行业与公司 * **行业**：生命科学服务（科研服务/CXO）与CRO行业[1] * **核心公司**：皓元医药、百普赛斯、百奥赛图、药康生物、奥浦迈、纳微科技、赛分、药明康德、药明合联、凯莱英、泰格医药、康龙化成、昭衍新药、普瑞思、诺思格、阳光诺和、成都先导等[2][6][8][12][14][17][20][21] 核心观点与论据 * **行业高景气度延续**：生命科学服务行业处于高景气、高成长、高估值水平，2026年科研服务业绩预计持续强劲[1][2] * **宏观驱动**：创新药和医药投融资处于上行周期，美国降息、海内外投融资改善，2025年BD带来的现金流将持续进入研发投入，上游企业率先受益[1][2][3] * **中观驱动**：国产企业产品品质得到验证，逐步实现国产替代并拓展海外市场，拓展了全球业务天花板[1][2][7] * **2025年业绩表现强劲**：2025年前三季度，16家代表性科研服务公司收入和利润增速分别为高个位数和双位数，单三季度收入和利润增速分别为双位数和50%，毛利率明显提升[1][4] * **细分板块快速恢复**：试剂（生物/化学试剂、分子砌块）、模式动物业务及填料耗材等细分板块在2025年利润水平率先恢复，毛利率提升，销售费用率下降[5][6] * **海外市场复苏积极**：海外市场受益于投融资恢复、美联储降息及企业海外产能部署，海外业务占比提高，2025年12月数据显示海内外投融资情况良好，海外从2024年开始复苏迹象明显，国内市场下半年表现超预期[1][7] * **ADC与小核酸产业链增长潜力巨大** * **ADC领域**：2026年预计带来显著订单增量，药明康德在ADC领域2026年上半年收入增长超60%，订单保持高增速[2][10] * **小核酸领域**：目前项目集中在早期，随着商业化进程推进，到2030年后将成为CDMO公司下一轮增长的重要驱动力[10] * **国内CRO市场价格竞争趋缓**：从2023年底开始出现价格上涨趋势，激烈竞争导致部分小公司退出，供给格局改善，预计到2027年供给优化出清后将看到更显著的价格改善趋势[2][11][12] * **CRO转型创新药初见成效**：例如阳光诺和的STC 007术后镇痛创新药将在2026年申报NDA，成都先导有小核酸产品管线[13] * **GLP-1与小核酸药物长期前景乐观**：GLP-1类药物将有更多适应症拓展推动销售额，小核酸药物商业化后将贡献巨大市场放量[16] 具体公司要点与数据 * **皓元医药**：截至2025年三季度收入增速接近30%，扣非利润增速70%，手订单金额超过6.3亿元，同比增长50%，前端工具化合物及分子砌块销售良好，后端CDMO业务弹性大，ADC相关业务具潜力[2][8][9][10] * **百奥赛图**：2025年12月回A上市，三季度营收增速60%，实现首年度盈利，人源化小鼠销售及抗体端BD授权转让业务具潜力，通过千鼠万抗计划累计签署两三百个项目，新签订单数量环比增长[2][8] * **药明康德**：ADC领域2026年上半年收入增长超60%，订单保持高增速，产能饱和，多肽业务预计2025年增速超过80%，多肽合成反应釜体积将在2026年底达到10万升，新加坡产地预计2027年投产，CDMO板块预计2026年经调整净利润可达170亿元左右，对应估值约17倍[2][10][14][17] * **药明合联**：在ADC领域具全球竞争力，2025年上半年全球市场份额已提升至22%，预计到2030年收入复合增速可达30%以上，2025年下半年订单增速保持较快增长，新加坡产能2026年下半年运行，无锡产能几乎满产[2][19] * **凯莱英**：在ADC及多肽领域潜力大，多肽产能到2025年底约为4.4万升，到2026年底还会新增一大半[10][14] * **阳光诺和**：2026年业绩预期向好，药学业务基本出清完毕将恢复增长，临床CRO业务与大客户深度合作呈上升趋势，并购朗研生命预计带来六七千万利润增量，总体2026年利润估计可达3亿元，创新药管线中STC 007术后镇痛适应症预计能贡献70多亿市值[13][20] * **泰格医药**：作为国内CRO龙头企业，符合景气度趋势投资逻辑，在价格改善趋势下仍有上升空间，在多肽及其他化学大分子领域具备强劲增长潜力[14][21] * **其他关注公司**：百普赛斯、纳微科技、奥浦迈、药康生物、赛分、康龙化成、昭衍新药、普瑞思、诺思格、成都先导等[2][6][8][12][13][14][17][21] 其他重要内容 * **地缘政治影响有限**：尽管存在地缘政治不确定性，但对上游企业业绩没有实质性影响[3] * **国产替代逻辑强化**：部分国产替代、自主可控逻辑下的公司（如华大智造）股价突破显著[3] * **2027年业绩展望**：预计2027年的业绩贡献不仅来自创新药，还包括制药企业、CRO及CDMO公司的订单增长[3] * **CRO市场价格具体表现**：大临床业务价格约为2022年的五折左右，SMO业务部分项目价格回升至七折至七五折水平，四期临床业务增长与价格表现相对更好[11][12]

核心观点 - 报告对2026年1月可转债市场持乐观态度，认为政策预期升温与季节性资金回流有望形成共振，推动市场迎来“开门红”行情 [6][17] - 尽管当前转债估值处于高位，但供需紧平衡格局意味着高估值可能持续，1月作为年初配置窗口，估值出现主动压缩的概率较低，市场有望跟随正股反弹 [6][19] - 配置策略上建议把握产业趋势与政策导向，侧重成长风格，同时注重组合平衡性，并给出了具体的十大转债组合 [6][20] 2025年12月市场回顾 - A股市场呈现震荡分化格局，上证指数累计上涨2.06%，中证500指数表现亮眼，累计涨幅达6.17% [9][12] - 转债市场在震荡中稳步上行，中证转债指数创下2015年7月以来新高，累计上涨2.13% [10][12] - 转债市场呈现平价与估值双击的特点，转债价格中位数上涨1.58%达到133.06元，处于2018年以来99%分位数的高位 [10] - 市场结构性分化明显，高价低溢价转债表现显著优于低价和双低品种，中小盘转债整体跑赢大盘转债 [10][15] - 报告构建的12月十大转债组合平均累计上涨5.36%，大幅跑赢中证转债指数 [12] 2026年1月市场展望与策略 - 政策层面，中央经济工作会议已将“科技创新”与“扩大内需”列为政策重点，作为“十五五”开局之年，相关产业政策红利预计将持续释放，直接提振市场风险偏好 [6][17] - 资金层面，年初金融机构配置需求通常较强，保险、公募等机构在年初常有“开门红”配置行为，带动资金季节性回流资本市场 [6][17] - 流动性层面，央行继续强调“适度宽松”基调，预计2026年上半年政策性降息、降准仍有空间，宏观流动性环境预计保持稳健偏松 [6][17] - 供需层面，转债市场持续缩量，截至2025年12月31日，交易中的公募可转债规模约为5271亿元，较2025年初缩水1836亿元，但在“资产荒”背景下，“固收+”资金配置需求稳固，预计供需紧平衡状态难以缓解 [6][19] 2026年1月配置建议与十大转债组合 - 科技类转债有望成为1月市场主线，重点看好商业航天、AI算力、半导体设备与材料、创新药等有业绩弹性与产业成长空间的品种 [6][19] - 顺周期方向可关注有色金属、化工等板块，受益于全球降息预期及部分品种供需错配带来的涨价机会 [6][19] - 对于追求稳定收益的资金，可关注价格在130元以下、剩余期限较短（如2年以内）、发行人促转股意愿较强的相对低价券 [6][19] - 2026年1月十大转债组合在行业与价格分布上偏重进攻和弹性，并辅以部分相对低价和低估值行业平衡组合风格 [2][20] - 组合聚焦三大主线：科技成长领域（建议增持银邦、振华、神宇、应流、鼎捷、天准和皓元转债）、顺周期板块（建议增持金25、兴发转债）、金融板块（建议增持华安转债） [6][20] - 组合具体数据（截至2025年12月31日）：银邦转债（价格151.19元）、振华转债（价格430.82元）、神宇转债（价格150.50元）、应流转债（价格190.76元）、鼎捷转债（价格145.00元）、天准转债（价格157.30元）、皓元转债（价格210.82元）、华安转债（价格124.51元）、兴发转债（价格145.39元）、金25转债（价格174.45元） [22]

基金产品表现 - 中证1000ETF增强（561280）于1月6日开盘报1.578元，下跌0.19% [1] - 该基金自2023年8月31日成立以来，累计回报率为57.53% [1] - 该基金近一个月回报率为6.26% [1] 基金产品概况 - 中证1000ETF增强（561280）的业绩比较基准为中证1000指数收益率 [1] - 该基金管理人为工银瑞信基金管理有限公司，基金经理为刘子豪 [1] 基金持仓股表现 - 1月6日开盘，其重仓股博迁新材上涨0.68%，皓元医药上涨0.78%，英集芯上涨0.56% [1] - 重仓股彩讯股份上涨0.08%，金马游乐上涨0.41%，盘江股份平盘 [1] - 重仓股金达威下跌0.10%，移远通信上涨0.43%，敏芯股份平盘，纳微科技上涨0.34% [1]

可转债发行 - 公司于2024年11月28日发行可转换公司债券，总额82,235.00万元，期限6年[4] 转股情况 - 2025年6月4日起“皓元转债”可转股，至2030年11月27日，初始转股价格40.73元/股[5] - 截至2025年12月31日，累计491,000元“皓元转债”转股，数量12,077股，占转股前已发行股份总额0.0057%[3] - 2025年Q4，27,000元“皓元转债”转股，数量665股，占转股前已发行股份总额0.0003%[3] 转股价格调整 - 2025年5月14日起转股价格由40.73元/股调为40.58元/股[6] - 2025年7月4日注销股份后，调为40.59元/股[7] - 2025年7月31日归属登记后，调为40.55元/股[8] - 2025年10月22日起调为40.47元/股[9] 股本情况 - 2025年12月31日，公司总股本由212,099,698股增至212,103,653股[14]

行业投资评级 - 行业评级：增持 [2] 核心观点 - ADC现已成为最有前景且发展最快的治疗方式之一 结合了抗体疗法、化疗和小分子抑制剂疗法的优势 具有独特的靶向能力 显示出更好的临床试验结果 [5] - 全球ADC市场预计将快速增长 从2023年的104亿美元增至2032年的1151亿美元 期间年复合增长率（CAGR）预计为31.8%（2023-2028年）和29.2%（2028-2032年） 预期中国及美国仍是最大且增长最快的ADC市场 2023年至2028年的CAGR分别为72.6%及30.9% [5][22] - ADC行业高景气 外包服务需求旺盛 ADC药物的研发及制备流程复杂 兼具大分子与小分子的双重特性 因ADC外包率相较于传统药品或生物制品更高 ADC CXO外包率约70% [6][29] - 全球ADC CXO市场快速增长 预计2030年全球市场规模有望达110亿美元 2020年全球ADC外包服务市场规模为15亿美元 2018-2020年间CAGR约34.5% 预计2022至2030年间CAGR约28.4% [6][31] 行业分析：ADC药物研发与市场 - ADC药物核心组成包括：高效的细胞毒性药物、特异性单克隆抗体以及连接这两者的连接物 [15] - 首款ADC药物于2000年获FDA批准上市 相关研究持续进行以优化各组分 提升疗效及安全性 有望逐步推进一线疗法并建立新的标准疗法 [17] - ADC相较于传统化疗更具优势 体现在特异性、治疗窗口及疗效增强、耐药性降低三个方面 [21] - 截至2022年底 在全球获批准的15款ADC药物中 有13款由外包服务提供商制造 其中大多数外包给多名外包服务提供商 [29][30] 相关公司分析 药明合联 - 全球生物偶联药物CRDMO行业领先企业 业绩高速增长 营业收入从2020年的0.96亿元快速增长至2024年的40.52亿元 期间CAGR达155% 2025年上半年收入27.01亿元 同比增长62.2% [7][37] - 归母净利润从2020年的0.26亿元增长至2024年的10.70亿元 CAGR达153% 2025年上半年归母净利润达7.46亿元 同比增长52.7% [37] - 临床后期项目储备丰富 截至2025半年度 已有1个商业化阶段项目 11个PPQ项目 19个临床三期项目 17个临床二期项目 66个临床一期项目 [7][39] - 加速产能建设 战略性布局新加坡生产基地 拓展全球服务网络 预计到2029年资本开支将超过70亿元人民币 旨在扩大国内外产能 [7][48] - 2022年位居全球ADC外包服务市场第二 市场份额约9.8% [31] 皓元医药 - 深耕ADC领域十余载 在国内较早开展ADC药物的开发研究 打造全球领先的“ADC全产业链一体化抗体偶联CDMO平台” [7][53] - 构建了以上海、马鞍山、重庆为核心的“三位一体”XDC全方位服务体系 [7] - 截至2025年三季度 承接的ADC项目数超90个 服务客户数量超1200家 并且参与了5个BLA项目申报 [7][53] - 截至2025年6月 在22家ADC出海的国内公司中 服务了超过95%的客户 [53] - 营业收入从2017年的1.74亿元快速增长至2024年的22.70亿元 CAGR达42.1% 2025年前三季度收入20.60亿元 同比增长27.2% [52] - 重庆抗体偶联药物CDMO基地于2025年3月正式投产运营 其中ADC原液商业化生产平台单批次产能覆盖0.5-5kg 年产能可达1,500kg [56] 东曜药业 - 提供以抗体为代表的蛋白类药物、生物类似药 以及以ADC为代表的偶联类药物从早期研发到商业化生产的全流程CDMO服务 [8][58] - 已支持两个上市产品的商业化及多个项目的PPQ生产 [8] - 2025上半年新增项目16个 其中ADC项目14个 累计至169个项目 协助12个项目从临床前阶段推进到临床阶段 已签约未完成订单达人民币2亿元 [61] - 25H1协助客户完成全球首个获批临床的双载荷ADC项目 [9][61] - 针对常规XDC项目 能够将从DNA序列至IND申报的标准行业时间大幅缩短至最快11个月 [61] - 拥有4条完整的国际一线品牌商业化产线 其中ADC原液年产能960公斤 制剂年产能530万瓶 [63] 凯莱英 - CDMO领先企业 为全球超1100家客户提供药品全生命周期的一站式服务 [64] - 自2018年正式进入生物药CDMO领域起快速发展 1H25承接首个APC一站式服务项目 助力首个ADC BLA后期项目海外成功授权 [64] - ADC等新兴业务板块保持快速增长 [9] - 产能方面 上海奉贤的CDMO研发及商业化生产基地已启用 将进一步扩充ADC商业化产能建设 上海金山产能已处于饱和运转状态 [9][65]

公司发展战略与全球化布局 - 公司始终坚持产业化、全球化发展战略 [1] - 公司已在国内外建设多个仓储中心 并在美国设立仓储和商务团队 [1] - 公司运用国际化运营及管理方式整合资源 建立覆盖全球的网络销售平台 [1] 前端业务与产品特点 - 公司前端业务包含分子砌块、工具化合物等生命科学试剂产品 [1] - 该类产品具有标准化、小批量、高频次的交付特点 适配快速配送需求 [1] 运营管理与客户服务 - 公司通过数字化管理系统建立智能备货机制 优化订单处理流程 [1] - 公司实现工作日下单快速响应 为次日送达提供技术保障 [1] - 公司提供直观便捷的购买渠道 以快速响应和满足客户需求 [1]

报告行业投资评级 - 报告持续推荐创新药械及产业链，对覆盖的众多公司维持“优于大市”评级 [1][3][5] 报告核心观点 - 核心观点是持续推荐创新药械及产业链，认为创新药处于高景气度，并看好相关产业链的投资机会 [1][3][5] 根据相关目录分别总结 1. 持续推荐创新药械及产业链 - 创新药高景气，持续推荐价值有望迎来重估的大型制药企业（Pharma），包括恒瑞医药、翰森制药、三生制药、科伦药业、恩华药业 [3][5] - 持续推荐创新管线逐步兑现、业绩进入放量期的生物制药/生物科技公司（Biopharma/Biotech），包括科伦博泰生物、百济神州、百利天恒、映恩生物、京新药业、特宝生物、我武生物、艾力斯，相关标的为信达生物 [3][5] - 推荐受益于创新、景气度修复的CXO及制药上游公司，包括药明康德、药明生物、药明合联、凯莱英、泰格医药、皓元医药、百普赛斯 [3][5] - 推荐有望迎来复苏的医疗器械龙头公司，包括联影医疗、乐普医疗、春立医疗、可孚医疗、微电生理 [3][5] - 报告提供了相关公司的盈利预测与估值数据，例如恒瑞医药2025年预测每股收益1.12元，同比增长17%，对应市盈率55倍；百济神州2026年预测归母净利润增速达108% [6] 2. 2025年12月第四周A股医药板块表现弱于大盘 - 2025年12月第四周（12/22-12/26），上证综指上涨1.9%，而申万医药生物指数下跌0.2%，在申万一级行业中排名第23位 [3][7] - 当周生物医药板块中表现相对较好的细分板块为化学原料药（上涨2.0%）、医疗器械（上涨0.1%）和生物制品（下跌0.1%） [3][9] - 当周个股涨幅前三为宏源药业（上涨59.4%）、鹭燕医药（上涨37.3%）、华康洁净（上涨21.1%）；跌幅前三为华人健康（下跌15.8%）、海王生物（下跌14.9%）、美年健康（下跌12.9%） [3][13] - 截至2025年12月26日，医药板块相对于全部A股的市盈率溢价率为66.7%，报告认为处于正常水平 [3][13] 3. 2025年12月第四周港股及美股医药板块表现 - 港股医药板块表现弱于大盘：当周恒生医疗保健指数下跌1.8%，恒生生物科技指数下跌2.3%，同期恒生指数上涨0.5% [3][18] - 当周港股医药个股涨幅前三为君圣泰医药-B（上涨16%）、石药集团（上涨7%）、沛嘉医疗-B（上涨6%）；跌幅前三为加科思-B（下跌16%）、嘉和生物-B（下跌10%）、药明合联（下跌10%） [3][18] - 美股医药板块表现与大盘相当：当周标普医疗保健精选行业指数上涨1.0%，同期标普500指数上涨1.4% [3][18] - 当周标普500医疗保健成分股中涨幅前三为默克（上涨6%）、CENTENE（上涨4%）、查尔斯河（上涨3%）；跌幅前三为MODERNA（下跌8%）、因塞特医疗（下跌3%）、IDEXX实验室（下跌2%） [3][18]

减持事件核心信息 - 苏信基金于2025年12月26日通过集中竞价方式减持皓元医药股份 [2] - 本次减持股份数量为546,405股，占公司总股本比例为0.26% [2] - 减持价格区间为每股71.00元至73.15元 [2] 交易详情与影响 - 本次减持总金额为39,278,669.66元 [2] - 减持完成后，苏信基金不再持有皓元医药股份 [2]

减持情况 - 减持前苏信基金持股546,405股，占总股本0.26%[4] - 2025年12月22日披露拟减持不超546,405股，不超总股本0.26%[5] - 2025年12月26日减持546,405股，减持完毕[5] 减持结果 - 减持价格71.00 - 73.15元/股，总金额39,278,669.66元[8] - 现苏信基金持股0股，比例0.00%[9] 合规说明 - 减持遵守法规规则，与计划、承诺一致[10]

市场整体表现 - 2023年12月26日，医疗服务板块整体下跌0.21%，表现弱于大盘，当日上证指数上涨0.1%，深证成指上涨0.54% [1] - 板块内个股表现分化，领涨股为自花医药，涨幅5.88%，领跌股为皓元医药，跌幅3.00% [1][2] 个股价格与交易表现 - 涨幅居前的个股包括：自花医药（600721）涨5.88%至12.24元，成交额5.94亿元；百诚医药（301096）涨3.79%至55.93元，成交额2.84亿元；*ST生物（000504）涨3.25%至9.20元，成交额2461.38万元 [1] - 跌幅居前的个股包括：皓元医药（688131）跌3.00%至71.05元，成交额1.78亿元；药康生物（688046）跌2.78%至15.38元，成交额3823.27万元；阳光诺和（688621）跌2.71%至66.17元，成交额1.51亿元 [2] - 部分权重股表现：药明康德（603259）微涨0.83%至92.70元，成交额23.84亿元；泰格医药（300347）微涨0.47%至55.11元，成交额4.86亿元 [1] 板块资金流向 - 当日医疗服务板块整体呈现主力资金净流出，净流出金额为8.24亿元，而散户资金净流入7.83亿元，游资资金净流入4129.99万元 [2] - 个股主力资金净流入方面，百诚医药（301096）净流入2612.55万元，主力净占比9.20%；诚达药业（301201）净流入2118.51万元，主力净占比7.79%；泰格医药（300347）净流入1059.89万元，主力净占比2.18% [3] - 部分个股呈现主力与散户资金流向背离，例如诚达药业主力净流入2118.51万元，但散户净流出4325.98万元；泰格医药主力净流入1059.89万元，但游资净流出5105.39万元 [3]