财务表现 - 上半年收入录得双位数增长 受创新药和生物类似药放量驱动 [1] - 整体利润实现高增长 受益于投资收益贡献 [1] - 核心制药业务分部利润短期内略有承压 主要受研发投入加大影响 [1] 盈利预测与估值 - 上调2025年至2027年经调整净利润预测至51亿、44亿及53亿元 [1] - 目标价由8港元上调至9.1港元 维持买入评级 [1] 发展前景 - 看好已上市创新产品快速放量前景 [1] - 自研管线价值有望长期持续兑现 [1] - 近期潜在重磅BD交易可推动收入增厚和股价表现 [1]

投资评级 - 维持买入评级 目标价9.40港元 潜在升幅27.2% [3][6] 核心财务表现 - 1H25收入同比增长10.7%至175.7亿元 经调整净利润同比大增101.1%至30.9亿元 剔除科兴中维13.5亿元分红影响后 经调整净利润同比增长约13% [1] - 创新产品收入同比强劲增长27.2%至78.0亿元 占总收入比例提升至44.4% [1] - 2025E/26E/27E收入增速预测为+19.1%/+4.4%/+10.6% 经调整净利润增速为+81.3%/-30.0%/+11.3% [2][6] - 2025E毛利率/运营利润率/经调整净利润率分别达82.94%/27.08%/18.23% 较此前预测上调1.13/4.02/6.17个百分点 [7] 创新管线进展 - TQB2868(PD-1/TGF-β双抗)胰腺癌II期ORR达63.9% 显著优于化疗组的41.8% 已进入全球进度前三的III期临床 [6] - TQB6411(EGFR/c-Met双抗ADC)通过增强c-Met端亲和力扩大治疗窗口 可补充安罗替尼未覆盖的EGFR+肺癌市场 [6] - 收购礼新医药获得LM-168(CTLA-4 TME)、LM-2168(PD-1/CTLA-4双抗)等实体瘤管线 [6] 催化剂事件 - 2H25将披露TQC3721(PDE3/4)治疗COPD的II期数据 TQC3616(CDK2/4/6)乳腺癌III期数据 TQB2102(HER2双抗ADC)Ib期数据 [6] - 预计2H25确认默沙东对礼新医药的3亿美元技术转移里程碑付款 [6] - TQC3721作为全球开发进度第二的PDE3/4抑制剂 具备重磅海外授权潜力 [6] 估值分析 - DCF估值采用10.01%的WACC和2.0%永续增长率 对应每股价值9.40港元 [9] - 当前股价7.39港元对应2025E调整后市盈率20.5倍 显著低于市场平均预估的63.21% [8] - 3个月/6个月绝对回报分别达82.0%/122.6% 大幅跑赢基准69.0%/103.3% [4]

指数表现 - 上证指数收盘3727点，1日涨跌-0.02%，5日涨5.46%，1月涨1.67% [1] - 深证综指收盘2344点，1日涨0.11%，5日涨8.82%，1月涨3.75% [1] - 小盘指数近1个月涨幅10.09%，近6个月涨幅13.67%，表现优于中盘和大盘指数 [1] 行业表现 - 涨幅居前行业：通信设备近6个月涨48.56%，动物保健Ⅱ涨47.87%，综合Ⅱ涨28.66% [4] - 跌幅居前行业：医疗服务Ⅱ昨日跌3.39%，航空装备Ⅱ跌2.53%，保险Ⅱ跌1.96% [4] 重点公司分析 迈富时（2556.HK） - 首次覆盖给予"买入"评级，目标市值186.5亿元人民币，较当前有50%空间 [2] - 2024年企业SaaS收入8.4亿元，精准营销收入7.16亿元，占比分别为54%和46% [13] - KA客群ARPU约43万元，AI-AgentForce2.0推出后大客拓展加速 [13] - 预计2025-2027年收入增速分别为48%、29%、29% [13] 老铺黄金（6181.HK） - 新加坡首店表现亮眼，客群多元化，产品差异化优势明显 [15] - 门店推出暑假购物季活动，叠加5%退税优惠，约为原价8.55折 [15] - 维持2025-2027年经调整净利润预测分别为48.2/65.2/77.3亿元 [3] 中国生物制药（01177.HK） - 2025H1收入175.8亿元（+10.7%），经调整净利润30.9亿元（+101.1%） [38] - 创新产品收入占比提升至44%，肿瘤产品收入增长25%至67亿元 [38] - 收购礼新医药进一步拓展ADC和双抗管线，交易对价5亿美元 [38] 行业趋势 居民存款搬家 - A股已具备基本面条件，但搬家程度尚未全面加速 [12] - 本轮特点为"股房跷跷板"不再，权益增量资金潜在上限打开 [12] - 2025Q4三年期存款重定价将集中开始，真实无风险利率明显回落 [12] - 2026年主动权益公募有望重获增量资金，成为主要入市通道 [12] 港股与A股背离 - 港股跑输A股因前期涨幅较大、权重板块基本面展望较弱 [20] - 恒生指数隐含ERP水平约5.51%，短期上行空间有限 [20] - 互联网板块成交占比回落至22.28%，接近历史低位 [20] 其他重点公司 - 锅圈（02517.HK）：万店规模领跑在家吃饭赛道，目标价4.5港币 [23] - 广信科技：绝缘纤维材料"小巨人"，预计2025年营收3.60-3.90亿元 [29] - 国电电力：火电度电盈利提升，三年分红规划保障60%分红比例 [37] - 林泰新材：2025H1营收2.05亿元（+67.7%），混动业务翻倍增长 [40]

重大事项 - 石药集团度普利尤单抗注射液在中国获临床试验批准 [1] - 荣昌生物RC148获国家药监局药品审评中心授予突破性治疗药物认定用于治疗非小细胞肺癌 [1] - 中国生物制药LM-302"CLDN18.2 ADC"纳入突破性治疗药物程序 [1] - 阳光油砂拟5091.945万港元收购挪宝科技有限公司51%股权 [1] - 歌礼制药-B拟折让约9.9%配股 净筹4.68亿港元 [1] 经营业绩 - 小米集团二季度收入及盈利均再创历史新高 公司拥有人应占溢利119.04亿元 同比增长133.51% [1] - 泡泡玛特中期股东应占溢利45.74亿元 同比增长396.5% [1] - 福耀玻璃半年度归母净利约48.05亿元 同比增长37.33% [1] - 华润啤酒中期股东应占溢利57.89亿元 同比增加23.04% [1] - 昆仑能源中期股东应占溢利31.61亿元 同比减少4.36% 每股派16.6分 [1] - 药明生物中期公司拥有人应占纯利约23.39亿元 同比增长56% [1] - 舜宇光学科技中期股东应占溢利16.46亿元 同比增加52.56% [1] - 易鑫集团中期经调整净利润6.48亿元 同比增加28% [1] - 康臣药业中期股东应占溢利4.98亿元 同比增加24.6% [1] - 平安好医生中期股东应占净利润1.34亿元 同比增加136.84% [1] - 京信通信中期股东应占利润6178.1万港元 同比扭亏为盈 [1] - 小鹏汽车二季度普通股股东应占净亏损4.8亿元 按年收窄62.8% [1] - 归创通桥中期股东应占溢利1.21亿元 同比增加76% [1] - 远大医药中期收益达61.07亿港元 创历史新高 [1] - 金力永磁中期归母净利约3.05亿元 同比增长154.81% [1] - 找钢集团预计中期取得股东应占溢利约1.4亿-1.8亿元 同比扭亏为盈 [1] - 龙源电力中期权益持有人应占净利润35.19亿元 同比下降14.4% [1] - 兖煤澳大利亚中期股东应占溢利1.63亿澳元 同比减少61.19% [1] - 顺丰控股7月速运物流业务、供应链及国际业务合计收入为248.47亿元 同比增长9.95% [1] - 周生生预计中期来自持续经营业务的股东应占溢利约9亿至9.2亿港元 [1]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，上调目标价至9.1港元，潜在升幅15%（当前股价7.91港元）[1][5][6] - 基于DCF估值模型（WACC：8.2%，永续增长率：3%）[5] 财务表现 - 1H25总收入175.7亿元（+10.7% YoY，+35.3% HoH），创新药销售增长27.2% YoY [2] - 经调整Non-HKFRS归母净利润30.9亿元（+101.1% YoY），显著超预期，主要因科兴分红收益翻倍至13.52亿元（1H24：6.76亿元）[2] - 剔除科兴分红影响后，经调整净利润同比增长约13% YoY [2] - 毛利率提升至82.5%（+0.4 ppts YoY），经调整净利率17.6%（+7.9 ppts YoY）[2] - 肿瘤板块增速最快（+24.9% YoY），外科镇痛次之（+20.2% YoY）[2] 创新药发展 - 创新产品收入占比达44.4%（78亿元，+27.2% YoY），全年有望提升至50% [3] - 亿立舒和贝莫苏拜全年收入均有望达8亿元（2024年：5亿元）[3] - 现有19个创新品种，下半年预计新增2个（CDK2/4/6抑制剂、HER2抑制剂）[3] - 预计2025年创新药收入增速30%+ [3] 研发管线与BD进展 - 首个出海授权BD有望近期落地，TQC3721（PDE3/4抑制剂）短期出海希望最大 [4] - 多款创新药物将迎数据读出：包括TQB3616乳腺癌3期数据（2025 ESMO）、TQB2102 HER2+乳腺癌1b期数据（2025 ESMO）等 [4] - TQB2102（HER2双抗ADC）、TQB3616（CDK2/4/6）等具备出海潜力 [4] 盈利预测 - 上调2025E/2026E/2027E经调整净利润至53/58/65亿元，主要因BD收入纳入模型及创新药收入增速上调 [5] - 预计2025E营业收入356.54亿元（+23.5% YoY），归母净利润55.69亿元（+59% YoY）[13]

投资评级 - 维持买入评级，目标价从4.9港币上调至10.2港币，对应29%上涨空间 [6][9][17] 核心财务表现 - 2025年上半年收入同比增长10.7%至175.8亿元，归母净利润同比增长12.3%至33.9亿元 [6] - 剔除一次性收益后经调整净利润同比增长101.1%至30.9亿元，超预期 [6] - 综合毛利率同比提升0.4个百分点至82.5%，销售管理费用率下降0.2个百分点至42.9% [6] - 研发费用同比增长23.6%至31.9亿元，研发费用率18.1% [6] - 截至2025年6月底现金储备约305亿元，净现金约185亿元 [6] 业务板块表现 - 创新产品收入同比增长27%至78亿元，收入占比从39%提升至44% [7] - 仿制药收入同比增长0.3%至98亿元 [7] - 肿瘤产品收入同比增长25%至67亿元，占比38% [7] - 外科/镇痛产品收入同比增长20%至31亿元，占比18% [7] 研发管线进展 - 创新药研发投入占比从76%提升至78% [8] - 预计2025年创新产品数量达21款，2027年超35款 [8] - 创新产品销售贡献预计从2025年50%增长至2027年60% [8] - 2025-2027年计划上市约20款创新产品，包括TQB3616等重磅产品 [8] 战略收购 - 以5亿美元净对价收购礼新医药，获得8款临床阶段产品和20+临床前资产 [9] - 礼新医药与默沙东、阿斯利康达成合作，潜在总对价约40亿美元 [9] - 收购将增强ADC和双抗领域研发能力 [9] 盈利预测调整 - 2025年调整后稀释EPS从0.20元上调至0.23元 [9] - 2026年从0.22元上调至0.27元 [9] - 2027年从0.24元上调至0.29元 [9]

核心观点 - 中国生物制药全资附属公司礼新医药自主研发的创新药LM-302被纳入突破性治疗药物程序 有望加速上市进程 为CLDN18 2阳性胃癌患者提供创新治疗选择 [1][2] 药物研发进展 - LM-302被中国国家药品监督管理局药品审评中心纳入突破性治疗药物程序 用于联合PD-1单抗一线治疗CLDN18 2阳性的局部晚期或转移性胃及胃食管交界部腺癌 [1] - LM-302是一款潜在同类首创的靶向CLDN18 2的抗体偶联药物 在胃癌 胰腺癌和胆道癌患者中观察到临床疗效 [1] - 药物目前正在中国开展Ⅲ期临床试验 用于治疗经二线及以上系统治疗后进展的CLDN18 2阳性局部晚期或转移性胃及胃食管交界部腺癌 [2] 临床数据表现 - 在41例疗效可评估患者中 客观缓解率(ORR)为65.9% 疾病控制率(DCR)为85.4% [1] - 在CLDN18 2≥25%的32例患者中 客观缓解率(ORR)达到71.9% 疾病控制率(DCR)高达96.9% [1] - 研究显示LM-302联合方案在CLDN18 2阳性患者中具有良好的抗肿瘤活性且安全性可控 [1] 市场前景 - 突破性治疗药物程序纳入有望加速LM-302的上市进程 [2] - 该药物将为CLDN18 2阳性胃癌患者带来创新治疗选择 [2]

港股市场表现 - 恒生指数跌0.21%至25122.9点，成交额2782.18亿港元；恒生国企指数跌0.3%；恒生科技指数跌0.67% [1] - 中金刘刚分析港股跑输A股原因：AH溢价低于125%分红吸引力下降、港币流动性收紧、中报盈利下修与宏观数据一致 [1] 蓝筹股表现 - 华润啤酒涨6.24%，中期营业额239.42亿元同比增0.83%，净利润57.89亿元同比增23.04%，中期股息每股0.464元同比增24.4% [2] - 中升控股涨8.29%，翰森制药涨4.75%；中国生物制药跌6.57%，比亚迪电子跌4.67% [2] 热门板块 - AI应用方向逆市走高：知乎-W涨23%，粉笔涨13.98%，汇量科技涨13.09% [3] - 物管股活跃：万物云涨7.19%，中期营收181.4亿元同比增3.1%，核心净利润13.2亿元同比增10.8% [4][5] - 体育用品股上扬：安踏体育涨4.61%，李宁涨2.55%，特步国际涨3.74% [5][6] - 黄金股走软：赤峰黄金跌3.15%，灵宝黄金跌3.13%，受美元指数上涨及地缘局势缓和影响 [7] 热门异动股 - 康臣药业涨10.39%，中期收入15.69亿元同比增23.7%，净利润4.98亿元同比增24.6% [8] - 零跑汽车涨7.63%，中期收益242.5亿元同比增174%，毛利率提升至14.1%，净利润3303万元扭亏 [9] - 同程旅行涨7.43%，上半年营收90.5亿元同比增11.5%，线上度假收入13.6亿元同比增24.1% [10] - 珍酒李渡涨6.9%，政策推动消费潜力释放，公司发力新品大珍、牛市啤酒 [11] - 东方甄选跌20.89%，盘中振幅达45%，近期股价两月内飙升两倍，市场传闻CEO被立案调查遭辟谣 [12] - 歌礼制药-B跌15.01%，控股股东折价9.9%配股集资4.68亿港元，90%用于肥胖症药物研发 [13] 政策与行业动态 - 上海出台"AI+制造"实施方案，推动AI与制造业融合，长江证券建议关注AI基础设施、出海应用及垂直场景公司 [4] - 中泰证券指出物管板块减值规模缩小、分红意愿强，建议关注高股息高效率企业 [5] - 国盛证券推荐运动鞋服龙头安踏体育（2025年PE 17倍）、李宁（PE 18倍）及特步国际（PE 11倍） [6]

核心事件 - 中国生物制药全资子公司礼新医药自主研发的创新药LM-302被纳入中国国家药监局突破性治疗药物程序 用于联合PD-1单抗一线治疗CLDN18 2阳性局部晚期或转移性胃及胃食管交界部腺癌 [1] - LM-302为潜在同类首创靶向CLDN18 2的抗体偶联药物 在胃癌 胰腺癌和胆道癌患者中观察到临床疗效 Claudin18 2低表达和PD-L1低表达患者也有临床获益 [1] 临床数据表现 - 2025年ASCO年会公布LM-302联合PD-1单抗治疗胃癌数据 41例疗效可评估患者总体ORR达65 9% DCR达85 4% [1] - CLDN18 2≥25%患者亚组（32例）ORR达71 9% DCR达96 9% 显示联合方案在CLDN18 2阳性患者中具良好抗肿瘤活性且安全性可控 [1] 研发进展与影响 - LM-302目前在中国开展Ⅲ期临床试验 适应症为经二线及以上系统治疗后进展的CLDN18 2阳性局部晚期或转移性胃及胃食管交界部腺癌 [2] - 纳入突破性治疗药物程序有望加速LM-302上市进程 为CLDN18 2阳性胃癌患者提供创新治疗选择 [2]

新产品和新技术研发 - 礼新医药自主研发的创新药LM - 302「CLDN18.2 ADC」被纳入突破性治疗药物程序[4] - 2025年ASCO年会上，LM - 302联合PD - 1单抗治疗胃癌有相关疗效数据[4] - LM - 302正在中国开展Ⅲ期临床试验[5] 其他 - 公告日期，公司董事会有六位执行董事和五位独立非执行董事[6]