [2] - 公司市值从年内高点回调近30%，当前PB仅0.60，Wind一致预期2025/2026年PE分别为15.6/12.8，估值低于行业平均 [2] 华为合作与新车型 - 2025年2月公司与华为签署深度合作协议，打造尚界品牌 [2] - 首款车型尚界H5于2025年8月25日开启预售，9月23日正式发布，上市43天交付量突破10000辆 [2] - 2025年9-10月，尚界H5销量分别为5712、12029辆，实现持续增长 [2] - 2026年尚界品牌还将推出多款新车 [2] 财务预测 - 预计公司2025-2027年实现营收6514.3/7398.3/8220.4亿元，同比+3.8%/+13.6%/+11.1% [3] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润113.9/134.5/155.1亿元，同比+583.6%/+18.1%/+15.3% [3]

整体销量表现 - 公司4月整体批发销量37.65万辆，同比增长4.6%，环比下降2.4%，连续4个月实现单月销量同比增长 [1] - 1-4月整体批发销量132.14万辆，同比增长10.7% [1] 自主品牌与新能源表现 - 上汽乘用车4月批发销量6.79万辆，同比增长7.3%，环比增长0.1% [2] - 上汽乘用车1-4月累计销量23.17万辆，同比增长2.6% [2] - 荣威品牌、MG品牌1-4月零售销量同比分别增长19%、71% [2] - 上汽通用五菱4月批发销量15.10万辆，同比增长22.8%，环比增长2.0% [2] - 上汽通用五菱1-4月累计销量50.40万辆，同比增长45.2% [2] - 公司4月新能源汽车销量12.81万辆，同比增长71.7%，环比增长1.9% [2] - 1-4月新能源汽车累计销量40.11万辆，同比增长40.9% [2] - 上汽智己4月销量3326辆，同比增长10.9%，环比增长7.3% [2] 合资品牌表现 - 上汽大众4月销量8.25万辆，同比下降10.3%，环比下降8.3% [3] - 上汽大众1-4月累计销量31.07万辆，同比下降8.6% [3] - 4月上汽大众终端销售近8.3万辆，同比增长5.9% [3] - 上汽通用4月销量4.21万辆，同比下降15.3%，环比下降4.0% [3] - 上汽通用1-4月累计销量15.11万辆，同比下降6.3% [3] 海外市场与战略布局 - 公司4月海外及出口销量8.67万辆，同比下降5.9% [2] - 1-4月海外及出口累计销量30.57万辆，同比下降4.1% [2] - 公司在上海车展期间发布品牌焕新、"Glocal全球视野本土匠心"等重大战略 [2] - 公司与华为合作打造的全新品牌"SAIC尚界"正式亮相 [2] 新产品发布 - 荣威纯电D6、宝骏享境于车展期间正式上市 [2] - 全新智己L6、MGCyberster 2026款、五菱星光2025款等车型于车展亮相 [2] - 全新新能源MPV别克GL8陆尚于4月22日上市 [3] - 大众品牌首款全尺寸增程式SUV概念车ID.ERA、AUDI品牌首款量产车型E5 Sportback、搭载华为乾崑智驾的上汽奥迪A5LSportback、凯迪拉克V系列首款纯电车型LYRIQ-V等多款重点车型亮相上海车展 [3]

财务表现 - 2024年营收6275.9亿元，同比下滑15.7%，归母净利润16.7亿元，同比下滑88.2% [1] - 2024Q4营收1971.1亿元，同比下滑11%，归母净利润亏损52.4亿元 [1] - 2025Q1营收1409亿元，同比下滑1.6%，归母净利润30.2亿元，同比增长11.4% [1] - 2025Q1销量94.5万辆，同比增长13.3%，净利率提升至2.91%，费用率下降至8.74%，同比减少1.78个百分点 [1] 业务调整与改革 - 2024年利润下滑主要由于销量减少和资产减值计提，减值计提后公司轻装上阵 [1] - 设立"大乘用车板块"，整合乘用车分公司、上汽国际、研发总院等企业，提高运营效率 [2] - 荣威与飞凡深度整合，全面整合中后台职能，实施整体业绩考核 [2] 合资品牌表现 - 上汽大众业绩稳定，全年净利润47.4亿元（含部分资产处置收益） [2] - 上汽通用受销量下滑影响，计提减值准备，对公司四季度净利润造成较大影响 [2] 智能汽车与新能源布局 - 2025年4月，公司与华为合作的智能汽车品牌"尚界"正式亮相，采用智选车模式，车型将进入鸿蒙智行渠道销售 [2] - 上汽大众和奥迪品牌积极向新能源转型，推出多款混动和电动车型 [2] - 2025年新能源销量目标超160万辆，研发投入强度计划为3%左右 [3] 海外市场扩张 - 积极拓展欧洲市场，通过建立生产基地和销售渠道提升全球市场份额 [2] - 2025年MG品牌将推出6款新车，覆盖8-30万元价位段 [2] - 2025年海外销量目标超110万辆 [3] 未来目标与预测 - 2025年销量目标为450万辆 [3] - 下调2025年营收预测由8052亿元至7001亿元，下调利润预测由213亿元至105亿元 [3] - 新增2026-2027年营收预测7496/8007亿元，利润预测120/140亿元 [3]

行业趋势 - 2025上海车展以"拥抱创新 共赢未来"为主题，吸引全球近1000家汽车产业链企业参展，展出总面积超36万平方米，首发新车超100款，体现开放创新仍是世界经济发展主流趋势 [1][2][3] - 2024年中国汽车产销量分别达3128.2万辆和3143.6万辆，连续第二年突破3000万辆大关，保持全球第一 2025年一季度产销同比分别增长14.5%和11.2% [2] - 汽车产业价值链正从"制造驱动"加速转向"科技+服务驱动"，AI大模型、高精地图与芯片融合使汽车进化为"智能终端" [5][6] 品牌竞争格局 - 自主品牌集体突破50万元价格锚点，极氪9X、仰望U8L等豪华车型选择上海车展首发，展现技术自信与市场竞争力 [3] - 外资品牌加速本土化创新：奔驰搭载中国豆包AI大模型，奥迪采用华为乾崑技术，宝马与阿里合作定制AI智能体 [6] - 上汽通用别克推出高端新能源子品牌"至境"，北京奔驰发布长轴距CLA车型，上汽大众展示增程混动ID.ERA概念车 [3] 技术创新 - 宁德时代发布零下40℃可放电的钠离子电池"纳新"，博世与地平线合作升级辅助驾驶系统，宝马/吉利/东风深化AI大模型"上车"应用 [4][6] - 汽车科技展区面积达10万平方米（占总面积1/3），涵盖博世、采埃孚、地平线、商汤绝影等近百家供应链企业 [5] - 小鹏汽车展示自研人形机器人IRON与飞行汽车互动，体现"车-飞行器-机器人"技术互通趋势 [6] 投资与产业链 - 丰田投资146亿元在上海金山设立雷克萨斯纯电及电池研发生产基地，预计2027年投产，并推出中国首席工程师体制主导开发 [7] - 巴斯夫在浦东投资5亿元为新能源汽车提供避震器解决方案，实现从车身涂料到尾气催化剂的本地化生产 [8] - 特斯拉长三角本地化率达80%，上汽通用达85% 上海已开放2767公里智能驾驶测试道路，推动长三角测试牌照互认 [9]

上汽集团自主品牌深化改革 - 上汽MG品牌事业部总经理周钘表示产品线不足是当前主要挑战，公司正加速新产品立项，依托上汽研究院实现18个月从概念到量产的全周期[1] - 2024年7月集团高层调整后进入密集改革期，组建"大乘用车板块"整合荣威飞凡、MG等5家企业资源，重点推进乘用车一体化管理[1] - 周钘提出"3+3+1"产品规划（3轿车+3SUV+1特殊车型），目标单车型月销5000辆以上，6款主力车型年销目标近40万辆[2] MG品牌战略调整 - 品牌从海外主销转向国内外并重，2025年国内销量目标为翻倍增长[2] - 采用四"P"战略（品牌/产品/营销/渠道），新能源转型是核心挑战，当前新能源车型销量占比仅10%[2][3] - 渠道建设存在短板，现有240家门店需升级，同步推进燃油车渠道向新能源转型[2] 渠道扩张计划 - 第一季度完成30家投资人再投资，推出7亿元创业者计划（5亿支持职业经理人转型+2亿县域专营店建设）[3] - 试点社区店模式并计划全国推广，强化终端覆盖[3] - 2025Q1国内销量25,839辆（同比+13.1%），3月单月销量破万（同比+82.6%）[3]

国内市场与海外市场布局 - 公司采取国内与海外市场并重策略，MG品牌国内销量预计很快追上海外销量 [1] 产品规划 - 公司规划"3+3+1"产品矩阵，包括3款轿车、3款SUV和1款差异化车型，确保每款车型月销量超过5000辆 [1] 品牌竞争力 - 公司从品牌、产品、市场营销到渠道均围绕"年轻"定位展开 [1] 渠道拓展 - 公司在现有240多家门店基础上，推动网内投资人再投资，一季度已有30家投资人追加投资 [1] - 公司计划投入5亿资金支持职业经理人转型为投资人，降低建店压力 [1] - 公司针对新晋创业经销商推出支持措施 [1] 社区店试点与推广 - 公司在苏州、杭州、上海试点第一批社区店，未来计划将社区店模式推广至全国 [2] 新一代MG4竞争力强化 - 公司以"大空间、长续航、真智趣"作为新一代MG4的核心竞争优势 [2] 海外市场竞争策略 - 公司强调不依赖低价竞争海外市场，未来将依托品牌力和辅助驾驶系统提升全球竞争力 [2] 其他行业动态 - 主机厂电芯采购策略注重性能与成本平衡 [7] - 比亚迪在东南亚市场加速布局 [7] - 储能市场增速高于动力电池市场 [9]