文章核心观点 - 上海家化2024年度报告显示营收下降、净利润亏损，公司解决历史问题后未来将轻装上阵，力争新财年重回增长轨道并扭亏为盈 [1][2] 2024年度财报情况 - 公司实现营业收入56.79亿元，同比下降13.93%；净利润亏损8.33亿元，为上市以来首次亏损 [1] - 海外业务亏损约1亿元，计提商誉减值约6.1亿元，主要受海外低出生率、母婴品类竞争加剧等因素影响 [1] - 汤美星2024年上半年净利润同比下降62.39% [1] 公司改革与调整举措 - 过去半年对旧库存、旧产品、汰换品清仓和SKU优化，去年第四季度减少7000个SKU，此前内部活跃SKU超一万个 [2] - 主动实施战略调整，包括百货渠道降低社会库存及闭店，使库存周转天数从342天降至89天，线上经销商代理模式转自营模式形成退货 [2] 未来发展规划 - 渠道建设聚焦线上，过去半年基本完成兴趣电商能力建设，核心品牌自播间全自营，团队内容投放能力提升 [2] - 梳理核心品牌资产、定位目标用户及开发新产品，预计新财年重回增长轨道，力争两位数增长、利润扭亏为盈 [2] 汤美星业务进展 - 公司将继续优化经营汤美星品牌，2025年一季度汤美星营收恢复增长，达到预期目标 [1]

文章核心观点 2024年上海家化因8年前并购汤美星出现亏损，公司正采取变革举措，未来能否重回增长态势备受期待 [1][2][10] 分组1：2024年业绩情况 - 公司收入56.79亿元，同比下滑13.93%，净亏损8.33亿元，同比下滑超2倍 [1] - 汤美星收入、净利润分别为14.17亿元、7.14亿元，分别同比下滑11.49%、880.18% [3] - 个护线创收23.79亿元，同比下滑3.42%；美妆线创收10.5亿元，同比降幅接近30% [4] 分组2：亏损原因 - 汤美星亏损形成6.13亿元商誉减值，冲击业绩 [2] - 公司整体变革致业绩短期承压，包括线下百货渠道调整、线上模式转变及线下销售部架构调整 [5][6] 分组3：现状与规划 - 完成减值计提后，2024年末公司商誉金额为14.86亿元 [4] - 更换汤美星管理层后重新规划业务，今年一季度收入、利润均增长并达预定目标 [4] - 截至今年3月，历史问题处理基本接近尾声，已完成核心品牌统一梳理 [6] 分组4：2025年新举措 - 推新品，如玉泽第二代屏障修复面霜已上市并在一季度取得成绩 [7] - 聚焦兴趣电商等线上平台，不放弃线下渠道，计划与美团等即时零售平台深度合作 [7][8] - 加大品牌建设投入，预计销售费率与去年基本持平，压缩渠道销售费率 [9]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司处于改革与调整阵痛期业绩短期承压，看好公司渠道、组织架构调整后业绩释放，调整盈利预测并维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司实现营收56.79亿元，同比下降13.93%；归母净利润 -8.33亿元，同比下滑266.60%；扣非后净利为 -8.38亿元，同比下滑366.41% [2] - 2025Q1公司实现营收17.04亿元，同比下降10.59%；归母净利润2.17亿元，同比下降15.25%；扣非后归母净利润为1.92亿元，同比下降34.49% [2] 分析判断 收入端 - 2024年营收下滑因国内业务战略调整和海外业务受低出生率、竞争加剧等因素影响 [3] - 2024年公司进行变革调整，包括推动线上化转型、优化线下门店结构、调整运营模式、加强海外本土化运营等 [3] - 2024年个护/美妆/创新/海外分别实现收入23.79/10.50/8.30/14.15亿元，同比增长 -3.42%/-29.81%/-19.38%/-11.43%；线上/线下分别实现营收25.39/31.36亿元，分别同比 -9.66%/-16.97% [4] - 2025Q1个护/美妆/创新/海外分别实现收入7.91/3.29/2.33/3.47亿元，ASP分别为8.77/16.38/10.50/15.55元/支，分别同比 -13.40%/-65.42%/-31.19%/+7.50% [4] 利润端 - 2025Q1公司毛利率为63.40%（同比 +0.14pct，环比 +12.58pct），期间费率50.97%（同比 +4.73pct，环比 -24.27pct），净利率达到12.75%（同比 -0.70pct，环比 +95.59pct） [5] 推出股权激励计划 - 公司推出2025年员工持股计划，拟向45名人员以16.03元/股价格授予不超过483.51万股限制性股票，占公司总股本0.72% [6] - 限制性股票分3期解锁，解锁比例分别为30%、30%、40%，对应业绩考核目标为2025年扭亏为盈，2026年净利润同比增长不低于10%，2027年度净利润增长不低于10% [6] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司收入为61.99/67.63/73.15亿元，归母净利润为3.63/4.58/5.33亿元，EPS 0.54/0.68/0.79元 [7] - 对应2025年4月24日21.88元/股收盘价，PE分别为40.51/32.12/27.57倍，维持“买入”评级 [7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|6,598|5,679|6,199|6,763|7,315| |YoY（%）|-7.2%|-13.9%|9.2%|9.1%|8.2%| |归母净利润(百万元)|500|-833|363|458|533| |YoY（%）|5.9%|-266.6%|143.6%|26.1%|16.5%| |毛利率（%）|59.0%|57.6%|58.1%|58.7%|59.3%| |每股收益（元）|0.75|-1.24|0.54|0.68|0.79| |ROE|6.5%|-12.4%|5.1%|6.1%|6.7%| |市盈率|29.17|-17.65|40.51|32.12|27.57| [9] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面财务数据及主要财务指标，如成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等在2024A - 2027E的情况 [11]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价27.76元 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司营收56.79亿元，同比降13.93%；归母净利润-8.33亿元，由盈转亏；25Q1公司营收17.04亿，同比降10.59%；归母净利2.17亿元，同比降15.25% [1] - 25Q1仍受主动调整的改革影响，实际发货及终端动销同比已有提升，线上渠道净贡献率有所提升 [1] - 25Q1公司回购总股本0.96%，并推出员工持股计划、设立长期激励基金，彰显改革决心，有助激发员工活力 [1] - 期待公司后续改革成效持续显现 [1] 各部分总结 业务板块表现 - 2024年个护营收23.79亿，同比降3.42%，毛利率63.59%，同比增2.57pct；美妆营收10.50亿，同比降29.81%，毛利率69.67%，同比降2.68pct；创新业务营收8.30亿，同比降19.38%，毛利率40.93%，同比降5.36pct；海外营收14.15亿，同比降11.43%，毛利率48.32%，同比降3.02pct [2] - 2024年线上营收25.39亿，同比降9.66%，线下31.36亿，同比降13.85% [2] - 25Q1以来公司线上六神/玉泽/佰草集GMV同比显著提速，后续增速有望逐季改善 [2] 员工持股计划 - 4月24日公司推出员工持股计划，预计不超过45人，不超过公司总股本0.72%，总金额不超过7751万元，对应购买价格16.03元每股，股份分三批解锁，对应业绩考核指标分别为25年扭亏、26年及27年净利润同比均不低于10% [3] 品牌表现 - 25Q1上海家化多品牌在抖音渠道自播业务GMV实现三位数增长 [4] - 各品牌38大促期间表现亮眼，玉泽自播超额完成目标，佰草集刘媛媛专场量利双增，线上同比实现三位数增长，双妹线上同比实现超三位数增长，明星品玉容霜获天猫面霜预售榜单TOP7 [4] - Q2改革成效进一步释放，玉泽核心产品全方位升级，六神深化产学研合作机制，核心品牌价值不断提升 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司25 - 26年盈利预测，引入27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润为3.34/4.88/5.37亿元，同比分别转正、增46.15%、增10.06%，对应EPS分别为0.50/0.73/0.80元 [5] - 参考可比公司Wind25年一致预测PS均值3.5倍，考虑公司25年仍处于变革调整阶段，Q1销售表现同比出现改善，给予公司25年3倍PS，对应目标价27.76元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|6,598|5,679|6,220|6,662|7,066| |+/-%|(7.16)|(13.93)|9.53|7.12|6.06| |归属母公司净利润(人民币百万)|500.05|(833.09)|334.12|488.32|537.45| |+/-%|5.93|(266.60)|140.11|46.15|10.06| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.74|(1.24)|0.50|0.73|0.80| |ROE(%)|6.50|(12.45)|4.76|6.50|6.68| |PE(倍)|29.41|(17.66)|44.02|30.12|27.37| |PB(倍)|1.91|2.20|2.09|1.96|1.83| |EV EBITDA(倍)|15.51|(21.25)|20.67|14.82|13.51| [7] 基本数据 - 目标价27.76元，收盘价（截至4月24日）21.88元，市值14,708百万元，6个月平均日成交额137.41百万元，52周价格范围13.97 - 22.20元，BVPS10.19元 [9] 可比公司估值表 |证券代码|证券简称|总市值（亿元）|2025预测收入（亿元）|2026预测收入（亿元）|2027预测收入（亿元）|PS2025|PS2026|PS2027| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |603983 CH|丸美生物|166.17|36.07|43.40|-|4.61|3.83|-| |603605 CH|珀莱雅|305.15|140.00|-|-|2.18|-|-| |688363 CH|华熙生物|227.98|60.20|166.85|77.18|3.79|1.37|2.95| | | |233.10|78.76|105.12|77.18|3.52|2.60|2.95| [13] 盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，如2025E营业收入6,220百万元，归属母公司净利润334.12百万元等 [18]

文章核心观点 上海家化2024年业绩承压，2025年一季度卸下历史“包袱”，实现营收17.04亿元、归母净利润2.17亿元，公司积极推动业务渠道调整，力争营收重回两位数增长、利润扭亏为盈 [1]。 分组1：业绩情况 - 2024年公司整体业绩承压，对前期收购业务形成的商誉资产进行减值测试，海外业务受多种因素影响收入及毛利同比下降，全年经营业绩下滑 [1][2] - 2025年一季度公司实现营业收入17.04亿元，归母净利润2.17亿元，海外业务公司汤美星实现营收增长，利润达规划预期 [1][2] 分组2：商誉减值 - 2024年商誉减值处理与品牌收入、盈利水平和业务规划差距及战略定位调整有关，公司谨慎处理，用未来利润贴现模型并聘请第三方评估 [2] 分组3：业务渠道调整 - 2025年一季度线上渠道净贡献率提升，线上收入占比提升5.5个百分点，多个品牌在抖音平台自播业务GMV三位数增长 [3] - 公司拓展新兴渠道，一季度拓店近4万家，新兴渠道销售额双位数增长，专业团队与新兴渠道对接共创定制产品 [3] - 2025年3月创新研发中心—合成生物成立，聚焦三大方向 [3] 分组4：挑战与目标 - 公司面临线下转型、关税对海外业务影响、联营公司业绩影响等挑战，管理层将聚焦核心品牌等方面应对 [3] - 2025年员工持股计划草案显示，45名中高层管理人员考核目标为当年度扭亏为盈，净利润为正 [3] 分组5：行业观点 - 上海家化能否在2025年重回增长轨道取决于组织架构调整和激励方式执行、提升消费者购买意愿的产品或路径、行业竞争情况 [4]

文章核心观点 - 上海家化卸下历史包袱，通过老化品牌和虚高产品重新定位、缩减SKU聚焦核心，以及线上自营团队跑通路径、线下优质专柜和新兴渠道贡献增量，有望在新财年实现业务从衰退到增长、从亏损到盈利的转折 [1] 卸包袱 - 2024年财报和2025年一季报业绩说明会指出，去年净亏8.33亿，其中自身业务经营性亏损约1亿，计提商誉减值约6.1亿 [2] - 公司对商誉减值持谨慎态度，使用未来利润贴现模型，聘请第三方评估机构和审计师进行评估 [2] - 2024年以汤美星为主的海外区域收入减少11.43%至14.15亿元，今年一季度海外收入约3.47亿元，Q1汤美星营收和利润达预期 [3] - 国内业务承压受战略调整影响，百货渠道库存周转天数从342天降至89天，线上经销代理转自营把控价盘 [3] - 2024年末应收账款较期初下降34.3%，期末存货较期初下降13.3%，经营性现金流2.73亿，同比增长约164.9% [3] - 去年美妆、创新、海外类别毛利率下降2 - 6个点，与市场竞争和产品老化有关 [4] - 今年Q1美妆和创新产品均价下滑，受佰草集降价清库存和创新产品清理产品线影响 [4] - 佰草集调整太极线定价，减少促销，转化率和经营效率提升，一季度上调“大白泥”售价 [4] - 过去三到六个月清仓旧库存、优化SKU，去年Q4前超一万个，年末剩3000个，新产品线聚焦压缩SKU [5] - 2025年员工持股计划中45名中高层管理人员考核目标为当年扭亏为盈，净利润为正 [5] - 去年下半年降本增效，压缩各方面费用，北外滩办公场地暂无搬迁计划 [7] - 去年员工奖金有增长，新持股计划面向核心岗位，捆绑个人回报和公司价值 [7] 探出路 - 六神因供货节奏调整未提价，不影响全年需求，3月升级版驱蚊蛋表现出色，新媒体营销使电梯广告曝光量8倍增长、成本下降65% [8] - 玉泽线上业务良性循环，线上渠道占比超75%，第二代屏障修护系列面霜自播间三位数增长，全渠道GMV高两位数增长 [8][9] - 佰草集和美加净属第二梯队，需重新定位品类，Q1达播成绩亮眼，“大白泥”三八大促量利双增，线上同比三位数增长 [9] - 佰草集线下百货渠道调整基本完成，留下300个优质专柜，Q1紫御龄高端线活动受用户偏爱，百货零售同店两位数增长 [10] - 创新事业部对高夫重新定位，从抗老转控油祛痘赛道，一季度成绩不错 [10] - 过去半年公司基本完成兴趣电商能力建设，核心品牌自播间全自营，内容投放和电商运营能力提升 [10] - Q1拓店3.8万家，计划上半年完成万店万堆陈列目标，新兴渠道销售额同比高两位数增长 [10] - 公司与新兴渠道客户对接共创，为其定制产品，与即时零售平台深入合作，提升分销能力 [11]

员工持股计划 - 公司编制2025年员工持股计划（草案）及其摘要[2] - 草案内容符合规定，不损害公司及股东利益[2] - 拟定持有人符合条件，无强制参与情形[2] - 无向持有人提供财务资助计划[2] - 监事会同意实施并提交股东大会审议[3]

会议信息 - 上海家化八届十八次监事会于2025年4月23日召开，3位监事全到[2] 审议事项 - 通过2024年度监事会工作报告等多项议案，表决均为3票同意[2][3][4][5][6][7][8][9]

业绩与分红 - 2024年度净利润为负，不进行利润分配[9] - 力争2025年度营业收入相比2024年度两位数增长[8] - 2025年半年度拟现金分红，净利润为正且金额不超10%[9] 财务处理 - 2024年度计提海外业务商誉减值准备6.13亿元[10] - 董事会批准2025年度投资理财项目总额不超30亿元[11] 会议与议案 - 八届二十五次董事会2025年4月23日召开，7名董事全到[3] - 审议通过2024年度总经理工作报告等多项报告[4][5][7][8] - 审议通过员工持股计划相关议案，尚需股东大会审议[21][22] - 审议通过召开2024年度股东大会的议案[23]

业绩总结 - 2024年度公司净利润为负[2] - 最近三个会计年度平均净利润为46331919.67元[5] 利润分配 - 2024年半年度现金分红20166779.40元，占半年度净利润8.47%[2] - 2025年半年度拟现金分红，条件为净利润为正，上限10%[2][4] - 最近三个会计年度累计现金分红317835541.94元，比例686%[5] 决策流程 - 2025年4月23日八届二十五次董事会审议通过利润分配方案[6] - 八届二十次审计与风险管理委员会和八届十八次监事会通过并提交股东大会[6][7]