报告投资评级 - 对房地产及物管行业维持“看好”评级 [2] 报告核心观点 - 房地产行业基本面底部正逐步临近 政策面更趋积极 行业格局显著优化 优质房企盈利修复将更早且更具弹性 板块当前配置创历史新低 部分优质企业估值处于历史低位 板块已具备吸引力 [2] - 自然资源部38号文并非土地断供 而是土地供应转向 要求新增建设用地与存量盘活挂钩 或将加速城市更新进程 [1] 行业数据总结 - **新房成交**：上周(3.7-3.13)34个重点城市新房合计成交217.5万平米 环比上升20% 其中一二线城市成交206万平米 环比上升21.6% 三四线城市成交11.4万平米 环比下降3.9% [2][3] - **新房成交月度趋势**：3月(3.1-3.13)34城一手房成交337.7万平米 同比下降16.6% 较2月同期降幅收窄6.9个百分点 其中一二线城市同比下降13.5% 降幅收窄9.1个百分点 三四线城市同比下降48.3% 降幅扩大16.5个百分点 [2][6][7] - **二手房成交**：上周(3.7-3.13)13个重点城市二手房合计成交111万平米 环比上升9% 3月累计成交同比下降26.9% [2][11] - **库存与去化**：上周15城合计推盘75万平米 成交83万平米 成交推盘比为1.12倍 截至上周末(3/13) 15城合计住宅可售面积为8796.8万平米 环比下降0.1% 3个月移动平均去化月数为27.9个月 环比上升0.04个月 [2][19] 行业政策与新闻总结 - **宏观政策**：“十五五”规划纲要提出推动房地产高质量发展 加快构建房地产发展新模式 健全租购并举的住房制度 [2][27] - **土地供应新政**：自然资源部38号文要求建立健全新增建设用地与存量建设用地盘活挂钩机制 年度新增城乡建设用地原则上不得超过盘活存量土地面积 新增用地优先保障重大项目和民生事业 原则上不用于经营性房地产开发 [2][27][32] - **地方政策**：广西印发城市更新五年行动方案 提出推动优质城中村改造项目并鼓励采用“房票安置”等货币化安置方式 成都拟提高公积金贷款额度并阶段性取消贷款次数限制 福州优化调整公积金贷款套数认定等政策 [2][27][32][33][34] - **REITs进展**：星河集团商业不动产REITs已正式申报 [2][27][34] 公司动态总结 - **房企业绩**：陆家嘴2025年营收181.7亿元 同比增长24% 归母净利润12.2亿元 同比下降19% 浦东金桥营收59.7亿元 同比增长118.9% 归母净利润10.7亿元 同比增长7.1% 太古地产营收160.4亿港元 同比增长11% 经常性基本溢利62.6亿港元 同比下降3% [2][37][38] - **房企经营数据**：2月单月销售数据中 招商蛇口签约金额77.7亿元 同比下降25.6% 保利发展签约金额101.3亿元 同比下降36.7% 中国金茂签约金额53.3亿元 同比上升20.6% 新城控股合同销售金额12.23亿元 同比下降37.6% [2][37][38][42] - **物管公司业绩**：招商积余2025年营收192.7亿元 同比增长12.2% 归母净利润6.5亿元 同比下降22.1% [2][43][44] - **融资与回购**：新城发展子公司发行3.6亿美元担保优先票据 越秀地产拟发行共计10亿元公司债 贝壳-W耗资约500万美元回购公司股份91.5万股 [37][42][43][44] 板块行情回顾总结 - **地产板块表现**：上周SW房地产指数下跌0.53% 沪深300指数上涨0.19% 相对收益为-0.72% 表现弱于大市 在31个板块中排名第14位 [2][45] - **地产个股表现**：涨幅前五位为绿发电力、京投发展、西藏城投、*ST阳光、首开股份 跌幅后五位为财信发展、*ST荣控、新黄浦、深深房A、新城控股 [2][45][46] - **地产板块估值**：当前主流A/H房企2025/2026年预测市盈率(PE)均值分别为23.9倍和18.7倍 [2][48] - **物管板块表现**：上周物业管理板块个股平均下跌1.39% 相对收益为-1.57% 表现弱于大市 [2][50] - **物管板块估值**：板块平均2025/2026年预测市盈率(PE)分别为14倍和13倍 其中华润万象生活分别为22倍和20倍 绿城服务分别为13倍和11倍 [2][53][56]

2025年整体业绩表现 - 公司2025年实现收入160.41亿港元，同比增长11% [2] - 股东应占基本溢利为86.2亿港元，同比增长27% [2] - 业绩增长主要源于非核心资产出售，包括美国迈阿密购物中心、香港青衣工厦及港岛东中心楼层等 [2] - 公司录得股东应占亏损15.33亿港元，较上年扩大，主要受投资物业公允价值变动影响，录得非现金亏损77.16亿港元 [2] 业务板块与租金收入分析 - 2025年租金总收入为130.14亿港元，同比下降约3% [2] - 中国内地市场总收入为53.92亿港元，同比增长超2% [2] - 中国内地零售物业租金收入为46.28亿港元，同比增长3%，是重要支柱 [2] - 公司旗下零售物业应占零售销售额增长7%，表现优于市场，较2019年水平高出65%（不包括汽车销售额） [3] 主要内地零售项目表现 - 上海兴业太古汇零售销售额大幅增长50%，租金收入提升1% [3] - 北京三里屯太古里零售销售额增长11%，租金收入总额增长3% [3] - 成都太古里零售销售增长7%，租金收入总额增长5% [3] - 广州太古汇零售销售及租金收入总额均上升2%，扭转此前下行趋势 [3] 投资物业组合区域分布 - 中国内地物业组合贡献的租金收入占总租金收入比重达43%，较上年度提升2个百分点 [4] - 香港地区租金收入占比为56% [4] - 美国及其他地区租金收入占比为1% [4] 市场展望与公司战略 - 内地零售市场增长势头从2025年延续至2026年，前两个月零售额实现两位数增长，预计趋势将延续至第二季度 [5] - 公司预计，尽管奢侈品商态度保守，但对北京、成都、上海等核心区域优质零售楼面需求将持续，金饰、体育和休闲品牌需求将上升 [5] - 公司持续推进千亿港元投资计划，已承诺投放约67%于规划中项目，用于中国内地的大部分资金已完成部署 [5] - 投资计划目标使中国内地的总楼面面积增加一倍，内地市场将成为公司增长核心 [6] 重点投资项目进展 - 已落实的重点项目包括西安太古里、三亚零售项目、上海陆家嘴太古源及前滩项目、广州聚龙湾太古里、广州太古汇第三期等 [6] - 计划中尚未落实的项目包括更多位于中国内地一线及新兴一线城市（如北京、深圳）的零售主导综合发展项目 [6]

港股市场动态 - 兆易创新盘中上涨1.72%，市场关注霍尔木兹海峡航运风险上升导致氦气等关键原材料供应链波动 [1] - 荣昌生物股价再涨超3.6%，其自主研发的PSMA/B7H3 ADC药物RC288注射液上市申请获NMPA受理 [1] - 太古地产绩后涨超2.2%，公司2025年全年收入160.41亿港元同比增长11%，股东应占基本溢利86.2亿港元同比增长27% [1] - 健康160股价一度涨超10%，高见140.5港元刷新上市新高，自3月9日入通后股价接近翻倍，公司公布数字医疗健康解决方案业务取得积极进展 [2] - 游戏股集体走高，博雅互动涨4.44%，友谊时光涨4.17%，心动公司涨1.68%，网易-S涨1.28%，腾讯涨1.1%，消息源于苹果宣布自2026年3月15日起中国内地AppStore标准佣金率由30%降至25% [2] - 奇点国峰盘中涨超26%，其附属公司北京奇点国峰智算科技与独立第三方订立AI服务器销售合约 [2] - 香港银行股走低，渣打集团跌4.67%，汇丰控股跌3.8%，中东地缘局势紧张导致多家全球性银行暂缓涉及亚洲资产负债表的交易 [3] - 水泥股普涨，中国建材涨2.62%，华新建材涨1.07%，海螺水泥涨0.87%，华润建材科技涨0.59%，元宵后工地开工加快带动水泥需求稳步回升 [3] - 内房股早盘回暖，旭辉控股涨2.9%，融创中国涨5.45%，碧桂园涨1.64%，万科企业涨1.48%，深圳二手房挂牌量同比下降3.3% [4] - 耀才证券金融大涨超39%，公司与蚂蚁集团修订协议，将收购要约最终截止日期延长至2026年3月25日 [4] 美股市场动态 - 软银支持的日本数字钱包运营商PayPay登陆美股，股价涨13.5%，总市值近120亿美元，占据日本智能手机支付市场约七成份额，注册用户达7200万 [5] - 中国新势力车企逆市上扬，蔚来涨1.46%，小鹏汽车涨3.58%，消息称欧洲汽车巨头Stellantis正与小米和小鹏接触讨论在欧洲业务的合作 [5] - 存储概念股集体回落，闪迪跌5.59%，美光科技跌3.19%，希捷科技跌3.11%，西部数据跌2.84%，香橼资本狙击闪迪影响市场情绪 [5] - 光通信股走低，Applied Optoelectronics跌16.39%，Fabrinet跌2.2%，Lumentum跌8.32%，Coherent跌4.03%，康宁跌1.51% [6] - 奇景光电早盘暴涨超23%，4个交易日累涨52%，调查报告显示公司正悄然跻身全球顶尖科技供应链核心 [6] - 部分无人机概念股逆市走强，Unusual Machines续涨11.64%月内累涨超56%，AeroVironment涨2%，Ondas涨5.09% [6] - 农业投入品板块续涨，CF工业控股涨13.21%，Nutrien涨5.84%，美国美盛涨7.58%，中东战事影响化肥运输及供应，美国国内化肥价格上涨 [7] - 明星科技股普跌，台积电跌5.03%，英伟达跌1.55%，特斯拉跌3.14%，Meta跌2.55%，博通跌1.64%，亚马逊跌1.47% [7] - 石油股走高，Battalion Oil飙涨15.48%，墨菲石油涨2.12%，西方石油涨5.09%，康菲石油涨2.76%，WTI原油涨超8%报94.66美元，布伦特原油涨超7%报95.78美元 [8] - 亿航智能跌1.3%，公司2025年总收入达5.095亿元人民币同比增长11.7%，净亏损为2.310亿元人民币 [8]

财务数据和关键指标变化 - 2025年基础利润为86.2亿港元，同比增长27%，主要得益于迈阿密和香港多项非核心资产的出售 [3] - 经常性基础利润为63亿港元，同比下降3%，主要由于出售Brickell City Centre后租金收入的损失以及香港写字楼租金收入下降 [3][16] - 公司宣派2025年末期股息每股0.80港元，全年股息每股1.15港元，同比增长5%，连续第九年实现中个位数股息增长 [4][18] - 投资物业组合估值下降1%，至2683亿港元，减少主要反映香港写字楼公允价值损失及部分非核心资产处置 [18] - 净债务下降10%至395亿港元，负债率改善至14.6%，加权平均债务成本从4%降至3.5% [20] - 人民币融资比例提升至49%，以支持中国内地扩张 [21] - 总资本承担为295亿港元，其中98亿港元与合营及联营公司相关 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - **香港写字楼**：整体出租率91%，跑赢相关子市场，其中太古广场出租率提升至96%，太古坊（港岛东中心、太古坊一座）出租率稳定在91%，其他太古坊楼宇出租率为88%，新楼宇太古坊二座出租率上升5个百分点至73% [9] - **香港写字楼**：应占总租金收入下降5%，应占估值下降3%，负租金调幅正在收窄，租金水平在中区趋于稳定 [9] - **香港零售**：太古广场、太古城中心和东荟城名店仓出租率均维持在100%，零售销售额录得正增长，跑赢香港整体市场 [10] - **香港零售**：应占总租金收入同比持平，整体零售组合应占估值微降3% [10] - **中国内地零售**：应占总租金收入增长2%，零售销售额同比增长7%，所有商场均录得正增长，其中上海兴业太古汇和北京三里屯太古里表现突出 [11][12] - **中国内地零售**：整体出租率保持高位，应占估值上升9% [12] - **中国内地写字楼**：组合表现稳定且具韧性，尽管市场供应过剩，公司仍专注于一线城市的综合混合用途发展项目 [12] - **住宅销售**：2025年物业交易录得基础亏损，主要由于销售及营销开支增加 [16] - **酒店业务**：业绩有所改善，反映入住率和每间可出租客房收入的提升 [14][16] 各个市场数据和关键指标变化 - **香港市场**：写字楼市场因供应过剩仍具挑战，但查询和租赁活动自2025年第四季度起有所改善 [9][17] - **中国内地市场**：零售组合表现强劲，消费情绪改善及租户组合升级的积极影响正在显现 [11][27] - **中国内地市场**：公司中国内地投资组合目前占应占总租金收入的43%，其中零售组合的租金贡献已超过香港写字楼组合 [10] - **中国内地市场**：过去十年，应占总租金收入的年复合增长率达10%，中期内随着新项目落成，贡献度预计将增加 [10][11] - **东南亚市场**：公司在雅加达的高端住宅项目Savyavasa预售率超过50%，并已开始交付单位 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司积极执行资本回收策略，2025年下半年回收73亿港元，累计处置收益达587亿港元，为1000亿港元投资计划提供流动性 [7] - 1000亿港元香港投资计划进展顺利，67%资金已承诺投入，在中国内地专注于零售主导的混合用途项目，目标在2032年前将总楼面面积翻倍 [7] - 公司战略重点是在中国内地有纪律地执行零售主导策略，新的太古里和太古汇品牌项目将在北京、三亚、上海、广州和西安开业 [8] - 面对香港写字楼市场挑战，公司策略是继续专注于挽留租户 [9] - 公司在中国内地的零售战略包括对现有商场（如上海、北京）进行转型升级，以及在广州、三亚和西安开发新的太古里式街区零售项目 [11] - 公司拥有多元化的住宅销售项目管道，共11个项目，应占总楼面面积近400万平方英尺，将在未来五年分期完工 [13] - 酒店业务方面，决定所有物业采用“奕居”品牌，并继续探索第三方酒店管理协议，未来几年将在中国内地和东京开设五家新酒店 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管当前海湾地区局势快速演变带来短期波动，但凭借强劲的资产负债表、优质的物业组合和多元化的投资管道，公司有能力应对未来挑战 [27] - 中国内地零售前景积极，消费情绪改善，租户组合升级效果显现 [27] - 中国内地写字楼市场因高空置率预计将持续低迷，但公司组合将继续受益于“追求品质”的趋势 [28] - 香港优质写字楼组合已证明其韧性，出租率较高，随着资本市场复苏和强劲的IPO管道，租赁势头正在改善，预计负租金调幅将收窄 [28] - 香港住宅市场情绪更为正面，上海和东南亚的高端优质住宅项目需求健康 [28] - 酒店业务在2026年开局良好 [29] - 1000亿港元投资计划执行进展良好，公司拥有均衡多元的组合、强劲的基本面，并致力于全球可持续发展领导地位 [29] 其他重要信息 - 公司在可持续发展方面成就显著，连续第八年在恒生可持续发展企业指数排名第一，连续第九年在GRESB混合用途类别中获全球行业领导者称号 [21] - 公司已提前实现2025年及2030年的科学基础减碳目标，范围一和范围二绝对排放量减少52%，租户运营相关碳强度下降63% [22] - 绿色融资占当前债券及贷款融资约70%，超过2025年50%的目标 [25] - 公司制定了新的“可持续发展2050”愿景，目标是建设全球最可持续发展的社区，围绕“四个零承诺”展开 [25] - 首席财务官范丽龙女士即将退休，公司对其多年贡献表示感谢 [29][30][31] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：关于中国内地零售前景、年初至今表现及租户表现 [36] - **回答**：管理层确认积极势头已延续至2026年第一季度，前两个月零售销售额实现双位数增长，人流强劲，奢侈品和新兴国内品牌表现良好，租户组合升级正转化为有效租金和营业额租金的提升 [37][38][39] 问题2：关于首席财务官继任后的资本分配优先顺序及未竟事宜 [36] - **回答**：公司整体战略（包括1000亿港元计划）不会改变，将继续优先使用人民币融资以匹配风险，并致力于实现中个位数股息增长 [40] - **回答**：范丽龙女士表示，希望能在任内通过缩小资产净值折让创造更多股东价值，虽然股息表现连续九年增长，但股价仍有改善空间，相关工作（如资本回收、股份回购）将继续推进 [41][42] 问题3：关于发行中国公募REITs的计划 [44][45] - **回答**：公司一直关注市场发展，对近期监管限制放宽感到高兴，将继续研究，不排除任何可能性，前提是能提升资本效率并为股东创造价值 [47] 问题4：关于三亚、广州、西安新零售商场的预租情况 [44][45] - **回答**：预租进展顺利，新商场多为太古里形式，公司从项目初期就与品牌伙伴共同设计，以便品牌能提前入驻 [48][49] 问题5：关于香港零售表现及租金调幅展望 [51] - **回答**：2026年开局良好，游客访港正面，销售额健康增长，零售物业（特别是太古广场和东荟城名店仓）正录得正租金调幅 [53] 问题6：关于2026年资本回收方向（处置与再投资节奏） [51][52] - **回答**：公司将继续寻找资本回收机会，处置非核心资产以回笼资金再投资于1000亿港元计划，目标在于最大化处置价值，并无特定目标需匹配投资节奏 [54][55] - **回答**：未来仍有向证监会交付两层楼面的计划，并将继续寻找其他处置机会 [55][56] 问题7：关于中东冲突对写字楼决策及中国内地零售销售的影响 [58] - **回答**：2026年初写字楼查询和租赁活动有所增加，但若局势升级可能影响决策 [59] - **回答**：零售方面，若旅行持续受阻，可能会减少中国消费者前往欧洲的消费外流，从而利好香港和中国内地的零售销售 [60] 问题8：关于人工智能对写字楼需求的潜在影响及公司组合策略的思考 [58] - **回答**：公司正在深入思考并规划相关情景，这促使公司更聚焦于核心与非核心资产的界定，确保向市场提供最优质、最具创新性和韧性的写字楼产品，以持续捕捉“追求品质”的需求 [61][62] - **回答**：预计写字楼需求将不可避免地受到影响，但公司的旗舰项目（太古广场和太古坊）设施完善、连接性强，在任何情景下都将表现出相当的韧性 [62]

财务数据和关键指标变化 - 2025年基础利润为86.2亿港元，同比增长27%，主要由出售迈阿密和香港的非核心资产所驱动 [3] - 经常性基础利润为63亿港元，同比下降3%，主要由于出售Brickell City Centre零售商场后租金收入损失以及香港写字楼租金收入下降 [3][16] - 投资物业组合的应占总租金收入同比下降2%，若不计迈阿密资产出售的影响则微降1% [16] - 物业交易录得基础亏损，主要由于销售及营销费用增加，而香港及中国内地酒店业务表现有所改善 [16] - 每股股息增至1.15港元，同比增长5%，连续第九年实现中个位数股息增长 [4][17][18] - 截至2025年12月，投资物业估值为2683亿港元，较2024年12月下降1%，主要反映香港写字楼投资物业的公允价值损失及部分非核心资产出售，部分被中国内地投资组合增加及汇兑收益所抵消 [18] - 净债务同比下降10%至395亿港元，负债率改善至14.6% [20] - 加权平均债务成本从4%降至3.5%，反映利率降低及较低融资成本的人民币债券和贷款比例增加 [20] - 可用流动资金强劲，截至2025年12月，可用已承诺融资额度增至626亿港元，现金及未提取已承诺融资总额为234亿港元 [20] 各条业务线数据和关键指标变化 - **香港写字楼**：应占总租金收入下降5%，整体组合出租率为91%，跑赢相关子市场 [9][16][17]；其中太古广场出租率提升至96%，太古坊（One Island East, One Taikoo Place）出租率稳定在91%，其他太古坊大厦出租率为88%，最新的Two Taikoo Place出租率上升5%至73% [9]；应占估值下降3%，负租金复归正在收窄，中区租金水平趋于稳定 [9] - **香港零售**：组合表现坚韧，太古广场、太古城中心和东荟城名店仓维持100%出租率 [10]；所有商场零售额均实现正增长，跑赢香港整体市场，应占总租金收入同比持平，整体零售组合应占估值微降3% [10] - **中国内地零售**：应占总租金收入增长2%，零售额同比增长7%（应占基准），并显著超过2019年可比销售额 [11][17]；所有商场均报告正销售额增长，其中上海兴业太古汇和北京三里屯太古里表现突出 [12]；组合出租率保持高位，估值上升9% [12]；中国内地投资组合（含写字楼和零售）目前贡献了应占总租金收入的43%，其中内地零售组合的租金贡献已超过香港写字楼组合 [10] - **中国内地写字楼**：组合表现稳定且有韧性，尽管市场供应过剩，公司专注于广州、北京和上海等一线城市的综合混合用途项目及核心地段 [12] - **住宅交易**：拥有11个处于不同开发阶段的项目，应占建筑面积近400万平方英尺，分布在中国香港、上海和东南亚核心市场，未来5年将分期完工 [13]；香港深水湾道6号两栋豪华住宅以222亿港元售出，平均售价接近每平方英尺15万港元 [6][13]；上海世纪盛荟和世纪峰景近98%单位已预售，太古源邸约90%单位已预售（前四批），雅加达Savyavasa项目超50%单位已预售 [14] - **酒店**：酒店组合表现持续改善，反映在入住率和每间可出租客房收入（RevPAR）的提升 [14][15]；决定将所有物业统一采用“居舍系列”品牌，并继续探索第三方酒店管理协议 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **香港市场**：写字楼市场因供应过剩仍具挑战，但查询和租赁活动水平自2025年第四季度起有所改善 [9][17]；零售市场表现坚韧，三大商场保持100%出租率，零售额增长跑赢大市 [10][27] - **中国内地市场**：零售表现强劲，客流和零售额均增长，得益于组合升级和租户组合持续优化 [11][17]；消费者情绪改善，贸易组合升级的积极影响正在显现，前景乐观 [27]；写字楼市场因高空置率预计将保持低迷，但公司组合将继续受益于“追求品质”的趋势 [12][28] - **东南亚及其他市场**：在曼谷推出了Upper House Residences和Wireless Residences的VIP预售，这是公司在全球的首个品牌住宅项目 [6][15]；雅加达的高端住宅项目开始交付单位 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 积极执行资本回收策略，2025年下半年回收73亿港元，累计处置收益达587亿港元，为1000亿港元投资计划提供流动性 [7] - 1000亿港元投资计划进展顺利，67%资金已承诺投入，重点在中国内地发展零售主导的混合用途项目，目标在2032年前将中国内地总楼面面积翻倍 [7] - 在中国内地的战略重点是于一线及新兴一线城市发展零售主导的混合用途项目，未来几年将有新的太古里和太古汇品牌项目在北京、三亚、上海、广州和西安开业 [8][11] - 在香港，鉴于市场条件挑战，将审慎推进太古广场和太古坊的未来扩张机会计划 [8] - 公司将继续专注于租户保留，以应对当前市场展望 [9] - 凭借强大的资产负债表、优质的资产组合和多元化的投资渠道，公司有能力应对未来挑战 [27] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管当前海湾地区事件不断演变且带来短期波动，公司凭借强劲的资产负债表和优质资产组合，已做好应对未来挑战的准备 [27] - 香港优质写字楼组合表现出韧性，出租率较高，反映了“追求品质”趋势、成功的场所营造努力和行业领先的ESG表现 [28] - 随着资本市场复苏和强劲的IPO渠道，租赁势头正在改善，预计随着市场租金趋稳，负租金复归将收窄 [28] - 香港住宅市场情绪更为积极，上海和东南亚对优质高端住宅项目的需求健康 [28] - 酒店业务在2026年开局良好 [29] - 对于中国内地C-REIT市场的发展持开放态度，将继续关注，不排除任何可能性，前提是能提升资本效率并为股东创造价值 [47] 其他重要信息 - 公司在可持续发展方面获得高度认可，连续第八年在恒生可持续发展企业指数中排名第一，连续第九年在GRESB评估中获评“混合用途”类别全球行业领导者 [21] - 2025年实现了大部分2025年可持续发展目标，范围一和范围二绝对排放量减少52%，超额完成2025年和2030年科学碳目标，与租户运营相关的碳强度下降63% [22] - 绿色融资比例约70%，超过2025年50%的目标 [25] - 公司制定了新的“SD 2050”愿景，围绕“四个零承诺”（零伤害、净零碳、零废物填埋、水中性）构建，旨在打造全球最可持续发展的社区 [25] - 首席财务官范丽龙女士即将退休，其职责将由Roy接任 [29][30][31] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 关于中国内地零售的势头延续、年初至今（尤其是春节期间）表现、以及除珠宝外哪些品类表现出色，零售额增长如何转化为租金 [36] - 管理层确认积极势头和加速增长已延续至2026年第一季度，贸易组合升级（例如三里屯新开的奢侈品精品店）的益处正在显现，体现在有效租金和营业额租金的改善上 [37] - 前两个月表现令人鼓舞，零售额实现双位数增长，预计第二季度将持续，客流量在所有中心都非常强劲，体验式零售需求是驱动力 [38] - 奢侈品品牌表现良好，珠宝品类表现强劲，同时一些国内新兴品牌在广州、三里屯和上海也表现极佳，国内品牌与国际品牌及奢侈品品牌的投资形成互补 [38][39] 问题2: 关于CFO继任后资本分配优先事项的连续性，以及范丽龙女士任内未完成的遗憾 [36] - 公司整体战略（1000亿港元计划）预计不会有任何变化，财务政策明确，倾向于继续使用人民币融资以匹配风险，未来目标仍是实现中个位数股息增长 [40] - 范丽龙女士表示，希望能在缩小资产净值折让方面创造更多股东价值，尽管公司已通过成功的资本回收计划、股票回购和清晰的战略做出努力，但股价表现仍有提升空间，市场及行业整体因素无法改变，相信继任者Roy将继续推进这些工作以创造可持续的长期股东价值 [41][42] 问题3: 关于发行C-REIT的计划，以及三亚、广州、西安三个新零售商场的预租情况 [44][45] - 公司一直关注C-REIT市场发展，对近期监管限制放宽感到高兴，将继续研究该市场，不排除任何可能性，前提是能提供资本效率并创造股东价值 [47] - 新商场预租进展顺利，例如广州聚龙湾项目分期开业以便品牌提前入驻，多数新中心采用太古里模式，从初期就与品牌伙伴共同设计和选址，以实现提前开业，这是一个协同过程，与核心品牌的战略保持一致 [48][49] 问题4: 关于香港零售年初至今表现及租金复归展望，以及2026年资本回收方向（处置与资本承诺的进度对比） [51][52] - 香港零售业务2026年开局良好，游客到访积极，销售额健康增长，在太古广场和东荟城名店仓看到正租金复归，太古城中心可能略有滞后，但整体零售组合为正复归 [53] - 资本回收方面，公司将继续寻找机会，处置标准是最大化资产剥离价值，并无特定目标要求处置进度与投资进度完全匹配 [54]；未来除确认将向证监会交付的两层楼面外，将继续寻找资产剥离机会 [55][56] 问题5: 关于中东冲突的影响（对写字楼决策、中国内地商场零售额是否因赴欧旅行受阻而减少外流），以及AI对写字楼需求的长期影响及对核心/非核心资产组合看法的潜在改变 [58] - 中东冲突方面，2026年前几个月写字楼组合查询和租赁活动有所增加，但若局势持续升级，预计决策会有些犹豫，公司将密切关注 [59]；零售方面，若冲突持续，可能有利于香港和中国内地的零售销售，减少消费外流 [60]；资本流动方面，香港作为国际金融中心的稳定性可能带来机遇 [61] - AI影响方面，公司正在深入思考并进行情景规划，这促使公司更聚焦于核心与非核心资产的讨论，确保提供最优质、最具创新性和韧性的写字楼产品，以持续捕捉“追求品质”的需求 [61][62]；AI inevitably将对写字楼需求产生影响，但公司在太古广场和太古坊的旗舰项目设施完善、连接性强，在任何情景下都将表现出相当的韧性 [62]

业绩总结 - 2025年公司实现基础利润HK$ 8,620百万，同比增长27%[9] - 2025年每股基础收益为HK$1.49，同比增长28%[100] - 2025年公司的收入为16,041百万港元，同比增长11%[162] - 2025年租金收入为14,909百万港元，同比下降2%[104] - 2025年可归属租金收入为HK$11.9亿，较2024年下降3%[48] - 2025年可归属物业投资利润为HK$6,795百万，同比下降2%[100] - 2025年物业交易的损失为HK$448百万，较2024年有所增加[100] - 2025年香港的酒店业绩有所改善，尽管整体租金收入因Brickell City Centre零售中心的处置而减少[102] 用户数据 - 香港办公物业整体出租率为89%，其中Pacific Place出租率为96%[35][36] - 香港零售物业出租率均为100%，零售销售同比增长5.6%[37] - 2025年整体零售销售同比增长2%，其中HKRI Taikoo Hui、Taikoo Li Sanlitun和Taikoo Li Chengdu的零售销售分别增长49.6%、11.2%和6.5%[46] - 截至2025年12月31日，香港零售市场前十名零售租户占据约26%的零售面积[193] - 截至2025年12月31日，中国大陆零售市场前十名零售租户占据约24%的零售面积[193] - 截至2025年12月31日，香港办公市场前十名办公租户占据约25%的办公面积[193] - 截至2025年12月31日，中国大陆办公市场前十名办公租户占据约44%的办公面积[193] 未来展望 - 2026年预计完成的项目总建筑面积为12.4百万平方英尺[31] - 公司在中国大陆的零售项目预计到2032年将实现建筑面积翻倍[29] - 预计2026年将开设全球旗舰店，包括Hermès和LEMAIRE等品牌[45] 新产品和新技术研发 - 2025年新开设的“Louis”零售、展览和酒店项目吸引了强劲的市场反应，客流量稳定[45] 资本和财务状况 - 2025年净债务为39,540百万港元，较2024年减少206百万港元[112] - 2025年公司的资本承诺总额为29,453百万港元，其中香港的承诺为11,103百万港元[122] - 2025年公司的绿色融资债券和贷款设施占比约为70%[150] - 2025年公司的绿色债券发行总额为45亿港元，已全部分配给绿色项目[150] - 2025年公司的净资产值（NAV）为269,460百万港元，较2024年下降2%[162] 负面信息 - 2025年投资物业的估值为268,313百万港元，较2024年下降1%[110] - 2025年公司的总股本为271,342百万港元，较2024年下降2.5%[112] - 2025年每股股息为HK$ 46.80，同比下降3%[9]

股权结构 - 太古公司持有公司83.31%股份[5] 人员任职 - 龍雁儀女士2026年5月12日退休离任[2] - 馬天偉先生2026年5月12日不再担任非常务董事[2] - 施世華先生2026年5月12日接任首席财务官并任常务董事[3][4] - 岑明彥先生2026年5月12日获委任为非常务董事及审核委员会成员[3][4] 薪酬权益 - 施世華先生基本工资加津贴为505.2万港元[6] - 施世華先生及岑明彥先生无公司股份权益[5] - 岑明彥先生不收取公司薪酬或董事袍金[7] 任期规定 - 施世華先生及岑明彥先生任职至2027年股东周年大会，此后每三年重选[5]

股息信息 - 截至2025年12月31日止年度第二次中期股息为每股0.8港元[1] - 除净日为2026年3月31日[1] - 股息派发日为2026年5月7日[1] 人员信息 - 常务董事有白德利、彭国邦、龙雁仪、马淑贞[3] - 非常务董事有范尼克、林双吉、马天伟、邵瑞德、施铭伦[3] - 独立非执行董事有蔡德群、冯裕钧、吴亦泓、阎岩及朱昌来[3]

收入和利润（同比环比） - 公司2025年收入为160.41亿港元，同比增长11%[5] - 公司股东应占基本溢利为86.20亿港元，同比增长27%[5] - 公司股东应占经常性基本溢利为62.60亿港元，同比下降3%[5] - 公司股东应占呈报亏损为15.33亿港元，2024年为7.66亿港元[5] - 公司2025年股东应占基本溢利增加27%至港币86.2亿元[20] - 2025年经常性基本溢利（不包括分拆出售交易）为港币62.6亿元，2024年为港币64.79亿元[20] - 公司2025年总收入为160.41亿港元，较2024年的144.28亿港元增长11.2%[29] - 公司股东应占亏损为15.33亿港元，但经调整后公司股东应占基本溢利为86.20亿港元[29][32] - 2025年基本溢利为86.2亿港元，较2024年的67.68亿港元增长18.52亿港元[35][36] - 2025年股东应占呈报亏损为153.3亿港元，主要因投资物业公平值亏损达771.6亿港元（2024年为629.9亿港元），主要来自香港办公楼组合[35] - 2025年经常性基本溢利为62.6亿港元，较2024年的64.79亿港元有所下降，主要因出售资产后租金收入减少及香港办公楼租金下跌[36] - 2025年出售资产（如美国迈阿密Brickell City Centre购物中心及香港项目）带来溢利20.71亿港元[35][36] - 集团总收入同比增长11.2%，从2024年的144.28亿港元增至2025年的160.41亿港元[186] - 公司2025年收入为160.41亿港元，较2024年的144.28亿港元增长11.2%[173] - 公司2025年录得净亏损15.51亿港元，较2024年净亏损6.01亿港元扩大[173] - 公司股东应占每股亏损（基本及摊薄）为0.27港元，较2024年的0.13港元扩大[173] - 公司2025年全面收益总额为13.07亿港元，较2024年全面亏损总额26.97亿港元大幅改善[174] - 公司股东应占亏损为港币153.3亿元，较2024年的港币76.6亿元增长100.1%[196] - 每股基本亏损为港币0.266元（以亏损153.3亿元除以加权平均股数5,768,725,592股计算）[196] 成本和费用（同比环比） - 2025年投资物业公平值亏损为77.16亿港元，2024年为62.99亿港元[9] - 2025年投资物业公平值亏损为60.95亿港元，香港及中国内地分别录得68.57亿港元及8.96亿港元公平值亏损[29][30] - 2025年物业买卖的基本亏损主要来自香港和美国多个住宅项目的销售和市场推广费用[38] - 2025年来自物业投资的经常性基本溢利减少1.05亿港元，来自物业买卖的亏损增加2.29亿港元，来自酒店的亏损减少1.15亿港元[35] - 投资物业公平值变化导致2025年税前亏损79.08亿港元，较2024年的64.42亿港元亏损扩大22.8%[178] - 销售成本增长26.4%至53.84亿港元（2024年：42.58亿港元），主要受物业买卖成本驱动[187] - 财务支出净额下降3.7%至9.54亿港元（2024年：9.91亿港元）[190][191] - 所得税开支大幅减少39.3%至12.97亿港元（2024年：21.38亿港元）[191] - 投资物业公允价值净亏损为港币60.95亿元（2024年：港币59.96亿元）[197] 各条业务线表现 - 物业投资分部基本溢利为67.95亿港元，物业买卖分部基本亏损为4.48亿港元[7] - 2025年物业投资租金总收入为130.14亿港元，其中办公楼52.48亿港元，零售物业71.93亿港元[29] - 2025年物业买卖收入为21.10亿港元，较2024年的0.88亿港元大幅增长[29] - 物业买卖收入大幅增长至21.10亿港元，而2024年仅为0.88亿港元[186] - 投资物业租金收入微降3.3%，从2024年的133.16亿港元降至2025年的128.79亿港元[186] - 物业投资部门2025年对外收入为130.14亿港元，营业溢利为76.63亿港元[178] - 酒店部门2025年营业亏损为1.07亿港元，较2024年1.54亿港元的亏损有所收窄[178] - 由太古地产管理的酒店业务2025年录得折旧前营业溢利6000万港元，较2024年的1700万港元大幅改善[147] 各地区表现 - 香港零售物业组合全年保持出租率100%[21] - 中国内地应占零售销售额增长7%，较2019年水平高出65%[22] - 公司旗下香港商场零售销售表现优于整体市场[21] - 公司旗下物业组合出租率保持平稳，办公楼市场在第四季出现回稳迹象[20] - 香港及中国内地酒店业务在2025年有所改善，美国酒店业绩强劲[38] - 中国内地零售组合在2025年下半年表现改善，香港零售市场在下半年显现温和增长迹象[37] - 香港办公楼租金在2025年第四季转趋稳定，租用率大致保持稳定[37] - 2025年，公司应占已落成投资物业（不包括酒店）的租金收入总额中，香港占56%，中国内地占43%[50] - 香港市场收入占比最高但略有下降，为83.66亿港元（2024年：86.20亿港元），占总收入52.2%[184] - 中国内地市场收入增长2.0%至53.92亿港元（2024年：52.84亿港元），占总收入33.6%[184] - 美国及其他地区收入激增335.7%至22.83亿港元（2024年：5.24亿港元）[184] 管理层讨论和指引 - 公司已承诺投放约67%于其1000亿港元的投资计划[11] - 公司计划在深圳（2027年）、西安（2028年）和东京（2029年）开设新的“居舍”品牌酒店[14] - 公司正全力推进“2050可持续发展策略”[15] - 公司拥有港币一千亿元投资计划，并在香港、中国内地及东南亚三个核心市场扩展版图[19] - 公司计划投放1000亿港元于香港、中国内地及东南亚的住宅项目机遇[25] - 公司已承诺的港币1000亿元投资计划总额约为670亿港元，其中香港110亿港元、中国内地460亿港元、住宅物业买卖项目100亿港元[39] - 公司预计到2028年，中国内地物业组合总楼面面积将从2022年的9,936,836平方英尺增长至19,176,290平方英尺，增幅约93%[120] 其他财务数据 - 公司债务净额为395.40亿港元，同比下降10%；资本净负债比率为14.6%[5] - 2025年每股股息为1.15港元，较2024年增加5%[10] - 公司现金及现金等价物大幅增加至101.83亿港元，较2024年的51.21亿港元增长98.8%[175] - 公司应占合资公司及联属公司债务净额部分总计90.31亿港元，若计入将使资本净负债比率升至17.9%[172] - 公司2025年来自营运的现金为100.24亿港元，较2024年的64.89亿港元增长54.5%[176] - 公司2025年现金及现金等价物大幅增加至101.83亿港元，较2024年底的52.12亿港元增长95.3%[176] - 公司2025年总资产为3535.32亿港元，其中物业投资部门资产占比最大，为3154.31亿港元[179] - 公司2025年对外借款总额为492.43亿港元，其中物业买卖部门借款为214.15亿港元[180] - 公司2025年已付公司股东股息为64.01亿港元，较2024年的62.01亿港元增长3.2%[176] - 公司2025年出售附属公司所得款项为45.24亿港元，而2024年无此项收入[176] - 公司2025年增购投资物业支出为19.58亿港元，较2024年的41.69亿港元大幅减少53.0%[176] - 宣派股息总额增长3.9%至66.21亿港元（2024年：63.75亿港元）[193] - 全年派息每股港币1.15元，较2024年的港币1.10元增长4.5%[194] - 第二次中期股息为每股港币0.80元，将于2026年5月7日派发[194] - 投资物业总值年末为港币2,684.07亿元，较年初的港币2,715.02亿元下降1.1%[197] - 投资物业中，香港地区占比76.2%（港币2,044.35亿元），中国内地占比23.8%（港币638.78亿元）[198] - 使用权资产年末为港币26.46亿元，较2024年的港币27.86亿元下降5.0%[199] - 持作发展物业年末价值大幅下降至港币0.60亿元，较2024年的港币12.01亿元下降95.0%[200] - 截至2025年底，公司已承担的借款融资及债务证券达港币626.17亿元，其中21%（港币132.27亿元）仍未动用[166] - 2025年底集团借款总额中72%为固定利率，28%为浮动利率；银行结余及短期存款为港币101.83亿元，较2024年底的51.21亿元大幅增加[167] - 2025年集团债务的加权平均期限为3.3年，加权平均成本为3.5%，较2024年的4.0%有所下降[168] - 2026年公司需偿还的来自第三方的有期及循环借款与债券总额为港币98.53亿元[169] - 公司借款的货币组合（跨币掉期后）为51%港币和49%人民币，2024年则为57%港币、36%人民币和7%美元[170] - 公司资本净负债比率从2024年的15.7%改善至2025年的14.6%[171] - 公司利息倍数（基本）从2024年的8.9倍提升至2025年的10.2倍[171] - 公司现金利息倍数（基本）从2024年的5.0倍提升至2025年的6.5倍[171] 项目进展与资产交易 - 广州聚龙湾太古里于2025年12月分阶段开幕，已有46间店铺投入营运[12] - 公司出售深水湾道6号，成为香港近年成交金额最高的住宅买卖之一[13] - 上海陆家嘴太古源源邸推出250个单位，已售出225个，销售率达90%[23] - 上海世纪前滩·天御及上海世纪前滩·天汇预售率高达98%[23] - 美国Brickell City Centre项目出售前，零售销售额及租金收入分别增长4%及7%[23] - 2025年出售迈阿密零售投资组合及Brickell City Centre等项目，实现资本流转，释放可观收益[23][25] - 2025年4月，公司以7350万美元代价收购美国迈阿密Brickell City Centre购物中心12.07%权益，完成后总权益增至75%[40] - 上海陆家嘴太古源源邸项目自2024年推售以来累计总收入达人民币117亿元[40] - 2025年5月，公司以约2.115亿美元代价出售Brickell City Centre地块，总楼面面积约150万平方呎[40] - 2025年6月，公司以最高5.487亿美元总代价出售Brickell City Centre购物中心75%权益及相关资产予Simon Property Group[41] - 截至2026年3月6日，香港海德园首批300个推售单位中已售出143个[41] - 2025年10月，公司以港币6.63亿元代价出售香港青衣工业项目[41] - 截至2026年3月6日，香港太古城住宅项目再推售的453个停车位已售出435个[42] - 2026年3月，公司以港币22亿元代价出售深水湾道6号的两幢独立屋[42] - 截至2025年12月31日，公司应占物业组合总楼面面积约3840万平方呎，其中投资物业及酒店约3350万平方呎[43] - 公司计划重建鲗鱼涌两幅用地为总楼面面积约77.9万平方呎的办公楼及其他商业用途[74] - 向证监会出售港岛东中心12个办公室楼层，总面积约30万平方呎，总对价未披露，部分楼层已于2023年12月完成出售[76] - 太古城住宅项目453个停车位，截至2026年3月6日已售出435个，全部销售已于2025年12月31日确认[77] - 2025年4月，公司以7350万美元代价收购迈阿密Brickell City Centre购物中心12.07%权益，使其总权益增至75%[124] - 2025年6月，公司以最高5.487亿美元总代价出售其持有的迈阿密Brickell City Centre购物中心75%权益及相关资产[124] - 2025年5月，公司以约2.115亿美元代价出售毗邻购物中心的Brickell City Centre地块，该地块总楼面面积约150万平方英尺[125] - 截至2025年6月底出售前，迈阿密Brickell City Centre购物中心的零售销售额及租金收入总额较2024年同期分别上升4%及7%[124] - 公司投资物业组合于2025年12月31日的市场估值为港币2,683.13亿元，较2024年12月31日的港币2,715.02亿元下降约1.2%[126] - 上海张园活化项目总楼面面积包括673,871平方英尺地面空间及956,949平方英尺地下空间，公司通过持有60%权益的合资公司参与管理[122] - 广州聚龙湾太古里项目截至2025年底已获取及租用的零售用地总楼面面积为208,965平方英尺，相关协议可能使其增至约161.5万平方英尺[121] - 西安太古里项目预计从2027年起分阶段落成，到2028年楼面面积将达到2,027,283平方英尺[120] - 香港物业组合中，黄竹坑海盈山项目总楼面面积约638,000平方呎，提供800个住宅单位，公司持有25%权益，截至2026年3月6日已售出432个单位中的353个[129][131] - 上海世纪前滩·天御及天汇项目总楼面面积1,159,057平方呎，公司持有40%权益，截至2026年3月6日约98%的可售面积已预售[128][138] - 上海陆家嘴太古源源邸项目总楼面面积1,222,751平方呎，公司持有40%权益，截至2026年3月6日，四批共250个单位中的225个已售出[128][139] - 越南胡志明市Empire City项目总楼面面积5,357,318平方呎，公司持有15.73%权益，预计2031年竣工[128] - 泰国曼谷Upper House项目总楼面面积1,632,067平方呎，公司持有40%权益，预计2029年起竣工[128] - 美国佛罗里达州迈阿密South Brickell Key项目总楼面面积895,000平方呎，公司持有100%权益，处于规划中[128][129] - 印度尼西亚雅加达Savyavasa项目总楼面面积约1,123,000平方呎，公司持有50%权益，截至2026年3月6日，包括第一座所有单位共184个单位已售出[128][141] - 香港柴湾海德园项目总楼面面积约694,000平方呎，公司持有80%权益，截至2026年3月6日，300个推售单位中的143个已售出[128][133] - 香港鰂鱼涌英皇道项目总楼面面积约455,000平方呎，公司持有50%权益，预计2028年落成[128][135] - 香港湾仔皇后大道东269号项目总楼面面积约116,000平方呎，公司持有100%权益，预计2027年落成[128][134] - 越南Empire City项目已售出接近所有推出单位或项目全部单位的53%[142] - 泰国曼谷住宅项目地盤面积约13.6万平方呎，将提供总计约395个住宅单位[143] - 美国迈阿密出售的North Squared用地总楼面面积约为52.3万平方呎[144] - 2025年公司向文华东方酒店集团收购迈阿密文华东方酒店合资公司25%权益，使其在该酒店的权益增至100%[159] 物业组合运营详情 - 香港办公楼物业组合总楼面面积按100%基准计为

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐” [2] 报告的核心观点 - 当前房地产市场面临新房需求中枢下滑、库存未解决、土地财政拖累经济三大问题，预计2026年房地产销售量价仍面临下行压力，因此寻找alpha（超额收益）尤为重要 [6][34] - 投资策略围绕三个方向寻找地产alpha：高拿地精准度的区域深耕型开发房企、具有稳定红利的头部购物中心资产、以及高效率高市占率的中介龙头 [6][34] 根据相关目录分别进行总结 一、板块行情 - 第10周（3月2日-3月6日）申万房地产指数下跌4.1%，在31个一级行业中排名第26位 [6][9] - 板块相对表现：近1个月、6个月、12个月相对沪深300指数的表现分别为-3.9%、-9.3%、-15.1% [3] - A股板块内涨幅第一为西藏城投，周涨幅达11.7%；跌幅第一为万通发展，周跌幅达12.5% [10][11] - 港股板块内涨幅第一为美的置业，周上涨7.1%；跌幅第一为碧桂园，周下跌14.1% [12][14][15] 二、政策要闻 - **南充**：发布稳定新出生人口规模措施，首次将结婚支持纳入政策，为首次结婚登记的夫妻提供最高20万元贷款额度的1%财政贴息；生育二孩、三孩家庭可分别获5万元、10万元购房补贴，最高累计15万元 [6][16][17] - **太原**：调整住房公积金政策，贷款最长年限延长至30年且到期日不超过借款人68周岁；放宽“商转公”业务时限，有效期五年 [6][16][19] - **杭州余杭区**：发布推进房地产业高质量发展通知，在2026年3月31日前购买全区新建商品住宅并办理产权证后，给予每套5万元补助 [6][16][19] 三、公司动态 - **保利发展**：旗下公司以总价32.24亿元竞得杭州城东新城一线运河宅地，楼面价44985元/㎡，溢价率51.08%，创该区域地价新高 [6][19][20] - **中国海外发展**：2026年2月合约物业销售金额约84.64亿元，按年下跌35.9%；销售面积约35.87万平方米，按年下跌45.0% [6][19][21] - **越秀地产**：2026年2月合同销售金额约29.05亿元，同比下降约53.3%；销售面积约10.69万平方米，同比下降约7.6% [6][19][21] 四、销售端 - **新房市场（监测20城）**： - 第10周商品房成交面积121万平方米，日均成交17.2万平方米，环比减少10%，同比减少36% [6][22][27] - 年初至今累计成交面积1257万平方米，累计同比减少25% [6][22] - 一线城市第10周成交面积41.1万平方米，同比减少22% [23][27] - **二手房市场（监测11城）**： - 第10周成交面积169万平方米，日均成交24.1万平方米，环比增加37%，同比减少31% [6][26][30] - 年初至今累计成交面积1498万平方米，同比增加16% [6][26] - 一线城市（京沪深）第10周成交面积82.1万平方米，同比减少17% [26][30] 五、融资端 - 第10周发债企业以地方国企为主 [31] - 发行规模最大的是中铁地产，发行一般公司债23.4亿元 [31][32] - 票面利率最高的是首开股份发行的一般中期票据，利率为3.7%/3.53%；最低的是苏高新集团发行的超短期融资债券，利率为1.65% [31][32] 六、投资建议 - **方向一：开发类房企**：关注高拿地精准度的区域深耕型房企，推荐绿城中国、滨江集团、建发国际集团、中国海外宏洋集团、华润置地、越秀地产 [6][34] - **方向二：稳定红利资产-头部购物中心**：推荐运营能力处于第一梯队的太古地产，建议关注希慎兴业 [6][34] - **方向三：稳定红利资产-中介龙头**：建议关注通过强管控建立高效交易系统、保持高市占率的中介龙头贝壳-W [6][34]