业绩总结 - 2021财年公司收入为158.91亿港元，同比增长19%[192] - 2021财年报告利润为71.21亿港元，同比增长74%[192] - 2021财年经常性利润为71.52亿港元，同比增长1%[9] - 2021财年基础利润为95.41亿港元，同比下降25%[9] - 2021财年每股报告收益为1.22港元，同比增长74%[192] - 2021年运营利润为78.39亿港元，同比增长42%[192] 用户数据 - 香港办公室整体出租率为98%，租金回报率为10%[39] - 中国大陆零售销售增长30%，整体出租率为97%[51] - 香港零售出租率为96%，零售销售增长9%[41] - 2021年香港零售的可归属总租金收入为22.96亿港元，同比下降11%[42] - 2021年整体零售销售同比增长29%[119] - 2021年可归属的总租金收入为HK$880M，较2020年增长11%[61] 未来展望 - 公司计划在未来10年内进行超过1000亿港元的战略投资，目标是实现中单数字的股息增长[11] - 公司在未来10年内在核心市场的投资管道超过1000亿港元[188] 新产品和新技术研发 - 2021年Taikoo Li Qiantan的开业率、客流量和零售销售均创下新高[68] - 2021年Taikoo Li Sanlitun West的零售面积100%出租，新增20%零售面积[78] 财务状况 - 2021年12月31日的投资物业估值为267,815百万港元，较2020年12月31日的252,000百万港元增长0.4%[127] - 2021年12月31日的净债务为10,334百万港元，较2020年12月31日的6,605百万港元增加了56.5%[128] - 2021年资本支出为8,858百万港元，主要用于物业投资和开发[128] - 2021年公司从投资物业和酒店的处置中获得的收益为5,000百万港元，较2020年的9,600百万港元下降了47.9%[138] - 2021年公司可用的承诺融资设施为29,318百万港元，较2020年的39,024百万港元减少了25%[133] - 2021年公司现金及未提取的承诺融资设施总额为19,483百万港元[135] 负面信息 - 2021年香港零售租金收入较2020年下降11%，但中国大陆零售租金收入增长29%[118] - 2021年可归属的基础利润为HK$9,541M，同比下降24.7%[113] 其他新策略 - 公司在绿色融资方面的目标是实现至少50%的债券和贷款设施来自绿色融资[166] - 截至2021年12月，公司的净资产值（NAV）为292.15亿港元，同比增长1.2%[192] - 公司在中国大陆的资本承诺为6,184百万港元[136] - 公司在香港的资本承诺为14,500百万港元[136]

公司回购动态 - 4月28日公司以每股16.400港元至16.880港元回购60万股，金额达1007.06万港元，当日收盘价16.820港元，上涨1.94%，成交额4179.13万港元 [2] - 自4月1日起连续17日回购，累计回购1020万股，金额1.64亿港元，期间股价累计上涨3.19% [2] - 今年以来累计进行75次回购，合计回购4092.1万股，金额6.43亿港元 [3] 回购价格区间 - 4月单日回购最高价出现在4月3日（17.000港元），最低价出现在4月9日（14.760港元） [3] - 3月单日回购最高价普遍维持在17.000港元，最低价波动区间为16.240港元至16.940港元 [4] - 2月单日回购最高价集中在15.200港元至15.860港元，最低价下探至14.780港元 [4][5] 回购金额分布 - 4月单日回购金额普遍在900万港元至1018万港元之间，其中4月3日金额最高（1018.62万港元） [3] - 3月单日回购金额峰值出现在3月17日（1015.19万港元），最低为3月19日（13.60万港元） [4] - 1月至2月单日回购金额主要分布在900万港元至950万港元区间，1月21日达到954.86万港元 [5] 股价表现关联性 - 4月28日回购价格区间（16.400-16.880港元）与收盘价（16.820港元）接近上限，显示回购对股价有支撑作用 [2] - 3月24日回购44.16万股后，当日最高价达17.000港元，较最低价16.820港元涨幅显著 [4] - 1月20日回购60万股金额950.02万港元，当日股价波动区间15.620-15.900港元，收盘价未披露但回购价接近区间上沿 [5]

行业分化 - 商业地产行业呈现冰火两重天格局，销售驱动型开发商面临利润断崖式下跌（如万科归母净利润-494亿元同比下滑超500%），而运营驱动型企业保持租金稳定增长（如华润置地租金收入233亿元同比增长8.4%）[1][3][4] - 商业模式差异导致现金流两极分化：销售驱动型企业依赖资产变现（如宝龙地产亏损55亿元），运营驱动型企业依靠租金形成可持续现金流（如龙湖集团运营收入267亿元占总营收20%）[2][3][4] - EBITDA成为衡量企业价值新锚点，运营型企业EBITDA利息保障倍数普遍高于4倍（如华润置地103亿元核心净利润覆盖息税成本），而销售型企业EBITDA覆盖能力薄弱[5][6][12] 财务结构 - 净负债率分层明显：太古地产4.4%处于净现金状态，万科80.6%从绿档跌入黄档，宝龙地产超100%面临债务压顶[8][9] - 现金短债比显示抗风险能力差异：华润置地1.46x、龙湖集团1.63x具备短期偿债保障，新城控股<1x显示偿债压力[10][11] - 财务健康企业呈现"租金→EBITDA→偿债"闭环，如华润置地连续三年租金覆盖息税成本，龙湖集团经营性现金净流入超60亿元[5][6][12] 租金质量 - 租金结构决定资产价值：华润万象城租金193.5亿元（出租率97.1%）、龙湖天街109.8亿元（出租率96.8%）具备REITs基础，而新城吾悦广场因下沉市场结构租金可持续性存疑[16][17][20] - 优质租金资产需满足三重标准：结构清晰（如华润已推出多只REITs）、现金流稳健（续租率高）、可证券化能力强[18][19][20] - 商场租金优于写字楼：华润购物中心租金同比增长8.4%，而中国国贸写字楼租金增速停滞，显示消费挂钩资产更受资本市场青睐[21][22] 战略模式 - 超长期持有运营型（太古/恒隆）坚持低杠杆慢增长，恒隆内地商场租金48.05亿港元且EBITDA稳定[24][25] - 双轮驱动混合型（华润/龙湖）形成开发-运营-证券化闭环，华润运营收入占比突破40%，龙湖三大支柱战略明确[24][26] - 重资产转轻资产型（万科/宝龙）转型困难，万科亏损494亿元后商管体系尚未建立，宝龙租金19.08亿元但资产证券化路径模糊[24][27] 估值逻辑 - 估值锚从地价预期转向现金流能力：华润商业REIT年化分派率5.08%股价上涨25.6%，宝龙租金增长但股价持续低迷[32][34][35] - 可证券化资产需具备现金流可预测性（如华润REITs）和租金多元化（如龙湖天街系统化运营），否则难以获得估值溢价[35][36] - 资本市场明确区分资产类型：太古地产股价回调有限因超长期现金流回报，恒隆股息收益率稳定在5%以上[34][36]

文章核心观点 - 介绍太古地产2025年的股份回购情况，包括不同阶段的回购股数、金额及股价表现 [2] 分组1：4月17日回购情况 - 4月17日公司以每股16.020 - 16.240港元的价格回购60.00万股，回购金额达966.46万港元 [2] - 该股当日收盘价16.080港元，上涨0.63%，全天成交额3021.13万港元 [2] 分组2：4月1日以来回购情况 - 自4月1日以来公司已连续12日进行回购，合计回购720.00万股，累计回购金额1.15亿港元 [2] - 其间该股累计下跌1.35% [2] 分组3：今年以来回购情况 - 今年以来该股累计进行70次回购，合计回购3792.10万股，累计回购金额5.94亿港元 [2] 分组4：太古地产回购明细 - 展示2025年1月2日至4月17日期间每日的回购股数、回购最高价、回购最低价和回购金额 [2][3][4]

文章核心观点 成都太古里实现传统与现代融合，为内地高质量城市更新树立典范，太古地产已达成对内地500亿港元投资目标的92%，将继续投资内地市场 [1][4] 成都太古里项目成果 - 项目开业满10年成当地商业地标，彰显太古地产前瞻性理念，尊重在地文化且着眼长期社区营造 [2] - 项目位于成都锦江区核心地段，含开放式低密度街区购物中心和酒店，保留川西传统建筑风格，紧邻大慈寺，年均接待逾3000万访客 [2] - 2022年起分两阶段调整优化，三年超215个品牌开店或升级，约80个品牌携区域乃至全国首店进驻，推动西南地区奢侈品零售及生活方式体验升级 [2] 太古地产零售表现 - 公司保持敏锐市场洞察力，内地项目通过业态升级和品牌调整提升租金收入 [3] - 2024年三里屯太古里租金收入总额上升12%创历史新高，内地商场人流量平均提升5% [3] 太古地产内地投资计划 - 公司在北京、上海、广州、三亚等城市布局多个商业项目，2022年宣布未来10年1000亿港元投资计划，500亿港元投内地，目前已超460亿港元达目标92% [4] - 未来将继续投资内地市场，已引入太古坊产品线到北京，陆家嘴太古源是内地首个住宅项目反馈不错 [4] - 西安、三亚、上海、广州等城市布局的新商业项目预计未来几年陆续建成运营，公司将落实投资中的项目 [4] 太古地产市场态度 - 公司对当下市场环境维持审慎态度，但内地投资500亿港元的步伐不会减慢 [5]

文章核心观点 尽管全球奢侈品市场遇冷，太古地产内地零售客流仍增5%，公司对内地零售业务未来乐观，将在不确定中谋求稳定发展，成都太古里10周年以展览和纪录片展示特色，引入众多新品牌且部分门店销售成绩优异 [1][4][5] 太古地产内地零售业务情况 - 全球奢侈品市场遇冷，太古地产内地零售客流实现5%的增长 [1] - 过去一年内地零售物业销售额有较大幅度波动，去年四季度零售销售改善，2025年一季度趋势持续稳定 [1] - 公司认为零售行业担忧不确定性，品牌避险会追求优质合作伙伴，公司有信心成为其中之一，将在不确定中谋求稳定发展 [1] 成都太古里10周年活动 - 4月15日，十幅立体艺术插画在成都太古里漫广场十边形概念空间展出 [1] - 释出纪录片《成都太古里十年口述历史》，以访谈回顾项目发展脉络及背后故事 [4] 成都太古里特色与设计 - 成都太古里以商业与文化深度融合为特色，敢于做低密度空间和根据环境规划，区别于传统商城 [4] - 设计将22栋历史建筑平移重组，用2.5万块定制青瓦重构坡屋顶，让屋檐倾斜角度对应成都日照轨迹，使奢侈品橱窗与青砖黛瓦和谐共生 [5] 成都太古里品牌引入情况 - 2022年升级后引入超215个新品牌，其中80个是区域或全国首店，如卡地亚、迪奥咖啡馆等众多知名品牌门店 [5] - 部分门店创下全国乃至全球销售记录，如GUCCI西里1101店铺曾是2021年全球销冠 [6] - 法国设计师品牌Lemaire在成都太古里开业，其选址非黄金位置引发讨论 [6] 太古地产内地项目布局 - 已落成项目包括北京三里屯太古里及颐堤港一期、上海兴业太古汇及前滩太古里、广州太古汇及成都太古里 [6] - 发展中项目包括北京太古坊、西安太古里、三亚太古里、上海前滩综合项目、陆家嘴太古源及广州聚龙湾太古里 [6]

文章核心观点 - 港资开发商太古地产持续推进中国内地投资计划，多个项目落地或在建，对内地市场长期看好，还在物色新投资机会 [2][3] 投资计划进展 - 对外发布“千亿港元投资计划”不到3年，500亿港元内地投资计划中已有92%（约460亿港元）的承诺资金投放 [2] 已落地项目 - 2024年内地首个住宅项目上海浦东陆家嘴太古源·源邸开启销售，首批50套认购率达250%，二批次4月入市 [2] - 2024年6月提高北京颐堤港项目二期股权占比至49.895%，11月更名为北京太古坊，是内地单体投资额最高、规模最大的综合发展项目 [2][3] 在建项目 - 2024年以21亿元拿下广州天河路387号文化中心旧址，计划翻新作为广州太古汇新增部分，2027年起完成，翻新后商业面积扩容到约20万平方米 [3] - 广州聚龙湾太古里今年年底首阶段试营业，预计2027年上半年分阶段落成 [3] - 西安、三亚有商业综合体在建，西安太古里展销厅2025年开幕 [3] 未来规划 - 持续物色更多合适投资机会，希望在深圳寻找新机会 [3] 业务情况 - 零售业务2024年第四季销售额回稳，预计延续到2025年，项目业态升级和品牌调整使租金收入增长，2024年内地项目平均客流量增长约5% [3] - 开发业务目前仅在上海有住宅项目，对内地房地产市场长期发展有信心，认为当下是投资好时机，可专注提升产品品质 [4]

文章核心观点 太古地产在内地商业布局不断增加，已投放大部分“千亿港元投资计划”资金，多个新项目将陆续建成运营，公司通过品牌调整提升租金收入，虽面临美国关税政策变化挑战，但对内地市场发展有信心 [1][2] 投资计划 - 2022年初太古地产宣布“千亿港元投资计划”，未来10年在核心市场投资1000亿港元，约500亿元人民币投向中国内地，目前92%承诺资金已投放 [1] 项目布局 - 已将太古坊产品线引入北京，陆家嘴太古源是内地首个住宅项目 [1] - 北京太古坊项目选址朝阳区将台乡，预计2026年底分阶段建成开放，落成后总建筑面积增至86万平方米 [1] - 近年来在西安、三亚、上海、广州等城市布局，未来几年新商业项目将陆续建成运营 [2] - 希望在深圳寻找新机会，发展太古里项目 [2] 零售业务 - 公司对零售业务发展有信心，通过业态升级和品牌调整提升租金收入 [2] - 2024年三里屯太古里租金收入总额上升12%创历史新高，内地客流量增长约5% [2] 品牌调整 - 三里屯太古里多家零售门店进行品牌调整，多家首店和旗舰店开业运营 [3] - 三里屯瑜舍酒店预计改造为创新零售空间后重新开业 [3] 行业挑战 - 美国关税政策变化使商业发展有不确定性，商业地产发展面临挑战，但公司有韧性，内地消费将持续增长 [3]

文章核心观点 - 太古地产近期持续进行股份回购，今年以来已多次回购大量股份并花费巨额资金，4月11日回购情况及近期股价有一定表现 [1][2][3] 回购情况 - 4月11日公司以每股15.220 - 15.720港元的价格回购60.00万股，回购金额达935.03万港元 [1] - 自4月1日以来公司已连续8日进行回购，合计回购480.00万股，累计回购金额7650.35万港元 [2] - 今年以来公司累计进行66次回购，合计回购3552.10万股，累计回购金额5.55亿港元 [3] 股价表现 - 4月11日该股收盘价15.680港元，上涨1.03%，全天成交额3910.14万港元 [1] - 4月1日至4月11日该股累计下跌3.80% [2] 回购明细 |日期|回购股数（万股）|回购最高价（港元）|回购最低价（港元）|回购金额（万港元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2025.04.11|60.00|15.720|15.220|935.03| |2025.04.10|60.00|15.700|15.320|932.84| |2025.04.09|60.00|15.200|14.760|895.94| |2025.04.08|60.00|15.700|15.100|922.42| |2025.04.07|60.00|16.10| - | - | [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖太古地产（01972.HK），给予“推荐”评级 [1][11] 报告的核心观点 - 太古地产是通过持有有护城河的底层标的资产获稳定现金流的公司，承诺分红每年稳定增长 [11] - 6个内地购物中心应占租金稳定性强，未来扩大优势购物中心面积、灵活调改保持竞争优势，三亚、西安、上海、广州4个新项目26年及以后落位将带来租金增长 [11] - 香港写字楼及购物中心租金逐步探底 [11] - 预计25 - 27年营收分别增长1%、3%、24%，归母净利润分别增长440%、58%、38% [11] - 预计25 - 27年公司分红仍保持年5%的增速，测算DDM模型下2025年每股净现值为21.5港元，对应2025年股息率为7.5% [11] 根据相关目录分别进行总结 一、高端商业地产开发商，物业投资平均贡献约117%的股东应占经常性基本溢利 - 太古地产是高端商业地产开发商，业务从香港拓展至内地及海外高能级城市，2022年宣布1000亿港元投资计划提升应占租金 [15][28] - 公司营业收入和股东应占经常性基本溢利长期主要来自物业投资租金收入，2018 - 2024年物业投资营收平均占营收88%，归母净利润平均占117% [15] - 2024年投资物业公允价值波动致归母净利润亏损，但不影响公司盈利能力及价值 [15] - 2019 - 2024年香港写字楼、内地购物中心合计占应占租金70%，内地购物中心占比提升至35%，未来有望成最大支柱 [15] （一）营收、股东应占经常性基本溢利中租金贡献占主导，公允价值波动导致的归母净利亏损不影响公司价值 - 租金收入平均占营收约88%，股东应占经常性基本溢利以租金贡献为主，租金收入下跌基本见底 [16] - 2018年以来物业投资平均贡献约88%的营收，2024年物业投资营收为134.5亿港元，占整体营收的93% [17] - 物业投资长期稳定贡献归母净利润，近两年约72亿港元 [17] - 公司投资物业以公允价值计价，近年归母净利下滑甚至亏损主因公允价值亏损，但不影响公司价值，2024年归母净利亏损7.66亿港元，主因公允价值亏损59.96亿港元 [17] - 2019年后公司营收及股东应占经常性基本溢利因宏观经济影响下降，2024年物业投资贡献归母净利润72.3亿港元，同比微降1.2%，已基本见底，未来租金收入和股东应占经常性基本溢利润有望上升 [17] （二）2024年内地购物中心占总应占租金35%，未来有望增长为最大支柱 - 应占租金更能代表公司投资物业对营收和归母净利润的贡献度及变化趋势，香港写字楼及内地购物中心合计占应占租金的70%左右 [20] - 2024年内地购物中心应占租金为52.25亿港元，占总应占租金比例提升至35%，基本与香港写字楼相当，未来有望成最大支柱 [21] - 香港购物中心、内地写字楼以及其他应占租金比例分别在17%、6%、6%左右 [21] - 物业投资净利率自2019年后有所下降，2023 - 2024年基本稳定在54% [21][25] （三）高端商业地产开发商，依托香港经验在内地占据先发优势 - 太古地产1972年成立，2012年在港交所二次上市，以开发、运营核心区高端购物中心、写字楼为主，业务版图广泛 [28] - 公司在香港起步早，打造多个核心商住综合体项目，项目位于核心区位，有明显竞争优势 [31] - 公司抢先布局内地重奢市场，打造多个高端商业项目，占据位置及品牌资源先发优势，项目定位高端 [32] （四）太古股份持股82%，管理团队稳定 - 公司股权集中度较高，太古股份长期持有82%的股权，英国太古集团持有太古股份50%以上的股份，大股东持股稳定 [33] - 公司高管在集团任职时间长，团队整体稳定，保障公司战略目标稳步推进 [33] 二、内地投资物业稳定性强，新项目落地后应占租金预计有超50%增长空间 - 24年内地购物中心贡献35%的应占租金，广州太古汇、成都太古里、北京三里屯太古里为主要支柱，合计占近86%，其余14%由北京颐堤港、上海兴业太古汇、上海前滩太古里贡献 [36] - 500亿投资计划下7个新项目落地后，内地购物中心应占租金预计可增长约50%，有望成公司应占租金最大来源 [36] - 内地写字楼贡献6%的应占租金，区位优势显著，24年广州太古汇及兴业太古汇出租率分别为90%、96%，新增项目落位后有望增长约66% [36] （一）内地购物中心具有α属性，其应占租金在新项目落地后预计有50%增长空间 - 太古地产内地已落成7座购物中心，位于高能级城市核心区域，运营品牌主要为“太古汇”和“太古里”，除部分项目外定位高，零售类业态占比高且不断提升 [37] - 内地购物中心入驻奢侈品牌数量多，还将在内地布局7个高端商业项目 [37] - 公司购物中心落位早，占据城市核心位置，具有先发优势，高奢购物中心护城河高，出租率长期保持高位 [42] - 内地购物中心应占租金稳定性强，三大主力项目24年约占内地购物中心应占租金的86%，租金变化幅度小于零售额变化 [46] 1、北京太古里 - 北京重奢竞争格局稳定，未来无新竞争者入局，太古里通过调改升级和扩建，从潮奢定位提档至重奢定位，奢侈品牌数增长至34家，零售额和租金持续增长 [48][50] - 2024年公司关闭瑜舍酒店计划改造为零售空间，新增地上建面超1万方，25 - 27年三里屯太古里租金有望持续增长 [50] - 24年三里屯太古里因调改零售额下降0.2%，但租金总额逆势增长12%并创历史新高，体现向高单价品牌调改成功 [53] 2、成都太古里 - 成都太古里位于成都核心春熙路商圈，独栋+区位优势符合奢侈品牌需求，保障租金稳定性，多个头部奢侈品牌及热门潮流运动品牌开设地标性门店 [56] - 24年因品牌调改零售额同比下降14%，但租金基本持平，此次调改提供更多驻客业态、引入热门户外运动品牌首店/旗舰店，预计未来租金有增长空间 [56] 3、广州太古汇 - 广州太古汇为广州具有垄断地位的重奢购物中心，24年广州K11品牌升级后奢侈品牌数量仍远低于广州太古汇的48家 [62] - 广州太古汇体量偏小，奢侈品牌较少，但引入六大头部奢侈品牌，出租率常年保持在99%及以上，24年零售额、租金分别下降11%、6% [62] - 2024年公司拿下太古汇北面大楼计划改造连通，新增商业面积4.58万平，项目预计2027年起落地，远期租金较24年预计有约30%的增长空间 [62] 4、持有50%股权的项目：颐堤港、兴业太古汇、前滩太古里 - 公司持有北京颐堤港、上海兴业太古汇、上海前滩太古里50%权益，均位于京沪核心区域 [67] - 上海兴业太古汇24年因工程改造零售额、租金分别下降17%、14%，未来消费下滑对内地购物中心应占租金影响不大 [67] - 前滩太古里已为上海奢侈品牌数量前三的重奢购物中心，2026年前滩综合发展项目落地后将新增15万方建面，有望培育为上海重奢购物中心第三极 [67] - 北京颐堤港定位中端，随着区域界面改善及北京太古坊2026年中起落地扩大项目体量，租金有望进一步增长 [67] 5、新扩展计划 - 内地500亿港元投资计划为优势项目的扩建、续建，以及投资竞争程度相对较低的城市，项目全部落地后预计内地购物中心应占租金较24年提升约50% [68] - 存量扩建及增量新建项目集中于2026 - 2027年起落地，25 - 27年内地购物中心应占租金预计分别增长2%、6%、13% [68] （二）内地写字楼区位优势显著，其应占租金在新增项目落位后预计有66%增长空间 - 公司长期持有3个内地写字楼项目，位于一线城市核心位置，租金稳定性较强，2019 - 2023年应占租金收入基本在7.9 - 8.8亿港元，2024年应占租金8.46亿港元，同比微降1%，剔除汇率波动影响同比上升1% [71] - 2024年第四季度北京颐堤港及上海兴业太古汇租金单价同比下滑，但广州太古汇租金逆势上涨4%，未来内地写字楼应占租金收入降幅稳定 [71] - 公司在内地有3个发展中写字楼项目，基本于2026年落地，落地后内地写字楼项目体量将超930万平方呎，远期应占租金较24年有约66%的增长空间 [83] 三、香港写字楼及购物中心位于核心位置，应占租金逐步探底 （一）香港写字楼短期内承压，但预计应占租金降幅有限 - 公司香港写字楼位于核心地段，截至2024年合计在管面积1001万平方呎，主要租户为大型企业，租金单价高 [86] - 由于经济疲软及供给增加，香港写字楼整体出租率下滑，太古广场及太古坊出租率仍在93%及以上，好于香港整体甲级写字楼出租率 [87] - 2021年以来公司应占租金收入呈下降趋势，2024年应占租金54.15亿港元，同比下降6%，剔除出售资产影响同比下降4% [87] - 截至2024年末，香港写字楼85.4%出租面积在2026年及以后到期，预计短期出租率有保障且应占租金下降幅度有限 [87] （二）香港购物中心为区域头部项目，租金波动小 - 公司香港在管购物中心仅3座，地理位置优异且为区域头部项目，出租率常年保持高位，2024年底三座购物中心均实现满租 [96] - 过去10年香港购物中心应占租金中枢约26亿港元，租金波动小于零售额波动，2024年应占租金收入为25.56亿港元，同比小幅下滑3% [99] - 随着访港旅客人数持续增加，公司购物中心租金收入具备一定稳定性 [99] 四、物业销售营收与项目交付相关，2025年起进入收入确认高峰 - 物业销售营收的确认与项目竣工后住宅交付时间相关，2017年后物业买卖收入大幅降低主因无大规模项目交付 [103] - 公司住宅项目土储位于一线城市，以豪宅、高端住宅为主，项目单价高，整体去化率或开盘去化率较高 [103] - 公司住宅项目从2025年起迎来收入确认高峰期，资金回流反哺千亿港元投资计划 [103] 五、2024年酒店营收占比约6%，折旧前营业溢利仍为正 - 酒店营收占比在10%以内，2024年占比为6%，旗下酒店位于商业综合体项目处，定位包括高端、中高端 [107] - 截至2024年末，公司控股或持股运营13家酒店，其中3家为全资持股，另外2家轻资产运营 [107] - 酒店营收与游客、商务旅客出行相关，2024年公司酒店实现营收8.88亿港元，同比下降9%，折旧前营业溢利为0.17亿港元 [107] 六、千亿投资推进以及杠杆空间充足，保障分红中单位数增长 （一）分红目标中单位数增长，内地投资物业落地打开租金空间 - 公司有稳定增长的分红目标，派发约50%的基本溢利作为普通股息，每年股息以中单位数的幅度增长，股东应占经常性净利润对分红保障比例长期超100% [7] - 内地投资物业落地将打开租金空间，预计远期应占租金较24年可增长24% [7] （二）2026 - 2027年新项目密集落地，2025年开始将面临较高资本支出 - 2026 - 2027年内地多个新项目将集中落地，2025年起将迎来资本支出高峰 [7][68] - 公司可通过出售资产、逐步结算重大货值销售物业回笼资金 [7] （三）有息负债权益比仅17%，加杠杆空间充足 - 2024年公司所有者权益为2784.3亿港元，有息负债/所有者权益仅为17%，公司杠杆提升空间充足 [7] 七、盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营收分别为14,616、14,995、18,638百万港元，同比增速分别为1.3%、2.6%、24.3% [1] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2,605、4,118、5,679百万港元，同比增速分别为440.1%、58.1%、37.9% [1] - 预计2025 - 2027年公司分红仍保持年5%的增速，测算DDM模型下2025年每股净现值为21.5港元，对应2025年股息率为7.5% [11]