报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年因海外业务商誉减值及国内业务战略调整等因素亏损，目前在组织架构、品牌打法、产品推新布局、渠道运营等多方面调整改善，2025Q1基本面拐点已现，期待持续发力 [3][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价24.10元，总股本/流通股本6.72亿股，总市值/流通市值162亿元，52周内最高/最低价为24.10/13.97元，资产负债率32.7%，市盈率-19.44，第一大股东为上海家化(集团)有限公司 [2] 事件回顾 - 2024年公司实现营收56.79亿元，同比-13.9%，实现归母净利润-8.33亿元，同比-266.6%，扣非归母净利润-8.38亿元，同比-366.4%；2025Q1实现营收17.04亿元，同比-10.6%，归母净利润2.17亿元，同比-15.3%，扣非归母净利润1.92亿元，同比-34.5%；24年业绩亏损主要系海外业务商誉减值以及主业主动调整，25Q1环比改善 [3] 事件点评 - 个护稳健，美妆海外承压：24年个护业务收入23.8亿元，同比-3.42%，毛利率63.59%，同比+2.6pct；美妆业务营收10.5亿元，同比-29.81%，毛利率69.67%，同比-2.7pct；创新业务营收8.3亿元，同比-19.38%，毛利率40.93%，同比-5.4pct；海外业务营收14.2亿元，同比-11.43%，毛利率48.32%，同比-3.0pct，净利润-7.1亿元，主要系商誉减值 [4] - 线上提升直营，线下主动去库：24年线上渠道营收25.4亿元，同比-9.7%，毛利率64%，同比+1.8pct；线下渠道营收31.4亿元，同比-17.0%，毛利率53%，同比-4.1pct [5] - 发布股权激励，利空落地改善可期：公司公布2025年员工持股计划，激励员工45人，含董事长、首席财务官、中层骨干等；考核业绩目标为2025 - 2027年净利润分别扭亏为盈/同增不低于10%/同增不低于10%，每期解锁比例分别为30%/30%/40% [5] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.1亿元/3.9亿元/4.8亿元，对应PE分别为52倍/42倍/34倍 [6][8] 盈利预测和财务指标 |年度|2024N|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5679|6229|6852|7555| |增长率(%)|-13.93|9.69|10.00|10.26| |EBITDA（百万元）|139.73|511.80|593.79|679.66| |归属母公司净利润（百万元）|-833.09|311.79|385.36|478.69| |增长率(%)|-266.60|137.43|23.60|24.22| |EPS(元/股)|-1.24|0.46|0.57|0.71| |市盈率（P/E）|-13.64|51.96|42.04|33.84| |市净率（P/B）|2.42|2.33|2.19|2.05| |EV/EBITDA|82.22|32.01|26.14|22.35| [10] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面展示了2024A - 2027E的财务数据，包括营业收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债等情况，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司2024年因海外业务商誉减值及国内业务战略调整等因素亏损，目前在组织架构、品牌打法、产品推新布局、渠道运营等多方面调整改善，2025Q1基本面拐点已现，期待持续发力 [3][6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价24.10元，总股本/流通股本6.72亿股，总市值/流通市值162亿元，52周内最高/最低价24.10/13.97元，资产负债率32.7%，市盈率-19.44，第一大股东为上海家化(集团)有限公司 [2] 事件回顾 - 2024年公司实现营收56.79亿元，同比-13.9%，实现归母净利润-8.33亿元，同比-266.6%，扣非归母净利润-8.38亿元，同比-366.4%；2025Q1实现营收17.04亿元，同比-10.6%，归母净利润2.17亿元，同比-15.3%，扣非归母净利润1.92亿元，同比-34.5%；24年业绩亏损主要系海外业务商誉减值以及主业主动调整，25Q1环比改善 [3] 事件点评 - 个护稳健，美妆海外承压：2024年个护业务收入23.8亿元，同比-3.42%，毛利率63.59%，同比+2.6pct；美妆业务营收10.5亿元，同比-29.81%，毛利率69.67%，同比-2.7pct；创新业务营收8.3亿元，同比-19.38%，毛利率40.93%，同比-5.4pct；海外业务营收14.2亿元，同比-11.43%，毛利率48.32%，同比-3.0pct，净利润-7.1亿元，主要系商誉减值 [4] - 线上提升直营，线下主动去库：2024年线上渠道营收25.4亿元，同比-9.7%，毛利率64%，同比+1.8pct；线下渠道营收31.4亿元，同比-17.0%，毛利率53%，同比-4.1pct [5] - 发布股权激励，利空落地改善可期：公司公布2025年员工持股计划，激励员工45人，含董事长、首席财务官、中层骨干等；考核业绩目标为2025 - 2027年净利润分别扭亏为盈/同增不低于10%/同增不低于10%，每期解锁比例分别为30%/30%/40% [5] 盈利预测及投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.1亿元/3.9亿元/4.8亿元，对应PE分别为52倍/42倍/34倍 [6][8] 盈利预测和财务指标 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024N | 5679 | -13.93 | 139.73 | -833.09 | -266.60 | -1.24 | -13.64 | 2.42 | 82.22 | | 2025E | 6229 | 9.69 | 511.80 | 311.79 | 137.43 | 0.46 | 51.96 | 2.33 | 32.01 | | 2026E | 6852 | 10.00 | 593.79 | 385.36 | 23.60 | 0.57 | 42.04 | 2.19 | 26.14 | | 2027E | 7555 | 10.26 | 679.66 | 478.69 | 24.22 | 0.71 | 33.84 | 2.05 | 22.35 | [10] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率在2024A - 2027E期间的预测情况 [13]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司发布24年年报及25Q1季报，业绩符合市场预期，25Q1业绩势能向上，员工持股计划绑定核心人员，根据25Q1实际业绩，下调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为56.79亿元、62.76亿元、71.52亿元、83.87亿元，同比增长率分别为 - 13.9%、10.5%、13.9%、17.3% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为 - 8.33亿元、3.18亿元、3.79亿元、4.64亿元，同比增长率分别为 - 266.6%、 - 、19.4%、22.4% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为 - 1.24元/股、0.47元/股、0.56元/股、0.69元/股 [6] - 2024 - 2027E毛利率分别为57.6%、59.1%、59.8%、60.5% [6] - 2024 - 2027E ROE分别为 - 12.4%、4.5%、5.1%、5.9% [6] - 2024 - 2027E市盈率分别为 - 19、50、42、34 [6] 业绩情况 - 2024年营收56.79亿元，同比下滑13.93%；归母净利润亏损8.33亿元，同比下滑266.60%；扣非归母净利润亏损8.38亿元，同比下滑366.41%，业绩下滑受战略调整、海外低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降低库存致海外业务收入下降影响 [7] - 25Q1营收17.04亿元，同比下滑10.59%，归母净利润2.17亿元，同比下滑15.25%，扣非归母净利润1.92亿元，同比下滑34.49% [7] 盈利能力与费用率 - 2024年毛利率57.6%，同比下降1.37pct，净利率 - 14.67%，同比下降22.25pct，受商誉减值、渠道结构调整及投资收益下滑等因素影响 [7] - 2024年销售费用率46.69%，同比增长4.71pct；管理费用率10.74%，同比上升1.4pct；研发费用率2.66%，同比上升0.44pct [7] - 2024年末应收账款7.71亿元，同比下降34.22%；经营活动现金流净额2.73亿元，同比增长165.05%，因上年同期股权激励一次性支付基数较高，24年销售收现扣除采购及服务付现后的净额同比减少所致 [7] 分品类与渠道情况 - 2024年个护品类营收23.79亿元，同比下滑3.42%，毛利率增加2.57pct至63.59%；美妆品类营收10.50亿元，同比下滑29.81%，毛利率同比下滑2.68pct至69.67%；创新营收8.30亿元，同比下滑19.38%，毛利率减少5.36pct至40.93%；海外营收14.15亿元，同比下滑11.43%，毛利率减少3.02pct至48.32% [7] - 2024年线上营收25.39亿元，同比下滑9.66%，线下营收31.36亿元，同比下滑16.97% [7] 员工持股计划 - 公司公告25年员工持股计划，激励45名中高层员工，员工持股规模不超过483.51万股（占总股本比例约为0.72%），回购均价为16.03元/股 [7] - 考核目标为25年净利润扭亏，26 - 27年净利润同比增速10%，3年每期解锁30%/30%/40%，业绩考核门槛相对较低，重在绑定员工并与公司人才共享发展成果 [7]

文章核心观点 上海家化2024年业绩亏损，2025年一季度由亏转盈，公司通过解决历史问题、调整组织架构、渠道和品牌战略等举措，期望新财年重回增长轨道并实现两位数增长 [2][3][4] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入56.79亿元，同比下降13.93%；归属于上市公司股东的净利润 -8.04亿元，同比下降260.72% [2] - 2025年第一季度公司实现营业收入17.04亿元，同比下降约10.6%，净利润约2.17亿元 [2][3] - 2025年一季度线上业务收入同比增长10.4%，收入占比同比提升5.5% [4] 业绩下降原因 - 2024年业绩下降主要因商誉减值计提影响，公司对收购汤美星形成的商誉资产计提减值准备约6.13亿元 [3] - 2025年一季度营收下降是因线下业务供货节奏调整，六神花露水未提价致经销商进货节奏变化 [3] 改革进展 - 国内业务主动战略调整，包括百货去库存、电商渠道从经销转自营等，虽使去年利润承压，但为未来发展奠定基础 [4] - 渠道调整上，提升线上渠道占比，线上运营能力基本形成，玉泽、六神、佰草集等品牌在抖音平台自播业务GMV三位数增长 [4] - 线下积极拓展新兴渠道，一季度拓店3.8万家，新兴渠道销售额同比高双位数增长，计划上半年完成1万家门店陈列目标 [5] 品牌建设 - 2024年下半年以来实施四个“聚焦战略”，林小海上任后将旗下品牌分三个梯队 [6] - 第一梯队六神、玉泽，目标明确，提升运营操盘可快速出业绩 [7] - 第二梯队佰草集、美加净，知名度高但定位模糊，需复盘目标用户、重新定义品类定位 [7] - 第三梯队其他品牌，体量小、品类和目标用户细分，需创新找出路 [7] - 佰草集太极线进行定价调整，减少促销力度，转化率提升，经营效率提高，一季度上调大白泥单品售价 [7] - 部分客单价和价格下降因清仓旧库存、优化SKU，新财年计划在业绩上升基础上进一步压缩SKU [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 上海家化2024年业绩因商誉减值和战略调整承压，2025Q1净利环比扭亏为盈，产品、品牌、组织架构持续优化，发布员工持股计划彰显长期信心，预计2025 - 2027年业绩向好 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年营收56.79亿元，同比降13.93%，归母净利润 - 8.33亿元，扣非归母净利润 - 8.38亿元；2025Q1营收17.04亿元，同比降10.59%，环比Q4降幅收窄，归母净利润2.17亿元，环比Q4扭亏为盈，25Q1毛利率63.4%，同比 + 0.14pct，净利率12.75%，同比 - 0.7pct [1] 业务情况 - 2024年个护业务营收23.79亿元，同比 - 3.42%，毛利率63.59%；美妆业务营收10.50亿元，同比 - 29.81%，毛利率69.67%；创新业务营收8.30亿元，同比 - 19.38%，毛利率40.93%；海外业务营收14.15亿元，同比 - 11.43%，毛利率48.32% [2] 渠道情况 - 2024年线上渠道营收25.39亿元，同比 - 9.66%，线下渠道营收31.36亿元，同比 - 16.97%，公司推进渠道调整，部分线上经销转自营，线下降库存并调整销售部门架构 [2] 员工持股计划 - 拟筹集资金上限7751万元，购股价格16.03元/股，激励不超45人，董事长及CFO合计持股21%，43位中层及骨干员工合计持股73%，2025年考核指标净利润扭亏为盈，2026 - 2027年考核指标净利润同比增不低于10% [3] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年归母净利润3.42/4.64/5.24亿元，EPS 0.51/0.69/0.78元/股，对应PE44/33/29x [4] 财务数据 - 2023 - 2027年营业收入分别为65.98/56.79/62.17/66.62/70.61亿元，收入同比分别为 - 7.16%、 - 13.93%、9.48%、7.15%、5.99%；归母净利润分别为5.00、 - 8.33、3.42、4.64、5.24亿元，同比分别为5.93%、 - 266.60%、140.99%、35.80%、12.92%等 [6]

公司业绩 - 2024年营收56.79亿元，同比下滑13.9%，归母净利润-8.33亿元，同比转亏[1] - 2025Q1营收17.04亿元，同比下滑10.6%，归母净利润2.17亿元，同比下滑15.3%[1] 业绩变动原因 - 2024年亏损主因海外业务商誉减值、国内业务战略调整及非可控投资收益下降[2] - 2025Q1利润波动因六神价格策略调整导致线下经销商进货延迟，但需求未受影响[2] - 渠道库存优化及非战略合作品牌收缩导致营收与毛利同比减少[2] 战略转型 - 2024年起推动线上化转型并调整线下渠道，预计2025年成效逐步显现[2] - 2025-2027年盈利预测：收入64.22/73.99/82.94亿元，增速13.1%/15.2%/12.1%[4] - 归母净利润3.66/4.84/6.42亿元，增速扭亏为盈/32.3%/32.5%[4] 员工持股计划 - 计划规模不超过483.51万股（占股本0.72%），回购均价16.03元/股，覆盖不超过45人[3] - 业绩考核目标：2025年扭亏为盈，2026-2027年净利润同比增速不低于10%[3] - 旨在提升员工凝聚力与公司竞争力，促进长期健康发展[3] 行业与公司展望 - 公司完成战略/组织/品牌/产品等多维度调整，2025年轻装上阵[4] - 转型成效有望逐步显现，维持"增持"评级[4]

核心财务表现 - 2024年营收56.79亿元，同比下降13.93%，归母净利润-8.33亿元，主要因计提汤美星商誉减值6.1亿元及海外业务亏损1亿元，扣非净利润-8.38亿元 [1][2] - 2025Q1营收17.04亿元，同比下降10.59%，归母净利润2.17亿元，同比下降15.25%，扣非净利润1.92亿元，同比下降34.49% [3] 业务调整与增长 - 2024年国内业务战略调整包括百货渠道降库存、关闭低效门店、线上代理转自营导致退货，线下销售部门架构调整，对收入和利润产生负面影响 [4] - 海外业务（汤美星）收入14.15亿元，同比下降11.43%，毛利率48.32%，同比下降3.02个百分点，公司已调整管理层并聚焦核心市场 [4] - 2025Q1美妆事业部销售占比提升3.7个百分点至19.3%，收入增速约10.6%，线上高增带动业务恢复增长 [1][4] 渠道与品牌策略 - 2024年线上渠道收入25.39亿元，同比下降9.66%，占比提升至44.7%，线下渠道收入同比下降16.97% [5] - 2025Q1抖音自播GMV玉泽/六神/佰草集分别增长179%/114%/184%，线下新兴渠道拓店近4万家，销售额双位数增长 [5] - 公司推进大单品策略，SKU从超1万个压缩至3000个，清退老旧库存超70%，玉泽、佰草集等品牌完成升级并实现GMV高增长 [5] 员工持股计划 - 公司拟推出员工持股计划，总人数不超过45人，回购价格16.03元/股，募集资金上限7751万元，分3期解锁 [6] - 考核目标为2025年净利润为正，2026-2027年净利润同比增长不低于10%，旨在绑定核心团队并关注长期发展 [1][6] 战略转型与展望 - 2025年为公司转型元年，新管理层主导的战略转型在渠道、产品等方面初具效果 [7] - 公司预计2024-2026年归母净利润分别为3.43/4.67/5.93亿元 [8]

业绩表现 - 2024年公司营收56.79亿，同比下降13.93%，归母净利润-8.33亿，同比下降266.60%，扣非归母净利润-8.38亿，同比下降366.41%，主要因海外婴童业务商誉减值6.1亿及国内业务战略调整 [1] - 2025年Q1营收17.04亿，同比下降10.59%，归母净利润2.17亿，同比下降15.25%，扣非净利润1.92亿，同比下降34.49%，主因六神价格调整导致经销商进货延迟及渠道库存优化 [1] - 2025年Q1美妆部门收入3.29亿，同比增长10.7%，占比提升3.7pct至19.3%，但均价下降65.4% [2] 业务分拆 - 2025年Q1个护部门收入7.91亿，均价下降13.4%，创新部门收入2.33亿，海外部门收入3.47亿 [2] - 线上渠道收入增速10.4%，占比29%，同比提升5.5pct，抖音平台GMV实现三位数增长 [2] - 新兴渠道拓店3.8万家，销售额同比高两位数增长，计划上半年完成万店目标 [2] 盈利能力 - 2024年毛利率同比下降1.37pct，净利率同比下降22.25pct [2] - 2025年Q1毛利率同比提升0.14pct，净利率同比下降0.70pct，主因库存调整及营销投入增加 [2] - 2025年Q1销售费用率同比上升3.21pct，管理费用率上升1.36pct，研发费用率上升0.44pct [2] 管理层激励 - 员工持股计划覆盖45人，回购价16.03元/股，CEO及CFO认购上限100.8万股，占比20.85% [3] - 中层及骨干认购占比73.09%，预留6.06%，分三期解锁，考核指标为2025年归母净利润为正，2026-2027年同比增长不低于10% [3]

机构简介： 上海石锋资产管理有限公司成立于2015年，实缴资本1000万元，协会观察会员，具备"3+3"投顾资格， 已获四大报股票策略全满贯：2座中国证券报金牛奖，2座上海证券报金阳光奖，2座证券时报金长江 奖，2座中国基金报英华奖，还包括金樟奖，金鼎奖，东方财富，好买基金，金斧子，Wind等多项大 奖。公司多位合伙人均在大型保险、券商资管、公募基金从事投研工作十年以上。公司专注二级市场股 票投资，与国内知名银行、券商、第三方均有合作，旨在为客户创造长期稳健复利。 以上内容为证券之星据公开信息整理，由AI算法生成（网信算备310104345710301240019号），不构成投资建议。 1）上海家化 （上海石锋资产管理有限公司参与公司业绩说明会） 调研纪要：上海家化对618有信心，核心品牌有望实现高双位数GMV增长。员工持股计划旨在提高竞争 力、降低流失率、养成主人翁精神。过去半年进行了战略明确、组织设计匹配、人才队伍建设、文化建 设等调整。电商方面进行了货盘梳理、价盘整理、组织架构调整和产品迭代。玉泽B5系列计划作为京 东阵地主要产品线。效率提升方面，品效、人效、电商服务、经营质量均有提升。今年营收力争两位 ...

根据市场公开信息及4月28日披露的机构调研信息，知名私募重阳投资近期对2家上市公司进行了调研， 相关名单如下： 1）上海家化 （上海重阳投资管理股份有限公司参与公司业绩说明会） 调研纪要：上海家化对618有信心，核心品牌有望实现高双位数GMV增长。员工持股计划旨在提高竞争 力、降低流失率、养成主人翁精神。过去半年进行了战略明确、组织设计匹配、人才队伍建设、文化建 设等调整。电商方面进行了货盘梳理、价盘整理、组织架构调整和产品迭代。玉泽B5系列计划作为京 东阵地主要产品线。效率提升方面，品效、人效、电商服务、经营质量均有提升。今年营收力争两位数 增长，利润扭亏为盈。驱蚊蛋将加大线上布局，线下分销铺货。长期盈利修复节奏为1-2年看营收增 长，2-3年盈利提升，3-5年利润率达标。主要品牌玉泽定位皮肤屏障修护专家，六神拓展使用场景和人 群。 2）英杰电气 （上海重阳投资管理股份有限公司参与公司特定对象调研） 调研纪要：2024年英杰电气营收17.8亿元，同比增长0.59%，归母净利润下降25.19%。光伏行业收入确 认延缓、发出商品计提存货跌价准备及期间费用增加导致业绩未达预期。经营活动现金流净流量为 60,176 ...