行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[7] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[7] 核心观点 - 2025年房地产市场处于止跌回稳途中，供需同比下滑但边际降幅收敛，房价跌幅较2024年收窄[1] - 市场全面修复尚需等待，但核心城市与部分二三线城市存在结构性机会，能够把握机会的房企或可强化自身优势[1] - 近期地产政策持续践行“着力稳定房地产市场”的思路，期待政策继续围绕“预期”对症下药、加速市场回稳，核心城市和在此拥有更强资源获取能力的头部房企有望率先受益[1][50] 新房市场分析 - 全国商品房销售面积8.8亿平方米，同比-9%，降幅较24年收窄4个百分点；销售金额8.4万亿元，同比-13%，降幅较24年收窄5个百分点；销售均价同比-4.3%，降幅较24年收窄0.5个百分点[11] - 60样本城市商品住宅成交套数同比-16%，降幅较24年收窄5个百分点；分城市看，一线/二线/三线城市销售套数同比分别-11%/-20%/-10%，降幅较24年分别收窄0.8/0.4/18.3个百分点，三线城市降幅收窄最为明显[2][11] - 改善型需求为重要支撑，30城120平米以上户型成交占比持续提升，其中120-144平米户型占比超30%，同比提升1个百分点，较2016年提升11个百分点[2][12] - 供给端收缩，40样本城市合计新推盘套数同比-9%，降幅较24年收敛15个百分点；全国土地成交金额同比-10%，降幅较24年收窄16个百分点[2][22] - 库存绝对水平下降，但去化周期拉长，截至12月末80城新房库存同比-5%，去化周期约32个月，同比放缓6个月，为2010年以来最高水平[2][37] 二手房市场分析 - 样本38城二手房成交套数约239万套，同比-0.8%，保持韧性；一线/二线/三线分别同比+2.7%/-2.7%/+9.0%，一线与部分三线城市表现更优[3][26] - 22城数据更全，25年成交套数达183万套，为2021年以来次高水平，较2021年上涨13%[26] - 二手房市场份额持续提升，2025年16个重点城市二手房成交占比达66%，自2021年以来连续提升约23个百分点；一线/二线城市占比分别达69%/65%[31] - 价格方面，截至2025年12月，70城二手房价格指数同比-6.1%，较24年收窄2个百分点；一线/二线/三线分别同比-7.0%/-6.0%/-6.0%[3][32] - 二手房挂牌量全年先升后降，截至12月末，20城/一线城市挂牌量同比+7%/+5%，但较10月末下降约-2%/-4%[3][44] 城市与企业结构性亮点 - 城市维度：2024年北京、上海、杭州、成都实现成交套数同比增长且价格跑赢全国；2025年哈尔滨和沈阳作为二线城市实现销量同比提升与价格跑赢大盘，是积极信号[4][46] - 企业维度：部分头部房企明显跑赢市场，市占率保持提升，如中国金茂、中建东孚、邦泰集团同比销售金额提升且市占率提升；越秀地产、保利置业等销售金额虽下滑但仍实现市占率提升[4][46] 投资建议与关注主线 - 建议关注兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股，如华润置地、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、绿城中国、建发国际集团、中国金茂等[5][50] - 建议关注依靠运营能力在市场调整中掌握现金流生命线的房企，如华润置地、新城控股、龙湖集团等[5][50] - 建议关注受益于香港市场复苏的香港本地房企，如领展房产基金等[5][50] - 建议关注受益于稳健现金流、具备分红优势的物管企业，如绿城服务、华润万象生活、招商积余等[5][50]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物业管理行业“看好”评级 [2] 报告核心观点 - 房地产行业基本面已深度调整，投资与销售两端承压，但政策面出现积极转变，后续政策值得期待 [2] - 行业投资端依然较弱，尤其短期拿地偏弱，供给主体过度出清及补库存困难导致后续投资仍将偏弱，修复节奏将显著慢于以往周期 [2][20] - 销售端处于筑底阶段，预计积极政策推动需求修复，但供给端约束将导致总量偏弱、结构有弹性 [2][31] - 板块配置创历史新低，部分优质企业PB估值或绝对市值已处于历史低位，具备吸引力 [2] 投资端分析总结 - **整体表现**：2025年1-12月全国房地产开发投资累计82，788亿元，同比下降17.2%，降幅较1-11月扩大1.3个百分点；12月单月投资同比下降35.8%，降幅较11月扩大5.5个百分点 [2][3][20] - **住宅投资**：1-12月住宅投资63，514亿元，同比下降16.3%，占总投资比重76.7%；12月单月住宅投资同比下降35.6% [3] - **区域分化**：1-12月投资增速东部地区-19.7%、中部地区-15.3%、西部地区-9.8%、东北地区-27.0% [3] - **先行指标**： - 新开工：1-12月商品房新开工面积同比下降20.4%，其中住宅下降19.8%；12月单月商品房新开工同比下降19.4%，降幅较11月收窄8.2个百分点 [2][19][20] - 施工：1-12月商品房施工面积同比下降10.0%，其中住宅下降10.3% [2][19] - 竣工：1-12月商品房竣工面积同比下降18.1%，其中住宅下降20.2%；12月单月商品房竣工同比下降18.3%，降幅较11月收窄7.2个百分点 [2][19][20] - **2026年预测调整**：考虑到近期拿地再次走弱，将2026年新开工增速预测下调至-7.7%（原预测-4.6%），竣工增速预测维持-13.1%，投资增速预测下调至-9.1%（原预测-7.5%） [2][20] 销售端分析总结 - **销售面积**：2025年1-12月商品房销售面积8.8亿平方米，同比下降8.7%；12月单月销售面积同比下降15.6%，降幅较11月收窄1.7个百分点，环比增长39.9% [2][21][31] - **销售额**：1-12月商品房销售额8.4万亿元，同比下降12.6%；12月单月销售额8，807亿元，同比下降23.6%，降幅较11月收窄1.5个百分点 [2][21][23][31] - **销售均价**：1-12月商品房销售均价9，527元/平方米，同比下降4.3%；12月单月均价同比下降9.5% [2][30][31] - **住宅销售**：1-12月住宅销售面积7.3亿平方米，同比下降9.2%；销售额7.3万亿元，同比下降13.0% [23][30] - **区域表现**：1-12月销售面积累计增速东部-11.3%、中部-5.9%、西部-6.3%、东北-10.9% [26] - **库存情况**：12月末商品房待售面积7.7亿平方米，同比增长1.6%，较11月末增加1326万平方米；其中住宅待售面积增加875万平方米 [30] - **2026年预测调整**：将2026年销售面积增速预测下调至-7.6%（原预测-6.0%），销售金额增速预测下调至-9.4%（原预测-7.9%），房价增速预测维持-2.0% [2][35] 资金端分析总结 - **整体到位资金**：2025年1-12月房地产开发企业到位资金9.3万亿元，同比下降13.4%；12月单月到位资金同比下降26.7%，降幅较11月收窄5.8个百分点 [2][36][37] - **国内贷款**：1-12月国内贷款同比下降7.3%；12月单月同比下降45.0%，降幅较11月扩大34.6个百分点 [2][36][37] - **自筹资金**：1-12月自筹资金同比下降12.2%；12月单月同比下降15.7%，降幅较11月收窄15.0个百分点 [2][36][37] - **销售回款**： - 定金及预收款：1-12月同比下降16.2%；12月单月同比下降23.7%，降幅较11月收窄18.1个百分点 [2][36][37] - 个人按揭贷款：1-12月同比下降17.8%；12月单月同比下降39.2%，降幅较11月扩大4.5个百分点 [2][36][37] - **外资利用**：1-12月利用外资同比下降20.8%；12月单月同比增长57.6% [36] - **核心观点**：预计后续房地产资金来源仍处于略偏紧状态，但随着近期行业政策持续放松，资金来源也将逐步改善 [2][39] 投资分析意见与推荐标的 - **看好方向**：看好优质房企及商业地产 [2] - **优质房企推荐**：滨江集团、绿城中国、建发国际、中国金茂、保利发展、招商蛇口、建发股份、越秀地产 [2] - **商业地产推荐**：新城控股、华润置地、恒隆地产、嘉里建设、龙湖集团；关注新城发展、太古地产 [2] - **二手房中介推荐**：贝壳-W [2] - **物业管理推荐**：华润万象、绿城服务、招商积余、保利物业、中海物业 [2]

行业与公司 * 行业：中国房地产[1] * 公司：中国海外发展、华润置地、C&D国际投资集团、新城控股[5] 核心观点与论据 * **2025年12月市场表现略有缓和，但全年疲软**：12月全国商品房销售额同比降幅收窄至-24%（11月为-25%），销售面积同比降幅收窄至-16%（11月为-17%）[2] 但全年累计销售额和销售面积分别下降-12.6%和-8.7%[2] 70个大中城市新建商品住宅价格指数环比下跌0.4%，二手住宅价格指数环比下跌0.7%，与11月跌幅持平[2] * **建设活动与房地产投资持续低迷**：12月新开工面积同比下降19%（11月为-28%），全年累计下降-20%[3] 12月竣工面积同比下降18%（11月为-26%），全年累计下降-18.1%[3] 12月房地产开发投资同比下降36%（11月为-30%），全年累计下降-17%[3] * **2026年前景依然充满挑战**：预计2026年房屋销售将因反应性政策立场、高库存和买家情绪持续疲软而面临挑战[1] 预计建设活动和房地产投资在2026年仍将缺乏活力[3] 预计实体市场下行趋势将持续至2026年，但步伐会放缓，二手房价将出现高个位数百分比（HSD %）的同比下降[4] * **市场触底可能需时更长**：预计未来几个月不会有实质性的全国性住房政策出台[4] 库存消化分析显示，若宏观环境保持韧性，一线和部分二线城市房价可能在2027年下半年企稳[4] * **投资策略：寻找Alpha机会**：预计2026年整体行业与拥有可信自救故事的高质量公司之间股价将进一步分化[5] 看好华润置地和新城控股作为稳健的商场运营商，受益于“十五五”促进消费的倡议和REITs的强劲政策顺风[5] 看好C&D国际投资集团和中国海外发展作为住宅市场整合者，其优化的土地储备将支持利润率并推动盈利恢复正增长[5] 其他重要内容 * **行业评级**：对中国房地产行业的观点为“符合预期”[6] * **覆盖公司评级与目标价**：报告覆盖多家中国房地产公司并给出评级，例如C&D国际投资集团评级为“增持”，目标价HK$36.17[13] 华润置地评级为“增持”，目标价HK$56.20[12] 中国海外发展评级为“符合预期”，目标价HK$19.61[11] 新城控股评级为“增持”，目标价Rmb32.80[19] * **风险提示**：报告为覆盖公司列出了上行与下行风险，例如销售表现、毛利率、土地收购、新商场开业进度等[14][15][16][17][18][21] 披露了摩根士丹利在过去12个月内与多家覆盖公司存在投资银行业务关系[27][29]

行业投资评级 - 房地产开发行业评级为“增持”（维持）[7] - 房地产服务行业评级为“增持”（维持）[7] 核心观点 - 行业仍处于筑底企稳过程中，中央经济工作会议表明了稳地产的坚定态度，降准降息通道的形成将提供更好的宏观环境，“优供给”导向有望推动企业竞争格局重塑[2] - 更看好核心城市资源充沛的房企，重点推荐兼具“好信用、好城市、好产品”的“三好”地产股、依靠运营能力掌握现金流生命线的房企、受益于香港市场复苏的香港本地房企以及受益于稳健现金流的物管企业[2] 行业运行数据总结 开发投资与建设 - 12月房地产开发投资当月同比-36%，降幅较11月扩大6个百分点，带动全年投资金额同比-17%，降幅较2024年扩大7个百分点[3] - 12月新开工面积当月同比-19%，降幅较11月收窄8个百分点；全年累计同比-20%，降幅较2024年收窄3个百分点[3] - 12月竣工面积当月同比-18%（11月同比-25%）；全年累计同比-18%，降幅较2024年收窄10个百分点[3] - 截至12月，全国施工面积同比-10%，较2024年末降幅收窄3个百分点[3] - 12月商品房待售面积环比+2%，同比+2%[3] 销售与价格 - 12月商品房销售面积/金额当月同比-16%/-24%，均较11月降幅扩大2个百分点；全年累计同比-9%/-13%，较2024年降幅收窄4/5个百分点[4] - 1-12月销售均价同比-4.3%[4] - 12月70城新房价格指数同比下降3.0%，降幅较11月扩大0.2个百分点，环比下降0.4%[4] - 12月70城二手房价格指数同比下降6.1%，降幅较11月扩大0.4个百分点，环比下降0.7%，降幅与11月持平[4] - 分城市看，12月一线、二线、三线城市二手房价格指数同比分别下降7.0%、6.0%、6.0%，环比分别下降0.9%、0.7%、0.7%，其中一线城市环比降幅收窄0.2个百分点，二三线城市扩大0.1个百分点[4] 房企现金流 - 12月房企到位资金同比-27%，降幅较11月收窄6个百分点[5] - 分项看：12月定金及预收款同比-24%，降幅较11月收窄18个百分点；个人按揭贷款同比-39%，降幅较11月扩大4个百分点；国内贷款同比-45%（11月-10%）；自筹资金同比-16%，降幅较11月收窄15个百分点[5] - 1-12月国内贷款累计同比-7.3%，降幅较2024年扩大1.2个百分点[5] 重点推荐公司 - 报告重点推荐了14家公司，并给出了目标价和投资评级，其中13家为“买入”，1家为“增持”[8] - 推荐公司包括：万物云、龙湖集团、绿城中国、建发国际集团、绿城服务、中国海外发展、领展房产基金、招商积余、招商蛇口、新城控股、华润置地、滨江集团、华润万象生活、中国金茂[8] - 报告对部分重点公司的最新观点进行了总结，例如：万物云2025年上半年核心净利润恢复双位数增长[63]；龙湖集团偿债高峰已过，商业运营收入继续增长[63]；绿城中国2025年上半年业绩承压但销售表现优于行业平均[63]；建发国际集团上半年业绩超预期，盈利能力有望企稳修复[63]；中国海外发展短期盈利承压但土储资源充裕优质[64]；华润置地经常性业务持续贡献稳定增长[65]

报告行业投资评级 - 维持房地产及物业管理行业“看好”评级 [2][3] 报告核心观点 - 房地产行业基本面已深度调整，投资与销售两端承压，但政策面积极因素正在积累，行业政策值得期待 [1][3] - 供给主体的过度出清及补库存困难，将导致后续投资修复节奏显著慢于以往周期，并约束销售端的修复 [3] - 目前板块配置创历史新低，部分优质企业估值已处于历史低位，具备吸引力 [3] 投资端分析 - **2025年1-12月累计数据**：全国房地产开发投资82,788亿元，同比-17.2%，降幅较1-11月扩大1.3个百分点；新开工面积同比-20.4%，降幅收窄0.1个百分点；施工面积同比-10%，降幅扩大0.4个百分点；竣工面积同比-18.1%，降幅扩大0.1个百分点 [3][4][21] - **2025年12月单月数据**：投资同比-35.8%，降幅较11月扩大5.5个百分点；新开工同比-19.4%，降幅收窄8.2个百分点；竣工同比-18.3%，降幅收窄7.2个百分点 [3][21] - **分物业类型**：1-12月住宅投资63,514亿元，同比-16.3%，占总投资比重76.7% [4] - **分区域**：1-12月投资增速东部地区-19.7%、中部地区-15.3%、西部地区-9.8%、东北地区-27% [4] - **2026年预测调整**：考虑到近期拿地再次走弱，将新开工增速预测下调至-7.7%（原预测-4.6%），竣工增速预测维持-13.1%，投资增速预测下调至-9.1%（原预测-7.5%） [3][21] 销售端分析 - **2025年1-12月累计数据**：商品房销售面积8.8亿平方米，同比-8.7%，降幅较1-11月扩大0.9个百分点；销售额8.4万亿元，同比-12.6%，降幅扩大1.5个百分点；销售均价9,527元/平方米，同比-4.3%，降幅扩大0.7个百分点 [3][22][31] - **2025年12月单月数据**：销售面积同比-15.6%，降幅收窄1.7个百分点；销售金额同比-23.6%，降幅收窄1.5个百分点；销售均价同比-9.5%，降幅与上月持平 [3][22][31] - **分物业类型**：1-12月住宅销售面积7.3亿平方米，同比-9.2%；住宅销售均价10,005元/平方米，同比-4.2% [24][31] - **分区域**：1-12月销售面积累计增速东部-11.3%、中部-5.9%、西部-6.3%、东北-10.9% [26] - **库存情况**：12月末商品房待售面积7.7亿平方米，同比增长1.6%，较11月末增加1,326万平方米；其中住宅待售面积增加875万平方米 [31] - **2026年预测调整**：将销售面积增速预测下调至-7.6%（原预测-6.0%），销售金额增速预测下调至-9.4%（原预测-7.9%），房价增速预测维持-2.0% [3][36] 资金端分析 - **2025年1-12月累计数据**：房地产开发企业到位资金9.3万亿元，同比-13.4%，降幅较1-11月扩大1.5个百分点 [3][37] - **2025年12月单月数据**：到位资金同比-26.7%，降幅收窄5.8个百分点 [3][37] - **12月单月各资金来源同比**：国内贷款-45%，降幅扩大34.6个百分点；自筹资金-15.7%，降幅收窄15个百分点；定金及预收款-23.7%，降幅收窄18.1个百分点；个人按揭贷款-39.2%，降幅扩大4.5个百分点 [3][37][38] - **趋势判断**：预计后续资金来源仍略偏紧，但随着行业政策持续放松，资金来源将逐步改善 [3][40] 投资分析意见与推荐标的 - **投资主线**：看好优质房企及商业地产 [3] - **推荐标的分为四类**： 1. **优质房企**：滨江集团、绿城中国、建发国际、中国金茂、保利发展、招商蛇口、建发股份、越秀地产 [3] 2. **商业地产**：新城控股、华润置地、恒隆地产、嘉里建设、龙湖集团，关注新城发展、太古地产 [3] 3. **二手房中介**：贝壳-W [3] 4. **物业管理**：华润万象、绿城服务、招商积余、保利物业、中海物业 [3]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 2025年房地产市场延续低位盘整，销售、投资、开工等核心指标全面下滑，市场呈现“以价换量”趋势[4][13] - 政策面整体较宽松，但市场观望情绪浓厚，行业开竣工规模在2026年同比回暖难度较大[5][20] - 投资建议聚焦于城市基本面好、信用强的房企，住宅与商业双轮驱动的公司，以及优质物管标的[7][32][34] 根据相关目录分别总结 1、全年销售数据同比下降，市场以价换量趋势明显 - 2025年1-12月，全国商品房销售面积8.81亿平方米，同比下降8.7%，其中商品住宅销售面积同比下降9.2%[4][13] - 2025年1-12月，商品房销售额8.39万亿元，同比下降12.6%，其中商品住宅销售额同比下降13.0%[4][13] - 2025年1-12月，商品房销售均价为9527元/平方米，同比下降4.3%[4][13] - 2025年12月单月，销售面积和金额同比分别下降15.6%和23.6%，单月销售均价同比下降9.5%，环比上升3.0%[4][13] - 分区域看，2025年1-12月东部、中部、西部、东北区域商品房销售面积同比增速分别为-11.3%、-5.9%、-6.3%、-10.9%[12][16] - 2026年前3周，一线、二线和三四线城市新房成交面积增速分别为-34.8%、-26.6%、-33.6%，延续下行趋势[4][13] 2、新开工面积降幅连续四年超20%，竣工面积规模收缩 - 2025年1-12月，全国房屋新开工面积5.88亿平方米，同比下降20.4%，其中住宅新开工同比下降19.8%[5][20] - 2025年1-12月，房屋竣工面积6.03亿平方米，同比下降18.1%[5][20] - 2025年12月单月，全国房屋开竣工面积同比分别下降19.4%和18.3%[5][20] - 2022-2025年新开工面积降幅均超过20%，预计2026年全年行业开竣工规模同比回暖难度较大[5][20] - Wind 322城2025年全年宅地成交面积同比下降11.0%，拿地减少或将持续影响后续新开工[5][20] 3、开发投资额降幅扩大，弱预期影响开工意愿 - 2025年1-12月，房地产开发投资额8.28万亿元，同比下降17.2%，其中住宅开发投资额同比下降16.3%[6][24] - 开竣工数据下滑、下半年销售数据低位运行影响了投资意愿[6][24] 4、企业到位资金降幅扩大，房企年末现金流压力犹存 - 2025年1-12月，房地产开发企业到位资金9.31万亿元，同比下降13.4%[6][26] - 分结构看，国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款累计同比分别下降7.3%、12.2%、16.2%、17.8%[6][26] - 在销售走弱情况下，房企销售回款资金（定金及预收款、个人按揭贷款）降幅超过15%[6] - 2025年12月，国内贷款资金单月同比降幅达45.0%，房企年末现金流压力大[6][26] - 报告测算2025年12月居民购房首付比例约为74%[12][32] 5、投资建议 - 2025年下半年销售市场整体平淡，11-12月促销下住宅销售均价降幅超10%，但在高基数下销售仍不及预期，市场观望情绪浓[7][32] - 2025年12月以来政策面整体较宽松，包括二手房增值税率下调、商业用房贷款最低首付下调、北京再次放宽限购等[7][32] - 推荐标的分为三类： - 布局城市基本面好、善于把握改善型需求的强信用房企：绿城中国、建发国际集团、招商蛇口、中国金茂、中国海外发展、建发股份、滨江集团、越秀地产[7][32][34] - 住宅与商业地产双轮驱动，同时受益于地产复苏和消费促进政策：华润置地、新城控股、龙湖集团[7][34] - “好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管公司：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招商积余、滨江服务、建发物业[7][34]

报告行业投资评级 - 房地产行业评级为“推荐”，且维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年全年房地产销售面积同比下滑8.7%，销售额同比下滑12.6%，市场整体承压，但2025年12月单月销售面积和金额环比分别大幅提高39.88%和44.09% [3][5] - 2025年12月单月新开工和竣工面积的同比降幅较上月收窄，其中竣工面积环比大幅提高354.92%，主要因年末为竣工高峰期 [3][18] - 2025年全年房企到位资金同比下降13.4%，其中国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款等各渠道资金降幅均持续扩大 [3][22] - 2026年1月《求是》杂志发表文章提出改善和稳定房地产市场预期，报告认为后续有望推动市场平稳健康发展，且头部房企凭借运营和资金优势，市占率有望进一步抬升 [3][5][38] 一、销售：销售面积全年个位数下滑 - **全国市场**：2025年全年全国商品房销售面积8.8亿平方米，同比下降8.7%；销售额83,937亿元，同比下降12.6%；全年销售均价9,527元/平方米，同比下降4.27% [3][5] - **单月数据**：2025年12月单月销售面积9,399万平方米，环比提高39.88%，同比下降15.60%；单月销售金额8,807亿元，环比提高44.09%，同比下降23.60%；单月销售均价9,370元/平方米，环比提高3.01%，同比下降9.48% [3][5] - **区域市场**：2025年全年，除东北地区外，东部、中部、西部地区销售面积同比降幅均较2024年收窄，其中东部地区销售面积同比下降11.30%，中部地区下降5.9%，西部地区下降6.3%，东北地区下降10.9% [9] 二、投资：开工竣工单月降幅较上月收窄 - **投资端**：2025年全年房地产开发投资82,788亿元，同比下降17.20%；12月单月开发投资4,197亿元，环比下降16.53%，同比下降35.79% [3][13] - **开工端**：2025年新开工面积58,770万平方米，同比下降20.40%；12月单月新开工面积5,313万平方米，环比提高20.89%，同比下降19.38% [3][16] - **竣工端**：2025年全年竣工面积60,348万平方米，同比下降18.10%；12月单月竣工面积20,894万平方米，环比大幅提高354.92%，同比下降18.29% [3][18] 三、资金：到位资金降幅持续扩大 - **整体情况**：2025年全年房企到位资金93,117亿元，同比下降13.40% [3][22] - **分项资金**：其中，国内贷款14,094亿元，同比下降7.3%；自筹资金33,149亿元，同比下降12.20%；定金及预付款28,089亿元，同比下降16.20%；个人按揭贷款12,852亿元，同比下降17.80%，所有分项资金累计降幅均扩大 [3][22] 四、投资建议 - **行业估值**：2025年四季度以来，地产配置价值逐渐提升，行业整体处于缩表周期，PB估值有所修复 [34] - **重点个股**：报告明确看好的公司包括招商蛇口、保利发展、华润万象生活、滨江集团、新城控股、招商积余、龙湖集团 [3][39] - **建议关注方向**：建议关注优质开发商（绿城中国、华润置地、中国海外发展）、优质物管（绿城服务）、优质商业（恒隆地产）、代建龙头（绿城管理控股）、中介龙头（贝壳-W、我爱我家） [3][39]

报告行业投资评级 - 房地产行业评级为“推荐”，且维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年房地产行业销售面积和销售额同比下滑，但单月环比数据有所改善，开竣工单月同比降幅收窄 [3] - 行业整体仍处于筑底阶段，投资信心尚未完全修复，投资、开工等同比降幅较大 [3] - 2026年1月《求是》杂志发表文章提出改善和稳定房地产市场预期，后续有望推动市场平稳健康发展 [3][5] - 头部房企凭借优秀的运营管理能力和资金优势，市占率有望进一步抬升 [3][38] 根据相关目录分别进行总结 一、 销售：销售面积全年个位数下滑 - **全国市场**：2025年全年全国商品房销售面积8.8亿平方米，同比下降8.7% [3][5]；全年销售额83937亿元，同比下降12.60% [3][5]；全年销售均价9527元/平方米，同比下降4.27% [3][5] - **单月数据**：2025年12月单月销售面积9399万平方米，环比提高39.88%，同比下降15.60% [3][5]；单月销售金额8807亿元，环比提高44.09%，同比下降23.60% [3][5]；单月销售均价9370元/平方米，环比提高3.01%，同比下降9.48% [3][5] - **区域市场**：2025年全年，除东北区域外，东部、中部、西部地区的销售面积同比降幅均较2024年全年收窄 [9] - 东部地区销售面积39145万平方米，同比下降11.30%，销售额50210亿元，同比下降14.4% [9] - 中部地区销售面积23435万平方米，同比下降5.9%，销售额15684亿元，同比下降9.8% [9] - 西部地区销售面积22327万平方米，同比下降6.3%，销售额15811亿元，同比下降9.6% [9] - 东北地区销售面积3194万平方米，同比下降10.9%，销售额2232亿元，同比下降11.2% [9] 二、 投资：开工竣工单月降幅较上月收窄 - **投资端**：2025年全年房地产开发投资82788亿元，同比下降17.20% [3][13]；12月单月开发投资4197亿元，环比下降16.53%，同比下降35.79% [3][13] - **开工端**：2025年新开工面积58770万平方米，同比下降20.40% [3][16]；12月单月新开工面积5313万平方米，环比提高20.89%，同比下降19.38% [3][16] - **竣工端**：2025年全年竣工面积60348万平方米，同比下降18.10% [3][18]；12月单月竣工面积20894万平方米，环比大幅提高354.92%，同比下降18.29% [3][18] 三、 资金：到位资金降幅持续扩大 - 2025年全年房企到位资金93117亿元，同比下降13.40% [3][22] - 分项资金均同比下降且降幅扩大： - 国内贷款14094亿元，同比下降7.3% [3][22] - 自筹资金33149亿元，同比下降12.20% [3][22] - 定金及预付款28089亿元，同比下降16.20% [3][22] - 个人按揭贷款12852亿元，同比下降17.80% [3][22] 四、 投资建议 - **行业估值**：2025年四季度以来，地产的配置价值逐渐提升，行业整体PB估值有所修复 [34] - **重点个股**：报告明确看好的公司包括招商蛇口、保利发展、华润万象生活、滨江集团、新城控股、招商积余、龙湖集团 [3][39] - **建议关注**：报告建议关注五类公司 [3][39] 1. 优质开发商：绿城中国、华润置地、中国海外发展 2. 优质物管公司：绿城服务 3. 优质商业公司：恒隆地产 4. 代建龙头：绿城管理控股 5. 中介龙头：贝壳-W、我爱我家 - **部分公司盈利预测**：报告列出了部分开发上市公司的EPS和PE预测（股价截至2025年12月31日）[38] - 招商蛇口：2025年预测EPS 0.47元，预测PE 18.38倍 - 保利发展：2025年预测EPS 0.18元，预测PE 33.89倍 - 滨江集团：2025年预测EPS 0.91元，预测PE 11.04倍 - 新城控股：2025年预测EPS 0.45元，预测PE 31.00倍 - 龙湖集团：2025年预测EPS 0.28元，预测PE 27.21倍

报告行业投资评级 - 行业评级：优于大势 [6][130] 报告核心观点 - 2026年开年政策暖风频吹，楼市预期稳步改善，2026年作为“十五五”规划首年，更多楼市政策值得期待，旨在呵护量价指标加速筑底 [2][6][17] - 行业正从“生存”走向“重生”，面临分化并孕育机遇，投资应关注存量地产及优质产品力开发商 [1][6][17] - 近期核心政策包括：1) 保障性住房再贷款利率下调至1.25%，改善地方政府收储现房商业模式可行性；2) 商业用房贷款最低首付比例从50%下调至30%，激活商办市场；3) 换房退税政策延期至2027年底，支持改善性需求 [2][14][15][16] 根据相关目录分别总结 1. 本周观点：开年政策暖风频吹，楼市预期稳步改善 - **保障性住房再贷款**：央行于2026年1月15日将各类结构性货币政策工具利率下调0.25个百分点，保障性住房再贷款利率从1.75%累计下调至1.25%，旨在解决资金成本与租金收益率不平衡问题，加速地方政府收储现房转为保障房 [14] - **商业地产去库存**：截至2025年11月末，办公楼现房库存达5234万平方米，商业用房现房库存达1.41亿平方米 [15]。2026年1月17日政策将商业用房贷款最低首付比例从50%下调至30%，以降低购置门槛，激活交易 [2][15]。地方配套措施包括武汉给予50%契税补助、南宁对购买超100平方米项目发放1万元补贴等 [15] - **退税政策延期**：换房退税政策第二次延期，有效期延长至2027年12月31日，旨在稳定市场预期、降低换房资金压力，支持改善性住房需求有序释放 [2][16] - **城市更新潜力**：住建部部长指出城镇有超300亿平方米存量住房亟待更新改造，城市更新是挖掘潜在需求、化解存量风险的核心路径 [17] 2. 股票市场与信用债 - **A股与港股表现**：本周（截至2026年1月16日）A股房地产板块涨跌幅为-3.52%，跑输大盘（沪深300）2.95个百分点；港股地产建筑板块涨跌幅为2.54%，跑赢大盘（恒生指数）0.20个百分点 [3][19][20][32] - **阶段表现**：近一个季度，A股房地产板块涨跌幅为-6.91%，跑输沪深300（+1.71%）；近一个月，A股房地产板块涨跌幅为4.67%，跑赢沪深300（+3.93%） [23] - **个股表现**： - A股涨幅靠前：南都物业（+4.73%）、中交地产（+0.89%）、大悦城（+0.34%）[27] - A股跌幅靠前：华夏幸福（-29.78%）、*ST中迪（-16.72%）、荣盛发展（-13.90%）[27] - 港股涨幅靠前：佳兆业集团（+18.99%）、彩生活（+16.02%）、建业地产（+13.33%）[35] - 港股跌幅靠前：方圆生活服务（-14.77%）、弘阳服务（-12.20%）、弘阳地产（-11.43%）[35] - **信用债市场**：本周地产信用债发行100.00亿元，净融资额-42.55亿元；截至2026年1月16日累计发行163.80亿元，净融资额-37.98亿元，去年同期净融资为119.43亿元 [3][19][39] 3. REITs市场 - **指数表现**：本周REITs指数收于117.47点，涨跌幅为-0.41% [4][40][41]。产权型REITs指数收于120.41点，涨跌幅-0.43%；特许经营权型REITs指数收于113.68点，涨跌幅-0.39% [4][40][44][47] - **细分类型表现**： - 产权型：产业园区型REITs指数涨跌幅+0.33%，物流仓储型-0.91%，保租房型-1.74% [44] - 特许经营权型：高速公路型REITs指数涨跌幅-0.52%，生态环保型+0.50%，能源型-0.62% [47] - **相对收益**：近一个月，REITs指数跑输沪深300指数1.95个百分点 [4][40][51] - **成交与活跃度**：本周REITs成交额12.88亿元，环比下降20.24%；换手率0.45%，环比下降0.12个百分点 [4][40][54][61] 4. 楼市成交 - **总体成交**：本周（2026年1月10日-16日）新房和二手房成交面积滚动四周同比分别下降20.37%和18.53%；年初至今累计同比分别下降61.83%和37.34% [6][70] - **新房市场**：45城商品房成交200.42万平方米，滚动四周同比下降20.37% [6][71]。分城市看，一、二、三四线城市滚动四周同比分别为-23.27%、-19.14%、+3.51% [6][71] - **二手房市场**：14城二手房成交179.26万平方米，滚动四周同比下降18.53% [6][78]。分城市看，一、二、三四线城市滚动四周同比分别为-23.46%、-18.60%、-15.11% [6][78] 5. 土地市场 - **百城土地市场**：本周100大中城市土地供应建面2199万平方米，成交建面1503万平方米，成交总价189亿元，供应和成交建面环比分别下降64.57%和14.03%，溢价率1.39%，环比上升0.96个百分点 [5][88][89] - **各线城市表现**： - 一线城市：供应和成交建面环比分别为-57.97%和+8.98%，溢价率0.00% [5][88][98] - 二线城市：供应和成交建面环比分别为-72.70%和-7.86%，溢价率0.48%，环比上升0.32个百分点 [5][88][108] - 三四线城市：供应和成交建面环比分别为-59.74%和-18.00%，溢价率2.20%，环比上升1.12个百分点 [5][88][118] 6. 投资建议 - **政策展望**：预计未来政策将从“需求侧”继续调减一线城市限购等限制性措施，从“供给侧”加快回收闲置用地与收储现房进度，并通过“好房子”标准体系建设引导行业向品质提升转型 [3] - **标的建议**：关注存量地产三个方向：①商业地产（新城控股、华润万象生活）；②二手经纪（我爱我家、贝壳）；③物业服务（绿城服务）；以及优质产品力开发商（中国金茂） [6][17]

核心观点 - 政策利好持续，各部委协同发力，市场关注度提升，短期市场反馈值得期待 [5] - 二手房基本面走强，认购量创近期新高，市场交易情绪获政策支撑，但需关注持续性 [5] - 新房市场仍较低迷，但二手房挂牌量下降、价格走稳，后续价格企稳的持续性值得期待 [5] 政策动态 - **中央政策密集出台**：1月14日，财政部等部门宣布将二手交易个税换购优惠政策再次延期至27年底 [5][14]。1月15日，央行新闻发布会明确三项新举措：一是下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，保障性住房再贷款利率降至1.25%；二是商业购房最低首付比例由50%下调至30%；三是明确年内还有进一步降准降息空间 [5][15][21] - **高层舆论引导加强**：《求是》杂志在年初连续刊登多篇与地产相关文章，包括主席讲话、编辑部文章及住建部部长文章，各方对地产的关注度在提升 [5][17] - **地方政策跟进**：本周地方政策动作较少，银川市优化公积金贷款政策，湖南省提出推进专项债收购存量商品房用作保障房等 [22][24] 市场成交表现 - **新房网签仍处低位**：2026年第3周，监测的50城商品房成交面积265.50万方，环比上升9.9%，但周同比下降29.7% [23][26]。1月前15天，50城新房成交面积同比下降31.9% [23][29]。分线城市看，一线城市1月前15天成交同比下降40.9%，降幅最大 [25][34] - **二手房网签降幅收窄**：2026年第3周，监测的11城二手房成交面积174.89万方，环比大幅上升24.8%，周同比下降9.7%，降幅较上周收窄16.6个百分点 [35][42]。1月前15天，11城二手房成交面积同比下降18.6%，降幅较上个月收窄3.5个百分点 [35][39] - **二手房认购表现强劲**：2026年第3周，监测的79城二手房成交套数环比上升16.7%，同比大幅上升40.3% [50][52]。1月前15天，79城二手房成交套数同比上升23.2%，其中一线、二线、三四线分别同比上升10%、19%和39% [5][51]。本周认购量创2025年6月以来的新高 [5] 市场景气度 - **新房推盘与去化**：2026年第3周，重点10城住宅推盘面积54.6万方，环比+53.5%，但同比-2.8%，推盘仍处低位 [87][89]。1月前15天推盘面积同比-53.1% [92]。同期，10城住宅售批比（MA8）为93%，同比-34个百分点；中指重点城市开盘去化率（MA8）为53%，同比-12个百分点 [96][98] - **新房库存**：2026年第3周，重点10城住宅库存面积4812万方，环比-0.1%，去化周期15.7个月，环比-0.1个月 [96][101] - **二手房挂牌与来访**：重点12城二手房挂牌套数持续下降，从9月中旬高点以来下滑3.9%，其中一线城市下降5.8% [5][104]。监测的70城二手房日均来访5.5万组，环比上升17.8%，同比上升42.7% [104][109]。来访转化率为4.9%，相对稳定 [104][112] - **二手房价格**：本周33城二手房成交均价为10215元/平米，周环比+0.6%，过去30天环比-1.9%，同比2025年同期-17.5%，年初以来价格表现较为稳定 [113][115] 土地市场 - **整体市场低迷**：2026年第3周，300城宅地出让金116.3亿元，环比-25.2%，同比-48.7% [118][120]。1月前15天出让金272.3亿元，同比-54.3% [118][124]。单周土地去化率为60%，环比-18个百分点，同比-24个百分点 [118][125] - **结构性机会显现**：三四线城市局部出现高溢价成交案例，表明地方性结构性机会依然存在 [5][121]。例如赣州地块以45.68%的高溢价成交，商丘地块以9.79%的溢价成交 [121] 板块行情与估值 - **A股地产板块表现较弱**：2026年第3周，SW房地产指数下跌3.5%，跑输沪深300指数2.9个百分点，在30个申万行业中排名第29位（97%分位） [5][129]。16家主流房企周跌幅为1.9%，表现优于转型及其他地产公司（-3.6%） [5][129] - **港股地产持续走强**：13家港资房企股价平均上涨6.1%，跑赢恒生指数3.8个百分点，其中新世界发展因私有化传闻单周涨幅达26.6% [5] - **板块估值处于低位**：截至2026年1月16日，16家主流开发商PB估值为0.46倍，处于2021年以来8%的分位数 [133][136] - **物业板块回调**：本周物业板块股价环比下降3.6%，跑输主要指数，龙头物企普遍回调 [142] C-REITs市场 - **指数小幅下跌**：2026年第3周，C-REITs综合收益指数下跌0.35% [5] - **运营数据普遍下降**：上周有11单REITs公布2025年下半年运营数据，出租率与租金较普遍下降 [5]