核心观点 - 财通证券研报认为，贝壳围绕“一体三翼”战略，在家装家居与房屋租赁新赛道上展现出显著的平台整合潜力与增长弹性 [1] 家装家居业务 - 家装行业市场规模巨大但格局分散，2022年规模已超3万亿元，预计2025-2030年复合增长率8.1%，2030年市场规模有望超7万亿元 [1] - 公司具备规模优势，有望整合家装行业格局 [1] - 公司通过早期布局（2015年与万科合作）、推出被窝家装平台（2020年）及收购圣都家装（2022年）等方式深度介入家装业务 [1] - 目前公司在核心高能级城市的家装业务已实现经营正循环，单位经济模型显著改善 [1] 房屋租赁业务 - 租赁业务主要包括分散式、集中式租赁住房管理运营及流量商业化等服务，其中分散式业务“省心租”规模最大 [1] - 省心租的核心竞争力在于服务品质与资产运营效率，公司通过标准化服务动作和与交易业务的深度协同提升效率 [2] - 公司在招租端加强去化渠道建设，精细化管理二次招租以提升续租率和预租率 [2] - 截至2025年6月30日，公司在管房源超59万套，同比增长88% [2] - 2025年上半年（1H2025）租赁业务营收107亿元，同比增长85% [2] - 该业务贡献利润率由2023年的-1.0%提升至2025年上半年的7.6%，盈利水平趋于稳定 [2]

可转债发行 - 财通转债发行总额38亿元，数量3800万张，期限2020年12月10日至2026年12月9日[4] 票面利率 - 第一年0.2%，第二年0.4%，第三年0.6%，第四年1.0%，第五年2.0%，第六年2.5%[4] 2025年付息 - 本计息年度票面利率2.0%（含税），登记日2025年12月9日，除息兑息日12月10日[4][5][7][8] - 每百元兑息2.00元（含税），每千元付息20.00元（含税）[5][7] 转股价格 - 初始13.33元/股，最新8.09元/股[6] 信用评级 - 为AAA，评级机构为中诚信国际[6] 税收情况 - 个人投资者征税20%，每张实派1.60元（税后）[10] - 居民企业含税兑息2.00元，自行缴税[10] - 2021年11月7日至2025年12月31日境外机构暂免税，含税兑息2.00元[11]

股价表现 - 公司股价今日收报70.34元，跌幅为5.19% [1] - 公司股价于2023年6月20日盘中达到历史高点172.20元 [2] 历史评级与战略方向 - 财通证券研究员杨烨于2023年6月20日发布研报，维持公司“增持”评级 [2] - 研报标题显示公司通过定增全面拥抱AIGC，并加速多模态及大模型发展路径 [2]

公司战略与增长前景 - 贝壳围绕“一体三翼”战略，在家装家居与房屋租赁等新赛道上展现出显著的平台整合潜力与增长弹性 [1] - 公司有望通过规模优势整合家装行业格局，其租赁业务也通过精细化运营实现了规模与盈利能力的同步提升 [1] 家装家居业务分析 - 家装行业市场规模大、增速高但集中度低，2025年行业规模已超3万亿元，预计2025—2030年复合增长率8.1%，至2030年市场规模有望超7万亿元 [1] - 家装行业因非标、低频、大宗等特性，过去难有规模性企业 [1] - 公司家装业务布局早，通过2015年合作成立“万链装饰”、2020年推出“被窝家装”、2022年收购圣都家装100%股权等举措，已在核心高能级城市实现家装业务经营的正循环 [1] - 目前盈利模式已逐步跑通，核心城市家装业务单位经济模型显著改善 [1] 租赁业务分析 - 贝壳的租赁业务主要包括分散式和集中式的租赁住房管理运营服务，以及流量商业化等租赁相关服务，其中分散式租赁住房管理运营服务——省心租是规模最大的业务 [1] - 服务品质和资产运营效率是省心租商业模式核心竞争力，公司通过标准化动作和服务分岗提升服务能力，并通过与房屋交易服务业务深度协同提升收房端和招租端效率 [2] - 公司在招租端加强稳定的去化渠道建设，精细化管理二次招租以提升续租率和预租率 [2] - 截至2025年6月30日，公司在管房源超59万套，同比增长88% [2] - 2025年上半年公司租赁业务营收107亿元，同比高增85%，贡献利润率由2023年的-1.0%提升至7.6%，盈利水平逐步趋于稳定 [2]

核心观点 - 财通证券首次覆盖绿城管理控股，给予“买入”评级，主要基于公司在代建领域的持续深耕、已形成的规模优势与品牌效应、新拓面积与销售额的行业领先地位、充裕的在手订单以及项目启动效率的提升 [1] 业务模式与行业地位 - 公司是国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者，核心业务包括政府代建、商业代建、资方代建三大主业及金融服务、产城服务、产业链服务三大配套服务 [2] - 公司于2020年在港交所主板上市，成为国内代建第一股 [2] 经营业绩与规模增长 - 2025年上半年，公司新拓代建项目总建筑面积同比增长13.9%至1989万平方米，位居行业首位 [3] - 2025年上半年，公司新拓代建项目代建费预计约50亿元，同比增长19.1%，代建费增速高于新拓面积增速，显示公司致力于有质量的规模扩张 [3] 股东回报与公司行动 - 公司自上市以来持续重视股东回报，2022年与2023年的分红比例均超过100% [4] - 2025年上半年，公司首次进行中期分红，派息态度积极 [4] - 公司在中期业绩发布后持续回购，已累计回购1000万股，回购总额2791万元，截至10月28日，回购股份已完成注销 [4]

公司业务与市场地位 - 公司是国内房地产轻资产开发模式的先行者与引领者，核心业务包括三大代建主业（政府代建、商业代建、资方代建）及三大配套服务（金融服务、产城服务、产业链服务）[1] - 公司2020年在港交所主板上市，成为国内代建第一股 [1] - 公司新拓代建项目总建筑面积及销售额多年稳居行业榜首 [1] 最新运营与财务表现 - 1H2025公司新拓代建项目总建筑面积同比增长13.9%至1989万平方米，位居行业首位 [2] - 1H2025公司新拓代建项目代建费预计约50亿元，同比增长19.1%，代建费增速高于新拓面积增速 [2] - 公司在手订单充裕，项目启动逐步提效 [1] 股东回报与资本管理 - 公司自上市以来持续重视股东回报，2022-2023年分红比例均超100% [3] - 1H2025公司首次进行中期分红，派息态度积极 [3] - 公司在中期业绩发布后持续回购，已累计回购1000万股，回购总额2791万元，截至10月28日回购股份已完成注销 [3]

乘用车市场展望 - 2026年乘用车总量需求维持相对稳定，预计以旧换新等补贴政策仍将延续 [1] - 自主品牌市占率与新能源车渗透率趋于平缓，市场逐步趋于动态平衡 [1] - 结构性增长主要来自中高端市场，预计15万元+车型占比将逐步提升，国产替代持续进行 [1] - 结构性增长另一来源是出口，随着海外设厂及本土化车型研发，出口销量将保持快速增长 [1] 科技与产业升级趋势 - 2026年智能驾驶有望进入新一轮中美共振周期 [2] - 中国市场L2级智驾标准、L3级智驾试点有望逐步落地，无人配送车迎来爆发期 [2] - 在特斯拉推动下，美国市场Robotaxi有望迎来爆发式增长 [2] - 多家汽车公司开始转型机器人行业，该行业正从导入期进入成长期 [1][2] - 汽车与机器人产业链存在较强的技术及客户协同性，具备转型能力和意愿的公司更具备成长空间 [2] 商用车与相关需求 - 重卡国内需求面临压力，2026年重卡出口销量有望恢复增长 [3] - 中大客车出口有望维持快速增长，盈利弹性主要看欧洲市场 [3] - 欧洲新能源大巴渗透率提升，对欧洲的中大客车出口仍有空间 [3] - AI数据中心的快速增长为柴油发动机等领域带来了增量需求 [3] 投资方向与标的 - 乘用车整车推荐标的包括江淮汽车、比亚迪、北汽蓝谷，建议关注小米集团 [4] - 机器人推荐标的包括拓普集团、银轮股份、蓝黛科技、敏实集团，建议关注新泉股份、科博达、双环传动 [4] - 智能驾驶推荐标的包括伯特利、地平线、耐世特、小马智行 [4] - 商用车推荐标的包括宇通客车、潍柴动力，建议关注中国重汽H [4]

全球资产价格表现 - 全球主要股市普遍上涨，美股三大指数中，标普500指数本周上涨3.7%，道琼斯指数上涨3.2%，纳斯达克指数上涨4.9% [2] - 债市方面，海外主要市场债市收益率分化，10年期美债收益率下跌4个基点 [2] - 商品市场中，伦敦金价本周上涨3.8%，WTI原油价格下跌0.6%，布伦特原油价格上涨0.1% [2] - 汇率方面，美元指数本周下跌0.7% [2] - 其他主要股指如英国富时100指数上涨1.9%，德国DAX指数上涨3.2%，日经225指数上涨3.3% [3] - 加密货币中，比特币本周大幅上涨8.4% [3] 主要央行货币政策 - 美联储官员释放鸽派信号，理事沃勒认为基于目前数据12月再降息25个基点是合适的，市场预期美联储12月降息概率升至80% [5] - 欧洲央行10月货币政策会议纪要称当前利率水平“足以应对冲击”，但在预计通胀目标低于预期水平的情况持续时，降息窗口尚未关闭 [5] - 美国下届美联储主席人选引发市场关注，白宫首席经济顾问哈塞特成为热门人选，其与政府的密切关系引发对美联储独立性的关注 [5] 美国经济动态 - 美国消费动能显示放缓迹象，9月零售销售环比增长0.2%，核心零售环比增长0.1%，汽车及多项可选消费疲软反映内生需求走弱 [10] - 美联储11月褐皮书显示美国经济活动保持平稳，有两个地区报告适度下降，就业市场因政府停摆和AI应用承压 [10] - 高收入家庭在股市支撑下消费保持韧性，但中低收入群体在物价上涨、就业趋弱和信心低迷压力下消费放缓 [10] - 美国贸易代表办公室宣布对部分中国工业和医疗产品的301关税豁免再延长一年，涉及电动机、血压监测设备等商品 [11] 其他地区经济动态 - 欧盟理事会正式批准2026年度预算，承诺额1928亿欧元，支付额1901亿欧元，重点投向国防、移民、竞争力及危机应对 [18] - 2025年11月欧元区工业信心指数较上月降至-9.3，主因企业管理层对订单状况的生产预期与现状评估显著恶化 [18] - 日本东京核心通胀同比增速为2.8%，与10月持平，电力上涨是主要推手，日本10月工业生产环比增长1.4% [18] 下周重点关注 - 下周重点关注数据包括欧元区11月制造业PMI终值、美国11月ISM制造业PMI、欧元区10月PPI月率、美国11月ADP就业人数等 [23]

新浪财经金麒麟最佳分析师评选结果 - 第七届新浪财经金麒麟最佳分析师评选结果于11月28日揭晓，该评选被誉为资本市场“奥斯卡” [1] 财通证券获奖情况 - 公司在“最佳分析师荣誉榜”中，于固定收益研究领域获得第4名，首席分析师为孙彬彬，团队成员包括隋修平、孟万林、汪梦涵、李浩时、涂靖靖 [2] - 公司在“最佳分析师荣誉榜”中，于建筑与建材行业获得第7名，首席分析师为毕春晖，团队成员包括朱健、陈琳云 [2] - 公司在“菁英分析师荣誉榜”中，于电子行业获得第4名，首席分析师为张益敏，团队成员包括王矗、吴姣晨、王雨然、朱陈星、黄梦龙 [2]

2025分析师大会暨金麒麟最佳分析师颁奖盛典 - 2025分析师大会暨第七届新浪财经"金麒麟"最佳分析师颁奖盛典于11月28日在上海召开 [1] - 大会汇聚了超过300名权威学者、公私募机构负责人、上市公司董事长、顶级基金经理及首席分析师 [1] - 与会者共同探讨中国资本市场的未来机遇 [1] 第七届金麒麟菁英分析师评选结果 - 第七届新浪财经金麒麟菁英分析师评选结果在大会上揭晓 [2] 半导体与消费电子行业菁英分析师榜单 - 民生证券研究团队（首席分析师：方竞）获得该行业评选第一名 [3] - 兴业证券研究团队（首席分析师：姚康）获得该行业评选第二名 [3] - 国海证券研究团队（首席分析师：姚丹丹）获得该行业评选第三名 [3] - 财通证券研究团队（首席分析师：张益敏）获得该行业评选第四名 [3] - 国泰海通证券研究团队（首席分析师：舒迪）获得该行业评选第五名 [3]