核心观点 - 军工行业在2025年迎来基本面与市场表现的双重拐点，进入“订单兑现+业绩驱动”的高质量发展新阶段 [4] - 展望2026年，作为“十五五”规划开局之年与建军百年奋斗目标冲刺前夜，行业将迎来需求刚性化、结构高端化与财务健康化的关键转折 [4] - 投资主线聚焦四大高确定性方向：军贸放量下的主战装备产业链、新质战斗力相关的先进作战领域、军民融合下的科技强国赛道、以及改革与资产证券化 [4] 2025年市场表现与估值复盘 - 2025年申万国防军工指数全年呈现“Q1筑底、Q2修复、Q3加速、Q4整固”的运行节奏，全年累计上涨16.39% [9] - 行情驱动力从政策预期逐步转向业绩兑现，三季度业绩拐点确认，中报显示核心企业实现营收利润双修复 [9][11] - 截至2025年11月10日，行业PE-TTM（剔除负值）修复至约70倍，估值结构显著分化，民参军、军贸出口及智能化标的领涨 [4][20] 2025年财务质量改善 - 行业结束“增收不增利”困局，2025年三季度单季营收同比增长6.70%，归母净利润同比大幅增长17.29% [24][26] - 经营性现金流显著改善，2025年一季报、中报、三季报的同比增长率分别为+83.65%、+51.68%、+57.48%，与利润增长同步 [31] - 营运效率提升，应收账款周转天数和存货周转天数自2025年二季度起显著压缩，显示交付节奏加快、回款周期缩短 [41] 2026年行业展望与核心驱动力 - 2026年将承接“十四五”尾单集中交付与“十五五”新规划启动的双轮驱动，订单确定性显著增强 [4][46] - 需求结构加速向新质战斗力和消耗性作战能力倾斜，聚焦信息化智能化战争所需的高技术装备 [4][104] - 军贸成为第二增长曲线，体系化出口打开高端市场天花板，中国军贸出口占全球市场份额约6% [4][97] - 国防预算预计稳中有升，结构性向装备采购、科研攻坚与军贸支持倾斜，预计增速维持在7%左右 [57] 2026年重点投资方向 - **军贸视角下的主战装备产业链**：重点布局具备整机总装能力、定价权和海外交付经验的核心企业，直接受益于体系化订单放量 [4][112] - **新质战斗力加速形成的先进作战方向**：包括水下攻防、无人集群、网络电磁对抗和智能指控四大方向，相关配套企业进入业绩兑现期 [4][112] - **军民融合纵深推进下的科技强国抓手型赛道**：如商业航天、低空经济、可控核聚变关键部件等，兼具国防支撑与新兴产业属性 [4][112] - **改革与资产证券化主线**：涵盖地方国资收购优质涉军资产注入上市公司，以及央企军工集团加速未上市资产证券化 [4][112]

公司基本情况 - 公司成立于2013年9月6日，于2020年7月31日在上海证券交易所上市，注册和办公地址均在四川省成都市 [1] - 公司主营业务为卫星导航和卫星通信终端设备的研发、制造、销售和技术服务，属于国防军工-军工电子行业 [1] - 公司概念板块涵盖小盘、卫星导航、北斗导航、核聚变、超导概念、核电 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为2.48亿元，在行业64家公司中排名第46位，低于行业平均数18.98亿元和中位数5.75亿元 [2] - 2025年三季度净利润为-4738.7万元，在行业中排名第45位，行业第一名中航成飞净利润为21.75亿元，行业平均数为9450.76万元 [2] - 当期毛利率为34.64%，低于去年同期的45.42%，也略低于行业平均的34.84% [3] 财务健康状况 - 2025年三季度资产负债率为29.99%，低于去年同期的32.32%，也低于行业平均的32.84% [3] 管理层与股权结构 - 公司实际控制人为董事长向荣，其为公司核心技术人员，薪酬从2023年的202.55万元降至2024年的189.3万元，减少13.25万元 [4] - 总经理刘荣薪酬从2023年的135.05万元降至2024年的125.54万元，减少9.51万元 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为9404户，较上期增加38.95%，户均持有流通A股数量为1.79万股，较上期减少28.03% [5] - 十大流通股东中，长信国防军工量化混合A、香港中央结算有限公司、博时科创板三年定开混合为新进股东 [5] 业务发展前景 - 军品业务方面，弹载卫导景气复苏，电子对抗和数据链发展持续向好，原暂停、暂缓的军品订单恢复执行，在手订单充沛 [6] - 民品业务方面，机载卫通天线突破国内窄体机和C919前装市场，低轨相控阵终端有望跟随星网建设快速发展 [6] - 四川发展战略入股，通过旗下川发引领资本受让公司6.25%股份，并签署战略合作协议，将在产业资源、资本运作等方面展开合作 [6] - 华泰证券预计公司25-27年归母净利润为0.50/1.50/2.37亿元，给予公司26年56x PE估值，对应目标价49.94元 [6]

投资评级与估值 - 报告维持对盟升电子的"买入"投资评级 [1][7] - 目标价为人民币49.94元 [5][7] - 基于2026年56倍市盈率进行估值 [5] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度实现营收1.28亿元，同比增长1727.32%，环比增长30.25% [1] - 第三季度归母净利润为-1041.25万元，同比改善87.69%，环比改善52.88% [1] - 前三季度累计营收2.48亿元，同比增长185.29% [1] - 前三季度归母净利润为-4754.54万元，同比改善62.74% [1] - 前三季度扣非净利润为-5630.68万元，同比改善60.69% [1] 盈利能力与费用分析 - 前三季度综合毛利率为34.64%，同比下降10.78个百分点 [4] - 前三季度归母净利率为-19.15%，同比大幅改善127.51个百分点 [4] - 费用率显著收窄，前三季度销售/管理/研发费用率同比分别下降6.29/59.97/36.94个百分点 [4] - 盈利能力承压主要受产品结构变化和固定成本增加影响 [4] 军品业务复苏与前景 - 军品需求复苏是驱动营收快速增长的主要因素，原暂停、暂缓的订单恢复执行 [1][2] - 下游客户需求增加，公司在手订单充沛 [2] - 弹载卫导景气复苏，电子对抗和数据链发展持续向好 [1] - "十五五"期间军品业务增长可期 [2] 民品业务拓展与机遇 - 机载卫通天线突破国内窄体机和C919大飞机前装市场 [1][2] - 低轨相控阵终端有望跟随星网建设快速发展 [1] - "十五五"规划首次提及航天强国建设目标，卫星互联网迎来重要发展机遇 [2] - 公司深度参与我国卫星互联网工程，低轨卫星网络终端产品有望受益 [2] 战略合作与资本运作 - 四川发展通过旗下资本受让公司6.25%股份，并签署战略合作协议 [3] - 合作将围绕产业资源、资本运作、技术创新、人才交流四大维度展开 [3] - 战略入股有望为公司在航空航天与卫星产业的市场开拓、项目协同与信用强化提供赋能 [3] 盈利预测调整 - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为0.50/1.50/2.37亿元 [5] - 调整幅度分别为-19.03%/-5.99%/-2.03% [5] - 预计2025年营业收入为514.80百万元，同比增长269.40% [11] - 预计2026年营业收入为798.85百万元，同比增长55.18% [11]

营业总收入表现 - 2025年前三季度实现营业总收入2.48亿元，同比增长185.29% [1] 净利润表现 - 归属母公司股东净利润为-4754.54万元，较上年同期亏损减少8005.99万元 [1] 每股收益表现 - 基本每股收益为-0.28元 [1]

公司财务业绩 - 2025年前三季度公司营收约2.48亿元，同比大幅增加185.29% [1] - 2025年前三季度公司归属于上市公司股东的净利润亏损约4755万元 [1] - 2025年前三季度公司基本每股收益亏损0.28元 [1] 公司市值信息 - 截至发稿时公司市值为63亿元 [2]

资金募集 - 发行300.00万张可转换公司债券，募资3亿元，净额2.9472735849亿元[1] - 资金用于电子对抗项目和补充流动资金，分别投入2.5亿和4472.74万元[4] 项目进展 - 电子对抗装备科研及生产中心建设项目预定可使用时间延期至2026年12月31日[4] 现金管理 - 拟用不超2.3亿元闲置可转债募集资金现金管理，期限不超12个月[6] - 投资安全性高、有保本约定产品，如结构性存款等[7] - 2025年10月27日董事会通过现金管理议案，保荐机构无异议[16][18]

资金募集 - 公司可转债募集资金总额3亿元，净额2.9472735849亿元[3] 项目投资 - 电子对抗装备项目投资2.513655亿元，拟投募资2.5亿元[5] - 补充流动资金项目投资5000万元，调整后拟投募资4472.735849万元[5] 项目进度 - 电子对抗装备项目预定可使用时间延至2026年12月31日[5] 现金管理 - 公司拟用不超2.3亿元闲置募资现金管理，期限12个月可循环[2][7] - 购买安全性高、流动性好、有保本约定产品[9] - 收益归公司，保荐机构无异议[13][18]

会议相关 - 公司第五届董事会第四次会议于2025年10月27日召开，7名董事实到[3] - 董事会审议通过《关于<公司2025年第三季度报告>的议案》[4] 资金管理 - 董事会同意用不超2.3亿元闲置可转债募集资金现金管理，期限不超12个月[6]

收入和利润表现 - 第三季度营业收入为1.2847亿元，同比增长1727.32%[3] - 年初至报告期末营业收入为2.4822亿元，同比增长185.29%[3] - 营业总收入同比增长185.3%，从8700.6万元增至2.48亿元[20] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为-1041.25万元[3] - 年初至报告期末归属于上市公司股东的净利润为-4754.54万元[3] - 归属于母公司股东的净亏损为4754.5万元，较上年同期1.28亿元亏损收窄62.7%[21] - 未分配利润为-9144.1万元，较上年同期-4389.5万元亏损扩大108.3%[19] 成本和费用 - 营业成本同比大幅增长241.7%，从4748.8万元增至1.62亿元[20] - 第三季度研发投入为2865.85万元，同比增长86.92%[4] - 年初至报告期末研发投入为6242.18万元，同比增长15.55%[4] - 研发费用同比增长15.5%，从5402.3万元增至6242.2万元[20] - 第三季度研发投入占营业收入比例为22.31%，同比减少195.76个百分点[4] 现金流量表现 - 年初至报告期末经营活动产生的现金流量净额为1.5859亿元[3] - 经营活动产生的现金流量净额显示现金流入为3.89亿元，较上年同期1.41亿元增长176.1%[24] - 经营活动产生的现金流量净额从上年同期的-152,479,560.10元改善至本期的158,587,642.50元，实现由负转正[25] - 投资活动产生的现金流量净额为-83,805,417.59元，较上年同期的-118,231,782.47元有所改善[25] - 筹资活动产生的现金流量净额为-23,810,670.72元，较上年同期的-49,323,828.07元改善51.7%[27] - 现金及现金等价物净增加额为50,969,505.21元，相比上年同期的净减少320,038,391.48元显著好转[27] - 期末现金及现金等价物余额为230,580,553.44元，较期初的179,611,048.23元增长28.4%[27] - 支付给职工及为职工支付的现金为70,893,710.56元，较上年同期的81,144,366.91元减少12.6%[25] - 支付的各项税费为5,762,549.38元，较上年同期的10,200,791.59元大幅减少43.5%[25] - 投资支付的现金为1,288,078,000.00元，较上年同期的1,341,600,000.00元减少4.0%[25] - 购建固定资产等长期资产支付的现金为15,440,713.10元，较上年同期的50,639,961.18元大幅减少69.5%[25] - 偿还债务支付的现金为53,795,330.61元，较上年同期的72,650,000.00元减少26.0%[25] 资产和负债状况 - 2025年9月30日公司货币资金为232,376,747.55元，较2024年末333,378,600.10元下降30.3%[16] - 2025年9月30日公司交易性金融资产为71,328,000.00元[16] - 2025年9月30日公司应收账款为558,251,781.61元，较2024年末499,382,092.11元增长11.8%[16] - 2025年9月30日公司存货为409,289,901.23元，较2024年末329,137,969.09元增长24.4%[17] - 报告期末总资产为23.44亿元，较上年度末增长2.32%[4] - 2025年9月30日公司资产总计为2,344,382,249.39元，较2024年末2,291,157,871.60元增长2.3%[17] - 总负债从6.14亿元增至7.03亿元，增长14.5%[18] - 2025年9月30日公司短期借款为13,509,538.75元，较2024年末20,018,082.19元下降32.5%[17] - 应付账款从1.77亿元增至2.91亿元，增长64.5%[18] - 合同负债从399万元增至539.6万元，增长35.3%[18] - 长期借款从4490万元降至3245万元，减少27.7%[18] 股东信息和权益 - 报告期末普通股股东总数为9,404户[11] - 第一大股东成都荣投创新投资有限公司持股42,390,840股，占总股本25.25%[11] - 第二大股东南京盟升志合企业管理合伙企业持股10,683,300股，占总股本6.36%[11] - 第三大股东长信国防军工量化灵活配置混合型证券投资基金持股6,784,900股，占总股本4.04%[12] 非经常性损益 - 年初至报告期末非经常性损益中政府补助为902.48万元[6]

财务表现 - 公司第三季度营收为1.28亿元，同比大幅增长1727.32% [1] - 公司第三季度净利润为亏损状态，亏损金额为1041.25万元 [1] - 公司前三季度累计营收为2.48亿元，同比增长185.29% [1] - 公司前三季度累计净利润为亏损状态，亏损金额为4754.54万元 [1]