中国"万店"连锁商业模式分析 - 国内已形成7家体系化万店连锁企业，包括蜜雪冰城(超3万家)、华莱士/瑞幸(约2万家)、绝味鸭脖(1.3万家)、正新鸡排(1.2万家)、锅圈食汇和零食很忙(2023年新晋)[7] - 餐饮与零售业态分化明显，前5家为餐饮品牌，后2家为零售品牌，标志着中国零售业正式进入万店时代[10] - 万店模型本质是将传统菜市场/超市档口专业化拆分，通过社区化、折扣化实现区域到全国的扩张[17] 锅圈食汇案例研究 - 门店数量从2019年约1000家爆发式增长至2023年超1万家，成为中国首个零售业态万店品牌[11] - 商业模式创新在于将火锅服务链改造成零售链：前端冻品集合店提供60元零售价(对比海底捞40元食材成本)，下沉市场占比达60%[12] - 供应链能力对标海底捞，同步建设高标准食品工厂，实现与餐饮巨头同等级原料供应体系[12] 零食很忙运营模式拆解 - 2021年投资时处于发展初期，2023年门店突破1.5万家，成为零食折扣赛道第一品牌[13][47] - 价格体系较传统渠道低30%(如农夫山泉2元→1.4元)，总部仅保留10%毛利率但实现2-3%净利[14] - 单店模型优异：100平米容纳1000-1300个SKU，日均销售额1.5万元，消费者周均到店2-3次[15] 线下连锁投资逻辑 - 对比前置仓模式(每日优鲜百亿营收仍破产)，万店连锁不依赖烧钱，通过单店模型打磨实现自然增长[19][21] - 扩张三阶段：1)前几家店验证原始模型 2)百店规模启动加盟 3)千店密度优化供应链[22][23] - 投资偏好刚需品类+模式创新组合，注重品质与效率平衡(如薛记炒货1000家/M Stand 500家/马记永200家)[18][24][26] 消费行业结构性变革 - 零食行业出现渠道迁移：三只松鼠销售额从峰值100亿降至70亿，消费需求转向折扣连锁[15] - 零售效率持续迭代：从超市散称→线上品牌(三只松鼠)→连锁折扣店，推动全行业价值链重构[16] - 日本经验本土化应用成为重要方法论，包括增长战略屋、5P产品配称等系统工具[48][50][54] 消费企业加速计划 - 课程体系覆盖产品开发(5P模型)、竞争战略(定价权构建)、组织管理(战略屋工具)等模块[49][52][54] - 实战案例包括十月稻田(年营收60亿)、源氏木语(1200家店)、植护(50亿销售额)等被投企业[47][53] - 目标学员为1-5亿营收新锐品牌或300+门店区域连锁创始人，课程费用10万元/人[56]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营业收入32.4亿元，同比增长21.2% [1] - 2025年上半年实现净利润1.83亿元，同比增长113.22% [1] - 2024年上半年业绩下滑后重拾增势，门店数量从9660家增至10400家 [6][7][8] 创始人背景与创业历程 - 创始人杨明超出身河南农村，郑州大学中文系毕业，曾从事宾馆工作后辞职创业 [2] - 早期创业经历包括养羊、卖啤酒、打造郑州首家规范夜市美食广场 [2] - 2012年推出"小板凳"吧式火锅，高峰时期全国门店超1000家，后因竞争和商标问题失去优势 [2] 商业模式与发展策略 - 2015年成立供应链公司，2017年开设首家火锅食材店，定位"一站式"购物平台 [3] - 2020年签约岳云鹏代言，2021年成为CCTV-5美食合作伙伴，品牌知名度提升 [3] - 2020-2023年门店数量从4300家猛增至10307家，加盟门店占比99.9% [4] - 2023年在港交所上市，成为行业里程碑 [5] 战略调整与增长驱动 - 2024年实施"蹲苗计划"，优化会员体系、淘汰弱势门店、强化供应链和数字化 [6] - 重启拓店并拓展下沉市场，乡镇门店净增270家，无人化改造门店超2000家 [8] - 打造烧烤产品矩阵，缩小淡旺季业绩差距，5-8月首次实现连续盈利 [8] - 会员人数达5030万名（同比+62.8%），预付卡金额5.9亿元（同比+27%） [8] 未来规划与国际化 - 提出"二次创业"目标：未来五年再开1万家店，覆盖中国4万多个乡镇 [1][8] - 成立两支海外团队：东南亚考察餐饮零售模式，欧洲探索Picard模型 [9] - 考虑投资并购东南亚出海的中国餐饮品牌 [9]

中国"万店"连锁商业模式分析 - 国内目前成体系的万店连锁企业有7家 包括蜜雪冰城(超3万家) 华莱士和瑞幸(约2万家) 绝味鸭脖(1.3万家) 正新鸡排(1.2万家) 以及新晋的锅圈和零食很忙 [4] - 从去年开始 中国零售业逐渐进入"万店"模型 餐饮和零售企业各占一定比例 [6] - "万店"模式的核心是把菜市场和超市档口分拆 实现专业化 社区化和折扣化 从区域走向全国 [11] 锅圈商业模式创新 - 锅圈从2019年1000家店发展到2023年超1万家店 成为中国零售业态首家万店企业 [7] - 商业模式为前端冻品集合店 产品包括火锅食材 烧烤食材和预制菜 价格比海底捞便宜40% [7] - 60%门店位于下沉市场 通过零售连锁模式让火锅消费受众更广 频次更高 [7] - 已建立与海底捞同等级供应链 并在上游建设高标准食品工厂 [7] 零食很忙商业模式分析 - 零食很忙属于零食量贩折扣业态 2021年投资时门店数不详 现已突破1万家 [8] - 所有产品可打7折 如农夫山泉2元瓶装水卖1.4元 [9] - 单店模型：100平米店铺含1000-1300个SKU 日均销售额1.5万元 客单价25元 消费者周均消费50元 [9] - 盈利模式：成本价加20%-30%给加盟商 总部留10% 最终净利润率2%-3% [9] - 导致三只松鼠等传统零食企业销售额下降(三只松鼠从100亿降至70亿) [9] 钱大妈商业模式特点 - 主打"不卖隔夜肉" 从晚上7点开始每半小时降价一折 通常9点左右半价售罄 [10] - 将生鲜经营损耗转化为引流品 [10] - 从2016年200家店6亿销售额发展到2023年3000家店超100亿销售额 [10] - 主要布局广东市场 正尝试跨地域扩张 [10] 其他连锁品牌发展情况 - 薛记炒货：从济南起步 专注瓜子 花生 栗子等产品 现有1000家店 [12] - M Stand精品咖啡：定位一线城市年轻消费者 现有500多家店 [12] - 马记永牛肉面：标准化牛肉面品牌 主要在北京上海购物中心 约200家店 [12] 线下连锁商业模式关键成功因素 - 前期需反复打磨单店模型 包括产品组合和消费者引流策略 [13] - 百店规模后开始加盟 需确保加盟商1-2年内回本 [13] - 依赖开店密度形成利润区 如钱大妈在广州深圳就有上千家店 [13] - 相比线上模式(如每日优鲜) 线下连锁更扎实 不依赖烧钱 [12][13] 投资逻辑与行业趋势 - 偏好刚需品类和模式创新 注重生意逻辑和护城河 [15][16] - 商业创新需结合品质提升和效率优化 为消费者提供真正实惠 [17] - 多个品类出现渠道迭代 如零售从超市到线上再到连锁折扣店 [9] - 线下生意前期积累期长 但模型成熟后扩张速度快 [14]

城乡融合发展策略 - 重庆实施以人为本的新型城镇化 推进山区库区强县富民 探索具有地方特色的城乡融合发展新路 [1] - 形成中心城区引领 区域中心城市带动 区县城支撑的协同发展格局 推动乡村振兴示范带建设 [1] - 提升区县城产业和人口集聚能力 增强小城镇服务"三农"功能 发挥乡村要素市场和消费市场作用 [1] 乡村特色产业发展 - 依托本土资源发展火锅食材 粮油加工 生态畜牧等特色产业 打造"三峡柑橘""巫山脆李""涪陵榨菜"等品牌 [2] - 发展观光采摘等生态旅游 推进生态特色产业高质量发展 通过产业链壮大夯实城乡融合基础 [2] - 促进一二三产业融合发展 推动乡村特色产业延链增效 联农带农 [2] 基础设施与公共服务 - 构建"2小时重庆"交通圈 统筹建设农村水电路气讯"五网"基础设施 [2] - 打造"15分钟高品质生活服务圈" 实现区县城 乡镇 农村功能衔接互补 [2] - 促进公共服务资源向农村覆盖 边远地区延伸 提升农村生产生活条件 [2] 体制机制改革 - 推动农业转移人口市民化机制改革 健全常住地提供基本公共服务制度 [3] - 提升土地出让收入用于农业农村比例 实施"四进三回"行动 完善乡村人才体制机制 [3] - 深化户籍制度改革 推动农村土地制度改革 引导社会资本投资农业农村 [3] 长期发展规划 - "十五五"时期将持续统筹推进"五个振兴" 优化国土空间布局和资源要素配置 [3] - 做优做强县域特色产业 提升公共基础设施便捷水平 巩固脱贫攻坚成果 [3]

中国"万店"连锁商业模式分析 - 国内目前成体系的万店连锁企业有7家，包括蜜雪冰城(超3万家)、华莱士和瑞幸(约2万家)、绝味鸭脖(1.3万家)、正新鸡排(1.2万家)以及新晋的锅圈和零食很忙[4] - 从2022年开始中国零售业逐渐进入"万店"模型，餐饮和零售业态各占一半[6] - 万店连锁企业以非常扎实的姿态发展，不依赖烧钱模式，而是通过反复打磨原始单店模型实现可持续增长[14] 锅圈商业模式创新 - 锅圈从2019年的1000家门店快速扩张至2023年的超1万家，成为中国零售业态首家万店企业[7] - 商业模式核心是将火锅食材加工后通过零售连锁销售，价格比海底捞低40%，60%门店位于下沉市场[7] - 仅用几年时间就再造了与海底捞同等量级的供应链体系，并在上游建设高标准食品工厂[7] 零食折扣业态变革 - 零食很忙从2021年投资时的3000家店快速扩张至超1万家，实现年销售额100亿量级[8][9] - 商业模式可实现产品7折销售(如农夫山泉2元水卖1.4元)，通过供应链优化保持2%-3%利润率[9] - 单店日均销售额达1.5万元，平均客单价25元，周均消费频次2-3次[9] - 导致三只松鼠等传统零食企业销售额从峰值100亿回落至70亿左右[9] 钱大妈生鲜模式创新 - 从2016年的200家店6亿销售额扩张至2023年的3000家店超100亿销售额[10] - 创新"不卖隔夜肉"模式，通过阶梯折扣(晚7点开始每半小时降一折)将损耗转化为引流品[10] - 主要在广东地区发展，已形成区域密度优势[10] 线下连锁成功要素 - 关键路径：单店模型打磨→百店规模验证→千店区域深耕→万店全国扩张[14] - 核心能力包括：产品组合设计、加盟商管理、供应链效率优化[14] - 区域密度对成本结构优化至关重要，如钱大妈在广深两城就布局上千家店[14] 消费投资逻辑 - 偏好刚需品类和模式创新，注重生意本身的逻辑和护城河[16][17] - 商业创新需结合品质提升与效率优化，实现真正的消费者价值[18][19] - 典型案例显示区域深耕可实现百亿规模(钱大妈在广东、零食很忙在湖南)[10] 行业结构性变化 - 零售业态从超市到线上再到连锁折扣店的渠道迭代[9] - 线下连锁前期需长期积累，但模型成熟后可快速扩张[15] - 与前置仓模式(如每日优鲜)相比，万店连锁模式更可持续[12]

供应链布局 - 公司在海南儋州投资4.9亿元建设食品生产基地，旨在深化供应链垂直整合并优化成本结构 [1][2] - 海南基地将辐射华南、西南及东南亚市场，缩短供货半径并提升冷链配送效率 [2][5] - 公司在全国已有6个生产基地，采用"单品单厂"策略，自有工厂产品占比持续上升 [2] - 海南自贸港的零关税和低税率政策可降低牛肉、海鲜等进口原材料成本约20% [2][6] 市场扩张战略 - 公司计划未来5年新增1万家门店，目标成为超2万家门店的超级品牌 [4] - 乡镇市场表现突出，2024年新增287家乡镇门店净利率高于城市门店 [4] - 乡镇消费潜力来自农村收入提升和消费观念转变，但需解决高物流成本问题 [5] - 海南基地将支持华南、西南区域门店扩张，同时为国际化铺路 [2][7] 国际化布局 - 公司成立海南锅圈国际食品有限公司，以海南为枢纽开拓东南亚预制菜市场 [3] - 海南区位优势有助于融入全球食品贸易链条，降低原材料进口成本 [2][7] - 国际化战略结合供应链纵深布局，目标转型为全球预制菜供应商 [7] 行业竞争格局 - 预制菜市场规模突破5000亿元，火锅食材市场规模超万亿元，供应链效率成为竞争核心 [1] - 行业面临原材料成本压力，2025年进口牛肉价格涨幅达2000–3000元/吨 [6] - 供应链控制能力决定企业成本优势和上下游掌控力，如海底捞通过供应链维持营收 [6] - 公司通过自有工厂和渠道网络构建护城河，强化在B端和C端的双重优势 [4][6] 产能与成本优化 - 海南基地预计提升公司整体产能约20%，并优化供应链成本结构 [7] - "单品单厂"策略叠加规模效应，持续提高自有产品占比 [2] - 本地化采购和免税政策将缓解原材料价格上涨压力 [6][7]

核心观点 - 并购重组行情有望开启，经济转型势在必行，产业周期驱动力增强，政策红利持续释放支持并购重组行情 [1][14] - 预计 6 月份实体经济流动性或继续回升，5 月社融增速或继续抬升 [2][18] - 本周中美高层通话与超预期非农就业提振市场情绪，美股大涨，美债利率大幅上行，美国劳动力市场并非那般强劲 [3][4] - 各类金融机构发行的科创债中，证券公司所发行的科创债配置价值或更可观 [5] - 10 年期国债收益率仍将在 1.6%-1.7%的箱体中震荡，若央行重启买入国债，短端利率下行的确定性更高 [6] - 建议关注核心科技题材转债和业务不确定小、可支配现金充裕、对股权投资和收并购表态积极的中低价标的 [8] - 预计锅圈、精锻科技、隆鑫通用、奥海科技、中恒电气、比亚迪等公司未来营收和净利润增长，给予“买入”评级 [10][11][12][13] 宏观策略 并购重组助力科技企业估值提升 - 政策红利密集释放，监管机构推出举措优化并购重组环境 [14] - 2025 年不到半年并购重组完成项目数量超 2024 年全年，后续项目释放将进入活跃期 [14] - 央国企主导整合浪潮，新兴产业成并购焦点 [14] - 当下宏观环境与 2013 - 2015 年相似，经济转型诉求强，并购重组可提升产能利用率，创造新需求 [14] - 今年中国资产重估受益于科技突破，并购重组有望聚焦新兴科技领域 [14] - 自 2024 年新“国九条”发布，政策引导上市公司提前布局，为并购重组行情发展打下基础 [14] 融资需求与社融增速 - 周度 ECI 指数显示 6 月初经济运行平稳，供给端季节性回落，需求端有结构性分化 [17] - 预计 5 月融资需求环比回暖，社融增量和增速继续回升，新增人民币贷款 7000 - 8000 亿元，社会融资规模新增 2.2 - 2.5 万亿，4 月社融增速或环比回升至 8.8% [17][18] - 6 月在贷款季节性新增和政府债券融资支持下，实体经济流动性或继续回升 [2][18] 海外市场情况 - 本周中美高层通话与超预期非农就业提振市场情绪，美股大涨，美债利率大幅上行，10 年期美债利率升 10.52bps 至 4.506% [3] - 美国 ISM 调查数据走弱与贸易逆差收窄，或表明“抢进口”行为结束 [3][19] - 5 月非农就业数据略超预期，降息预期降温，但劳动力市场并非强劲 [3][4] 固收金工 科创债新政策 - 2025 年 5 月相关政策发布，引导资金向早期、中小企业、长期项目和硬科技领域倾斜 [22] - 政策要点包括扩大发行主体范围、优化债券条款设计、优化发行流程、纳入金融机构科技金融考核体系 [22] - 与过往政策相比，科创债从单一融资工具变为覆盖产业链上下游的融资平台，募集资金用途更灵活 [22] - 券商、商业银行、金融资产投资机构、股权投资和创投机构等将受益 [22] - 5 月金融机构科创债发行放量，发行主体以商业银行为主，票面利率低，平均约为 1.81% [23] - 证券公司发行的科创债配置价值或更可观 [22][23][24] 债券市场分析 - 本周 10 年期国债活跃券收益率下行，债券市场微幅震荡，需关注关税政策和央行重启买入国债的可能性 [6][24] - 预计 10 年期国债收益率在 1.6% - 1.7%箱体震荡，若央行重启买入国债，短端利率下行确定性更高 [6][24] - 本周美债收益率曲线全线反弹，预计美债收益率仍在高位震荡 [24][25][27] 转债与债券数据跟踪 - 建议关注核心科技题材转债和中低价标的 [8] - 本周新发行绿色债券 10 只，规模约 95.70 亿元，成交额 531 亿元 [8][28] - 本周新发行二级资本债 2 只，规模 60.00 亿元，成交量约 1213 亿元 [9][30] 行业 锅圈 - 领先的一站式在家吃饭餐食产品提供商，市场规模大，竞争格局分散，公司份额居首 [31] - 门店规模巩固供应链壁垒，上游整合，下游深挖场景 [32] - 单店营收修复确定性强，中期拓店万家乐观 [32] - 预计 2025 - 2027 年营收 72.8/83.4/94.4 亿元，归母净利 3.3/4.0/4.9 亿元，给予“买入”评级 [10][32] 精锻科技 - 精密齿轮行业龙头，形成多业务驱动发展格局 [11][33] - 差速器总成业务市场空间广阔，营收有望持续高增速 [33] - 铝合金锻件加码电动化转型 [33][34] - 入局机器人减速器赛道，有望成为人形机器人智能关节供应商 [11][34] - 预计 2025 - 2027 年营收 23.06/26.52/31.19 亿元，归母净利润 2.41/2.90/3.59 亿元，给予“买入”评级 [11][34] 隆鑫通用 - 摩托车行业领跑者，形成三大品牌矩阵 [34] - 战略聚焦主业，股权重组落地，有望发挥协同效应 [34] - 无极品牌多方面能力改善，大排量摩托车空间广阔，品牌势能向上 [34][35] - 预计 2025 - 2027 年营业收入 208.8/240.2/264.2 亿元，归母净利润 18.7/22.9/25.7 亿元，给予“买入”评级 [12][35] 奥海科技 - 全球手机充电龙头，布局三大高成长领域 [35] - 手机充电器全球第一，产品和业务结构持续升级 [35] - 新能源电控和服务器电源贡献新增长 [35] - 预计 2025 - 2027 年实现营业收入 84.58/103.54/126.05 亿元，归母净利润 6.32/7.94/9.90 亿元，给予“买入”评级 [12][35] 中恒电气 - 高频开关转型数字能源，HVDC 直流供配电领军者 [36] - HVDC 市场前景广阔，国内外积极布局 [37] - 公司竞争优势凸显，伴随渗透率提升业绩有望超预期 [37] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润 1.81/2.40/3.06 亿元，给予“买入”评级 [12][37] 比亚迪 - 5 月销量 38 万辆，同增 15%，出口持续强劲，预计全年销量 550 万辆，同增 25 - 30%，出口翻倍至 80 万辆+ [38] - 插混份额略降至 46%，方程豹交付突破 10 万辆 [38] - 5 月电池装机同增 101%，闪充刀片通过新国标检测 [38] - 预计 2025 - 2027 年归母净利 550/683/823 亿元，给予“买入”评级 [13][38][39]

行业概况 - 在家吃饭的餐食产品市场规模接近4000亿元 目前竞争格局分散 公司以3%份额居第一位 [1] - 火锅食材兼具需求度好和标准化高两大特质 适合发展为垂类业态 2020-2022年在家就餐需求激增 [2] - 乡镇市场空间广阔 我国共有3万个乡镇 公司已布局约2000家乡镇门店 [3] 公司商业模式 - 以零售门店为载体 从火锅食材入手 为C端提供一站式餐食产品购买方案 门店数量达10150家 [1] - 通过加盟模式快速扩张 加盟门店投资额14万元 投资回报期中等 对加盟商有吸引力 [1] - 万店规模验证商业模式 强化供应链壁垒 通过品类拓展/产品组合/会员运营持续优化同店表现 [1] 供应链优势 - 采购端基于规模优势与优质供应商合作 自产比例达20% 旗下有6家工厂 自产比例将持续提升 [1] - 门店规模化提升对上游话语权 通过自建和收购实现重点品类产业链深度控制 单品单厂放大规模效应 [2] - 火锅产品占比约80% 正逐步扩充烧烤/中西餐等品类 产品结构持续优化 [1] 品牌与运营 - 通过与官媒/代言人合作打造品牌知名度 广宣和门店设计匹配亲民化/社区化定位 [1] - 在会员运营上有成熟打法 掌握消费者数据 尝试嫁接即时零售等门店业态延展 [2] - 毛肚套餐运作经验丰富 2025年推新节奏加快 尝试无人零售技术拉长营业时段 [2] 门店扩张 - 3年时间门店数量从4300家提升到9221家 2024年末达10150家 [1][2] - 提出5年再开1万家门店规划 乡镇店型是重头戏 乡镇门店净利率高于高线城市 [2][3] - 乡镇市场竞争对手较少 选址有限 先发优势明显 已改善的乡镇店型销售额显著提升 [3] 财务表现 - 单店营收2024H2转正 修复确定性强 改善有延续性 [2] - 预计2025-2027年营收为72 8/83 4/94 4亿元 同比+13%/15%/13% [3] - 预计2025-2027年归母净利为3 3/4 0/4 9亿元 同比+43%/22%/23% [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][9][121] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是领先的一站式在家吃饭餐食产品提供商，以零售门店为载体，从火锅食材入手，为C端消费者提供一站式餐食产品购买方案，至2024年末门店数量达10150家，在采购、产品、品牌等方面具备优势 [9] - 门店规模进一步巩固供应链壁垒，上游持续整合，下游深挖场景，万店验证商业模式，规模强化核心壁垒，门店规模化提升对上游话语权，销售门店场景价值可挖掘空间较多 [9] - 短期单店营收修复确定性强，中期拓店万家乐观，单店营收修复已有成效且改善有延续性，公司提出5年再开1万家门店的规划，乡镇店型是重头戏 [9] - 预计公司2025 - 2027年营收为72.8/83.4/94.4亿元，同比+13%/15%/13%；归母净利为3.3/4.0/4.9亿元，同比+43%/22%/23%；对应PE为24/20/16X [9] 根据相关目录分别进行总结 领先的一站式在家吃饭餐食供应商 - 公司过去发展历程分三个阶段，2009 - 2018年为商业模式探索阶段，2019 - 2022年为快速扩张阶段，2023年至今为调整再出发阶段，2024年下半年同店重拾增长，目标新增1万家门店 [17][18] - 以加盟门店为主，2024年直营门店仅15家，销售予加盟商产品是主要营收来源，2024年占比84%，主要围绕火锅场景提供产品，火锅产品占比有下降趋势 [24][28] - 毛利端逐步体现规模效应，费用率近几年有提升趋势，净利率2021年开始回正，2022 - 2024年基本稳定，应收账款周转率高于连锁业态同行，存货周转率低于行业平均水平，应付账款周转率略低于同行 [31][39] - 公司实际控制人、创始人兼董事长杨明超通过相关公司持有28.87%股权，与一致行动人合计持有43.11%股权，管理团队经验丰富，2023 - 2024年分红率分别为60%、89%，已有2次回购，对资本市场回报意愿较高 [51][56] 锅圈的生意模式：大赛道里的垂类业态，规模是核心壁垒 - 行业属性为容量大、市场分散，在家吃饭的餐食产品市场规模接近4000亿元，竞争格局分散，公司以3%的份额居第一位，赛道参与者包括零售型和生产型企业，零售型企业更具优势 [58][60] - 公司用5年实现万家门店，火锅市场规模大且增速好于餐饮大盘，火锅食材适合发展为垂类业态，公司商业模式和零食量贩有可比性，在规模、供应链整合、消费者端资源开发等方面有相似之处 [65][70] - 公司优势在于规模领先、品牌化、数字化，规模优势强化供应链竞争力，实现性价比路线，品牌建设持续投入，打造国民火锅形象，“门店 + 数字化”挖掘增量空间 [71][84][93] 未来空间：单店营收向上和门店扩张双轮驱动 - 单店营收修复已有成效，2024年6月转正，2024H2加盟门店单店营收同比增长3.6%，2025年1 - 4月同店营收正增长，后续发力点包括产品推新和门店业态延展 [105][109] - 公司计划5年再增万家门店，新开门店侧重下沉市场的乡镇门店，公司供应链等体系支撑发展乡镇市场，乡镇市场改造效果不错，单店销售额和净利率提升，投资回报期缩短 [114][116] 盈利预测与投资建议 - 营收预测方面，预计2025 - 2027年门店数量分别净增1000/1500/1500家，单店营收2025年同比增长明显，2026 - 2027年增速放缓，整体营收增速分别为12.6%/14.6%/13.2% [118] - 利润预测方面，预计2025 - 2027年毛利率维稳，费用率随规模效应下降，销售净利率分别为4.7%/5.0%/5.5% [118][119] - 可比公司包括餐食类和食品饮料类连锁企业，公司估值低于行业平均水平，成长性较优，应高于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [121]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][9][121] 报告的核心观点 - 锅圈是领先的一站式在家吃饭餐食产品提供商，以零售门店为载体，从火锅食材入手，为C端消费者提供一站式餐食产品购买方案，规模优势显著，供应链和品牌建设不断强化，未来单店营收和门店扩张有望双轮驱动，盈利增长可期，首次覆盖给予“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 1. 领先的一站式在家吃饭餐食供应商 - 公司以门店为载体，满足社区家庭场景化用餐需求，覆盖八大品类，构建高效供应链和规模经济，实现“好而不贵”定位，成长为在家吃饭市场领先品牌 [15] - 公司发展分三阶段：2009 - 2018年商业模式探索，2017年转向C端零售；2019 - 2022年快速扩张，完成融资并通过加盟模式增加门店；2023年至今调整再出发，2024年下半年同店重拾增长，目标新增1万家门店 [17][18] - 公司以加盟门店为主，2024年直营仅15家，销售予加盟商产品是主要营收来源，占比84%，火锅产品占比约80%且呈下降趋势 [24][28] - 毛利端规模效应逐步体现，费用率近年有提升趋势，净利率2021年回正后基本稳定，应收账款周转率高于同行，存货和应付账款周转率略低于同行 [31][39] - 公司实际控制人等合计持有43.11%股权，管理团队经验丰富，2023 - 2024年分红率分别为60%、89%，已有2次回购，资本回报意愿积极 [51][56] 2. 锅圈的生意模式：大赛道里的垂类业态，规模是核心壁垒 - 行业容量大、市场分散，在家吃饭场景中采购食材自行烹饪占比82.8%，有4.6万亿元规模，在家吃饭餐食产品有近4000亿元规模，公司以3%份额居首 [58][60] - 公司5年突破万家门店，火锅食材特质适合垂类业态，与零食量贩商业模式有可比性，规模达体量后整合上游供应链，挖掘消费者端资源 [65][70] - 公司规模领先，2024年底门店达10150家，布局下沉，加盟模型投入少、回报期中等，万家门店支持整合供应链，自产比例20%且有提升规划 [71][81] - 公司重视品牌建设，2021 - 2022年广告及推销开支超亿元，通过多种方式深化品牌认知，门店招牌和陈列匹配亲民定位 [84][89] - 公司基于在家就餐场景打造垂类零售业态，70%以上到店消费，选址侧重社区，会员运营成熟，尝试社区团购等新业务，截至2024年底注册会员4130万，预存卡金额提升 [93][94] 3. 未来空间：单店营收向上和门店扩张双轮驱动 - 2024年6月起公司在新品、营销、会员运营上采取系列动作，带动单店营收转正，2024H2加盟门店单店营收同比增长3.6%，2025年1 - 4月同店营收正增长 [105][109] - 2025年公司提出5年再开1万家门店规划，侧重乡镇门店，目前有2000家左右乡镇门店，我国有3万个乡镇，空间广阔，改造后乡镇门店效果良好 [114][117] 4. 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年门店分别净增1000/1500/1500家，单店营收2025年同比增长明显，2026 - 2027年增速放缓，销售予加盟商业务分别同比增长12.2%/14.6%/13.0%，整体营收增速分别为12.6%/14.6%/13.2% [118] - 预计2025 - 2027年毛利率维稳，费用率随规模效应下降，销售净利率分别为4.7%/5.0%/5.5% [119] - 公司估值低于行业平均，成长性优，首次覆盖给予“买入”评级 [121]