报告投资评级 - 维持“买入”评级 [2] - 目标价从先前水平下调至7.70港元，对应30.8%的潜在上涨空间 [1][2] 报告核心观点 - 新品种强势表现驱动持续高增长，国际化全方位快速推进 [2] - 公司业务多线延伸，本土化跨国药企（MNC）雏形初显 [2] - 2025年业绩达成指引，创新产品收入同比增长26%，对总收入贡献达48% [5] - 2026-28年预计将有近20款新品/新适应症获批，至2028年新产品总数将突破40个，管线丰富 [5] - 通过对外授权/引进、收并购、战略合作等多种形式，公司正从本土企业进化为全球综合性医药创新平台 [5] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：持续经营业务收入同比增长10.3%至318.34亿元人民币，经调整净利润显著增长31.4% [5] - **2026-2028年收入预测**：预计分别为359.89亿、395.93亿、427.79亿元人民币 [4][6] - **2026-2028年经调整归母净利润预测**：预计分别为42.08亿、49.74亿、56.67亿元人民币 [4] - **毛利率预测**：预计2026-2028年维持在83.0%至83.6%的高位 [4] - **自由现金流**：预计从2026年的43.96亿元人民币增长至2028年的69.56亿元人民币 [6] - **估值方法**：采用DCF估值法，加权平均资本成本（WACC）假设为9.4%，永续增长率假设为2%，得出目标价7.70港元 [6] 业务板块与产品管线分析 - **肿瘤和肝病/心血管代谢板块**：2025年分别录得23%和19%的收入增长 [5] - **外科/镇痛领域**：大单品延续稳健增长 [5] - **呼吸领域**：因存量仿制药品种占比较大而有所下滑 [5] - **2026年增长驱动**：除PD-L1、长效升白药、贝伐珠单抗、曲妥珠单抗、帕妥珠单抗和七因子等现有重点产品外，新上市的CDK2/4/6抑制剂、宗艾替尼和新进医保的KRAS抑制剂有望贡献重要业绩增量 [5] - **未来管线催化剂**：2026年将迎来多项单/双抗、ADC和小核酸药物的概念验证（PoC）或I期数据读出，可能对股价形成催化 [5] - **潜在重磅产品**：管线包括有同类首创潜质的CLDN18.2 ADC、AT2R拮抗剂，及有同类最佳潜质的CD3/EpCAM双抗、HER2双抗ADC、PDE3/4抑制剂、TSLP单抗等 [5] 公司战略与运营 - **商业化能力**：报告认为公司在中国内地拥有首屈一指的商业化能力 [2] - **国际化推进**：全球化布局将全速推进，通过BD出海/引进、收并购、战略合作等多种形式 [2] - **并购整合**：新收购的礼新医药和赫吉亚医药对公司管线迭代带来快速支撑 [5] - **开放创新生态**：公司在对外授权/引进、公司收购/孵化、战略合作/投资等方面积极推进 [5] 市场与股份信息 - **当前股价**：5.89港元 [1] - **市值**：约1053.47亿港元 [4] - **52周股价区间**：3.34港元至9.01港元 [4] - **年初至今股价变化**：下跌4.69% [4] - **200天平均价**：6.92港元 [4]

公司股份回购 - 公司于2026年3月30日执行了股份回购操作 [1] - 此次回购耗资5842.4万港元 [1] - 此次回购涉及股份数量为1000万股 [1]

收购交易完成 - 中国生物制药已完成对赫吉亚100%股权的收购，交易于2026年3月30日完成交割 [1] - 收购交易以根据一般授权发行代价股份的方式进行 [1] - 买卖协议中的所有先决条件均已达成 [1] 收购后整合情况 - 交割完成后，赫吉亚已成为中国生物制药的间接全资附属公司 [1] - 赫吉亚的财务业绩将并入中国生物制药集团的财务报表 [1]

收购交易完成 - 中国生物制药已完成对赫吉亚100%股权的收购，交易于2026年3月30日完成交割 [1] - 收购交易涉及根据一般授权发行代价股份 [1] - 交割后，赫吉亚已成为中国生物制药的间接全资附属公司 [1] 财务影响 - 赫吉亚的财务业绩将并入中国生物制药集团的财务报表 [1]

公司业绩回顾 - 中国生物制药2025下半财年收入同比增长10%，但利润同比下跌40%，业绩表现低于预期 [1] - 里昂将公司今明两年（推测为2026及2027财年）的收入预测下调3%至5% [1] - 里昂将公司今明两年（推测为2026及2027财年）的盈利预测下调11%至13% [1] 未来业绩展望 - 里昂预测公司2026、2027及2028财年收入增长率分别为13%、14%及12% [1] - 里昂预期公司2027及2028财年净利润增长率分别为15%及13% [1] - 公司持续推出新产品及提升创新产品销售，预计将成为主要增长动力 [1] - 新创新药物的推出及适应症扩张将是公司主要的增长动力 [1] 投资评级与目标价 - 里昂将中国生物制药的目标价由9.2港元下调至8.9港元 [1] - 里昂维持对中国生物制药的“跑赢大市”评级 [1] - 里昂引入了对公司2028财年的预测 [1]

公司业绩表现 - 中国生物制药2025年持续经营业务收入同比增长10.3%，符合公司指引 [1] - 公司2025年经调整净利润显著增长31.4% [1] - 创新产品收入同比增长26%，对总收入的贡献提升至48% [1] 未来业绩预测与驱动因素 - 交银国际预计公司2026年至2027年产品销售收入将保持双位数增长 [1] - 预计2026年新上市的CDK2/4/6、宗艾替尼和新进医保的KRAS有望贡献重要业绩增量 [1] - 该行下调了公司2026年至2027年的经调整净利润预测 [1] 投资评级与估值 - 交银国际维持对中国生物制药的“买入”评级 [1] - 该行将公司目标价下调至7.7港元 [1]

市场扩张和并购 - 公司于2026年3月30日完成收购赫吉亚100%股权[4] - 创始人股东应占余下50%基础代价分两期于2028年4月29日及2029年4月29日支付[5] - 公司按1港元兑0.89959人民币汇率计算收购事项发行的代价股份数目[7] 数据相关 - 11家可比公司2024年市值与研发比率平均值为22.3倍，区间2.7至56.2倍[10] - 按赫吉亚2024年经审核研发开支约6400万元算，收购代价12亿元意味着市值与研发比率为18.75倍[12]

股份数据 - 2026年3月27 - 30日已发行股份（不包括库存股份）数目为18,760,717,230[3] - 3月27日已购回未注销股份5,350,000，占比0.029%，每股购回价HKD5.8762[4] - 3月30日已购回未注销股份10,000,000，占比0.053%，每股购回价HKD5.8424[4] 购回情况 - 3月27日购回股份5,350,000，最高HKD5.89，最低HKD5.85，总额HKD31,437,670[10] - 3月30日购回股份10,000,000，最高HKD5.85，最低HKD5.81，总额HKD58,424,000[10] - 合共购回15,350,000，付出总额HKD89,861,670[10] 授权与期限 - 购回授权决议2025年6月10日通过[10] - 可购回股份总数1,876,071,723[10] - 已购回占比0.082%[10] - 新股发行等暂停期至2026年4月29日[10]

文章核心观点 - 2026年第一季度中国创新药行业对外授权交易表现强劲，交易总额突破600亿美元，已接近2025年全年1357亿美元总额的一半，显示中国创新药的国际认可度和供给质量显著提升，行业已站在全球舞台中央 [1] - 跨国药企对中国创新药资产的关注度和合作意愿持续增强，其核心逻辑在于中国管线具备显著的成本优势与潜在更优的疗效，成本仅为美国的30%～40% [2] - 对外授权交易已成为中国创新药企关乎现金流、研发可持续性乃至生存发展的战略选择，交易模式正从简单的权益授权向设立海外新公司等长期共生模式升级 [2][8] - 中国创新药正从“仿创结合”走向“原始创新”，在双抗、ADC、GLP-1RA等前沿技术领域展现出强大的全球竞争力，并推动全球研发合作模式走向成熟和长期对等 [9][11] 一季度行业表现与数据 - 2026年前三个月，中国创新药对外授权交易总额突破600亿美元 [1] - 截至3月27日，2026年已批准10款创新药，其中国产创新药占据8款 [1] - 从全球视角看，年初至今国产创新药BD项目数和披露金额的全球占比分别达20%和75% [5] - 在已达成的21项全球重磅交易中，有15项为中国交易，占比超过七成 [5] - 2025年中国药企对外授权项目数量达165项，首付款超70.3亿美元，同比增长超226.8% [6] 重点交易案例 - 中国生物制药将罗伐昔替尼授权给赛诺菲，总对价15.3亿美元 [4] - 德琪医药将ATG-201授权给优时比，总对价超11.8亿美元 [4] - 石药集团与阿斯利康签订授权协议，可获得12亿美元预付款、35亿美元里程碑付款及最高138亿美元的销售里程碑付款 [4] - 信达生物与礼来制药达成第七次战略合作，信达将获得3.5亿美元首付款、最高约85亿美元的里程碑付款以及销售分成 [4] 活跃领域与技术进展 - 双抗、ADC、GLP-1RA成为BD交易最活跃的赛道 [5] - 双抗领域：2025年国内双抗药物BD出海共取得首付款35.0亿美元，同比增长414.7%，占全年所有药物BD首付款的49.8% [5][9] - ADC领域：2025年ADC药物BD出海共取得首付款16.3亿美元，同比增长676.2%，靶点分散，双毒素ADC、双抗ADC等新分子形式成为前沿方向 [5][10] - GLP-1RA领域：2025年国内新分子BD出海共取得首付款4.7亿美元，较2024年增长109.8%，研发热点转向口服化、长效化、多机制协同等差异化方向 [10] 交易模式演变与企业战略 - 交易模式从主流的License-in/out，向设立海外新公司的NewCo模式迭代，以平衡当期价值兑现与长期收益共享 [8][9] - 恒瑞医药通过NewCo模式将GLP-1产品组合注入Kailera并战略持股，是典型案例 [9] - 信达生物与礼来制药的七度合作，体现了中国药企与跨国巨头建立长期、对等战略合作关系的能力走向成熟 [9] - 对外授权收入正改变药企的财务报表结构，为研发提供稳定现金流支撑，例如三生国健2025年因与辉瑞合作，预计营收达42亿元，同比增加251.76%，归母净利润29亿元，同比增长311.35% [6] 行业资金面与研发态势 - 东吴证券计算显示，当前医药板块整体资金面充裕，绝大多数企业仍保持了1年以上的研发资金覆盖能力 [6] - 国内临床开发方面，每月获得的新药临床试验申请数量保持稳定增长，细胞基因治疗、CAR-T等新技术在全球的推进力度未减 [14] - 一级市场融资活跃，融资数量与总额可观 [15] - 政策层面迎来机遇，政府工作报告明确提出推动创新药高质量发展 [15] 企业展望与未来挑战 - 恒瑞医药预计2026年将有超过10个创新药物或适应症获批，提交超过20项NDA/BLA申请，读出25项III期研究数据，创新药收入有望实现超过25%的同比增长 [15] - 亚盛医药将在4月的美国癌症研究协会年会上公布四项临床前研究进展 [15] - 产品完成授权后，其全球价值的实现更依赖于全球临床推进进度、核心数据发布及竞争格局变化，后续的临床、注册和商业化是对企业全球化能力的真正考验 [13] - 行业从2025年下半年的市场调整属于正常波动，从研发、临床获批到BD合作等层面均呈现良好态势，未出现增速减缓或降温的情况 [14][15]

公司财务表现 - 公司2024年收入为318亿元人民币，按年增长10.3% [1] - 公司股东应占利润约为23亿元人民币，撇除一次性损益后的经调整利润为45亿元人民币，按年增长31.4% [1] - 公司创新药销售收入达152亿元人民币，按年增长26.2%，占总收入比例由2023年的41.8%提升至47.8% [1] 业务与产品分析 - 公司创新药业务增长强劲，销售收入增速显著高于整体收入增速 [1] - 行业竞争加剧，导致美银证券下调了公司现有几款药物的收入预测 [1] - 公司新获批产品被纳入销售预测，预计将部分抵消现有药物面临的竞争压力 [1] 未来业绩预测 - 美银证券预期公司2026至2028年药物销售将按年增长10%至11% [1] - 该行将公司2026至2028年同期收入预测分别下调2.6%、1.1%及1.3% [1] - 该行将公司同期毛利率预测上调0.3至0.6个百分点，以反映效率提升 [1] 投资评级与估值 - 美银证券将公司目标价由8.9港元下调至7.4港元 [1] - 美银证券维持对公司“买入”的评级 [1]