文章核心观点 2025年家电行业在内需政策驱动下呈现“前高后稳”态势，外需虽受扰动但展现韧性[1] 展望2026年，行业虽面临高基数与补贴退坡压力，但压力整体可控，龙头企业凭借品牌、产业链一体化及出海优势有望保持稳健增长[1] 投资应把握黑电全球竞争力提升、白电红利与出海成长、以及新消费出海三大主线[3] 板块复盘与展望 内需复盘与展望 - **整体态势**：2025年家电社零在政策与消费旺季驱动下呈现“前高后稳”，上半年增长强劲，5月同比增速高达53.0%，累计增速于6月达30.7%年内高点，三季度增速回落[12] - **白电内销**：2025年前三季度以量增为主，空调景气优于冰洗，空调、冰箱、洗衣机出货量分别为9018万台、3276万台、3236万台，同比分别增长8.4%、2.4%、4.1%[13] 季度节奏受国补政策影响显著，Q2在国补与618催化下提速，Q3因部分地区补贴退坡而环比降速[1] - **黑电内销**：国补催化产品结构升级，Mini LED进展超预期，2025年第二季度渗透率达33%，同比翻倍以上增长，第三季度虽受扰动仍保持在28.3%高位，并维持对LCD产品的显著溢价[1][24] - **竞争格局**：线上市场龙头表现更优，2025年前三季度海尔、美的线上份额同比分别提升1.9和0.4个百分点，其中第二季度美的份额单季提升3.5个百分点[14] 黑电市场海信受益明显，前三季度线上销额份额提升1.3个百分点[28] - **2026年展望**：国补延续有望对冲高基数与需求透支压力，在“同规模补贴”、“规模减半”及“无补贴”三种情形下，预计家电大盘规模同比分别变动-4.0%、-5.7%、-7.3%[16] 在“规模减半”的中性情形下，预计白电品类出货量下滑小个位数至中个位数，黑电下滑小个位数，下半年增速有望回正[1][21] 针对电视品类，敏感性分析显示，若2026年Mini LED均价下降3%或6%、渗透率提升至45%，预计电视整体均价同比上涨6%或4%，价格端韧性较强[34] 外需复盘与展望 - **整体表现**：2025年初至11月，受关税及供应链重塑影响，家电累计出口数量增速放缓至-0.4%，但韧性凸显，第三季度以来在渠道补库驱动下步入恢复通道[37] - **白电出口**：2025年空调出口增速弱于冰洗，主要受东南亚雨季延长、南美天气偏冷压制需求，以及2024年空调出口同比高增28%的高基数影响[39] 新兴市场增长表现快于成熟市场[39] - **黑电出口**：2025年虽有关税扰动，但全年累计同比仅下滑2%，表现优于预期，第三季度起电视出口增速环比明显改善，主因关税阶段性缓解下海外渠道恢复补库[52] - **2026年展望**：参考海外龙头财报，2025年全球家电需求预计整体相对稳定[50] 2026年，美国进入降息周期有望通过地产拉动家电需求，欧洲消费预计缓慢修复，新兴市场在渗透率提升与人口红利下需求延续性较强，中国企业OBM出海潜力大[2] 投资主线 投资主线一：黑电全球叙事转变 - **核心逻辑**：全球黑电竞争正从“份额追赶”迈向“利润与定价权”之争，中国品牌凭借垂直整合的产业链优势与工程师红利，在成本控制与技术迭代上构建系统性优势，有望将份额优势转化为更丰厚利润[3][55] - **份额变化**：2025年前三季度，海信、TCL全球出货量同比分别增长4.3%、4.1%，而三星、LG分别下降3.5%、9.6%[55] 在高端市场，2025年第一季度三星与LG合计份额首次跌破50%至44%，海信与TCL合计份额大幅上升至39%[55] - **竞争力基础**：中国企业在LCD面板市场掌握定价权，并引领Mini LED等技术迭代，同时通过体育营销等方式提升全球品牌影响力[57][58][59] - **关注公司**：海信视像、TCL电子[3] 海信作为国内龙头，内销受益于结构升级，外销在美国库存消化后已开始提速[78] TCL电子海外表现亮眼，前三季度海外出货量增长近8%，渠道结构优化带动均价与盈利修复[80] 投资主线二：红利属性与出海成长 - **核心逻辑**：白电龙头具备穿越周期的能力，拥有业绩确定性、良好现金流与高分红意愿、以及较高安全边际，是高股息与红利配置的优选方向[3][83] - **支撑维度**：1) 行业进入成熟期，龙头凭借产业链一体化优势定价权与盈利稳定，如美的集团ROE长期维持在20%以上[83] 2) 龙头账上现金充裕，资本开支需求下降，自由现金流有保障，且分红意愿强[85] 3) 估值处于历史低位，申万白色家电指数PE TTM处于10年历史16%分位水平[86] - **出海成长**：中国白电企业通过海外研产销一体化建设提升综合竞争力，OBM出口展现韧性[88] 在北美、东欧、拉美、东南亚等市场，中国品牌份额呈现稳步提升态势[90][91][92][93] 预计未来5年，中国品牌在海外市场出货量有望实现中个位数复合增长[96] - **关注公司**：美的集团、海尔智家，建议关注海信家电[3] 美的集团经营稳健，C端与B端业务均表现良好，保持高分红与回购[97] 海尔智家内销数字化改革深化，外销在北美降息周期中有望受益[100] 海信家电经营改善，内外销均有修复潜力[103] 投资主线三：全球竞争占优的新消费出海 - **核心逻辑**：看好中国品牌在全球竞争中显著占优的智能影像和扫地机器人赛道，这些赛道成长性突出，国产品牌凭借产品迭代、智能化优势和供应链效率持续抢占全球份额[3] - **扫地机赛道**：2025年全球市场成长提速，中国品牌如石头科技、科沃斯、追觅、小米等持续抢占份额，而iRobot全球份额进一步下滑至7.9%[104] 国内市场双龙头集中度提升[106] - **智能影像赛道**：2025年全球市场迎来爆发增长，中国品牌影石创新与大疆份额持续提升，大幅领先GoPro等海外品牌[108] - **关注公司**：影石创新、石头科技，建议关注科沃斯[3] 影石创新产品与品牌领先，2025年前三季度营收同比增长67%，增长势能强劲[113] 石头科技2025年前三季度营收同比增长72%，利润率触底后企稳[116] 科沃斯2025年经营迎来明显修复，新品类有望贡献成长曲线[119]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为家电行业，具体公司为海信家电[1] 核心观点与论据 近期经营表现与压力 * 2025年第四季度经营压力依然存在，主要受国补退坡影响内销需求，以及去年同期（2024年四季度）国补全面推开形成的高基数压力[2][3][4] * 外销方面，东盟和拉美地区库存水平较高，动销不积极[3] * 从三季度到四季度环比看，出现积极变化：部分品类价格指数回升，利润端表现略好于三季度[3] * 海外去库存正在进行中，预计四季度海外市场可能略有回升，12月及明年初订单有望逐渐回暖[3] 业务发展与战略举措 * **中央空调（水机）业务**：长沙水漆工厂已于12月投产，旨在拓展能力和提升加工深度[2][5] 水机产品目前在公司整体收入中占比约为5%[2][5] 该工厂将助力拓展欧美成熟市场订单，并看好未来水冷、液冷市场发展趋势[2][5] * **成本控制与技术创新**：为应对铜价上涨，公司正与行业协会及友商探讨铝代铜技术，在部分海外市场已有应用经验，但内销市场需考虑技术成熟度及消费者接受度[2][6] 同时通过大宗采购团队在合适时间点锁定成本以控制压力，例如自9月以来已采取措施[6] * **后国补时代竞争策略**：公司认为本次国补持续时间相对较短，其透支效应可能小于历史上的家电下乡等政策[7] 公司更关注后国补时期核心能力建设，希望通过品牌建设和细分市场（如新风空调、嵌入式冰箱）占领消费者心智，实现相对竞争优势[2][7] * **暖通板块整合**：2025年暖通板块面临经营压力，新总裁上任后推动采购、研发、渠道及团队的整合与减法操作（如对空调遥控器等备件进行减法）[3][10] 加强公建类订单拓展能力，并设立激进目标以弥补精装修板块下滑带来的收入缺口[3][10] * **海外市场策略**： * 2025年前三季度，外销各大区总体实现良好增长，其中拉美地区增速最高超过30%，中东非、北美、亚太区域均约15%[12] * 未来在成熟市场将通过提升市占率与平均售价实现有机增长，并改善产品结构（如推广大容量洗衣机、法式冰箱等中高端产品）[12] * 在弹性较大的拉美和东盟地区，将逐步覆盖冰饮洗厨品类，并利用墨西哥工厂供应北美及拉美地区以推动增长[12] * 作为2026年美加墨世界杯赞助商，预计将显著推动海信在北美和拉美地区的品牌知名度和销售增长[13] * **供应链与产能布局**： * 为应对潜在贸易风险，墨西哥工厂部分供应来自欧洲而非中国，具备一定竞争优势[14] * 在欧洲拥有斯洛文尼亚与罗马尼亚工厂，并计划通过泰国工业园补充供应欧洲市场，以应对可能的贸易壁垒[16] 2026年展望与规划 * **市场竞争格局**：预计2026年加控（可能指家用空调）市场竞争格局将有所变化，头部企业可能更注重核心能力建设和品牌形象提升，而非单纯追求份额[2][8] * **央控产品需求**：2026年央控产品预计实现正增长，但分季度表现可能不同，一季度基数较高[11] 目前收入来源中，C1端占比约50%，公建端从15%增至35%，精装修从35%降至15%[11] 尽管精装修每季度下滑超过20%，但其收入占比缩小对整体拖累减少[11] 公建端将重点拓展数据中心、机房等新方向[11] * **日本三店业务**：2025年第三季度订单表现良好，其中超过一半为新能源订单，三季度已实现盈利，预计四季度表现将优于前两个季度，2026年整体情况会好于2025年[14] * **平均售价趋势**：不同地区平均售价上涨主要由产品结构优化和原材料价格上涨共同驱动[15] * **资本与回报规划**： * 现行员工持股计划覆盖至2026年业绩考核期，未来不排除探讨新的激励方案[17] * 过去几年分红率保持约50%，未来将继续探讨提升投资者回报[17] * 资本开支包括长沙工厂及泰国工业园二期、三期建设，以满足未来欧美需求，明后两年资本开支占收入比重预计接近2%[17] * **业绩指引**：2026年的收入和利润指引尚需结合市场情况评估，将适时与市场沟通[18] 其他重要内容 * 公司计划在加工领域保持盈利能力，同时扩大新兴市场占有率，并通过整合南通业务、海信日立和佳空等资源提高效率，具体措施包括减少低效SKU[3][9] * 央控产品国内渠道库存水平约为3个月，与同期相比处于相当水平[12] * 针对国内新能源购置税减免退坡和欧洲需求疲软，公司将继续优化产品结构以提高竞争力[14]

活动与奖项概述 - 格隆汇于12月22日在线举办“科技赋能·资本破局”分享会，并在会上揭晓了“金格奖”年度卓越公司评选榜单 [1] - 共有8位上市公司董事会秘书荣获“年度卓越董秘”奖项，获奖者及其所属公司按公司首字母顺序排列为：爱尔眼科吴士君、福寿园祝启铭、海信家电张裕欣、隆基绿能刘晓东、罗博特科李良玉、天齐锂业张文宇、许继电气万桂龙、药明康德韩敏 [1] 获奖公司及代码详情 - 获奖公司及其股票代码具体为：爱尔眼科(300015.SZ)、福寿园(01448.HK)、海信家电(000921.SZ/00921.HK)、隆基绿能(601012.SH)、罗博特科(300757.SZ)、天齐锂业(002466.SZ/09696.HK)、许继电气(000400.SZ)、药明康德(603259.SH/02359.HK) [1] 奖项评选标准与目的 - “年度卓越董秘”奖项旨在表彰在负责公司治理、股权事务管理、信息披露、投资者关系等层面表现突出的上市公司董秘 [1] - 该奖项体现了市场与投资者对董秘在坚持公司规范化运作、及时合规信息披露、保障股东公平知情权以及持续为股东创造价值方面的高度认可 [1] - 本次评选通过定量数据分析和专家评审团等方式得出最终结果 [1] - 格隆汇举办评选的初衷是“全球视野，下注中国”，旨在打造投资圈中最具参考价值的上市公司及独角兽公司排行榜 [2] 评选覆盖范围 - 此次“金格奖”上市公司评选覆盖了在港交所、上交所、深交所、纽交所、美国证券交易所、纳斯达克证券交易所挂牌上市的全部上市公司及独角兽公司 [2]

港股市场整体表现 - 12月22日港股全天震荡，整体维持“W”型走势，恒生指数收盘涨0.43%报25801.77点，恒生科技指数涨0.87%报5526.83点，国企指数涨0.43%报8939.68点，红筹指数涨0.59%报4075.4点 [1] - 盘面上，光通讯板块全天强势，汇聚科技收涨13%，长飞光纤光缆涨11%；新消费板块走强，蜜雪集团涨超10%，泡泡玛特涨超4%；芯片股上涨，中芯国际涨近6%，华虹半导体涨超5%；黄金股普涨，中国黄金国际涨超7% [1] - 今日四只新股上市，印象大红袍、华芢生物、明基医院、南华期货挂牌，集体破发 [1] 大型科技股表现 - 大型科技股走势分化，阿里巴巴涨0.76%，腾讯控股涨0.08%，京东集团涨0.9%，小米集团跌1.83%，网易跌0.09%，美团涨0.1%，快手涨0.6%，哔哩哔哩涨0.62% [1] 公司业务与财务动态 - 顺丰控股11月速运物流业务、供应链及国际业务合计收入为271.73亿元，同比增长7.85%，其中速运物流业务收入同比增长9.88%，业务量同比增长20.13% [2] - 首都创投预计截至2025年9月30日止年度取得未经审核综合净溢利约1.15亿港元至1.4亿港元，同比扭亏，主要由于上市股权投资表现转盈 [2] - 天齐锂业泰利森第三期化学级锂精矿扩产项目已经建设完成并正式投料试车 [3] - 青岛港拟向邮轮港开发购买青岛航运金融中心两处资产 [4] - 海信家电附属公司认购18.92亿元金谷信托理财产品 [7] - 天津港发展附属公司拟1.85亿元购买十台门座式起重机 [9] - 瑞安建业完成出售瑞安物业管理服务有限公司 [8] 医药与生物科技进展 - 康希诺生物DTCP–HIb–MCV4联合疫苗启动I期临床试验并完成首例受试者入组 [5] - 复宏汉霖纳武利尤单抗生物类似药HLX18用于多种实体瘤治疗的1期临床试验申请获美国食品药品管理局批准 [5] - 中国同辐附属公司中核海得威BNCT硼药获批临床 [6] 特殊公司情况 - 恒大物业清盘人已接获若干选定的投标人提交的经更新非约束性意向要约，且清盘人正考虑该等非约束性意向要约 [7] 机构市场观点 - 中信建投认为，港股部分优质资产重新进入高性价比区间，在北水持续配置、盈利预期修复及年末海内外宏观环境改善的共振下，港股正迎来一个不容忽视的岁末交易窗口 [10] - 华泰证券指出，当前市场依然在左侧布局区间，右侧拐点尚未清晰，一季度或是胜率更高的阶段，年初重配置和人民币升值是资金面改善的下阶段动力 [10] - 中国银河建议关注科技板块和消费板块，认为科技板块在多重利好因素提振下有望反弹回升，消费板块有望获得较大力度政策支持且当前估值处于相对低位 [10]

公司理财活动概况 - 海信家电旗下四家附属公司于2025年10月14日至12月19日期间，分九次认购金谷信托理财产品，总认购金额为人民币18.92亿元 [2] - 认购方包括空调营销公司、(北京)电器公司、古洛尼公司及冰箱营销公司，资金来源于公司自有闲置资金 [2] - 此次认购涉及“金谷•信远集合资金信托计划”和“金谷•聚宝6号集合资金信托计划”两类产品，均被归类为固定收益类、中低风险产品，投资范围主要包括存款、债券等债权类资产及部分标准化固定收益类资产 [2] 具体认购交易明细 - 最大单笔认购发生于2025年11月21日，空调营销公司认购“金谷•聚宝6号集合资金信托计划”人民币4亿元 [2] - 2025年11月5日，空调营销公司认购“金谷•信远集合资金信托计划”人民币3亿元 [2] - 2025年12月18日和19日，冰箱营销公司（原文中亦作“冰箱宫销公司”）分三次认购“金谷•信远集合资金信托计划”，金额分别为人民币1亿元、2亿元和1.76亿元 [2] 与金谷信托的合作历史 - 在2025年5月27日至10月13日期间，海信家电及其附属公司已与金谷信托签订11份理财协议，认购金额达人民币17.39亿元 [2] - 加上本次认购的人民币18.92亿元，海信家电在不到一年时间内对金谷信托理财产品的总投资额已超过人民币36亿元 [2] 理财合作方背景与实力 - 金谷信托控股股东为中国四大资产管理公司之一的中国信达资产管理股份有限公司，持股比例超过92%，具有央企背景 [3] - 2024年，金谷信托实现营业收入约人民币14.11亿元，净利润达人民币5.59亿元 [3] - 2025年上半年，金谷信托实现利润总额人民币6.02亿元，净利润人民币4.5亿元，呈现营收净利双增长态势 [3] - 截至2024年末，金谷信托的资产管理规模达到约人民币4677亿元，较上一年度显著增长 [3] 公司理财策略与考量 - 海信家电对闲置资金理财的核心诉求是“稳健增值”，投资首要原则是在安全性和流动性基础上追求稳健收益 [3] - 金谷信托强大的央企股东背景，为其产品的合规性与风控能力提供了根本保障，这与海信家电的资金管理诉求高度契合 [3]

公司业务与运营动态 - 顺丰控股11月速运物流业务、供应链及国际业务合计收入271.73亿元，同比增长7.85%，其中速运物流业务收入同比增长9.88%，业务量同比增长20.13% [2] - 天齐锂业旗下泰利森第三期化学级锂精矿扩产项目已建设完成并正式投料试车 [2] - 青岛港拟向邮轮港开发购买青岛航运金融中心两处资产 [2] - 天津港发展附属公司拟以1.85亿元购买十台门座式起重机 [5] - 瑞安建业已完成出售瑞安物业管理服务有限公司 [4] - 海信家电附属公司认购18.92亿元金谷信托理财产品 [2] 公司研发与临床试验进展 - 康希诺生物DTCP–HIb–MCV4联合疫苗启动I期临床试验并完成首例受试者入组 [2] - 复宏汉霖纳武利尤单抗生物类似药HLX18用于多种实体瘤治疗的1期临床试验申请获美国食品药品管理局批准 [2] - 中国同辐附属公司中核海得威BNCT硼药获批临床 [2] 公司财务表现与预测 - 首都创投预计截至2025年9月30日止年度取得未经审核综合净溢利约1.15亿港元至1.4亿港元，同比扭亏为盈，主要由于上市股权投资表现转盈 [2] 公司资本运作与交易 - 恒大物业清盘人已接获若干选定的投标人提交的经更新非约束性意向要约，且清盘人正考虑该等非约束性意向要约 [3] 公司股份回购 - 腾讯控股斥资6.36亿港元回购103.8万股，回购价格区间为每股607至617港元 [5] - 小米集团斥资1.52亿港元回购375万股，回购价格区间为每股40.42至40.56港元 [6] - 中远海控斥资5366.89万港元回购396.55万股，回购价格区间为每股13.47至13.73港元 [6] - 快手斥资4995.09万港元回购75.5万股，回购价格区间为每股65.4至66.6港元 [7]

理财认购 - 2025年10月14日至12月19日附属公司认购金谷信托理财产品18.92亿元[7][11] - 2025年3月28日和6月25日批准以不超230亿元自有闲置资金委托理财[9] - 2025第25 - 33份金谷信托理财协议不同时间不同公司认购不同金额[12][23] 理财情况 - 金谷信托理财协议合并适用百分比率超5%低于25%构成须披露交易[8][16] - 产品为固定收益类，中低风险，投资债权及标准化固定收益资产[13][14] - 认购款项来自集团自有闲置资金提升资金使用效率[15] 公司概况 - 公司是海信家电集团，在港交所和深交所主板上市[24] - 公司及附属公司从事电器及汽车空调压缩机等业务[17] - 各附属公司从事空调销售等不同业务[18][19][20][21]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（首次） [3] 报告的核心观点 - 内销方面，行业正从“增量竞争”转向“存量整合”，龙头企业凭借产品力、渠道效率和品牌溢价能力，在需求低迷期加速提升市场份额和定价权，盈利有望保持增长 [4] - 外销方面，尽管面临宏观挑战，但优秀公司可通过“重新定义产品”在新场景、新品类中实现非线性突破，掌握新品类定价权 [4] - 建议关注三条投资主线：1）内销格局出清、经营周期有望底部反转的公司；2）出海重新定义产品的公司；3）低估值、高股息的质量红利公司 [4] 2025年家电股价与基本面复盘 - 股价表现：截至2025年11月30日，家电板块全年涨幅9.7%，跑输沪深300指数7.8个百分点，主要受国补退坡和关税影响 [9] - 资金面：行业增量资金主要来自被动ETF基金和保险资金，白电龙头因盈利稳健、高分红特征持续受益 [24] - 基本面：2026年内销预计承压，外销保持韧性，增速预计前低后高 [38][43] - 成本：运价重心下移，FBX全球集装箱指数较年初下降55%；但铜价同比上涨22%，汇率及原材料涨价压力增大 [48][57] 主线一：寻找格局出清，经营周期反转的机会 - 智能投影内销：行业进入出清整合阶段，2025年前三季度销量390万台，同比下滑6.2%，但产品结构改善，DLP份额及高端市场占比提升，行业集中度（CR4）快速回升 [61] - 智能投影外销：海外市场仍以低端产品为主，2024年全球出货量2016.7万台，中国厂商凭借“高亮度+智能化”产品重新定义形态，极米科技新品优势明显，外销有望加速增长 [68][73] - 厨电行业：在弱需求及国补退坡下，龙头老板电器业绩展现韧性，2025年前三季度营收同比微降1.1%，但其核心品类线下市占率超31%，且估值已至历史低位（PE为12.28X，处于2020年以来15%分位点） [76][77] - 厨电长期空间：城镇化率（2024年中国为67%）及农村油烟机保有量（2018-2024年CAGR达10.1%）仍有提升空间，驱动行业增长 [82] 主线二：出海重新定义产品，掌握新品类定价权 - 扫地机器人：全球渗透率仍低，长期成长空间广阔，全能基站产品驱动了2023-2024年海外市场量价齐升，但2025年以来行业增速放缓，竞争加剧导致均价下行，德国亚马逊国产龙头均价约为2024年10月的6-7折 [86][92][101] - 割草机器人：2024年全球销量38.35万台，预计2024-2029年销量CAGR达54.7%，中国厂商凭借高性价比产品快速迭代，在德国亚马逊销售额Top10中占据8席，欧盟反倾销调查长期或利好九号公司等头部企业 [104][107] - 智能影像设备：全景相机2023年全球出货量约196万台，AI技术大幅降低剪辑门槛，有望驱动行业加速渗透；全景无人机通过沉浸式体验和低门槛操作重构飞行方式，影石创新凭借算法和产品优势有望受益 [112][117][119] 主线三：低估值、高分红的质量红利 - 白电内销：2025年需求前高后低，国补退坡后承压，但行业格局有望加速优化，龙头企业通过降本增效有望开启新一轮份额提升 [123] - 白电外销：2025年欧洲市场结构性升级，新兴市场渗透率快速提升；2026年短期受关税扰动，中长期品牌出海与份额提升是主要驱动力 [132] - 黑电：2025年全球出货量平稳略降，但产品结构升级趋势延续，中国市场Mini LED电视销量快速增长，平均销售尺寸提升；全球格局向TCL、海信等中国龙头加速集中，面板价格维持低位为盈利提供支撑 [138][146]

公司理财活动 - 海信家电的附属公司空调营销公司 北京电器公司 古洛尼公司及冰箱营销公司作为认购方 于2025年10月14日至2025年12月19日期间订立了金谷信托理财协议 [1] - 公司认购金谷信托理财产品 认购金额为人民币18.92亿元 [1]

公司财务活动 - 海信家电的附属公司空调营销公司 (北京)电器公司 古洛尼公司及冰箱营销公司作为认购方 于2025年10月14日至2025年12月19日期间订立了金谷信托理财协议 [1] - 公司附属公司认购金谷信托理财产品的总金额为人民币18.92亿元 [1]