以下文章来源于东方财富Choice数据 ，作者Choice数据 东方财富Choice数据 . Choice数据是东方财富旗下智能金融数据品牌，是国内领先的金融数据服务商。我们致力于为金融投资机构、学术研究机构、政务监管、媒体 和专业投资者提供金融投资领域多场景解决方案，以及更高效、更精准的投资决策依据。 会议推出包括降低存款准备金率0.5个百分点，下调政策利率0.1个百分点，降低个人住房公积金贷款利率0.25个百分点，将证 券、基金、保险公司互换便利5000亿元和股票回购增持再贷款3000亿元额度合并使用等一揽子货币政策措施。 五大机构总持仓情况 随着上市公司20 25年一季报披露结束， 机构投资者的最新重仓股也浮出水面。 2025年一季度，QFII、保险、社保基金、券商、养老基金五大机构重仓股流通股总市值2.06万亿元。其中，保险公司持有流 通股市值最高，达13775.61亿元；养老基金持有流通股市值最低，仅为321.63亿元。 数据来源：Choice QFI I持仓情况 2025年一季度共有 760家上市公司被QFI I重仓持有。 从持股市值来看，2025年一季度，QFI I在 宁波银行 、 南京银行 、 ...

报告行业投资评级 - 看好（维持） [2] 报告的核心观点 - 数据中心运行会产生热量，需安装冷却系统，超半数电子元器件故障由高温引起，高温还会加速机件材料等老化，人工智能发展使芯片算力和功耗提升，给服务器散热带来挑战 [5][14][16] - 液冷技术路线多样，包括间接冷却的冷板式（分单相和两相）和直接冷却的浸没式、喷淋式，浸没式液冷未来前景广阔，液冷产业链上游生产基础零部件，中游掌握核心价值点并提供解决方案，下游是需求方，决定应用形态，看好液冷产业链公司及数据中心电力配套企业 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场概况：算力迭代激活冷却技术演进，液冷市场发展前景广阔 - 数据中心需冷却系统将热量排到外部大气，冷却系统与发热部件热交换并输送热量 [12] - 高温限制元器件效能，冷却系统可控制设备温度，减少安全事故 [14] - 人工智能发展使芯片算力和功耗提升，如英伟达GB200功耗达2700W，给服务器散热带来挑战 [16] - 机架功率攀升，风冷技术在机架密度超20kW时有效性丧失，液冷技术是未来趋势 [19][21] - 数据中心能耗提高，PUE值越低电能利用越有效，全球数据中心年均PUE从2007年的2.5降至2023年的1.58，液冷技术可推动PUE进一步下降 [22][25] - 液冷技术以液体为冷却介质，具有高散热、低能耗、低噪音优势，未来或逐步成熟 [27][30][36] - 国内液冷企业发展快、技术领先，政策支持液冷技术，智算中心遍布全国，液冷需求大，下游客户行业广泛，液冷服务器市场规模有望从2022年73亿元升至2027年430亿元 [38][41][48] - 全球液冷市场稳步发展，液冷占比从2021年的8%有望提升至2028年的33%，互联网与通信、金融是主要客户群体，市场份额从2021年的27.9亿美元升至2027年的118.4亿美元 [51][53] 技术路线：冷板式技术成熟度较高，浸没式展现潜力 - 液冷架构包括热捕获、热交换和冷源，技术路线分间接冷却的冷板式（分单相和两相）和直接冷却的浸没式、喷淋式，冷板式目前占比65%，浸没式占比34%，未来潜力大 [56][58][59] - 冷板式液冷前期部署和后期运维易维护、设备兼容性高，但成本高；浸没式液冷散热性能好、可靠性和能效高，但可维护性差、安装难度高；喷淋式液冷易安装、成本低、空间利用率高，但设备兼容性差 [61] - 冷板式液冷通过液冷板间接传递热量，冷却液分单相和两相，单相用纯水液和配方液，两相用碳氟化合物 [63] - 浸没式液冷发热部件直接浸没冷却液，分单相和相变，单相靠显热传热，相变靠潜热传热 [66][67][68] - 喷淋式液冷冷却液喷洒至发热器件实现精准冷却 [70] 产业链现状：产业链角色划分清晰，行业生态逐步形成 - 液冷产业链分上游零部件、中游基础设备与解决方案、下游需求应用 [74] - 上游涉及冷却液、接头等零部件，数据中心发展使液冷系统赛道关注度提升 [75][78][81] - 中游打造冷却塔、CDU和液冷机组，CDU分机架式和机柜式，适用于不同规模数据中心，中游企业可整合设备并提供解决方案 [82][83][87] - 下游数据价值提升使液冷需求增长，数据中心全球化投资或带动液冷投资规模扩大 [90][93] 液冷潜在发展:机架峰值不断提升,新技术初步呈现 - 英伟达芯片机架峰值逐年上升，2026 - 2027年最高或达819kW，液冷技术需迭代升级，未来混合液冷等新技术有望应用 [94] - 被动两相式冷板液冷无需机械泵或外部电源，靠重力运转，目前多应用于航天领域，未来或有应用前景 [100] - 混合液冷结合冷板式和浸没式，有单相浸没+两相冷板和单相浸没+单相冷板两条路线，前者处于开发概念阶段，后者已小规模落地 [102][103] 投资建议 - 看好液冷产业链公司受益于AIDC发展，建议关注英维克、高澜股份等 [7][113] - 数据中心电力配套企业有望获冷却模块合作机遇，建议关注麦格米特、中恒电气等 [7][113]

电网设备企业高管薪酬 - 132家A股电网设备企业"一把手"2024年平均薪酬约110万元 83家公司年薪超50万元 49家超百万元 [1] - 正泰电器董事长南存辉以579 94万元年薪蝉联榜首 同比上涨7 5% 与公司归母净利润涨幅(5 1%)接近 [1] - 思源电气董事长董增平年薪增幅达51% 从329 8万元升至498 4万元 特变电工董事长张新年薪445万元位列第三 [1][2] 企业业绩与薪酬关联性 - 75家电网设备企业"一把手"2024年涨薪 较2023年增加超10家 其中45家(占比60%)净利润增长 近半增幅超50% [2] - 煜邦电力董事长年薪同比增近4倍至309万元 公司净利润增长近两倍 因智能电表招标额增长 中标国家电网4 2亿元项目 [3] - 保变电气等5家公司归母净利润增幅达146 8%至17 5% 其高管均实现涨薪 反映业绩与薪酬正相关 [4] 行业驱动因素 - 2024年国内电网工程投资达6083亿元 同比增长15 3% 新能源发展推动电网投资提速 [4] - 思源电气海外营收同比增44 7%至31 2亿元 毛利率达37 1% 国内营收增19 7% 因新型电力系统建设加速 [2] - 正泰电器低压电器业务营收209亿元 毛利率增1 97个百分点 户用光伏营收318亿元 毛利率增1 99个百分点 [1] 细分领域表现 - 特高压 配电网相关设备商业绩亮眼 因电网投资提升带动高附加值产品交付量价齐升 [4][5] - 输配电设备企业(开关 变压器 复合绝缘材料等)受益于重点项目履约交付 收入结构优化 [5] - 智能电表进入轮换周期 国家电网招标量额双增 推动相关企业利润增长 [3]

电网设备行业高管薪酬与业绩表现 - 132家A股电网设备企业"一把手"2024年平均薪酬约110万元，83家公司年薪超50万元，其中49家超百万元 [1] - 正泰电器董事长南存辉以579.94万元年薪居首，年薪同比上涨7.5%，与公司归母净利润5.1%涨幅接近 [1] - 思源电气董事长董增平年薪增幅达51%至498.4万元，特变电工董事长张新年薪445万元分列二、三名 [1][2] 头部企业业绩驱动因素 - 正泰电器2024年归母净利润38.74亿元（+5.1%），低压电器营收209亿元（毛利率+1.97pct），户用光伏营收318亿元（毛利率+1.99pct） [1] - 思源电气营收154.6亿元（+24.1%），净利润20.5亿元（+31.4%），整体毛利率31.25%（+1.75pct），海外营收31.2亿元（+44.7%）且毛利率达37.1% [2] - 煜邦电力净利润增长近两倍，董事长年薪同比增4倍至309万元，其智能用电产品在国家电网招标中标4.2亿元 [3] 行业投资与市场动态 - 2024年国内电网工程投资达6083亿元（+15.3%），"十四五"以来电网投资屡创新高 [3] - 75家电网设备企业"一把手"年薪上涨，其中45家（占比60%）净利润增长，近半数增幅超50% [2][3] - 保变电气、神马电力等特高压相关企业归母净利润分别增长146.8%、96.2%，高管同步涨薪 [3] 业务结构与增长逻辑 - 行业公司主营业务涵盖输配电设备及核心零部件（开关/变压器/电抗器等），高附加值产品交付量价齐升 [4] - 新能源发展刺激电网投资提速，新型电力系统构建推动国内企业海内外双增长，如思源电气海外毛利率达37.1% [2][3] - 国家电网智能电能表轮换周期带动招标量增长，产业链公司业绩与电网投资强度呈现强相关性 [3][4]

报告行业投资评级 - 电力设备行业投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 人形机器人 25 年国内外量产元年共振，全面看好人形板块及相关核心环节 [4] - 电动车极具性价比，电动化率将进一步提升，锂电核心标的低估，看好锂电龙头公司 [4] - 全球储能装机 25 - 28 年 CAGR 为 20 - 40%，看好储能逆变器/PCS 龙头、大储集成和储能电池龙头 [4] - 工控 25 年需求总体继续弱复苏，布局机器人第二增长曲线，看好工控龙头 [4] - 25 年国内海风翻倍增长，Q2 是拐点，欧洲海风进入持续景气周期，看好海风，陆风同增 25%，推荐相关龙头 [4] - 光伏行业自律落地，后续供给侧改革政策可期，看好逆变器环节及可能受益于供给侧改革的环节 [4] - 25 年电网投资确定增长，推荐 AI 电气、特高压、出海、柔直等方向龙头公司 [4][5] 各目录总结 机器人板块 - 看好理由包括人形机器人远期空间大、当前处于 0 - 1 阶段、放量阶段厂商量利双升、优质龙头将胜出 [10] - 板块后续催化剂有 T 新视频发布及量产计划更新、上海车展展示机器人、Q2 国内人形小批量交付车企等 [10] - 当前板块仍有空间，类比电动车行情，仅处于 0 - 1 阶段，1 - 10 和 10 - N 空间巨大 [10] - 首推特斯拉链，看好各环节优质标的，如执行器的三花智控等、减速器的科达利等 [10] 储能板块 美国光储 - 2 月美国大储新增装机和容量同环比大幅增长，1 - 2 月累计装机和容量同比大增，2 月末备案量与 1 月末基本持平，EIA 预计年内新增装机同比翻倍增长 [9] - 产业链看，美国大储需求旺盛，预计 25 年装机增速 50%，考虑抢装实际出货增速将大幅提升，长期可持续稳健增长 [9] 德国储能 - 2 月大储装机高增，预计 25 年有望翻番增长至 1.5GWh；户储环比下跌 17%，工商储规模略有减少 [13] 澳大利亚储能 - 24Q4 大储新增并网超 1GWh，24 全年新增大储并网容量同比+77%，平均配储时长提升，24 年在建规模大增 [20] 国内储能招投标 - 2025 年 4 月储能 EPC 中标规模环比上升 23.1%，中标均价环比持平；本周有 5 个储能项目招标 [24][29] 电动车板块 - 4 月国内主流车企电动车销量同环比 56%/2%，全年 25%增长确定性高，预计 25 年国内销量有望增长 25%至 1600 万辆 [4][30] - 4 月欧洲 5 国电动车合计销量同环比 15%/-8%，预计欧洲全年有望实现 20%增长 [4][31] - 美国 25 年 3 月销量回暖，预计总体增长 10%左右，25 - 26 年新车型推出后有望提速 [38] - 投资建议为看好行业，首推格局和盈利稳定龙头电池、结构件，看好具备盈利弹性的材料龙头，推荐具备优质资源龙头 [38] 风光新能源板块 光伏 - 硅料：现货市场成交有限，价格下移，五月排产将小幅度下滑 [33][34] - 硅片：价格延续下行走势，短期内价格恐将持续悲观 [35][36] - 电池片：价格下滑，五月份减产力度不如预期，价格仍有下探可能 [37][39] - 组件：价格暂时止稳但下探速度加快，五月排产恐下探，低迷情势或持续至六至七月 [40] 风电 - 本周招标 1.89GW（陆上 1.89GW，海上暂无），本月招标 13.96GW（陆上 13.46GW，海上 0.5GW），25 年招标 36.02GW（陆上 32.87GW，海上 3.15GW）等 [42] 氢能 - 本周新增 2 个新项目，分别是新疆昌吉市综合能源站建设（一期）项目和中核大石桥市氢氨醇一体化项目 [44] 工控和电力设备板块 - 2025 年 4 月制造业数据环比下滑，3 月工业增加值累计同比+6.5%，3 月制造业固定资产投资完成额累计同比+9.1%，1 - 2 月电网累计投资同比增长 33.5% [44][46] - 短期持续跟踪中游制造业资本开支情况，若制造业产能扩张，将加大对工控设备的需求 [45] - 2025 年 3 月机器人、机床产量数据向好 [47] - 电网 25 年计划开工“6 直 5 交”特高压工程，开工规模超预期，特高压直流和交流部分线路有望核准开工 [49]

通润装备（002150）公告，公司于近日收到浙江正泰电器（601877）股份有限公司、上海挚者管理咨询 中心(有限合伙)和上海绰峰管理咨询中心(有限合伙)支付的现金补偿款合计人民币4495.65万元。该补偿 款涉及公司2023年以支付现金方式购买的温州盎泰电源系统有限公司100%股权。根据业绩承诺，正泰 电器需补偿现金3909.95万元，上海绰峰需补偿现金139.45万元，上海挚者需补偿现金446.25万元。公司 已于2025年4月18日召开董事会和监事会，审议通过业绩补偿方案，并于4月24日通知补偿义务主体。截 至公告披露日，公司已收到全部补偿款。 ...

回购方案 - 首次披露日为2025年4月16日，由控股股东提议[2] - 实施期限为待董事会审议通过后12个月[2] - 预计回购金额2.7 - 5.4亿元[2] - 用途为员工持股计划或股权激励[2] 回购进展 - 累计已回购股数224.59万股，占比0.10%[2] - 累计已回购金额5035.64万元[2] - 实际回购价格22.24 - 22.60元/股[2] - 2025年4月30日未开始回购，5月7日首次回购[4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报与2025年一季报，业绩分别同比增长5.10%/7.65%，户用光伏保持增长，品牌国际影响力持续提升，维持“买入”评级 [3] - 结合海外市场波动影响，将公司2025 - 2027年预测每股收益调整至2.15/2.31/2.55元，对应市盈率10.3/9.6/8.7倍 [3] 各部分总结 公司基本信息 - 股票代码601877.SH，市场价格为人民币22.27，板块评级“强于大市” [1] - 发行股数2148.97百万股，流通股2148.97百万股，总市值47857.54百万元，3个月日均交易额425.92百万元 [2][3] - 主要股东为正泰集团股份有限公司，持股比例41.18% [3] 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨跌幅分别为 - 1.2%、 - 6.3%、0.7%、7.8%，相对上证综指涨跌幅分别为 - 1.7%、 - 4.2%、 - 0.2%、2.2% [2] 财务数据 营收与利润 - 2023 - 2027E主营收入分别为57251、64519、67229、72104、77276百万元，增长率分别为24.5%、12.7%、4.2%、7.3%、7.2% [5] - 2023 - 2027E归母净利润分别为3686、3874、4626、4974、5482百万元，增长率分别为 - 8.4%、5.1%、19.4%、7.5%、10.2% [5] 盈利能力指标 - 2023 - 2027E毛利率分别为22.0%、23.5%、22.7%、22.0%、21.6%，净利率分别为8.64%、8.07%、6.9%、6.9%、7.1% [7][12] - 2023 - 2027E ROE分别为9.4%、9.2%、10.1%、10.1%、10.4%，ROIC分别为6.1%、5.6%、7.2%、8.3%、10.1% [12] 现金流指标 - 2023 - 2027E经营活动现金流分别为4140、15202、13069、13796、14233百万元 [10] - 2023 - 2027E投资活动现金流分别为 - 2768、 - 3823、 - 1101、 - 1144、 - 1118百万元 [10] - 2023 - 2027E筹资活动现金流分别为 - 1732、 - 11068、 - 3982、 - 3979、 - 3319百万元 [10] 业务板块表现 - 2024年低压电器业务全年实现营业收入209.22亿元，同比增长3.89%，毛利率29.99%，同比增加1.97个百分点 [6] - 2024年光伏电站工程承包业务实现收入308.38亿元，同比增长12.96%，毛利率12.03%，同比增加1.98个百分点；年度新增装机容量超13GW，电站交易规模超8GW，持有电站装机容量突破19GW；正泰安能招募加盟代理商近3700家，市占率连续多年蝉联行业榜首 [6] - 2024年海外市场实现收入100.48亿元，同比增长21.53%，毛利率29.74%，同比提升1.61个百分点；在北美、韩国、欧洲等地市场表现良好 [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 正泰电器户用光伏保持高质量发展，逆变器储能业务聚焦重点市场突破，户用光伏维持市占率行业领先，智慧电器产业稳健扩张国内外市场，逆变器及储能业务在优势市场发力并加速新兴市场渗透 [1][2][4] - 虽分布式光伏和新能源电力市场化新政使公司光伏业务未来收益不确定性增加，但户用光伏业务市占率有望进一步提升，逆变器及储能业务有望贡献新业绩增量，低压电器下游新能源和电力设备板块将在“碳中和”背景下高速增长，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年实现营业收入 645.19 亿元，同比+12.7%，归母净利润 38.74 亿元，同比+5.1%；2025Q1 实现营业收入 145.59 亿元，同比-8.53%，归母净利润 11.63 亿元，同比+7.65%，环比+208.81% [1] - 预计 25 - 27 年实现归母净利润 45.28/49.80/55.09 亿元（下调 10%/下调 7%/新增），当前股价对应 25 年 PE 为 11 倍 [4] 业务情况 户用光伏业务 - 2024 年新增装机容量超 13GW，电站交易规模超 8GW，年底持有电站装机容量突破 19GW，市占率连续多年蝉联行业榜首，控股子公司正泰安能 2024 年营业收入同比增长 7.50%至 318.26 亿元，净利润同比增长 9.88%至 28.61 亿元 [2] - 2025Q1 末持有光伏电站装机容量达 23.65GW（同比+40.36%），其中户用达 21.22GW（同比+45.73%），结算电量达 57.23 亿千瓦时（同比+41.38%） [3] 低压电器业务 - 国内持续提增国网省网统招协议库存与电商化业务，自主品牌低压成套设备进入浙江省网等项目应用；海外欧洲核心市场保持低压元器件渠道业务稳定增长，西亚非新兴市场打造沙特和迪拜双总部驱动并推进基础设施建设，沙特、肯尼亚、巴西、墨西哥等本土化制造工厂相继投运，本土化制造与交付能力持续提升 [2] - 2024 年营业收入同比增长 3.89%至 209.22 亿元，毛利率同比增加 1.97 个 pct 至 29.99% [2] 逆变器及储能业务 - 在北美工商业光伏逆变器市场和韩国市场维持市占率第一，在欧洲区域的波兰、土耳其、西班牙、葡萄牙等国实现光储项目突破，在日本签约的两单大型储能项目顺利完成交付 [4] - 2024 年产品销量同比增长 0.72%至 16.92 万台，带动业务营业收入增长 31.40%至 16.46 亿元，毛利率同比增长 3.13 个 pct 至 33.87% [4] 盈利预测与估值简表 | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 57,251 | 64,519 | 65,883 | 69,734 | 73,204 | | 营业收入增长率 | 24.53% | 12.70% | 2.11% | 5.85% | 4.98% | | 归母净利润（百万元） | 3,686 | 3,874 | 4,528 | 4,980 | 5,509 | | 归母净利润增长率 | -8.38% | 5.10% | 16.88% | 9.97% | 10.63% | | EPS（元） | 1.72 | 1.80 | 2.11 | 2.32 | 2.56 | | ROE（归属母公司)（摊薄） | 9.43% | 9.20% | 9.99% | 10.23% | 10.54% | | P/E | 13 | 12 | 11 | 10 | 9 | | P/B | 1.2 | 1.1 | 1.1 | 1.0 | 0.9 | [6] 财务报表预测 利润表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 57,251 | 64,519 | 65,883 | 69,734 | 73,204 | | 营业成本 | 44,671 | 49,355 | 50,414 | 53,545 | 56,373 | | 折旧和摊销 | 1,943 | 1,986 | 2,421 | 2,544 | 2,646 | | 税金及附加 | 228 | 477 | 487 | 515 | 541 | | 销售费用 | 2,305 | 2,644 | 2,635 | 2,720 | 2,782 | | 管理费用 | 1,912 | 2,334 | 2,306 | 2,371 | 2,416 | | 研发费用 | 1,179 | 1,267 | 1,294 | 1,300 | 1,291 | | 财务费用 | 1,236 | 1,890 | 2,002 | 1,925 | 1,841 | | 投资收益 | 955 | 794 | 706 | 729 | 799 | | 营业利润 | 6,549 | 6,816 | 7,616 | 8,202 | 8,890 | | 利润总额 | 6,494 | 6,766 | 7,616 | 8,202 | 8,890 | | 所得税 | 1,545 | 1,557 | 1,752 | 1,887 | 2,046 | | 净利润 | 4,949 | 5,209 | 5,863 | 6,315 | 6,844 | | 少数股东损益 | 1,263 | 1,335 | 1,335 | 1,335 | 1,335 | | 归属母公司净利润 | 3,686 | 3,874 | 4,528 | 4,980 | 5,509 | | EPS(元) | 1.72 | 1.80 | 2.11 | 2.32 | 2.56 | [12] 现金流量表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动现金流 | 4,140 | 15,202 | 8,541 | 7,468 | 8,259 | | 净利润 | 3,686 | 3,874 | 4,528 | 4,980 | 5,509 | | 折旧摊销 | 1,943 | 1,986 | 2,421 | 2,544 | 2,646 | | 净营运资金增加 | 15,317 | 8,840 | 1,091 | 3,358 | 2,968 | | 其他 | -16,806 | 502 | 501 | -3,415 | -2,865 | | 投资活动产生现金流 | -2,768 | -3,823 | -1,389 | -1,371 | -1,301 | | 净资本支出 | -4,318 | -2,881 | -2,100 | -2,100 | -2,100 | | 长期投资变化 | 5,828 | 5,867 | 0 | 0 | 0 | | 其他资产变化 | -4,278 | -6,809 | 711 | 729 | 799 | | 融资活动现金流 | -1,732 | -11,068 | -6,158 | -5,326 | -6,264 | | 股本变化 | -1 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 债务净变化 | 4,398 | 7,207 | -2,866 | -1,773 | -2,480 | | 无息负债变化 | 7,108 | 5,869 | -9 | 956 | 815 | | 净现金流 | -339 | 110 | 994 | 770 | 694 | [12] 资产负债表（百万元） | 项目 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 总资产 | | | 120,805 138,081 139,780 143,650 146,887 | | | | 货币资金 | 12,094 | 12,182 | 13,177 | 13,947 | 14,641 | | 交易性金融资产 | 11 | 6 | 6 | 6 | 6 | | 应收账款 | 14,329 | 14,618 | 14,763 | 15,451 | 16,037 | | 应收票据 | 1,899 | 2,373 | 2,423 | 2,565 | 2,692 | | 其他应收款（合计） | 3,060 | 3,923 | 4,018 | 3,900 | 3,729 | | 存货 | 37,944 | 44,561 | 45,426 | 48,182 | 50,661 | | 其他流动资产 | 1,274 | 1,357 | 1,357 | 1,357 | 1,357 | | 流动资产合计 | 72,341 | 81,361 | 83,381 | 87,695 | 91,478 | | 其他权益工具 | 1,723 | 2,193 | 2,193 | 2,193 | 2,193 | | 长期股权投资 | 5,828 | 5,867 | 5,867 | 5,867 | 5,867 | | 固定资产 | 26,867 | 27,381 | 28,029 | 28,346 | 27,901 | | 在建工程 | 1,892 | 1,878 | 1,189 | 694 | 847 | | 无形资产 | 1,220 | 974 | 989 | 1,002 | 1,015 | | 商誉 | 528 | 512 | 512 | 512 | 512 | | 其他非流动资产 | 3,667 | 4,826 | 4,826 | 4,826 | 4,826 | | 非流动资产合计 | 48,463 | 56,721 | 56,399 | 55,955 | 55,409 | | 总负债 | 74,298 | 87,375 | 84,500 | 83,682 | 82,016 | | 短期借款 | 6,982 | 11,827 | 8,960 | 7,187 | 4,706 | | 应付账款 | 17,660 | 18,620 | 19,020 | 20,201 | 21,268 | | 应付票据 | 1,676 | 1,450 | 1,481 | 1,573 | 1,656 | | 预收账款 | 20 | 126 | 128 | 136 | 143 | | 其他流动负债 | 2,254 | 2,934 | 2,934 | 2,934 | 2,934 | | 流动负债合计 | 48,649 | 56,753 | 54,200 | 53,382 | 51,716 | | 长期借款 | 12,463 | 12,427 | 12,427 | 12,427 | 12,427 | | 应付债券 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 其他非流动负债 | 10,133 | 10,972 | 10,972 | 10,972 | 10,972 | | 非流动负债合计 | 25,649 | 30,621 | 30,300 | 30,300 | 30,300 | | 股东权益 | 46,506 | 50,707 | 55,281 | 59,968 | 64,870 | | 股本 | 2,149 | 2,149 | 2,149 | 2,149 | 2,149 | | 公积金 | 14,557 | 13,929 | 13,929 | 13,929 | 13,929 | | 未分配利润 | 23,717 | 26,421 | 29,660 | 33,013 | 36,580 | | 归属母公司权益 | 39,091 | 42,106 | 45,345 | 48,697 | 52,264 | | 少数股东权益 | 7,415 | 8,601 | 9,936 | 11,271 | 12,606 | [13] 盈利能力与偿债能力 盈利能力（%） | 指标 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 毛利率 | 22.0 | 23.5 | 23.5 | 23.2 | 23.0

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 正泰电器2024年营收645.19亿元同比+12.7%，归母净利润38.74亿元同比+5.1%；2025Q1营收145.59亿元同比-8.53%，归母净利润11.63亿元同比+7.65%、环比+208.81% [1] - 户用光伏维持市占率领先，智慧电器产业稳健扩张国内外市场；逆变器及储能业务在优势市场发力并加速新兴市场渗透 [2][4] - 虽光伏业务未来收益不确定性增加下调盈利预测，但户用光伏市占率有望提升，逆变器及储能业务或贡献新业绩增量，低压电器下游部分板块将高速增长，维持“买入”评级 [4] 各业务情况总结 户用光伏业务 - 2024年新增装机超13GW，电站交易超8GW，年底持有电站装机突破19GW，市占率连续多年行业榜首；控股子公司正泰安能2024年营收同比增7.50%至318.26亿元，净利润同比增9.88%至28.61亿元 [2] - 2025Q1末持有光伏电站装机达23.65GW（同比+40.36%），其中户用达21.22GW（同比+45.73%），结算电量达57.23亿千瓦时（同比+41.38%） [3] 低压电器业务 - 国内提增国网省网统招协议库存与电商化业务，自主品牌低压成套设备进入浙江省网等项目；海外欧洲核心市场渠道业务稳定增长，西亚非新兴市场打造双总部驱动并推进基建，多地本土化制造工厂投运；2024年营收同比增3.89%至209.22亿元，毛利率同比增1.97个pct至29.99% [2] - 2025Q1保持稳健发展态势 [3] 逆变器及储能业务 - 在北美工商业光伏逆变器市场和韩国市场市占率第一，在欧洲多国实现光储项目突破，日本两单大型储能项目交付；2024年产品销量同比增0.72%至16.92万台，业务营收增长31.40%至16.46亿元，毛利率同比增3.13个pct至33.87% [4] 盈利预测与估值 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|57,251|64,519|65,883|69,734|73,204| |营业收入增长率|24.53%|12.70%|2.11%|5.85%|4.98%| |归母净利润（百万元）|3,686|3,874|4,528|4,980|5,509| |归母净利润增长率|-8.38%|5.10%|16.88%|9.97%|10.63%| |EPS（元）|1.72|1.80|2.11|2.32|2.56| |ROE（归属母公司)（摊薄）|9.43%|9.20%|9.99%|10.23%|10.54%| |P/E|13|12|11|10|9| |P/B|1.2|1.1|1.1|1.0|0.9| [6] 财务报表预测 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|57,251|64,519|65,883|69,734|73,204| |营业成本|44,671|49,355|50,414|53,545|56,373| |折旧和摊销|1,943|1,986|2,421|2,544|2,646| |税金及附加|228|477|487|515|541| |销售费用|2,305|2,644|2,635|2,720|2,782| |管理费用|1,912|2,334|2,306|2,371|2,416| |研发费用|1,179|1,267|1,294|1,300|1,291| |财务费用|1,236|1,890|2,002|1,925|1,841| |投资收益|955|794|706|729|799| |营业利润|6,549|6,816|7,616|8,202|8,890| |利润总额|6,494|6,766|7,616|8,202|8,890| |所得税|1,545|1,557|1,752|1,887|2,046| |净利润|4,949|5,209|5,863|6,315|6,844| |少数股东损益|1,263|1,335|1,335|1,335|1,335| |归属母公司净利润|3,686|3,874|4,528|4,980|5,509| |EPS(元)|1.72|1.80|2.11|2.32|2.56| [12] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|4,140|15,202|8,541|7,468|8,259| |净利润|3,686|3,874|4,528|4,980|5,509| |折旧摊销|1,943|1,986|2,421|2,544|2,646| |净营运资金增加|15,317|8,840|1,091|3,358|2,968| |其他|-16,806|502|501|-3,415|-2,865| |投资活动产生现金流|-2,768|-3,823|-1,389|-1,371|-1,301| |净资本支出|-4,318|-2,881|-2,100|-2,100|-2,100| |长期投资变化|5,828|5,867|0|0|0| |其他资产变化|-4,278|-6,809|711|729|799| |融资活动现金流|-1,732|-11,068|-6,158|-5,326|-6,264| |股本变化|-1|0|0|0|0| |债务净变化|4,398|7,207|-2,866|-1,773|-2,480| |无息负债变化|7,108|5,869|-9|956|815| |净现金流|-339|110|994|770|694| [12] 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|/|/|120,805|138,081|139,780|143,650|146,887| |货币资金|12,094|12,182|13,177|13,947|14,641| |交易性金融资产|11|6|6|6|6| |应收账款|14,329|14,618|14,763|15,451|16,037| |应收票据|1,899|2,373|2,423|2,565|2,692| |其他应收款（合计）|3,060|3,923|4,018|3,900|3,729| |存货|37,944|44,561|45,426|48,182|50,661| |其他流动资产|1,274|1,357|1,357|1,357|1,357| |流动资产合计|72,341|81,361|83,381|87,695|91,478| |其他权益工具|1,723|2,193|2,193|2,193|2,193| |长期股权投资|5,828|5,867|5,867|5,867|5,867| |固定资产|26,867|27,381|28,029|28,346|27,901| |在建工程|1,892|1,878|1,189|694|847| |无形资产|1,220|974|989|1,002|1,015| |商誉|528|512|512|512|512| |其他非流动资产|3,667|4,826|4,826|4,826|4,826| |非流动资产合计|48,463|56,721|56,399|55,955|55,409| |总负债|74,298|87,375|84,500|83,682|82,016| |短期借款|6,982|11,827|8,960|7,187|4,706| |应付账款|17,660|18,620|19,020|20,201|21,268| |应付票据|1,676|1,450|1,481|1,573|1,656| |预收账款|20|126|128|136|143| |其他流动负债|2,254|2,934|2,934|2,934|2,934| |流动负债合计|48,649|56,753|54,200|53,382|51,716| |长期借款|12,463|12,427|12,427|12,427|12,427| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|10,133|10,972|10,972|10,972|10,972| |非流动负债合计|25,649|30,621|30,300|30,300|30,300| |股东权益|46,506|50,707|55,281|59,968|64,870| |股本|2,149|2,149|2,149|2,149|2,149| |公积金|14,557|13,929|13,929|13,929|13,929| |未分配利润|23,717|26,421|29,660|33,013|36,580| |归属母公司权益|39,091|42,106|45,345|48,697|52,264| |少数股东权益|7,415|8,601|9,936|11,271|12,606| [13] 公司指标预测 盈利能力（%） |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|22.0|23.5|23.5|23.2|23.0| |EBITDA率|16.9|17.9|17.8|17.8|17.8| |EBIT率|13.3|14.7|14.1|14.2|14.2| |税前净利润率|11.3|10.5|11.6|11.8|12.1| |归母净利润率|6.4|6.0|6.9|7.1|7.5| |ROA|4.1|3.8|4.2|4.4|4.7| |ROE（摊薄）|9.4|9.2|10.0|10.2|10.5| |经营性ROIC|9.1|9.9|9.6|9.8|10.0| [14] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|62|63|60|58|56| |流动比率|1.49|1.43|1.54|1.64|1.77| |速动比率|0.71|0.65|0.70|0.74|0.79| |归母权益/有息债务|1.36|1.17|1.37|1.55|1.81| |有形资产/有息债务|4.09|3.74|4.12|4.47|4.97| [14] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|4.03|4.10|4.00|3.90|3.80| |管理费用率|3.34|3.62|3.50|3.40|3.30| |财务费用率|2.16|2.93|3.04|2.76|2.52| |研发费用率|2.06|1.96|1.96|1.86|1.76| |所得税率|24|23|23|23|23| [15] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.55|0.60|