债券兑付安排 - 华润电力投资有限公司2022年面向专业投资者公开发行可续期公司债券(第一期)将于2025年9月1日支付利息及本金 [1] - 本期债券简称"22华润Y1" 票面利率为2.78% [1] - 每手面值1000元债券本次兑付金额为1027.80元(含税) 兑付范围涵盖2024年9月1日至2025年8月31日期间利息 [1] 债券时间节点 - 债券摘牌日确定为2025年9月1日 [1] - 利息计息期间为完整年度周期 自2024年9月1日起至2025年8月31日止 [1]

债券发行 - 本期债券发行总额27亿元[10] - 基础期限3年，每3个计息年度为1周期[10] - 票面利率2.78%[12] 兑付信息 - 每手1000元债券兑付兑息1027.80元（含税）[20] - 个人等扣税后每1000元兑付1022.24元[20] - 非居民企业每1000元兑付1027.80元[20] 时间安排 - 最后交易日和债权登记日为2025年8月29日[7] - 本息兑付日和摘牌日为2025年9月1日[7] 税率情况 - 个人等债券持有者利息所得税税率20%[23]

核心观点 - 星展维持华润电力买入评级 目标价由24港元下调至22.6港元 [1] - 公司上半年发电量增长3.6%低于预期 全年发电量增长预测下调8.4个百分点 [1] - 受惠于燃料成本节省 预计2025上半年盈利增长6% [1] 发电量表现 - 上半年发电量增长3.6%低于预期 [1] - 2025及2026年发电量预计按年增长4%至9% [1] - 全年发电量增长预测下调8.4个百分点 [1] 盈利预测 - 2025上半年盈利预计增长6% [1] - 2025及2026年盈利预测下调4% [1] - 预计2025及2026年盈利增长分别为7%及13% [1] 投资评级 - 维持买入评级 基于收益率及估值具吸引力 [1] - 目标价由24港元降至22.6港元 [1]

多邻国（DUOL）核心观点 - 2Q2025营业收入2.52亿美元，同比增长41.46%，超出彭博一致预期4.84% [3] - 订阅收入2.11亿美元，同比增长46.40%，主要受益于主要市场渗透率提升和中国地区营销策略成功 [3] - 毛利润1.83亿美元，同比增长39.40%，毛利率72.38%，超出彭博一致预期1.8个百分点，受益于AI总成本下降 [3] - 经调整EBITDA 0.79亿美元，同比增长63.5%，超出指引上限27.7%，margin为31.19%，同比提升4个百分点 [4] - 归母净利润0.45亿美元，同比增长83.90% [4] - 上调全年营收指引至10.11-10.19亿美元，经调整EBITDA指引至2.88-2.96亿美元，上限分别上调0.12亿美元和0.5个百分点 [4] - DAU达0.48亿，同比增长39.9%，MAU 1.28亿，同比增长23.84%，用户粘性（DAU/MAU）提升至37.18%，同比提升4.26个百分点 [5] - 付费率（付费用户/MAU）为8.50%，同比提升0.77个百分点，MAX版本订阅付费用户比例提升至8% [5] - 推出"能量"功能取代"红心"系统，预计将提升DAU、收入和学习中位时长 [6] - 中国市场与瑞幸咖啡联名效果显著，小红书相关词条浏览841.5万次，讨论4.3万条 [6][7] - 预计2025-2027年营收分别为10.16/12.89/15.52亿美元，归母净利润分别为1.54/2.28/3.06亿美元 [7] 迎驾贡酒核心观点 - 2025H1营业总收入31.60亿元，同比下降16.51%，归母净利润11.30亿元，同比下降18.02% [8] - 2025Q2营业总收入11.13亿元，同比下降23.81%，归母净利润3.02亿元，同比下降35.22% [8] - 分产品：2025Q2中高档/普通产品营收分别为8.17/2.10亿元，同比分别下降23.60%/32.90% [9] - 分市场：2025Q2安徽省内市场营收7.30亿元，同比下降20.29%，省外市场营收2.96亿元，同比下降36.38% [9] - 分渠道：2025Q2批发代理/直销营收分别为9.44/0.82亿元，同比分别下降27.40%/增长1.46% [9] - 2025Q2销售毛利率68.33%，同比下降2.82个百分点，销售/管理费用率同比分别提升3.41/2.09个百分点 [10] - 销售净利率27.12%，同比下降4.83个百分点 [10] - 合同负债4.40亿元，同比减少0.22亿元 [10] - 预计2025-2027年营业收入分别为61.54/64.68/70.69亿元，归母净利润分别为21.28/22.94/25.61亿元 [10] 华润电力核心观点 - 2025H1收入502.7亿港元，同比下降3.1%，归母净利润78.7亿港元，同比下降15.9% [12] - 归母净利润下降主要因无收购子公司收益（同比减少8.76亿港元）和减值损失增加（同比增加3.35亿港元） [13] - 火电/可再生能源归母净利（经营性）分别为26.4/56.4亿港元，同比分别下降2.7%/增长1.5% [13] - 火电度电净利3.7分/度，同比下降0.1分/度，主要因煤电上网电价同比下降6.1%，但入炉标煤单价同比下降11.8% [13] - 可再生能源度电净利0.183港元/度，同比下降3分/度，主要因风电/光伏上网电价同比分别下降11%/6.1% [13] - 2025H1风电/光伏合计投产4.8GW，2025年规划新增风光装机10GW [13] - 预计2025-2027年营业收入分别为1077/1143/1184亿港元，归母净利润分别为135/154/158亿港元 [14] 李宁核心观点 - 2025H1营收148.17亿元，同比增长3.3%，净利润17.37亿元，同比下降11% [15] - 毛利率50%，同比下降0.4个百分点，净利率11.7%，同比下降1.9个百分点 [15] - 分渠道：电商同比增长7.4%，特许经销同比增长4.4%，直营渠道同比下降3.4% [16] - 分品类：鞋类同比增长4.9%，服装同比下降3.4%，器材及配件同比增长23.7% [16] - 费用占比：员工成本/广告及市场推广/研发开支占比分别为7.7%/9.0%/2.3%，同比分别变化-0.8/+0.3/+0.1个百分点 [16] - 经营现金流净额24.11亿元，现金余额118亿元 [17] - 平均存货/应收/应付周转天数分别为61/14/44天，同比分别减少1/1/2天 [17] - 门店总数7534家，较2024年底净关闭51家，其中直营门店1278家（同比下降1.5%），李宁YOUNG门店1435家（同比下降2.2%） [17] - 跑步鞋三大IP销量超526万双，户外装备流水高增，女子运动系列"星芒"上市60天售罄率48% [17] - 预计2025-2027年收入分别为289.4/303.6/318.6亿元，归母净利润分别为24.3/27.9/31.5亿元 [18] 贝壳-W核心观点 - 2025Q2营业收入260亿元，同比增长11.3%，归母净利润13.01亿元，同比下降31.2% [19] - 经调整归母净利润18.15亿元，同比下降32.4%，毛利率21.9%，同比下降6个百分点 [21] - GTV 8787亿元，同比增长4.7% [21] - 分业务：存量房GTV 5835亿元（同比增长2.2%），收入67亿元（同比下降8.4%），贡献利润27亿元 [21] - 新房GTV 2554亿元（同比增长8.5%），收入86亿元（同比增长8.6%），贡献利润21亿元 [21] - 家居家装收入46亿元（同比增长13%），贡献利润15亿元，租赁收入57亿元（同比增长78%），贡献利润4.7亿元 [21] - 门店数量6.05万家，同比增长31.8%，活跃门店数5.87万家，同比增长32.1% [22] - 经纪人55.8万名，同比增长21.6%，活跃经纪人49.2万名，同比增长19.5% [22] - 平均移动月活跃用户4870万名，同比下降2% [22] - 非房产交易服务收入占比达41%，创历史新高 [23] - 2025H1回购股份3.94亿美元，占2024年末总股本约1.7% [23] - 预计2025-2027年营业收入1042/1189/1321亿元，归母净利润51.6/65.9/79.5亿元 [24] 万物新生（RERE）核心观点 - 2025Q2总营收49.92亿元，同比增长32.2%，超指引高段 [25] - 1P产品收入42.64亿元，同比增长28.8%，3P服务收入3.9亿元，同比增长14.2% [25] - 产品交易量1030万件，上年同期为840万件 [25] - 线下门店总数2092家，其中自营标准店987家（同比增加257家），加盟标准店994家（同比增加409家） [25] - 预计2025Q3总营收50.5-51.5亿元，同比增长24.7%-27.1% [25] - 毛利率20.7%，同比下降0.1个百分点 [26] - 履约费用率8.3%，同比下降0.4个百分点，销售及营销费用率8.2%，同比下降1.2个百分点 [26] - GAAP经营利润率1.8%，Non-GAAP经营利润率2.4%，同比下降0.1个百分点 [26] - GAAP净利润0.72亿元，上年同期为-0.11亿元，Non-GAAP净利润1.00亿元，同比增长24.1% [26] - 预计2025-2027年收入209/262/321亿元，Non-GAAP净利润4.5/6.2/8.5亿元 [27]

公司业绩表现 - 上半年发电量同比增长3.6% 但低于市场预期 [1] - 2025年上半年盈利预计增长6% 主要受益于燃料成本节省 [1] - 2025年及2026年盈利增长预测分别下调至7%和13% [1] 财务预测调整 - 全年发电量增长预测下调8.4个百分点 [1] - 2025及2026年发电量同比增长预期调整为4%至9% [1] - 2025及2026年盈利预测下调4% [1] 投资评级与估值 - 维持"买入"评级 主要基于收益率和估值吸引力 [1] - 目标价从24港元下调至22.6港元 [1]

公司业绩表现 - 上半年发电量同比增长3.6%但低于预期 [1] - 2025及2026年发电量预计同比增长4%至9% [1] - 2025年上半年盈利预计增长6% [1] - 2025及2026年盈利预测下调4% [1] - 2025及2026年盈利增长预计分别为7%及13% [1] 投资评级与估值 - 维持买入评级因收益率及估值具吸引力 [1] - 目标价由24港元下调至22.6港元 [1] 成本与运营 - 燃料成本节省支撑盈利增长预期 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 主业经营稳健 非经常性损益影响短期业绩表现 2025H1归母净利润同比下降15.9%主要由于缺少收购子公司收益及减值损失增加 [5] - 火电业务表现相对稳健 经营性归母净利同比下降2.7% 受益于入炉标煤单价同比下降11.8% 部分抵消上网电价同比下降6.1%的影响 [5] - 可再生能源业务保持增长 经营性归母净利同比上升1.5% 但度电净利同比下降3分/度至0.183港元/度 主要因市场化电量占比提升及平价项目投产导致电价下降 [5] - 装机容量持续扩张 2025H1风电/光伏合计投产4.8GW 2025年规划新增风光装机10GW [5] 财务表现 - 2025H1实现收入502.7亿港元 同比下降3.1% [3] - 2025H1归母净利润78.7亿港元 同比下降15.9% [3] - 分部业绩表现：火电经营性归母净利26.4亿港元 可再生能源经营性归母净利56.4亿港元 [5] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为134.79/153.67/158.47亿港元 [6] 估值指标 - 当前股价18.20港元 总市值942.22亿港元 [2] - 对应预测PE分别为6X/6X/5X（2025-2027年） [5] - 预测每股收益分别为2.60/2.97/3.06港元（2025-2027年） [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业额502.67亿港元 同比下降1.7% 主要因附属电厂上网电价下降 [1] - 归母净利润78.72亿港元 同比下降15.9% 主要因其他损益同比减少14.67亿港元 [1] - 归母核心净利润82.78亿港元 同比增长0.1% 其中可再生能源业务贡献56.37亿港元（+1.5%） 火电业务贡献26.41亿港元（-2.7%） [1] - 纯火电业务归母核心净利润27.88亿港元 同比增长20.6% 主要受益于动力煤价格下行 [1] - 中期每股派息0.356港元 每股基本盈利1.52港元 [1] 成本与效率指标 - 附属电厂平均标煤单价824元/吨 同比下降12% 单位燃料成本241元/兆瓦时 同比下降13% [1] - 点火价差150元/兆瓦时 同比增加10元/兆瓦时 [1] - 风电利用小时1268小时 同比增加45小时 超全国平均水平181小时 [3] - 光伏利用小时676小时 同比下降29小时 仍超全国平均水平116小时 [3] - 燃煤电厂利用小时2074小时 同比下降81小时 超全国火电平均水平106小时 [3] 装机容量与结构 - 控股总装机容量8893万千瓦 权益装机容量7809万千瓦 [2] - 火电权益装机3914万千瓦 占比50.1% 风电权益装机2555万千瓦 光伏权益装机1297万千瓦 [2] - 上半年新增风电124万千瓦 光伏351万千瓦 新获建设指标风电400万千瓦 光伏188万千瓦 [2] - 在建风电868万千瓦 光伏625万千瓦 预计下半年投产火电权益装机598万千瓦 [2] 售电量与电价表现 - 2024年附属电厂总售电量1020亿千瓦时 同比增长3.8% 其中风电售电量增16% 光伏增31% 火电降1% [3] - 市场交易电量占比84% [3] - 2025年上半年煤电上网电价391.2元/兆瓦时 同比下降6% 风电396.8元/兆瓦时 降11% 光伏304.9元/兆瓦时 降6% [3] 业务展望 - 火电盈利有望维持 因动力煤市场供需宽松 价格上涨空间有限 [4] - 新能源上网电价短期承压 因全面入市政策及装机快速增长 [4] - 中长期差价结算机制为新能源提供稳定性盈利预期 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为137.48亿/137.98亿/146.67亿港元 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司拥有人应占利润78.72亿港元 同比减少15.9% [1] - 纯火电业务拥有人应占核心利润27.88亿港元 同比增长20.6% [2] - 可再生能源业务拥有人应占核心利润56.37亿港元 同比增长1.5% [3] 火电业务分析 - 火电售电量711亿千瓦时 同比减少1.4% [1] - 燃煤平均上网电价0.391元/千瓦时 同比下降6.1% [1] - 火电发电销售收入290亿元 同比减少5.0% [1] - 平均标煤单价823.8元/吨 同比下降11.8% [1] - 平均单位燃料成本0.241元/千瓦时 同比下降12.7% [1] - 煤电厂点火价差0.1499元/千瓦时 同比增加0.0096元/千瓦时 [2] - 整体燃料成本217.17亿港元 同比减少12.2% [2] 煤炭业务表现 - 煤炭生产业务拥有人应占核心利润亏损1.47亿港元 [2] - 煤炭业务较去年同期业绩贡献减少5.51亿港元 [2] - 火电板块整体拥有人应占核心利润26.41亿港元 同比减少2.7% [2] 可再生能源业务 - 新增风电及光伏并网装机483.9万千瓦 [3] - 风电权益并网装机2554.9万千瓦 同比增长33.6% [3] - 光伏权益并网装机1296.6万千瓦 同比增长159.2% [3] - 风电售电量259亿千瓦时 同比增长15.5% [3] - 光伏售电量41亿千瓦时 同比增长31.3% [3] - 风电平均上网电价同比下降11.0% [3] - 光伏平均上网电价同比下降6.1% [3] - 可再生能源税前核心利润71.48亿港元 同比增长7.4% [3] 特殊项目影响 - 新能源项目计提商誉减值1.21亿港元 [3] - 可再生能源板块减值损失同比增加1.15亿港元 [3] - 去年同期收购广西贺州火电项目取得收益8.76亿港元 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年公司持有人应占利润78.72亿港元，同比减少15.9% [1] - 持有人应占核心业务利润82.78亿港元，同比微增0.1% [1] - 中期拟每股派息0.356港元 [1] - 2025年归母净利润预测下调至141亿港元（原153亿），2026-2027年预测分别为151亿、160亿港元 [3] 装机容量与建设进展 - 上半年新增风光并网装机4839兆瓦，火电权益装机新增894兆瓦 [1] - 截至6月底火电权益装机39.14GW，风电25.55GW，光伏12.97GW [1] - 风电在建管理装机8679兆瓦，光伏在建6515兆瓦 [1] - 获得可再生能源开发指标5874兆瓦（风电3996兆瓦，光伏1878兆瓦） [1] - 全年风光并网容量目标维持10GW不变 [1] - 下半年计划投产火电机组权益装机5982.5兆瓦 [1] 火电业务表现 - 燃煤电厂不含税上网电价391.2元/兆瓦时，同比下降6.1% [2] - 平均标煤单价823.8元/吨，同比下降11.8% [2] - 单位燃料成本241.3元/兆瓦时，同比下降12.7% [2] - 点火价差149.9元/兆瓦时，同比增加9.6元/兆瓦时 [2] - 纯火电业务（不含煤炭）持有人应占核心利润27.88亿港元，同比增20.6% [2] 可再生能源业务表现 - 风电场售电量同比增15.5%，光伏电站售电量同比增31.3% [3] - 风电场不含税上网电价396.8元/兆瓦时，同比下降11.0% [3] - 光伏电站不含税上网电价304.9元/兆瓦时，同比下降6.1% [3] - 可再生能源业务除所得税前核心利润71.48亿港元，同比增7.4% [3]