行业评级与核心观点 - 报告对批零社服行业给予“买入”评级 [2][3] - 报告核心观点为：2025年12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，建议重视服务消费板块在春节期间的投资机会 [2] 2025年12月社零数据总览 - 2025年12月，中国社会消费品零售总额为4.5万亿元，同比增长0.9%，增速较11月下降0.4个百分点 [5] - 剔除汽车后，社零总额为4.0万亿元，同比增长1.7% [5] - 商品零售额为3.9万亿元，同比增长0.7%，增速环比下降0.3个百分点 [5] - 餐饮收入为0.6万亿元，同比增长2.2%，增速环比下降1.0个百分点 [5] 分品类零售表现 - **基础消费**：粮油食品零售额12月同比增长3.9%，增速环比下降2.2个百分点；饮料零售额同比增长1.7%，增速环比下降1.2个百分点；烟酒零售额同比下降2.9%，但降幅环比收窄0.5个百分点 [5] - **可选消费**：化妆品零售额12月同比增长8.8%，增速环比上升2.7个百分点；金银珠宝零售额同比增长5.9%，增速环比下降2.6个百分点 [5] - **地产相关消费**：建筑材料、家具和家用电器零售额12月同比分别下降11.8%、2.2%和18.7%，但降幅分别环比收窄5.2、1.6和0.7个百分点 [5] - **汽车消费**：汽车零售额12月同比下降5.0%，但降幅环比收窄3.3个百分点 [5] 电商数据表现 - 2025年1-12月，全国实物商品网上零售额为13.1万亿元，同比增长5.2% [5] - 2025年12月，电商渗透率（实物商品网上零售额占社零总额比重）为26.1%，环比上升0.2个百分点，但同比下降0.7个百分点 [5] - 分品类看，1-12月实物电商零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长14.5%、1.9%和4.1% [5] 分行业投资建议 - **零售**：行业逻辑正从“调改投入”转向“调改交卷”，关注同店增长、客流改善及利润弹性释放，建议关注步步高、汇嘉时代、永辉超市、重庆百货 [5] - **化妆品**：优选高端品牌，关注低位配置机会，线下展店与线上平销缓和大促压力，重点推荐毛戈平，关注水羊股份、逸仙电商，抖音渠道推荐上美股份，保健品赛道关注青木科技 [5] - **珠宝**：近期金价创新高可能影响短期情绪，但一季度为传统销售旺季，叠加2025年同期基数较低，春节前后刚性需求有望推动终端销售高增，关注老铺黄金、曼卡龙、菜百股份 [5] - **旅游**：一季度关注冰雪主题，重点布局春节行情，2026年春节假期为9天且时间较晚，利于中长线旅游，关注长白山、三峡旅游、峨眉山A、黄山旅游、九华旅游、陕西旅游 [5] - **教育**：重视基本面底部拐点、低估值、高分红的职教标的，重点推荐中国东方教育、行动教育；教培行业需求高景气，龙头增长亮眼，重点推荐学大教育；关注AI+教育应用情绪催化，关注豆神教育、华图山鼎 [5] 重点公司估值摘要 - **九华旅游**：最新收盘价43.25元，合理价值46.99元，2026年预测EPS为2.15元，预测PE为20.12倍 [6] - **水羊股份**：最新收盘价24.87元，合理价值23.75元，2026年预测EPS为0.79元，预测PE为31.48倍 [6] - **上美股份**：最新收盘价74.55港元，合理价值99.98港元，2026年预测EPS为3.79港元，预测PE为19.67倍 [6] - **毛戈平**：最新收盘价86.30港元，合理价值104.46港元，2026年预测EPS为3.12港元，预测PE为27.66倍 [6] - **长白山**：最新收盘价48.54元，合理价值50.39元，2026年预测EPS为0.78元，预测PE为62.23倍 [6] - **永辉超市**：最新收盘价4.82元，合理价值5.69元，2026年预测EPS为0.03元，预测PE为160.67倍 [6] - **学大教育**：最新收盘价40.48元，合理价值50.60元，2026年预测EPS为2.52元，预测PE为16.06倍 [6] - **老铺黄金**：最新收盘价683.00港元，合理价值775.64港元，2026年预测EPS为39.07港元，预测PE为17.48倍 [6] - **中国东方教育**：最新收盘价6.28港元，合理价值10.16港元，2026年预测EPS为0.46港元，预测PE为12.29倍 [6]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 报告核心观点：社会服务行业中的多个细分赛道呈现强劲增长势头，包括离岛免税消费景气延续、网文出海进入全球高速普及期、短剧市场规模超越电影并加速出海、以及以AKK菌为代表的新一代益生菌市场潜力巨大[5][6] 根据相关目录分别总结 1、 离岛免税：元旦节后景气不淡，关注旺季财富效应释放 - 中国奢侈品市场自2025年第二季度起营收增速迎来筑底修复，2025年第三季度LVMH、爱马仕、历峰集团、PRADA等高端零售龙头亚太营收实现正向增长[15] - 高净值人群是高端消费主要支撑，2025年全球个人奢侈品活跃消费群体约3.3亿人，较2022年减少约7000万人，但顶级客户（年消费额超过2万欧元）购物支出预计占总奢侈品消费额的46%以上，较2022年增加6个百分点[16] - 资本市场走强产生财富效应，截至2026年1月16日，恒生指数/沪深300/黄金较2025年初累计上涨37%/24%/131%，提振高净值人群保值类奢侈品消费[16] - 封关后离岛免税销售强劲，截至2026年1月上旬，离岛免税购物金额38.9亿元，购物人数58.5万人次，同比分别增长49.6%、32.4%，隐含人均客单价同比增长13%[31] 2、 网文出海：全球网络文学迎高速普及期，IP衍生开发模式愈发成熟 - 2024年中国网络文学市场营收规模达495.5亿元，同比增长29.37%；海外市场营收规模为48.15亿元，同比增长10.68%[34] - 截至2025年10月31日，起点国际（WebNovel）全球累计访问用户近4亿，拥有近53万名作家、超82万部原创作品，作品总量同比增长20%，其中阅读量突破千万级的爆款达538部[34] - 拉美市场崛起，巴西市场用户访问量增速达779%，跃升至全球前三，与美国、印度包揽全球访问量前三；美国市场用户规模同比增长91%[34] - 平台创作力量年轻化，00后签约作者占比达50%，05后作者规模同比增长55.9%；平台年评论互动量突破1400万条，同比增长40%[35] - 中国IP产业模式成功出海，起点国际年度征文大赛（WSA）历届获奖作品中超七成已进入IP开发，如有声书、漫画等多元改编[35] 3、 短剧：中国微短剧、漫剧市场合计规模远超电影票房，多款出海短剧APP崛起 - 2025年中国微短剧、漫剧市场规模达1000亿元，同比增长98%，同期全国电影总票房为518亿元，短剧市场规模接近电影票房两倍[37] - 2026年中国微短剧、漫剧市场规模保守估计将突破1200亿元[37] - 免费真人微短剧市场规模2025年超500亿元，约占真人微短剧整体市场的三分之二；漫剧市场规模估计接近200亿元[37] - 截至2025年6月，全国微短剧用户规模达6.96亿，占网民总数近七成，女性用户偏好度（TGI）高达159[40] - 2025年海外短剧收入达23.8亿美元，下载量突破12.1亿次，同比分别大幅增长263%和135%[43] - 海外市场集中度高，收入前三强ReelShort（中文在线）、DramaBox（点众科技）与GoodShort（新悦时代）合计占据超53%市场份额[49] - 中东市场增长突出，土耳其市场收入同比增长超1018%，沙特阿拉伯增长近884%；赤子城科技旗下DramaBite 2025年收入696.1万美元，同比增长966.61%[52] 4、 益生菌：AKK菌具备较大发展潜力，关注上游原料端和下游应用端布局企业 - 2024年我国益生菌终端市场规模达1348.9亿元，2018-2024年年均复合增长率约13%[55] - 益生菌应用以食品饮料（份额67%）和膳食补充剂（份额19%）为主[57] - 消费者购买益生菌核心动机为改善肠道健康（83.4%），辅助管理体重（29.0%）和美容养颜（25.0%）需求增长显著[60] - 中国菌株原料市场被海外龙头垄断，2024年美国杜邦和丹麦科汉森合计占据85%市场份额，国内企业如微康生物、蔚蓝生物、善恩康等通过自主研发实现部分菌株量产[63] - 新一代益生菌（NGPs）如AKK菌具备传统益生菌没有的功效性，可调节代谢、免疫等，发展潜力大[68] - 2024年全球AKK菌市场销售额达3.25亿美元，预计2025-2031年复合年增长率（CAGR）达10.1%，2031年市场规模有望达6.38亿美元[71] - 倍加洁旗下善恩康是国内首家产业化AKK益生菌的企业，其AKK活性益生菌于2025年2月14日成功通过美国GRAS安全认证[76] - 下游品牌加速布局AKK菌产品，若羽臣旗下品牌Nuibay于2026年1月7日上线AKK菌新品；据魔镜洞察数据，AKK菌线上销售额从2025年1月的600万元猛增至6月的2300万元，半年上涨283%[77] 5、 行业行情回顾：港股零售板块跑赢恒生指数，消费者服务/传媒跑输恒生指数 - 本周（2026年1月12日-1月16日）港股商贸零售指数上涨11.68%，跑赢恒生指数9.34个百分点，在30个一级行业中排名第2；消费者服务指数上涨1.32%，传媒指数上涨1.16%，分别跑输恒生指数1.02和1.18个百分点[7][85] - 2026年初至今，商贸零售行业指数上涨14.77%，走势强于恒生指数；消费者服务指数下跌0.39%，传媒指数上涨4.21%，走势弱于恒生指数[85] - 本周港股消费板块传媒类涨幅靠前，涨幅前三名分别为友宝在线、飞天云动、吉宏股份[91]

国铁北京局新列车运行图核心观点 - 国铁北京局将于1月26日起实行新列车运行图 旨在通过新增与优化高铁线路 显著提升京津冀与东北、长三角、西北等地区的交通连接效率与运输能力 为区域经济发展提供交通保障 [1] 东北地区交通连接 - 新增北京朝阳至长白山2对高铁动车组 将加强京津冀与长白山、通化、抚顺等东北地区的人员往来和经济交流 [1] 京沪与京广高铁干线优化 - 京沪高铁运输能力显著提升 新增旅客列车5对 延伸至北京站的京沪高铁列车由4对增至6对 [1] - 京沪高铁新增5.5对标杆列车 京广高铁新增3.5对标杆列车 采用“少停站、高速度”模式提升出行效率 [1] - 石家庄至上海虹桥的G1211/20次列车在京沪高铁区段实现350公里/小时高标运营 仅停靠四站 石家庄至上海最快4小时56分可达 首次实现5小时内通达 [1] 华北与西北地区交通连接 - 随着包银高铁全线开通 国铁北京局新增经由京包客专、包银高铁的旅客列车8.5对 [1] - 北京北至银川最快6小时22分可达 清河至银川最快6小时18分可达 [1] - 新增北京北至西宁动车组列车 使华北与西北地区联系更为紧密 [1]

冰雪产业板块市场表现 - 冰雪产业板块整体出现调整，多只相关股票下跌 [1] - 雪人集团股价跌停，领跌板块 [1] - 大连圣亚、长白山、华侨城Ａ、晶雪节能等公司股价跟随下跌 [1]

公司股价与交易表现 - 1月14日，长白山股价上涨3.66%，报收47.60元/股，成交额7.29亿元，换手率5.85%，总市值129.64亿元 [1] - 公司股价已连续4天上涨，区间累计涨幅达7.06% [1] 公司基本情况 - 长白山旅游股份有限公司成立于2010年12月8日，于2014年8月22日上市 [1] - 公司主营业务为旅游服务业，包括旅游客运、旅行社及温泉水开发、利用业务 [1] - 主营业务收入构成为：旅游客运业务66.82%，酒店业务24.09%，其他业务6.82%，旅行社业务2.28% [1] 主要机构股东动态 - 富国基金旗下富国中证旅游主题ETF（159766）位列公司十大流通股东 [2] - 该基金于第三季度增持84.71万股，截至当时持有222.46万股，占流通股比例为0.83% [2] - 1月14日，该基金持仓浮盈约373.73万元，在连续4天上涨期间累计浮盈698.52万元 [2] 相关基金产品信息 - 富国中证旅游主题ETF（159766）成立于2021年7月15日，最新规模49.27亿元 [2] - 该基金今年以来亏损0.35%，近一年收益24.78%，成立以来亏损19.52% [2] - 该基金经理为曹璐迪，累计任职时间5年241天，现任基金资产总规模204.56亿元 [3]

公司融资安排 - 中国长白山国际与广泽集团香港及家润于2026年1月12日订立融资协议 [1] - 广泽集团香港同意向集团提供总金额不超过3900万港元的信贷额度 [1] - 信贷额度主要用于推动重组工作的筹备及实施 [1]

公司融资协议 - 中国长白山国际与广泽集团香港及家润于2026年1月12日订立融资协议 [1] - 广泽集团香港同意向该集团提供总金额不超过3900万港元的信贷额度 [1] - 信贷额度主要用于推动重组工作的筹备及实施 [1]

公司股价与交易数据 - 2025年1月9日，长白山股价上涨1.60%，成交额为3.88亿元 [1] - 当日融资买入3303.45万元，融资偿还3165.00万元，实现融资净买入138.45万元 [1] - 截至1月9日，融资融券余额合计2.88亿元，其中融资余额2.87亿元，占流通市值的2.39%，融资余额超过近一年60%分位水平 [1] - 1月9日融券卖出4500股，卖出金额20.33万元，融券余量1.89万股，融券余额85.37万元，融券余额超过近一年90%分位水平 [1] 公司股东与股权结构 - 截至2025年9月30日，股东户数为4.59万户，较上期增加25.35% [2] - 人均流通股为5814股，较上期减少20.23% [2] - 香港中央结算有限公司为第四大流通股东，持股274.64万股，较上期增加174.74万股 [2] - 富国中证旅游主题ETF（159766）为第五大流通股东，持股222.46万股，较上期增加84.71万股 [2] - 南方中证1000ETF（512100）为第七大流通股东，持股97.42万股，较上期减少1.53万股 [2] - 华夏中证1000ETF（159845）与华夏中证旅游主题ETF（562510）为新进第九和第十大流通股东，分别持股57.98万股和48.46万股 [2] - 广发鑫享混合A（002132）、华夏内需驱动混合A（011278）、华安安康灵活配置混合A（002363）退出十大流通股东之列 [2] 公司财务与经营业绩 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入6.36亿元，同比增长6.99% [2] - 2025年1月至9月，公司实现归母净利润1.49亿元，同比增长1.05% [2] - 公司A股上市后累计派现1.44亿元，近三年累计派现4253.39万元 [2] 公司基本情况 - 公司全称为长白山旅游股份有限公司，位于吉林省长白山保护开发区池北区，成立于2010年12月8日，于2014年8月22日上市 [1] - 公司主营业务为旅游服务业，包括旅游客运、旅行社及温泉水开发、利用业务 [1] - 主营业务收入构成为：旅游客运业务66.82%，酒店业务24.09%，其他业务6.82%，旅行社业务2.28% [1]

文章核心观点 - 东吴证券认为，旅游景区与商超百货行业存在四大边际变化方向（股权、管理层、牌照、新经济模式），在自上而下的消费促进政策背景下，叠加其符合量化投资审美的特点，潜在投资价值被激活的空间较大 [1][5] 旅游景区与商超百货的资产与基本面特点 - 行业资产较重，重置成本较高，但利润表表现相对不强，资产具备特殊性 [2] - 大部分公司为国资背景，资产安全边际较强 [2] - “基本面”不仅限于利润表改善，资产的实际重估价值也是重要基本面，该价值常通过股权交易体现，例如三江购物和永辉超市 [4] 符合量化投资审美的特点 - 具备重置成本高、资产实际价值高的特点 [3] - 股价单价较低 [3] - 机构持仓较少 [3] - 处于政策持续促进的方向 [3] - 这些特点使得相关股票时常体现出较大弹性，且总盈利容量与交易量较大，可容纳不同策略 [3] 政策促进与落地场景 - 自2023年以来，多项自上而下政策持续发布以促进消费，站位较高 [5] - 除消费券、国补等方式外，最直接的方式是推出新的消费模式或品牌，即“首发经济” [5] - “首发经济”通过“提供给”的方式促进消费，其最直接的落地场景是旅游景区与商超百货，例如超市调改、冰雪经济、低空经济 [5] - 该领域是“服务消费促进政策”实质能落地的稀缺真实场景 [5] 投资建议与关注方向 - 建议持续关注四大边际变化方向：股权变化、管理层变化、牌照变化、新经济模式变化 [5] - 推荐关注公司包括：桂林旅游、香港中旅、长白山等 [5] - 建议关注公司包括：三峡旅游、天府文旅、银座股份等 [5]

核心观点 - 报告认为，旅游景区与商超百货行业因其资产特殊性、符合量化投资审美的特点以及作为“服务消费”政策最直接的落地场景，具备显著的投资价值 [5] - 核心逻辑在于，该板块公司的“基本面”不仅体现在利润表上，更在于其资产的重置价值、品牌与牌照价值，这些价值在过往股权交易中已得到真金白银的确认 [5] - 自上而下的政策促进与量化投资风格形成共振，建议关注由股权、管理层、牌照及新经济模式变化带来的四大边际变化方向 [5] 行业资产与投资逻辑 - **资产特殊性**：旅游景区与商超百货公司资产较重、重置成本高，但利润表表现相对不强，大部分为国资背景，资产安全边际较强 [5] - **符合量化投资审美**：该板块公司具备五大符合量化投资审美的稀缺特点：①重置成本高，资产实际价值高；②股票单价较低；③机构持仓较少；④符合政策持续促进方向；⑤以国企为主的股东背景 [5][10] - **“基本面”的多元体现**：“基本面”不应仅局限于利润表，旅游景区与商超百货公司的资产重估价值（如重置成本、品牌价值、牌照价值）是切实存在的基本面，并已在如阿里巴巴收购三江购物、名创优品收购永辉超市等实际股权交易案例中得到体现 [5][28][31][32] 量化投资审美的具体分析 - **国企为主的股东背景**：在选取的92家A股商超百货与旅游景区公司中，45家为地方国企，4家为央企，1家为集体企业，另有4家公众企业（如重庆百货）也具有国资背景，国资背景提供了较强的安全属性 [11][12][13] - **普遍高于市值的重置成本**：商超百货与旅游景区的资产（如核心地段物业、名山大川）重置成本极高，甚至无法重置，其实际价值常高于市值，这是量化投资看重的一点 [14] - **较低的股票单价**：截至2025年12月22日，目标股票池中92家公司，单价在5元以下的有12家，单价在10元以下的高达49家，占一半以上 [17][18][20] - **符合政策发展促进方向**：自2023年以来，国家高频出台促进消费政策（如《关于恢复和扩大消费的措施》、《关于扩大服务消费的若干政策措施》），政策站位高，持续刺激板块，提升了行业活跃度 [21][22][23] - **较低的机构持仓量**：截至2025年9月30日，股票池中67家公司机构持仓比例低于5%，54家公司不超过3%，低机构持仓符合量化审美 [24][25][26] 政策促进的底层逻辑 - **政策高频出台**：2023年以来，自上而下促进消费的政策高频发布，反映了对消费行业的高度重视，这些政策最直接落地于景区与百货行业 [37] - **“首发经济”与“提供给”**：政策核心思路是通过“首发经济”（引入新商业模式、IP、品牌）来“提供给”，即通过提升供给质量来促进消费，这是一种可持续的促消费方式 [38][39][44] - **政策落地场景**：超市调改、冰雪经济、低空经济、海南封关政策等都是“首发经济”与“提供给”的典型体现，其最直接的落地场景就是旅游景区与商超百货 [5][39][41][42] - **案例：海南封关**：2025年12月18日海南全岛封关后，离岛免税购物金额大幅增长，封关首日达1.61亿元，同比增长61%，有效拉动了消费，是“提供给”的体现 [41][42][45] 市场交易特征 - **巨大的交易量容量**：A股旅游景区与百货商超公司交易量大且分布平均，近五年（20210101-20251219）数据显示，92家公司中日均交易额超过1亿元的有51家，超过0.5亿元的有87家，可容纳各种策略 [46][48][49] - **“总涨幅”代表盈利容量**：“总涨幅”（累计上涨交易日涨幅加和）代表股票能实现的盈利总容量，数据显示，总涨幅排名靠前的公司（如西域旅游1718%、大连友谊1644%）并非利润表增长最突出的，显示资产重估等因素的重要性 [50][51][52] 投资建议与关注方向 - **关注四大边际变化**：建议持续关注旅游景区与商超百货公司的四大边际变化方向：股权变化、管理层变化、牌照变化、新经济模式变化 [5][7] - **具体公司推荐**：报告推荐桂林旅游、香港中旅、长白山等公司，并关注三峡旅游、天府文旅、银座股份等 [5]