安踏体育2025年全年业绩核心表现 - 2025年全年营收同比增长13.3%至802.2亿元，下半年营收同比增长12.4%至416.8亿元 [1] - 剔除2024年Amer Sports非现金利得影响后，归母净利润同比增长13.9%至135.9亿元，下半年同比增长13.3%至65.6亿元 [1] - 全年派息率（以剔除影响后净利润为基数）为50.1%，维持稳定 [1] 安踏主品牌运营情况 - 2025年主品牌营收同比增长3.7%至347.5亿元 [1] - 主品牌毛利率同比下降0.9个百分点至53.6%，主要因加大专业产品成本投入及毛利率较低的电商占比提升 [1] - 主品牌营业利润率（OPM）同比略降0.3个百分点至20.7% [1] - 2025年新开灯塔店300家、安踏冠军店77家、palace店15家，分别达到300家、160家和65家，店效好于普通门店 [1] - 2025年海外收入增长70%突破8.5亿元，门店约241家，北美比弗利山庄旗舰店于2026年初试业 [1] - 预计2026年流水实现低单位数增长，PG7与C家族产品2025年销量分别突破400万双和120万双 [1] FILA品牌运营情况 - 2025年FILA品牌营收同比增长6.9%至284.7亿元 [2] - 品牌毛利率同比下降1.4个百分点至66.4%，主要因线上占比提升 [2] - 得益于租金管控及杠杆效应，品牌营业利润率（OPM）同比提升0.8个百分点至26.1% [2] - 确立“ONE FILA”战略，发力网球与高尔夫专业赛道，渠道端推行“一店一主题” [2] - 预计2026年流水中单位数增长，并谨慎管控折扣 [2] 多品牌矩阵运营情况 - 2025年其他品牌营收同比增长59.2%至170.0亿元 [2] - 其他品牌营业利润率（OPM）维持在27.9% [2] - 迪桑特：2025年流水增长35%突破百亿元，滑雪/高尔夫/跑鞋等心智商品高速增长 [2] - 可隆：2025年流水增长接近70%突破60亿元，从服装为主转向鞋服双核心 [2] - 狼爪：集团于2025年5月完成收购，2025年预计贡献亏损 [2] - Amer Sports：2025年贡献联营公司（JV）收益12.0亿元，较同期大幅提升 [2] 集团整体盈利能力与财务健康度 - 2025年集团毛利率同比下降0.2个百分点至62.0% [3] - 得益于费用优化，集团营业利润率（OPM）同比提升0.4个百分点至23.8% [3] - 广告与宣传开支（A&P）占比同比下降1.0个百分点至8.0%，员工成本率因并购及人才投入同比提升0.5个百分点至15.3% [3] - 剔除一次性利得后，归母净利率同比提升0.1个百分点至16.9% [3] - 因业务扩张导致存货增加，存货周转天数同比增加14天至137天 [3] - 自由现金流入同比增长21.5%至161.1亿元，净现金达317.2亿元 [3] 机构盈利预测与估值 - 由于Amer配售预计贡献16亿元一次性利得，上调2026-2027年归母净利润预测11.6%/2.4%至156亿元/159亿元 [3] - 2026年经调整净利润预测为140亿元，引入2028年预测值176亿元 [3] - 参考可比公司2026年预测市盈率（PE）均值11.0倍，考虑公司多品牌及零售运营能力优势显著，维持公司2026年20倍目标市盈率 [3] - 维持目标价109.21港币及“买入”评级 [3]

投资评级 - 报告对安踏体育（02020.HK）的评级为“买入”，且为维持该评级 [6][13] 核心观点 - 2025年公司整体表现稳健且具韧性，营收同比增长13.3%至802.19亿元，扣除一次性利得后的归母净利润增长13.9%，实现高质量增长 [1] - 公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，多品牌运营优势显著 [1][13] - 展望2026年，预计公司收入增长高单位数，剔除Amer Sports权益摊薄带来的约16亿元一次性利得后，归母净利润约为140.53亿元，增长约3% [13] - 基于盈利预测，预计2026年归母净利润对应市盈率（PE）为13倍，维持“买入”评级 [13] 公司2025年整体业绩 - **营收与利润**：2025年公司营收802.19亿元，同比增长13.3%；经营利润190.91亿元，同比增长15.0%；归母净利润135.88亿元，同比下降12.9%，但若剔除2024年因Amer Sports上市及配售事项产生的约36.69亿元一次性收益，则归母净利润同比增长13.9% [1] - **盈利能力**：毛利率同比下降0.2个百分点至62.0%；归母净利率为16.9% [1] - **股东回报**：全年股利支付率为50.1%（占经调整股东应占溢利） [1] 安踏品牌表现 - **收入层面**：2025年安踏品牌营收347.54亿元，同比增长3.7% [2] - 渠道表现：DTC-直营、DTC-加盟、电商、传统批发营收同比分别增长约+5.9%、-3.4%、+7.3%、-3.4% [2] - 门店数量：截至2025年末，安踏成人/儿童门店数量为7203/2652家，较年初净增68家/净减132家 [2] - 门店战略：竞技场旗舰店月均店效超300万元，Palace店月均店效超80万元；针对低线城市启动灯塔店计划，2025年改造约300家 [2] - 产品表现：跑鞋矩阵丰富，重点鞋款PG7销量增长110%，C家族销量增长240% [2] - **盈利层面**：2025年安踏品牌毛利率同比下降0.9个百分点至53.6%；经营利润率同比略降0.3个百分点至20.7% [3] - **2026年展望**：预计安踏品牌收入增长低单位数，经营利润率在20%左右 [2][3] Fila品牌表现 - **收入层面**：2025年Fila品牌营收284.69亿元，同比增长6.9%；截至2025年末门店总数2040家，较年初净减20家 [4] - 产品表现：专注四大赛道，2025年POLO品类售出200万件，老爹鞋售出1000万双 [4] - **盈利层面**：2025年Fila品牌毛利率同比下降1.4个百分点至66.4%；经营利润率同比上升0.8个百分点至26.1% [5] - **2026年展望**：预计Fila品牌收入增长中单位数，经营利润率保持在25%左右 [4][5] 户外品牌表现 - **收入层面**：2025年其他品牌（主要为户外品牌）营收169.96亿元，同比增长59.2% [11] - 门店数量：迪桑特门店较年初增加30家至256家；Kolon Sport（可隆）门店较年初增加18家至209家 [11] - 流水表现：2025年迪桑特流水突破100亿元，平均店效270万元；可隆流水突破60亿元，平均店效约200万元 [11] - **盈利层面**：2025年其他品牌毛利率同比下降0.4个百分点至71.8%；经营利润率下降0.7个百分点至27.9% [11] - **2026年展望**：预计迪桑特和可隆品牌收入均增长20%~30%；Jack Wolfskin短期仍处调整优化阶段，2026年或仍有亏损；综合预计其他品牌业务经营利润率在25%~30%之间 [11] Amer Sports表现 - **经营表现**：2025年Amer Sports全球营收同比增长27%至65.7亿美元，其中大中华区增长强劲 [12] - **对安踏贡献**：2025年安踏体育分占联营公司盈利为12.03亿元（2024年同期为1.98亿元） [12] - **未来展望**：根据Amer Sports指引，2026年其自身经调整后归母净利润为6.20~6.49亿美元，同比增长14%~19%，安踏体育或从中受益 [12] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计2026/2027/2028年营业收入分别为877.67亿元、962.50亿元、1055.03亿元，同比增长9.4%、9.7%、9.6% [14] - **归母净利润预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为156.53亿元、158.13亿元、176.27亿元（2026年数据含约16亿元一次性利得）；剔除该一次性利得后，2026年归母净利润约为140.53亿元 [13][14] - **每股收益（EPS）**：预计2026/2027/2028年最新摊薄EPS分别为5.60元、5.65元、6.30元 [14] - **估值指标**：基于2026年3月25日收盘价，预计2026/2027/2028年市盈率（P/E）分别为11.9倍、11.8倍、10.6倍；市净率（P/B）分别为2.5倍、2.2倍、2.0倍 [14][17]

投资评级与目标价 - 报告维持安踏体育“买入”投资评级 [1] - 报告给出的目标价为109.21港元 [1] 核心观点与业绩总览 - 报告核心观点认为，安踏体育凭借多品牌运营及零售管理的核心优势，有望借势体育大年进一步巩固全球运动鞋服领先地位 [6][12] - 2025年全年，公司营收同比增长13.3%至802.19亿元人民币，剔除2024年Amer Sports非现金利得影响后，归母净利润同比增长13.9%至135.9亿元人民币 [6] - 2025年全年派息率为50.1%，维持稳定 [6] - 公司盈利能力稳健，2025年集团毛利率同比微降0.2个百分点至62.0%，但经营利润率（OPM）同比提升0.4个百分点至23.8% [9] - 公司现金流充裕，2025年自由现金流入同比增长21.5%至161.1亿元人民币，净现金达317.2亿元人民币 [9] 分品牌运营表现 安踏主品牌 - 2025年主品牌营收同比增长3.7%至347.5亿元人民币 [6] - 主品牌毛利率同比下降0.9个百分点至53.6%，主要因加大专业产品成本投入及毛利率较低的电商占比提升 [6] - 主品牌经营利润率（OPM）同比略降0.3个百分点至20.7% [6] - 2025年，安踏灯塔店/安踏冠军/palace新开300/77/15家至300/160/65家，店效好于普通门店 [6] - 全球化稳步推进，2025年海外收入增长70%突破8.5亿元人民币，约241家门店，北美首家旗舰店已于2026年初在比弗利山庄启动试业 [6] - 预计2026年主品牌流水将实现低单位数增长 [6] FILA品牌 - 2025年FILA品牌营收同比增长6.9%至284.7亿元人民币 [7] - FILA品牌毛利率同比下降1.4个百分点至66.4%，因线上占比提升 [7] - 得益于租金管控及杠杆效应，FILA品牌经营利润率（OPM）同比提升0.8个百分点至26.1% [7] - 2025年确立“ONE FILA”战略，发力网球与高尔夫专业赛道 [7] - 预计2026年FILA品牌流水中单位数增长，并谨慎管控折扣 [7] 其他品牌（多品牌矩阵） - 2025年其他品牌（包括迪桑特、可隆等）营收同比大幅增长59.2%至170.0亿元人民币 [8] - 该板块经营利润率（OPM）维持在27.9% [8] - 迪桑特：2025年流水增长35%至突破百亿元人民币，滑雪/高尔夫/跑鞋等心智商品高速增长 [8] - 可隆：2025年流水增长接近70%突破60亿元人民币，正从服装为主转向鞋服双核心 [8] - 狼爪：集团于2025年5月完成收购，实现从大众到高端户外领域的全景覆盖，2025年预计贡献亏损 [8] - Amer Sports：受益于稀缺的高端户外定位及渠道转型加速，2025年贡献合营公司收益12.0亿元人民币，较同期大幅提升 [8] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026年至2028年营业收入分别为886.83亿元、979.22亿元、1077.13亿元人民币，同比增长率分别为10.55%、10.42%、10.00% [5] - 报告预测公司2026年至2028年归属母公司净利润分别为156.41亿元、158.69亿元、175.81亿元人民币 [5] - 由于Amer配售预计贡献16亿元人民币一次性利得，报告上调了2026-2027年归母净利润预测 [10] - 估值方面，报告参考Wind可比公司2026年预测市盈率均值11.0倍，但考虑公司多品牌及零售运营能力优势显著，给予公司2026年20倍目标市盈率，从而得出目标价 [10] - 截至2026年3月25日，公司收盘价为75.75港元，市值约为2118.46亿港元 [2]

投资评级与核心观点 - 报告维持安踏体育“买入”投资评级，目标价为109.21港元 [1] - 报告核心观点认为，安踏体育凭借多品牌运营及零售管理的核心优势，大众运动及运动时尚板块持续改革有望稳定增长，并以多品牌及全球化为抓手，有望借势体育大年进一步巩固全球运动鞋服领先地位 [6][12] 2025年业绩与财务表现 - 2025年全年营收同比增长13.3%至802.19亿元，下半年营收同比增长12.4%至416.8亿元 [6] - 剔除2024年Amer Sports非现金利得影响后，归母净利润同比增长13.9%至135.9亿元，全年派息率50.1% [6] - 集团毛利率同比微降0.2个百分点至62.0%，但经营利润率同比提升0.4个百分点至23.8% [9] - 自由现金流入同比增长21.5%至161.1亿元，净现金达317.2亿元 [9] - 因业务扩张，存货周转天数同比增加14天至137天 [9] 分品牌业务表现与展望 安踏主品牌 - 2025年营收同比增长3.7%至347.5亿元，毛利率同比下降0.9个百分点至53.6% [6] - 预计2026年流水将实现低单位数增长，PG7与C家族产品在2025年销量分别突破400万双和120万双 [6] - 全球化稳步推进，2025年海外收入增长70%突破8.5亿元，北美首家旗舰店于2026年初在比弗利山庄试业 [6] - 渠道方面，2025年灯塔店、安踏冠军店、palace店分别新开300家、77家、15家 [6] FILA品牌 - 2025年营收同比增长6.9%至284.7亿元，毛利率同比下降1.4个百分点至66.4% [7] - 经营利润率同比提升0.8个百分点至26.1%，得益于租金管控及杠杆效应 [7] - 确立“ONE FILA”战略，发力网球与高尔夫专业赛道，预计2026年流水中单位数增长 [7] 其他品牌（迪桑特、可隆、狼爪等） - 2025年其他品牌营收同比大幅增长59.2%至170.0亿元，经营利润率维持在27.9% [8] - 迪桑特：流水增长35%突破百亿元，预计2026年仍以高效同店及电商增长双驱动 [8] - 可隆：流水增长接近70%突破60亿元，正从服装为主转向鞋服双核心 [8] - 狼爪：集团于2025年5月完成收购，2025年预计贡献亏损 [8] - Amer Sports：受益于高端户外定位及渠道转型，2025年贡献联营公司利润12.0亿元，较同期大幅提升 [8] 盈利预测与估值 - 预测2026至2028年营业收入分别为886.83亿元、979.22亿元、1077.13亿元，同比增长率分别为10.55%、10.42%、10.00% [5][20] - 预测2026至2028年归母净利润分别为156.41亿元、158.69亿元、175.81亿元 [5][20] - 由于Amer配售预计贡献16亿元一次性利得，报告上调2026-2027年归母净利润预测11.6%/2.4% [10] - 估值方面，参考Wind可比公司2026年预测市盈率均值11.0倍，但考虑到公司多品牌及零售运营能力优势显著，维持公司2026年20倍目标市盈率，从而得出目标价 [10][13] - 基于2026年3月25日收盘价75.75港元，对应2026年预测市盈率为11.98倍 [5]

业绩总结 - 2025年总收入达到802.2亿人民币，同比增长13.3%[54] - ANTA品牌收入为284.7亿人民币，增长6.9%[55] - FILA品牌收入为347.5亿人民币，增长3.7%[55] - 其他品牌收入为170亿人民币，增长59.2%[55] - 2025年毛利润为497.34亿人民币，同比增长12.9%[95] - 2025年运营利润为190.91亿人民币，同比增长15.0%[95] - 2025年净利润率为19.5%，同比下降4.5个百分点[95] - 2025年每股基本收益为4.89人民币，同比下降11.9%[95] 现金流与财务状况 - 自由现金流为161.1亿人民币，调整后归属于股东的利润分配比率为50.1%[4] - 2025年营业现金流入为209.96亿人民币，同比增长25.4%[82] - 2025年自由现金流入为161.06亿人民币，同比增长21.5%[82] - 2025年净现金头寸为317.19亿人民币，同比增长1.0%[82] - 2025年资本支出为27.16亿人民币，同比减少21.5%[82] 运营效率 - 整体毛利率为62.0%，同比上升0.2个百分点[57] - 运营利润率为23.8%，同比上升0.4个百分点[66] - 平均库存周转天数为137天[80] - 平均应收账款周转天数为21天[80] 人力资源 - 2025年员工总数超过67,700人[50] - 女性高管占比41.1%[50] 研发与未来展望 - 2025年研发投资接近22亿人民币，同比增长10%[84] - 2025年每股末期股息为50.1港分[78]

投资评级与核心观点 - 报告维持安踏体育“优于大市”评级，目标价为97.10港元，较现价82.55港元有17.6%的上行空间 [2] - 报告核心观点：安踏体育2025年第四季度营运表现低于预期，安踏主品牌流水出现负增长，但FILA品牌保持稳健，其他品牌增长强劲；管理层对2026年展望谨慎，计划在运动大年加大品牌和市场投入 [1][3] 2025年第四季度营运表现 - **安踏品牌**：在连续11个季度正增长后，4Q25首次出现低单位数负流水增长，其中线下流水负增长，儿童品类拖累较多，但全年仍实现低单位数增长目标；线上渠道自2Q25开始调整，团队调整已完成，4Q25线上获得低单位数增长；库销比略高于5倍；线下/线上折扣分别为71折和50折，环比持平 [3] - **FILA品牌**：4Q25及2025全年均实现中单位数流水增长；线下/线上折扣分别为73折和55折，同比及环比均有所加深；库销比略高于5倍 [3] - **其他品牌**：4Q25总体实现35-40%流水增长，2025全年实现45-50%流水增长 [3] - **Descente**：4Q25流水增长约25%-30%，略低于预期，全年增长接近40%，流水突破百亿元人民币；截至2025年底，门店总数超过240家，其中40家门店年流水超过5000万元 [3][4] - **KOLON**：4Q25零售金额同比增长55%，全年增长接近70%，增长依旧强劲 [3] - **MAIA Active**：保持25%-30%的稳定增长，但环比增速收窄 [3] - **狼爪**：仍处于战略梳理与整合阶段，其亏损会拖累其他品牌利润率表现，预计2027年或可见阶段性改善 [3][4] 2026年展望与战略规划 - 管理层对2026年总体展望谨慎，2026年是运动大年（2月米兰冬奥会、6月世界杯、9月亚运会等），安踏与FILA两大品牌均计划加大品牌和市场投入 [3] - 安踏品牌目标实现正增长，FILA品牌努力维持增长势能；Descente和KOLON预计维持利润率 [3] - **安踏主品牌战略**：坚持跑步、综训、篮球的核心定位 [4] - 跑步聚焦三大系列（PG7、马赫、C系列），持续技术迭代 - 篮球品类借助NBA球星推动突破 - 运动生活品类推出融合时尚与功能的产品，并通过“超级安踏”业态覆盖羽毛球、匹克球等热门项目 - **FILA品牌战略**：坚持“商品为王”，其羽绒服和老爹鞋在双十一为品类第一；渠道端聚焦体验升级，推出FILA VETTA、TOPIA、KIDS乐园等新店型 [4] - **KOLON品牌战略**：增长主要依托核心门店和渠道，品牌成立“露营实验室”社群活动，在46个城市组织越野跑、徒步等活动 [4] - **MAIA Active品牌战略**：处于品牌孵化、加速与转型并行阶段，不以规模为主要目标，注重品牌心智建立、产品差异化及核心用户沉淀；2025年累计举办超过300场运动社群活动 [4] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2025-2027年收入分别为782.6亿、850.0亿、920.4亿元人民币，同比增长10.5%、8.6%、8.3%，较之前预期分别下调0.1%、2.1%、3.2% [5] - **净利润预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为129.8亿、143.4亿、162.4亿元人民币，同比增长-13.1%、14.6%、13.8%，较之前预期分别下调5.1%、7.5%、5.8% [5] - **盈利指标**：预计2025-2027年毛利率分别为61.5%、62.0%、62.4%；净资产收益率分别为17.6%、17.6%、18.1% [2] - **估值**：基于2026年17倍市盈率得出目标价，对应2025-2027年预测市盈率分别为16.0倍、14.5倍、12.8倍 [2][5] 可比公司估值 - 报告列出了可比上市公司估值，其中安踏体育基于2025年预测每股收益的市盈率为17.9倍，低于耐克（40.5倍）、阿迪达斯（19.6倍），与行业平均值（20.8倍）相近 [7]

投资评级与目标 - 报告维持安踏体育“优于大市”评级，目标价为97.10港元，较当前股价82.55港元有17.6%的上行空间 [2] - 基于2026年17倍市盈率进行估值，对应2025-2027年预测市盈率分别为16.0倍、14.5倍和12.8倍 [2][5] 核心观点与业绩回顾 - **4Q25业绩低于预期**：安踏主品牌在连续11个季度正增长后，首次出现低单位数流水负增长，主要受线下渠道下滑及儿童品类拖累，但全年仍实现低单位数增长目标 [3] - **FILA稳健增长**：FILA品牌在4Q25及2025全年均实现中单位数流水增长，表现稳健 [3] - **其他品牌高速增长**：以Descente和KOLON为代表的其他品牌在4Q25及2025全年分别实现35-40%和45-50%的流水增长，其中Descente全年流水突破100亿元人民币，KOLON全年零售金额增长接近70% [3] - **2026年展望谨慎**：管理层对2026年持总体谨慎态度，安踏品牌目标正增长，FILA努力维持增长势能，但考虑到2026年是体育大年（2月米兰冬奥会、6月世界杯、9月亚运会等），两大品牌均计划加大品牌和市场投入 [3] - **盈利预测下调**：报告下调了2025-2027年的收入和净利润预测，预计2025-2027年收入分别为782.6亿、850.0亿和920.4亿元人民币，同比增长10.5%、8.6%和8.3%；归母净利润分别为129.8亿、143.4亿和162.4亿元人民币，同比增长-13.1%、14.6%和13.8% [5] 各品牌运营策略 - **安踏主品牌**：坚持跑步、综训、篮球的核心定位，跑步系列（PG7、马赫、C系列）将持续技术迭代，篮球品类将借助NBA球星寻求突破，运动生活品类将推出更时尚与功能结合的产品 [4] - **FILA品牌**：坚持“商品为王”，羽绒服和老爹鞋在双十一成为品类第一，渠道端聚焦体验升级，推出FILA VETTA/TOPIA/KIDS乐园等新店型 [4] - **Descente品牌**：已成为集团第三个零售规模破百亿的品牌，进入稳健增长阶段，截至2025年底门店总数超240家，其中40家门店年流水超5000万元 [4] - **KOLON品牌**：增长强劲，依托核心门店和渠道，并通过成立“露营实验室”在46个城市组织社群活动 [4] - **MAIA Active品牌**：处于品牌孵化与转型阶段，注重长期品牌心智建立和产品差异化，2025年累计举办超300场运动社群活动 [4] - **狼爪品牌**：仍处于战略梳理与整合阶段，亏损将拖累其他品牌的利润率表现，预计2027年或可见阶段性改善 [3][4] 财务与估值数据 - **历史与预测财务数据**：2024年实际收入为708.26亿元人民币，同比增长14%；净利润为155.96亿元人民币，同比增长52%。预测2025年收入为782.62亿元人民币，同比增长10% [2] - **盈利能力指标**：预测2025-2027年毛利率（GPM）分别为61.5%、62.0%和62.4%；净资产收益率（ROE）分别为17.6%、17.6%和18.1% [2] - **可比公司估值**：安踏体育2025年预测市盈率为17.9倍，低于李宁的22.9倍，但高于特步国际的10.3倍，与耐克、阿迪达斯、lululemon等国际品牌相比处于中游水平 [7]

报告公司投资评级 - 优于大市（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025年二季度消费市场承压下安踏集团整体仍双位数流水增长 FILA和其他品牌上半年增速好于指引 安踏品牌二季度增速略低受渠道调整影响 预计下半年改善 中长期凭借品牌矩阵和布局有望增强全球竞争力 维持盈利预测和合理估值区间 维持“优于大市”评级 [4][13] 各品牌表现总结 安踏品牌 - 2025第二季度流水增长低单位数 季末库销比5个月 线上折扣同比略升 跑鞋系列表现优异 线上线下渠道调整同步推进 [6] - 分产品流水二季度安踏大货、儿童均增长低单位数 儿童表现略优 [6] - 分渠道流水二季度线上增长低单位数 [6] - 线上渠道调整新负责人6月到位 打通传统电商与兴趣电商团队 统一货盘管理 [7] - 线下渠道调整推进“灯塔店计划” 2025年计划调整数百家门店 持续至2026 - 2027年 [8] - 新零售业态安踏冠军近100家门店 年内新增17家 SV作品集超60家店 超级安踏约70家店 年内新增20家 [8] FILA - 第二季度流水增长中单位数 季末库销比为5个月 线上折扣同比略升 高尔夫/网球品类增长亮眼 [9] - 分产品流水二季度FILA大货增长高单位数 FILA儿童、FILA FUSION增长中单位数 [9] - 分渠道流水二季度线上增长低双位数 [9] - 零售折扣线下74折 线上折扣同比有1 - 2个点的加深 [14] 其他品牌 - 第二季度流水增长50 - 55% 可隆增速较高超70% [10] - 分品牌流水二季度可隆增长超70% 迪桑特增长超40% MAIA、狼爪增长超30% [10] - 狼爪品牌6月1日并表 上半年仅影响1个月 下半年影响6个月 全年营收预计约3亿欧元 过去数年持续亏损 具体财务影响待半年报披露 [10] 盈利预测及相关数据 - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为134.8/154.6/170.0亿元 可比口径的利润增长分别为13.0%/14.7%/10.0%（2024年剔除Amer上市和配售权益摊薄所得的可比口径利润为119.3亿元） [4][13] - 维持113 - 118港元合理估值区间 对应2025PE 22 - 23X [4][13] - 2023 - 2027年营业收入分别为623.56亿、708.26亿、793.34亿、887.50亿、962.14亿元 增长率分别为16.2%、13.6%、12.0%、11.9%、8.4% [15] - 2023 - 2027年净利润分别为102.36亿、155.96亿、134.80亿、154.57亿、170.00亿元 增长率分别为34.9%、52.4%、 - 13.6%、14.7%、10.0% [15]

创新奖颁奖典礼 - 安踏集团第三届创新奖颁奖典礼在厦门举行，总奖金超百万，共有21项创新成果受到表彰，包括8项鞋服产品创新、7项技术创新及6项模式创新 [1] - 获奖项目为集团旗下各品牌业务发展注入强劲动力，通过打造市场爆款产品显著提升品牌价值与消费者心智 [1] - 创新奖评选面向集团所有员工，包含旗下各个品牌、事业部和职能部门，奖励以"好商品"为核心的创新成果 [1] - 三年来累计近千个项目参加评选，本届共收到近300个申报项目，邀请50余名内外部专家评委参与评选 [1] - "PG7"大众跑步项目获产品创新金奖，"聚酰亚胺科技"保暖材料项目和"AI仿真引擎"项目获技术创新金奖 [1] 创新战略与文化 - 安踏集团执行董事、联席CEO吴永华表示公司坚持"创新为本"和"高标准对标"文化，创新奖体现对各品牌创新的最高认可 [2] - 公司认为创新是保持竞争力的必须选择，投资创新就是投资未来，目标在2030年成为全球创新标杆 [2] - 同期举行创新周活动，通过校招生创新行动学习、创新管理师培训、创新工作坊和一元创意展览等形式为员工提供创新实践展示舞台 [2] 创新合作项目 - 与璞跃中国启动行业首个体育用品产业创新加速器，公开招募初创企业参与体育科技战略研发与商业应用 [3] - 创新加速器聚焦"突破先进材料"、"领跑数字智能"、"重塑物流智造"三大领域，由璞跃参与项目运营 [3] - 与宇树科技和香港理工大学南京技术创新研究院建立战略合作，就"人形机器人在运动科学领域的研发应用"展开研究 [3] 创新投入与成果 - 过去十年累计创新相关投入达200亿元，预计未来五年再投入200亿元用于自主创新研发 [4] - 累计申请专利5830件居行业首位，成为全球行业首个ISO56001国际创新管理体系认证企业，获创新管理成熟度四级认证 [4] - 实施"1+4+5创新战略"，构建全球7大设计研发中心、70多所高校及科研机构、250多位专家、800多家供应商参与的"全球开放式创新生态网络" [4] - 设立2亿元ACTION创新基金，累计立项近百个，孵化出AI仿真引擎等金奖项目 [4]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，但将目标价下调至119.08港元 [1][11] 报告的核心观点 - 2025年第一季度略好于预期，尽管4月宏观和天气不佳，但仍对第二季度趋势持谨慎乐观态度 [1] - 认为收购狼爪的价格有吸引力，其所在的中高端户外行业及欧洲市场拓展潜力大 [1] - 考虑收购后现金和利息收入减少，下调2025 - 2027年净利润预测 [11] 各部分总结 财务数据 - 2023 - 2027财年，营收从623.56亿元增长至948.88亿元，净利润在2025年有所下降后继续增长 [2] - 2025 - 2027财年，预计营收同比增长10.5%、10.9%、9.4%，净利润同比增长 - 12.7%、15.8%、12.1% [2] 零售销售情况 - 2025年第一季度安踏零售销售增长符合预期，库存改善但线上折扣加深 [10] - 2025年第一季度斐乐零售销售增长好于预期，库存持平但折扣扩大 [10] - 2025年第一季度其他品牌零售销售增长、库存和折扣表现出色，集团整体零售销售增长达中双位数 [10] 未来展望 - 2025年3 - 4月零售销售增长可能放缓，但公司有多项增长驱动因素，对第二季度仍谨慎乐观 [11] - 收购狼爪有积极协同效应，可助力品牌升级和全球扩张 [11] 收购情况 - 安踏集团以2.9亿美元现金收购狼爪品牌，预计2025财年产生3.25亿欧元销售和1200万欧元调整后息税折旧摊销前利润 [11][18] - 收购的2025财年市销率为0.8倍，低于集团和行业平均；企业价值/息税折旧摊销前利润为21.3倍，认为合理 [11] 同业比较 - 与同业相比，安踏的市盈率、市净率等指标处于一定水平，目标价有42%的上涨空间 [21] 假设情况 - 对各业务板块和品牌的销售增长、销售网络、毛利率、运营费用等进行了假设和预测 [20]