喂 你好您的公司名称阳光资产您的姓名是陈伯贤好的 等一下可以稍等 好的请各位领导看一下摄影师的镜头我们一起拍一张大海再拍一张吧 各位投资界的朋友们大家下午好欢迎大家在百忙之中抽空出席华润电力控股有限公司2024年年度业绩发布会同时也感谢在线上摊会投资者的大力支持今天的会议时间大约为一小时我们的会议即将开始请各位先关掉手机电话或将此为静音状态谢谢 下面请允许我先介绍一下今天出会的公司领导他们分别是董事会主席兼执行董事石宝峰先生董事会副主席兼执行董事宋奎先生杨耀采购部董经理王炳东先生 以及华东大区总经理孔中先生我们的业绩发布会现在正式开始下面有请石宝峰主席发言各位投资界的朋友大家下午好感谢各位力临网络便利2024年度业绩发布会 过去的一年国家社会经济运行总体平稳稳中有进电力行业在能源安全新战略的引领下新型能源体系建设和绿色低碳转型步伐进一步加快迈向高质量发展和高水平安全的新阶段面对新形势而电力持续深耕主营业务 营业收入和利润总额等经营指标及建议的全年每股派息均创历史新高大力发展带薪产业新能源动工并网双双实现突破公司获得多项荣誉在多个ESG评选中位列第一为股东提交了一份满意的答卷 下面请宋奎副主席介绍华人电力202 ...

文章核心观点 - 华润电力新能源业务盈利能力强，超越五大发电集团，其成功得益于装机结构、电站选址和项目质量，对新能源行业有开发质量比数量重要的启示 [1][7][12] 公司业绩情况 - 2024年全年净利143.88亿港元（约合134亿元人民币），同比增长30.8% [1] - 2024年可再生能源业务贡献利润92.28亿港元（约合86亿元人民币），占比64%；火电业务贡献利润46.39亿港元（约合43亿元人民币），占比32% [1] - 2021 - 2023年分别实现盈利21.38亿港元、净利润70.42亿港元、净利润110.03亿港元 [3] - 2024年上半年实现净利润85.52亿元 [6] 公司装机结构 - 截至2024年底，权益并网装机容量为7240万千瓦，火电占比52.8%，风电、光伏及水电共占比47.2%，同比上升6.5个百分点 [4] - 截至2024年底，风电、光伏并网权益装机容量分别为2431万千瓦、943万千瓦 [5][8] 与五大发电集团对比 - 2024年上半年，华润电力7000多万千瓦装机实现85.52亿元净利，华能国际1.39亿千瓦装机实现74.54亿元净利，且华能国际新能源装机多于华润电力 [6] - 2024年上半年，中国电力4800万千瓦装机实现28.02亿元净利，与华润电力差距巨大 [7] 盈利原因 - 新能源装机结构合理，风电多光伏少，风电受量价消纳问题影响小 [8] - 电站资产集中在东中部，风电资源消纳问题不严重，成本低、电价高、无补贴拖欠 [8] - 新能源项目优中选优，发电小时数高于同行，2024年前三季度风电利用小时数1731小时（行业平均1567小时），光伏发电利用小时数1121小时（行业平均959小时） [9] 公司发展计划 - 拆分新能源板块独立上市，拟募集245亿元用于新能源项目建设 [10][11] - 2025年计划新增装机1000万千瓦，预计至“十四五”末可再生能源装机占比达50% [11] 行业现状与启示 - 新能源经历补贴退坡到平价上网，电价呈下行趋势，很多电力央国企甩卖光伏电站 [12] - 新能源开发质量比数量重要，项目立项、选址和装机结构都要谨慎权衡 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比+30.8%，主要因火电业绩同比改善及资产减值大幅减少；预计2025 - 2027年营业收入分别为1071/1140/1181亿港元，归母净利润分别为144/150/155亿港元，对应PE为6/6/6X；认为2025煤价有望下降，公司业绩有望保持稳健，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入1053亿港元，同比+1.9%，实现归母净利润143.9亿港元，同比+30.8%；2024H2实现收入541.6亿港元，同比+4.5%，实现归母净利润50.3亿港元，同比+17.9% [5] - 2024年末公司股息为0.691港元/股，全年共派息1.19港元/股，派息率40% [5] 各业务表现 - 2024年火电经营性归母净利润46.4亿港元，同比+28.5%，因煤价下降拉动燃料成本同比 - 4.2%；度电净利3分/度，同比+0.6分/度；2024H2经营性归母净利润19.2亿港元，同比 - 33.3%，度电净利2.3分/千瓦时，同比 - 1.3分/度，因度电收入同比 - 1.4分/度 [7] - 2024年可再生能源业务经营性归母净利润92.3亿港元，同比 - 5.1%；2024H2经营性归母净利润36.7亿港元，同比 - 2.6%，度电净利0.141元/千瓦时，同比 - 3.9分/度，因度电收入同比 - 3.8分/度；2024年，公司风电/光伏不含税上网电价同比 - 5.3/-10.8% [7] 装机情况 - 2024年公司新增装机7.8GW，其中风电/光伏分别为3.6/4.1GW；获得可再生能源开发指标13.6GW，其中风电/光伏为7.7/5.9GW [7] - 2025年规划新能源新增装机10GW [7] 市场数据 - 截至2025年3月26日，华润电力相对恒生指数1M表现为5.0%，3M为 - 0.4%，12M为10.8%；恒生指数1M为 - 1.3%，3M为16.8%，12M为41.3% [4] - 截至2025年3月26日，当前价格18.82港元，52周价格区间16.64 - 25.45港元，总市值97,432.23百万港元，流通市值97,432.23百万港元，总股本517,705.77万股，流通股本517,705.77万股，日均成交额247.17百万港元，近一月换手7.18% [4] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万港元）|105284|107141|113973|118095| |增长率(%)|2|2|6|4| |归母净利润（百万港元）|14388|14440|15047|15531| |增长率(%)|31|0|4|3| |摊薄每股收益（元）|2.78|2.79|2.91|3.00| |ROE(%)|15|13|13|12| |P/E|6.27|6.25|6.00|5.81| |P/B|0.91|0.84|0.78|0.73| |P/S|0.93|0.91|0.85|0.83| |EV/EBITDA|16.74|7.14|6.75|6.57| [9]

纪要涉及的公司 华润电力 纪要提到的核心观点和论据 1. **2024 年业绩表现** - 营收 4 亿港元，同比增长 28.5%，股东应占利润 143.9 亿港元，同比增长 30.82%，全年派息率维持 40% [2][3] - 火电业务因燃料成本下降，核心利润贡献 46.4 亿港元，同比增长 28.5%；可再生能源业务核心盈利贡献同比下降 5.1%至 92.3 亿港元，但盈利能力仍居行业前列 [3] 2. **可再生能源进展** - 截至 2024 年底，新增并网 78 吉瓦，“十四五”累计新增超 21 吉瓦，权益并网装机中可再生能源占比达 47.2%，提升 6.5 个百分点 [2][4] - 2024 年获可再生能源开发建设指标 13,584 兆瓦，其中风电 7,652 兆瓦，光伏 5,932 兆瓦 [4] 3. **2024 年售电量和市场化交易情况** - 可再生能源售电量 522.3 亿千瓦时，同比增长 19.2%，占总售电量 25.2%，其中风电 438 亿千瓦时，同比增长 10.5%，光伏 69.2 亿千瓦时，同比增长 141.5% [2][5] - 可再生能源市场化交易比例提升至 64%，增加 6.3 个百分点 [2][5] 4. **火电竞争优势** - 2024 年附属燃煤电厂售电量 1,554 亿千瓦时，同比增长 4%，利用小时 4,625 小时，高于行业平均 225 小时 [2][6] - 平均标煤单价 922.1 元/吨，同比下降 6.6%，平均供电煤耗 295 克/千瓦时，同比减少约 1% [6] - 市场化交易占附属燃煤厂总售电量 99%以上，不含税平均上网价格 413 元/兆瓦时，同比下降 2% [6] 5. **2025 年资本支出计划** - 预计约 568 亿港元，其中 420 亿港元用于可再生能源项目投资，95 亿港元用于火电基础设施建设，15 亿港元用于运营发电技改升级，3 亿港元用于支付煤电一体化项目尾款，35 亿港元用于综合能源和其他项目建设 [2][7] 6. **2025 年长协签约情况** - 年度长协已签完，南方省份价格降幅较大，北方省份相对稳定，签约价格较去年同期下降约 7% [2][8][9] - 预计年度签约比例将达 69% [2][10] 7. **电价趋势判断** - 预计 2025 年现货电价相对稳定，下降幅度小于年度中长期电价，广东等地区月度中长期和现货价格或继续稳定或小幅下降 [11] 8. **煤炭采购及价格预期** - 预计 2025 年煤炭总采购量约 1.006 亿吨，已确认进驻煤炭交易中心量约 8,000 万吨，合同覆盖率超 80% [2][12] - 预计全年燃料成本同比下降 7% - 8%以上，全国煤炭市场供需平衡偏宽松，各产煤区及北方港平仓价处长期价格区间中枢水平 [2][12] 9. **燃煤发电机组投产计划** - 2025 年计划投产权益装机容量约 600 万千瓦，主要集中在广东和湖北等地，机组下半年投产 [13] 10. **火电机组利用小时数** - 预计 2025 年全社会用电量增幅 5.5% - 6%，但因新增新能源装机多且新能源有优先发电权，火电利用小时数将略有下降，在 4,000 - 4,450 小时之间 [14] 11. **未来火电项目储备** - 新投产火电机组多为大容量、高参数百万千瓦级机组，多在一期基础上扩建，如在海丰、苍南项目 [15] - 会审慎选择优质项目，如风光大基地配套的供热需求旺盛地区 [2][16] 12. **风电和光伏情况** - 2024 年风电价格整体下降约 5%，光伏电价下降约 11%，主要受市场化交易和新增平价项目比例增加影响 [2][20] - 风电脱税动态投资约 5,500 元/千瓦，含税约 6,000 元/千瓦；光伏脱税动态投资约 3.4 元/瓦，含税约 5,000 元/千瓦，造价与装机布局高度相关 [18][19] 13. **新能源行业盈利情况** - 2024 年新能源行业普遍利润下滑，因利用小时数减少、限电影响增加、平均电价降低，公司单位千瓦利润仍处行业较高水平 [21] - 预计 2025 年风速和光照条件改善，公司主动管理提升限电影响，盈利情况有望好转 [22] 14. **其他业务情况** - 2024 年新能源折旧约 89 亿港币，火电折旧约 75 亿港币，汇率有一定影响 [25] - 2024 年和前年回收新能源补贴约 37 - 38 亿，截至去年底余额约 216 亿 [28] - 风光发电竞价水平 2024 年相比下降约两分钱 [31] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **合作策略**：新能源领域与地方能源企业和平台公司合作是行业普遍现象，华润电力过去以全资投资为主，现积极纳入资源优势方合作，多数新能源发电项目仍以控股为主，参股项目是策略性合作，无具体比例拆分 [26][27] 2. **广西贺州电厂**：广西 2025 年年度中期电价下降幅度大，但煤炭价格也降，贺州项目机组性能和能耗指标有竞争优势，公司运营管理和成本控制有优势，对项目运营有信心，广西签约比例波动大，未统计具体比例，公司积极争取输送措施 [29][30] 3. **煤炭市场相关**：2024 年底至 2025 年初，市场供需平衡偏宽松，长协和市场煤价格均下降，华电 2024 年煤炭价格降幅在国内主要发电集团中处于前列，未掌握现货煤价低于长协煤价具体比例，电厂结构复杂 [32][33] 4. **长协煤签订要求**：监管要求每年长协覆盖率大于 80%，兑现率大于 90%，采购主体将优化采购节奏实现成本最优 [34] 5. **公司规划与发展** - 加快推进新能源板块回归 A 股上市，无其他融资计划 [35] - 研究储能技术应用，但规模不大 [36] - 建议类似华能瑞士发行操作谨慎选择资产类型 [37] - 预计继续维持 40%派息率 [38] - 十五五规划处于前置研究阶段，未来围绕能源转型和能源安全，推动装机结构优化和合理规模增长 [39] - 看好储能发展，认为新能源配储是必然趋势 [2][40]

纪要涉及的公司 华润电力 纪要提到的核心观点和论据 - **经营业绩**：2024 年华润电力股东应占利润 143.9 亿港元，同比增长 3%，建议每股期末派息 0.69 港元，全年派息率 40%；核电业务盈利大幅上涨，核心盈利贡献 46.4 亿港元，同比增长 28.5%；可再生能源业务核心盈利贡献 92.3 亿港元，同比减少 5.1% [3] - **可再生能源业务** - 2024 年新增并网可再生能源装机容量 7.8 吉瓦，“十四五” 期间截至 2024 年底累计新增超 21 吉瓦，并网权益装机占比提升至 47.2%；全年可再生能源售电量同比增长 19.2%，光伏项目输电量增长 141.5% [3][4] - 风电平均利用小时 2331 小时，高于全国平均水平 204 小时，但受市场化交易比例增加影响，风电和光伏平均上网电价分别同比下降 5.3%和 10% [4][5] - **火电业务** - 2024 年附属燃煤电厂售电量同比增长 4%，利用小时超出全国平均水平 225 小时；燃煤成本控制有效，平均标煤单价同比下降 6.6%，售电单位燃料成本同比下降 6.8% [4] - 2025 年火电经营成本下半年预计高于上半年，因虚拟债务利息和安全生产维修费用增加；预计 2025 年煤电利用小时数将下降，但容量电价政策将保障火电竞争力 [4][21][22] - **资本结构与融资**：截至 2024 年末，有息负债率 61%，资本结构稳健；EBITDA 覆盖现金利率 8.1 倍，平均借贷成本同比下降 0.47 个百分点；通过提升经营性现金流和债权融资补充资金 [4] - **未来规划** - 2025 年计划并网 10 吉瓦新能源装机，风电略多于光伏，主要集中在中东南部区域 [4][9][10] - 在建管理中的风电和光伏装机容量分别为 9800MW 和 8800MW，均已开工 [4][11] - **市场交易情况** - 2024 年风力发电竞价 0.492 元，同比下降 5%，市场化部分占 36%；光伏市场化比例较高，非市场化部分占 31%，市场化部分占 69% [4][13] - 中长期合同占比约 70%，各省政策差异较大，起到稳定全年供应量的作用 [18] - **盈利情况** - 2024 年火电辅助服务净收入约 6.3 亿元，同比增长 [23] - 2024 年绿电交易增收 1.75 亿元，绿证增收 5000 万元 [24][27] - 预计 2025 年华润在广东的火电项目能保持一定盈利水平 [14][15] - **补贴与政策** - 截至 2024 年底，累计获得 216 亿元新能源补贴，2024 年新增 74 亿元，收回 38 亿元 [28] - 国家出台容量电价政策保障火电竞争力 [22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **数据口径调整**：2024 年披露数据采用并网权益装机容量，与原来行业统计口径可能有偏差 [7] - **项目制约因素**：中东部和南部地区新能源项目受地方水利和深康佳线相关因素影响，土地紧张、深沟线要求导致个别项目建设滞后 [8] - **新能源上市资金分配**：新能源上市后资金用于支持新能源业务发展，华润电力体内资金用于自身火电项目 [12] - **甘肃武威光伏项目**：与甘肃能源投资集团合作，甘能投控股，华润电力参股，2024 年九月开工，是省内消纳激励项目 [17][19] - **新增装机统计范围**：新增装机计划主要统计全资投资或控股项目，不包括参股项目 [25] - **2023 年底装机容量**：2023 年底风电权益并网容量 20.1GW，光伏 5.59GW [26] - **绿证市场价值**：受政策导向影响，目前供给侧要求全覆盖，需求侧政策执行力度不够，未来政策发力绿证价值预计上升 [27] - **永续债情况**：自 2024 年以来利率持续走低，现有规模足以满足资本结构管理需求，不会新增 [29] - **光伏发展前景**：从能源转型方向看，光伏是重要形式，政策围绕保证新能源全生命周期合理收益推进，对风电和光伏发展前景持乐观态度 [30]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年燃料成本下降使火电业务核心业务利润同比增长28.44%，收购广西贺州项目收益8.76亿港元；可再生能源装机高速增长但利用小时数及电价承压，核心业务利润同比下降5.11%，不过减值规模大幅减少；在减值收缩与收购增益影响下，公司2024年净利润143.88亿港元，同比增长30.8%；2024年全年股息1.19港元/股，派息率40%，股息率达6.26%，彰显价值属性 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司2024年净利润143.88亿港元，较2023年的110.03亿港元增长30.8% [5] 事件评论 - 火电经营改善收购推升业绩：2024年火电售电量同比增长4.00%，平均上网电价同比下降2.7%，发电销售收入719.01亿港元，同比下降0.45%；平均标煤单价922.1元/吨，同比下降6.6%，燃料成本同比下降4.2%，核心业务利润46.39亿港元，同比增长28.44%；部分项目计提减值2.94亿港元，收购广西贺州项目收益8.76亿港元，净利润52.21亿港元，同比增长82.87% [7] - 新能源业绩稳健：2024年新并网风电装机364.6万千瓦、光伏装机414.2万千瓦，风电权益装机同比增长30.59%，光伏权益装机同比增长174.06%；风电和光伏利用小时数分别同比降低120小时、65小时，售电量分别同比增长10.5%、141.5%；平均上网电价分别同比下降5.3%、10.8%，核心业务利润92.28亿港元，同比下降5.11%；2024年减值1.99亿港元，远低于2023年的16.43亿港元，净利润90.29亿元，同比增长11.72%；公司核心业务利润138.67亿港元，同比增长3.97%，净利润同比增长30.8% [7] - 扩张保障成长分红彰显价值：2025年预计资本开支568亿港元，420亿港元用于新能源建设，较2024年增长11.55%，规划新增风电及光伏装机1000万千瓦；华润新能源启动上市，主体资本开支压力或下降；2024年全年股息1.19港元/股，派息率40%，股息率达6.26% [7] - 投资建议与估值：预计2025 - 2027年业绩分别为140.20亿、143.91亿和152.07亿港币，对应EPS分别为2.71、2.78和2.94港元，对应PE分别为7.02倍、6.84倍和6.47倍 [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国公用事业 [6][64] - **公司**：华润电力（China Resources Power）、中国广核电力股份有限公司（CGN Power Co., Ltd）、中国燃气控股有限公司（China Gas Holdings）、华润燃气集团有限公司（China Resources Gas Group Ltd）、新奥能源控股有限公司（ENN Energy Holdings Ltd）、华能国际电力股份有限公司（Huaneng Power International Inc.）、昆仑能源有限公司（Kunlun Energy）、中国龙源电力集团股份有限公司（China Longyuan Power Group）、中国长江电力股份有限公司（China Yangtze Power Co.）、新疆金风科技股份有限公司（Goldwind）、广东投资有限公司（Guangdong Investment）、杭州第一应用材料股份有限公司（Hangzhou First Applied Material Co. Ltd）、河南平高电气股份有限公司（Henan Pinggao Electric）、禾元绿色能源股份有限公司（Hoyuan Green Energy Co. Ltd）、晶澳太阳能科技股份有限公司（JA Solar Technology Co Ltd）、江苏中天科技股份有限公司（Jiangsu Zhongtian Technology Co. Ltd.）、金雷科技股份有限公司（Jinlei Technology Co Ltd）、隆基绿能科技股份有限公司（LONGi Green Energy Technology Co Ltd）、明阳智慧能源集团股份公司（Ming Yang Smart Energy）、国电南瑞科技股份有限公司（NARI Technology）、宁波东方电缆股份有限公司（Ningbo Orient Wires & Cables Co Ltd）、日月重工股份有限公司（Riyue Heavy Industry Co., Ltd.）、上海电气集团股份有限公司（Shanghai Electric）、中材科技股份有限公司（Sinoma Science & Technology Co. Ltd.）、泰坦风能苏州有限公司（Titan Wind Energy Suzhou Co Ltd）、通威股份有限公司（Tongwei Co. Ltd.）、许继电气股份有限公司（XJ Electric）、浙江正泰电器股份有限公司（Zhejiang Chint Electrics）、信义光能控股有限公司（Xinyi Solar Holdings Ltd） [64][65] 纪要提到的核心观点和论据 电价方面 - **新能源**：管理层认为省级关于新能源“机制电价”的政策要到2025年下半年才会公布，大概率在年底 在此之前，新能源电价不会有显著变化 每个项目启动时可能会尽量靠近机制电价的底价投标 [2] - **火电**：2025年，约69%的火电发电量将按年度电价出售，约21%按月度电价出售，现货市场电价占比在5 - 10% 管理层预计该比例与去年相似，但相比2024年，年度电价比例略有下降 [3] 煤炭价格方面 管理层预计2025年煤炭供需将保持平衡或趋向宽松市场 当现货煤炭价格跌破约670元人民币时，长期合同价格也会随市场煤价进一步下降 去年，根据定价公式，长期合同价格低于770元人民币 [4] 新能源装机目标方面 2025年新能源装机目标为10GW，其中55%是风电项目，45%是太阳能项目 [9] 火电盈利方面 管理层对今年火电的电价 - 燃料成本价差仍相对乐观 [9] 股息政策方面 管理层将在分拆后认真考虑股息政策 [9] 估值与风险方面 - **估值**：采用8倍的市盈率倍数来确定目标价 认为投资者投资电力行业时更关注股息率，目标市盈率倍数与股息率相关，基于过去10年的历史趋势，市场可接受的公司最低股息率约为5% [11] - **上行风险**：煤炭价格下降、电价政策好于预期、新增风电装机容量好于预期 [12] - **下行风险**：煤炭价格上涨、电价政策不利、新增风电装机容量低于预期 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关联**：摩根士丹利与多家公司存在业务往来，包括投资银行服务、非投资银行服务等 截至2025年2月28日，摩根士丹利实益拥有金风科技1%或以上的一类普通股证券；未来3个月，预计从中国燃气控股、华润燃气集团有限公司、华润电力、新奥能源控股有限公司、中材科技股份有限公司、通威股份有限公司获得投资银行服务报酬；过去12个月，已从中国燃气控股、中国龙源电力集团、新奥能源控股有限公司、华能国际电力股份有限公司获得非投资银行产品和服务报酬；过去12个月，为中国燃气控股、华润燃气集团有限公司、华润电力、新奥能源控股有限公司、中材科技股份有限公司、通威股份有限公司提供投资银行服务；过去12个月，为中国燃气控股、中国龙源电力集团、新奥能源控股有限公司、华能国际电力股份有限公司、浙江正泰电器股份有限公司提供非投资银行证券相关服务 [18][19][20][21] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持股观望（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）、减持（Underweight），与买入、持有、卖出不等同 还给出了各评级的定义及全球股票评级分布情况 [25][30][31][29] - **行业观点评级**：包括有吸引力（Attractive）、表现一致（In - Line）、谨慎（Cautious），并说明了各地区的基准指数 [33][34] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分研究出版物有定期更新计划 摩根士丹利不担任市政顾问，其观点不构成相关法案意义上的建议 “战术观点” 产品对特定股票的看法可能与常规研究不同 研究报告通过专有研究门户Matrix提供给客户，部分也通过第三方供应商或其他电子方式分发 访问和使用研究报告需遵守相关条款和隐私政策，研究报告不提供个性化投资建议等 [40][41][42][43][44][45] - **不同地区业务及合规说明**：介绍了摩根士丹利在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋迪拜、阿联酋阿布扎比、卡塔尔、土耳其等地区的业务开展和监管情况，以及相关合规要求 [54][56][58][59] - **其他说明**：摩根士丹利香港证券有限公司是中国燃气控股、昆仑能源、信义光能控股有限公司在港交所上市证券的流动性提供者/做市商；研究报告中的商标和服务标记归各自所有者，第三方数据提供者不保证数据准确性等；研究报告未经书面同意不得转载、出售或重新分发；固定收益研究报告涉及的发行人或产品可能不会持续跟踪等 [55][60][61][62]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国公用事业 [10][65] - **公司**：华润电力（China Resources Power）、中国广核电力股份有限公司（CGN Power Co., Ltd）、中国燃气控股有限公司（China Gas Holdings）、华润燃气集团有限公司（China Resources Gas Group Ltd）、新奥能源控股有限公司（ENN Energy Holdings Ltd）、华能国际电力股份有限公司（Huaneng Power International Inc.）、昆仑能源有限公司（Kunlun Energy）、中国龙源电力集团股份有限公司（China Longyuan Power Group）、中国长江电力股份有限公司（China Yangtze Power Co.）、新疆金风科技股份有限公司（Goldwind）、广东投资有限公司（Guangdong Investment）、杭州第一应用材料股份有限公司（Hangzhou First Applied Material Co. Ltd）、河南平高电气股份有限公司（Henan Pinggao Electric）、禾元绿色能源股份有限公司（Hoyuan Green Energy Co. Ltd）、晶澳太阳能科技股份有限公司（JA Solar Technology Co Ltd）、江苏中天科技股份有限公司（Jiangsu Zhongtian Technology Co. Ltd.）、金雷科技股份有限公司（Jinlei Technology Co Ltd）、隆基绿能科技股份有限公司（LONGi Green Energy Technology Co Ltd）、明阳智慧能源集团股份公司（Ming Yang Smart Energy）、国电南瑞科技股份有限公司（NARI Technology）、宁波东方电缆股份有限公司（Ningbo Orient Wires & Cables Co Ltd）、日月重工股份有限公司（Riyue Heavy Industry Co., Ltd.）、上海电气集团股份有限公司（Shanghai Electric）、中材科技股份有限公司（Sinoma Science & Technology Co. Ltd.）、泰坦风能苏州有限公司（Titan Wind Energy Suzhou Co Ltd）、通威股份有限公司（Tongwei Co. Ltd.）、许继电气股份有限公司（XJ Electric）、浙江正泰电器股份有限公司（Zhejiang Chint Electrics）、信义光能控股有限公司（Xinyi Solar Holdings Ltd） [65][66] 纪要提到的核心观点和论据 华润电力1 - 2月发电数据 - 1 - 2月净发电量33,087 GWh，同比增长1%，优于中国总发电量同比下降1.3%的趋势 [1] - 火电相对疲软，同比下降3.0%，略好于全国数据5.8%的降幅 [1] - 风电增长与行业一致，均约为10.5%；太阳能发电量增长48%至1,080 GWh，高于行业27%的增速，因其太阳能装机容量从较低基数快速增加 [2] 中国电力市场情况 - 1 - 2月工业生产和零售销售保持4 - 6%的稳定增长，但暖冬天气和春节前企业提前停工是电力产量/消费下降的主要原因 [3] - 预计中国今年电力产量将保持约4%的增长，火电增长约2% [3] 华润电力股票评级与估值 - 股票评级为“增持”（Overweight），行业观点为“有吸引力”（Attractive），目标价为22.50港元，较当前股价有19%的上涨空间 [10] - 采用8倍的市盈率倍数来确定目标价，认为投资者在投资电力行业时更关注股息收益率，基于过去10年的历史趋势，市场可接受的公司最低股息收益率约为5% [12] 华润电力投资风险 - **上行风险**：煤炭价格下跌、电价政策好于预期、新增风电装机容量好于预期 [13] - **下行风险**：煤炭价格上涨、电价政策不利、新增风电装机容量低于预期 [13] 其他重要但可能被忽略的内容 - 摩根士丹利研究报告的相关信息披露，包括研究报告的发布主体、分析师认证、利益冲突政策、监管披露等 [16][19][20] - 摩根士丹利的股票评级系统和行业观点定义，以及全球股票评级分布情况 [27][31][32] - 摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、隐私政策等 [42][45][46] - 摩根士丹利在不同地区的研究报告传播和监管情况，以及对不同类型投资者的适用范围 [55][57][59] - 行业覆盖的其他公司的股票评级和价格信息 [65][66]

公司整体财务关键指标变化 - 2024年公司拥有人应占利润143.88亿港元，较2023年增加33.85亿港元或30.8%[3] - 2024年每股基本盈利为2.97港元，较2023年上升29.7%；2024年股息为每股1.19港元，派息率为40%[4] - 2024年底公司拥有人应占权益为991.51亿港元，集团总资产为3,624.64亿港元，现金及现金等价物为58.34亿港元，净负债对总权益比率为153.6%[6] - 2024年营业额为105,284,283千港元，较2023年的103,334,322千港元增长约1.89%[20] - 2024年经营利润为23,224,531千港元，较2023年的18,198,396千港元增长约27.61%[20] - 2024年年内利润为15,978,714千港元，较2023年的12,110,495千港元增长约31.95%[20] - 2024年每股基本盈利为2.97港元，较2023年的2.29港元增长约29.69%[20] - 2024年年内全面收入总额（税后）为12,986,622千港元，较2023年的10,048,346千港元增长约29.24%[21] - 2024年总资产为362,464,381千港元，较2023年的322,395,990千港元增长约12.43%[23] - 2024年总权益为119,952,039千港元，较2023年的104,547,141千港元增长约14.73%[25] - 2024年总负债为242,512,342千港元，较2023年的217,848,849千港元增长约11.32%[25] - 2024年经营活动产生的现金流入净额为33,695,005千港元，2023年为28,869,278千港元[26] - 2024年投资活动产生的现金流出净额为52,074,178千港元，2023年为43,985,600千港元[28] - 2024年融资活动产生的现金流入净额为20,404,028千港元，2023年为11,828,974千港元[30] - 2024年现金及现金等价物增加净额为2,024,855千港元，2023年减少净额为3,287,348千港元[30] - 2024年末现金及现金等价物为5,834,307千港元，2023年末为4,082,972千港元[30] - 2024年除所得税前利润为20,196,638千港元，2023年为15,499,097千港元[26] - 2024年折旧与摊销为16,417,362千港元，2023年为14,720,207千港元[26] - 2024年借贷所得款项为82,925,588千港元，2023年为93,903,965千港元[30] - 2024年偿还借贷款项为52,855,988千港元，2023年为68,587,455千港元[30] - 2024年营业额为1052.84亿港元，较2023年上升19.50亿港元或1.9%；以人民币列报，2024年营业额为961.03亿元，较2023年上升31.99亿元或3.4%[43] - 2024年公司拥有人应占核心业务利润为138.67亿港元，较2023年的133.37亿港元有所上升[46][48] - 2024年总经营成本为856.94亿港元，较2023年减少16.86亿港元或1.9%[51] - 2024年燃料成本为522.36亿港元，较2023年减少22.73亿港元或4.2%[51] - 2024年折旧与摊销为164.17亿港元，较2023年增加16.97亿港元或11.5%[51] - 2024年雇员福利开支为77.52亿港元，较2023年增加5.65亿港元或7.9%[52] - 2024年维修和维护成本为19.48亿港元，较2023年减少3.73亿港元或16.1%[52] - 2024年减值损失为5.79亿港元，较2023年减少21.70亿港元或78.9%[52] - 2024年其他收入为21.08亿港元，较2023年增加0.78亿港元或3.8%[54] - 2024年其他损益收益为15.26亿港元，包含收购广西贺州火电项目收益8.76亿港元、汇兑收益1.38亿港元等[55] - 2024年经营利润为232.25亿港元，较2023年的181.98亿港元增加50.27亿港元或27.6%[56] - 2024年财务费用为41.19亿港元，较2023年42.41亿港元减少1.22亿港元或2.9%[58] - 2024年应占联营企业业绩11.41亿港元，较2023年11.83亿港元减少0.42亿港元或3.6%[60] - 2024年应占合营企业业绩为亏损0.50亿港元，较2023年盈利3.58亿港元减少4.08亿港元或114.0%[62] - 2024年所得税费用为42.18亿港元，较2023年33.89亿港元增加8.29亿港元或24.5%[63] - 公司拥有人应占利润由2023年约110.03亿港元增至2024年约143.88亿港元，同比增加30.8%[67] - 2024年每股基本盈利为2.97港元，2023年为2.29港元[68] - 董事会建议2024年末期股息为每股0.691港元，2023年为每股0.587港元[70] - 2024年已分派股息50.12亿港元，2023年为57.92亿港元；拟派2024年末期股息35.77亿港元，2023年为28.24亿港元[71] - 2024年12月31日集团拥有流动负债净额393.69亿港元，现金及现金等价物包含51.71亿元人民币、1.69亿港元、759.88万英镑、93.69万美元及73.06万元塔卡[75] - 2024年银行及其他借贷共190,366,783千港元，2023年为164,531,805千港元；2024年一年内偿还的银行借贷为50,206,536千港元，2023年为33,364,682千港元[76] - 2024年12月31日，银行及其他借贷以人民币、港元和欧元列值分别为1,738.95亿元、25.73亿港元及114万欧元；部分借贷年利率为香港银行同业拆息加0.9厘，其余按0.9厘至4.1厘计息[77] - 2024年集团净负债对总权益比率为153.6%，总负债对总资本比率为61.3%[77] - 2024年集团主要资金来源中，借贷所得款项829.26亿港元、经营活动现金流入净额336.95亿港元等；资金主要用途中，偿还借贷款项528.56亿港元、购买物业等支付497.00亿港元等[78] - 2024年应收账款为34,638,344千港元，2023年为33,153,482千港元；2024年应收账款减值准备为357,700千港元，2023年为327,478千港元[79] - 2024年应付账款为6,859,844千港元，2023年为6,016,973千港元；购货平均信贷期为90日[82] - 2024年流动比率为0.58倍，2023年为0.59倍；速动比率2024年为0.52倍，2023年为0.54倍[84] - 2024年EBITDA利息保障倍数为8.1倍，2023年为7.3倍[84] 电力业务线数据关键指标变化 - 2024年底集团管理并网装机容量为82,441兆瓦，权益并网装机容量为72,433兆瓦，其中可再生能源并网权益装机容量占比47.2%，较2023年底上升6.5个百分点[9] - 2024年集团附属电厂全年售电量为207,637吉瓦时，较2023年上升7.4%，其中风电场和光伏电站售电量分别上升10.5%和141.5%，附属火电厂售电量上升4.0%[10] - 2024年附属风电场平均利用小时为2,331小时，较2023年下降4.9%；附属光伏电站平均利用小时为1,415小时，较2023年下降4.4%；同厂同口径附属燃煤电厂满负荷平均利用小时为4,625小时，较2023年下降1.2%[12] - 2024年以市场方式定价的售电量占附属电厂总售电量85.2%，市场电平均电价较标杆上网电价涨幅为9.8%[12] - 2024年附属燃煤电厂平均单位燃料成本为每兆瓦时人民币276.2元，较2023年下降6.8%；平均标煤单价为每吨人民币922.1元，较2023年下降6.6%[13] - 2024年附属电厂售电量同比增加7.4%，附属燃煤电厂不含税平均上网电价同比下降2.7%，附属风电及光伏项目平均不含税上网电价同比分别下降5.3%及10.8%[43] 公司未来规划 - 集团2025年新增风电和光伏项目装机容量目标为10,000兆瓦，预计至2025年底可再生能源装机占比达50%[15] - 2025年现金资本开支预计约为568亿港元，其中420亿用于风电、光伏电站建设，95亿用于火电机组建设，15亿用于已运营发电机组技术改造，3亿用于支付内蒙古煤电一体化项目煤矿尾款，35亿用于综合能源及其他项目建设[18] - 2025年计划投产的燃煤发电机组权益装机容量共6,093兆瓦[18] 公司财务准则应用及报告相关 - 公司自2024年1月1日开始应用多项经修订香港财务报告准则，本年度应用相关修订本对合并财务报表无重大影响[33][36] - 公司2024年度合并财务报表由德勤•关黄陈方会计师行审核，无保留意见核数师报告将载于2024年年报内[95] - 公司已根据相关规定向公司注册处交付2023年度财务报表，将适时交付2024年度财务报表[96] 公司股份及股东相关 - 公司股份登记为确定出席股东大会权利于2025年6月2 - 5日暂停，为确定股息权利于2025年6月13日暂停[73] - 截至2024年12月31日止年度，公司或其附属公司无购买、出售或赎回公司任何上市证券[92] - 截至2024年12月31日，公司无持有任何库存股[93] - 公告日期，公司公众持股量不少于已发行股份的25%[97] - 本年度业绩公告登载于联交所及公司网站，2024年年报将适时提供并登载[98] - 公司2025年度股东周年大会将于2025年6月5日在香港举行[99] - 公告日期，公司董事会包括3名执行董事、4名非执行董事及6名独立非执行董事[99] 公司外币资产负债情况 - 2024年12月31日，外币列值的货币资产中美元为7409千港元、人民币为0千港元、港元为169724千港元、英镑为262511千港元；货币负债中人民币为0千港元、港元为2576026千港元、英镑为97千港元、欧元为9202千港元[88] 公司雇员情况 - 2024年12月31日，集团雇员数量为21849名，2023年为22203名[91]

报告公司投资评级 - 买入 [3] 报告的核心观点 - 预期公司2024年核心盈利同比增约16% ，估值已部分反映不确定性，以分部估值法得出的目标价下调至23.1港元，维持买入评级 [2] - 考虑公司2024年风/光发电量略低于预期3%，下调2024年核心盈利预测1.7%，估计2024年核心盈利同比增长15.7%至127亿港元（不计一次性收益约15亿港元） [7] - 考虑2025年风光项目限电率放宽上限的全年影响、市场化交易量同比上升、火电点火价差同比下降约8%，下调公司风光项目利用率/平均电价1 - 2百分点，下调2025/26年盈利预测22%/21%，预计2025/26核心盈利同比上升10%/23% [7] - 预计公司保持40%的分红比率，因2024年增发有所摊薄，2024/25年股息率为5.3%/5.9%，当前公司6.8倍的2025年市盈率已在5年历史平均以下，已部分反映公司在2025年电价及利用小时的不确定性 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 华润电力收盘价18.38港元，目标价23.10港元（下调），潜在涨幅+25.7% [1] 盈利预测变动 |项目|2024E新预测|2024E前预测|2024E变动|2025E新预测|2025E前预测|2025E变动|2026E新预测|2026E前预测|2026E变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（人民币百万）|104,132|104,166|0.0%|105,084|112,798|-6.8%|111,137|121,494|-8.5%| |经营利润（人民币百万）|21,965|22,261|-1.3%|21,947|27,147|-19.2%|26,244|32,185|-18.5%| |经营利润率(%)|21.1%|21.4%|-0.3ppt|20.9%|24.1%|-3.2ppts|23.6%|26.5%|-2.9ppts| |净利润（人民币百万）|12,727|12,952|-1.7%|13,954|17,860|-21.9%|17,167|21,630|-20.6%| |净利率(%)|12.2%|12.4%|-0.2ppt|13.3%|15.8%|-2.6ppts|15.4%|17.8%|-2.4ppts| [6] 装机容量及售电量预测 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |应占装机容量（兆瓦）火电|35,577|37,167|38,167|39,167|40,167| |应占装机容量（兆瓦）风电|15,512|18,618|22,618|26,618|30,618| |应占装机容量（兆瓦）光伏|1,212|3,442|7,442|12,442|17,442| |应占装机容量（兆瓦）水电|280|280|280|280|280| |应占装机容量（兆瓦）总计|52,581|59,507|68,507|78,507|88,507| |新能源装机比重|32%|31%|48%|53%|58%| |售电量（吉瓦时）火电|146,117|149,452|155,410|156,933|159,950| |售电量（吉瓦时）风电|35,255|39,612|43,771|53,344|55,375| |售电量（吉瓦时）光伏|1,352|2,863|6,917|11,979|24,654| |售电量（吉瓦时）水电|1,880|1,337|1,540|1,540|1,540| |售电量（吉瓦时）总计|184,604|193,265|207,638|223,796|241,519| [8] 分部加总估值 |板块|估值基准|估值（百万港元）|每股价值（港元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |火电|0.7x 2025E P/B|16,837|3.25| |新能源|8.0x 2025E P/E|102,778|19.85| |总计| - |119,600|23.10| [9] 财务数据 损益表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入|103,305|103,334|104,132|105,084|111,137| |主营业务成本|(78,713)|(69,229)|(68,809)|(69,760)|(70,815)| |毛利|24,592|34,105|35,323|35,324|40,322| |销售及管理费用|(15,207)|(18,151)|(16,951)|(15,537)|(16,309)| |其他经营净收入/费用|4,166|2,244|3,593|2,160|2,231| |经营利润|13,551|18,198|21,965|21,947|26,244| |财务成本净额|(3,890)|(4,241)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |应占联营公司利润及亏损|(199)|1,541|1,848|1,944|2,061| |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |税费|(1,906)|(3,389)|(3,628)|(3,803)|(4,658)| |非控股权益|(93)|(778)|(913)|(928)|(1,137)| |净利润|7,463|11,333|14,556|14,283|17,497| |归于权益的分派|(420)|(329)|(329)|(329)|(329)| |作每股收益计算的净利润|7,042|11,003|12,727|13,954|17,167| [15] 资产负债简表（百万港元） |截至12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| |应收账款及票据|35,616|40,467|39,941|40,306|42,628| |存货|4,582|4,017|3,876|3,773|3,750| |其他流动资产|2,763|1,050|1,050|1,050|1,050| |总流动资产|50,682|49,617|54,594|50,462|50,703| |物业、厂房及设备|191,356|215,752|243,251|261,589|278,552| |无形资产|11,094|15,275|15,275|15,275|15,275| |合资企业/联营公司投资|15,048|22,128|23,059|24,086|25,231| |其他长期资产|15,207|19,624|19,624|19,624|19,624| |总长期资产|232,705|272,779|301,208|320,574|338,682| |总资产|283,388|322,396|355,802|371,036|389,385| |短期贷款|38,383|33,365|37,368|39,237|40,022| |应付账款|30,248|36,424|35,324|34,384|34,179| |其他短期负债|14,252|14,273|14,817|15,388|16,087| |总流动负债|82,883|84,062|87,510|89,008|90,287| |长期贷款|93,322|125,827|139,668|143,858|148,174| |其他长期负债|6,629|7,959|7,959|7,959|7,959| |总长期负债|99,951|133,787|147,628|151,818|156,133| |总负债|182,834|217,849|235,138|240,826|246,421| |股本|22,317|22,317|22,317|22,317|22,317| |储备及其他资本项目|59,922|62,657|77,532|85,821|97,109| |股东权益|82,239|84,974|99,849|108,138|119,426| |记作权益的金融工具|10,664|10,664|10,994|11,323|11,652| |非控股权益|7,651|8,909|9,822|10,750|11,886| |总权益|100,554|104,547|120,665|130,210|142,964| [15] 现金流量表（百万港元） |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税前利润|9,461|15,499|19,097|19,014|23,292| |合资企业/联营公司收入调整|199|(1,541)|(1,848)|(1,944)|(2,061)| |折旧及摊销|14,430|14,720|16,181|18,244|19,619| |营运资本变动|(595)|(3,402)|(433)|(1,202)|(2,504)| |利息调整|3,698|4,116|4,716|4,877|5,013| |税费|(1,863)|(2,998)|(3,084)|(3,232)|(3,960)| |其他经营活动现金流|(1,163)|2,476|0|0|0| |经营活动现金流|24,167|28,869|34,629|35,757|39,399| |资本开支|(32,580)|(38,777)|(43,680)|(36,582)|(36,582)| |投资活动|(881)|(258)|0|0|0| |其他投资活动现金流|(386)|(4,951)|917|917|917| |投资活动现金流|(33,847)|(43,986)|(42,763)|(35,665)|(35,665)| |负债净变动|13,070|23,137|17,845|6,058|5,100| |权益净变动|105|0|0|0|0| |股息|(1,226)|(3,386)|(6,548)|(5,665)|(5,880)| |其他融资活动现金流|(1,790)|(7,922)|(4,716)|(4,877)|(5,013)| |融资活动现金流|10,159|11,829|6,581|(4,484)|(5,792)| |汇率收益/损失|(691)|(351)|0|0|0| |年初现金|7,934|7,721|4,083|9,726|5,333| |年末现金|7,721|4,083|9,726|5,333|3,275| [16] 财务比率 |年结12月31日|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股指标(港元)核心每股收益|1.464|2.287|2.458|2.695|3.316| |每股指标(港元)全面摊薄每股收益|1.464|2.287|2.458|2.695|3.316| |每股