投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 若羽臣作为国内头部数字化品牌管理公司，及时把握机遇布局家清、保健品行业，自有品牌运营管理能力突出，长期发展前景广阔 [7] - 自有品牌全面爆发，三大品牌齐放量驱动2025年业绩高增长，且2026年盈利弹性有望显著回升 [1][7] - 考虑到自有品牌放量超预期，上调公司2026-2027年归母净利润预测，并新增2028年预测 [7] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业总收入34.32亿元，同比增长94.35%；实现归母净利润1.944亿元，同比增长84.03% [1][7] - **2025年第四季度业绩**：单季实现营收12.9亿元，同比增长111%；归母净利润0.90亿元，同比增长87% [7] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为59.57亿元、78.15亿元、96.80亿元，同比增长73.60%、31.17%、23.87% [1][8] - **净利润预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为3.9367亿元、5.5997亿元、7.1946亿元，同比增长102.50%、42.24%、28.48% [1][7][8] - **每股收益预测**：预测2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为1.27元、1.80元、2.31元 [1][8] - **估值水平**：基于当前股价，对应2025-2028年PE（最新摊薄）分别为47.84倍、23.63倍、16.61倍、12.93倍 [1][8] 盈利能力分析 - **毛利率显著优化**：2025年全年毛利率为59.80%，同比提升15个百分点；2025Q4单季毛利率为61.96%，同比提升21个百分点，主要受高毛利自有品牌收入占比过半驱动 [7] - **费用率上升**：2025年期间费用率为53.2%，同比提升17个百分点；2025Q4期间费用率为52.0%，同比提升25个百分点，主要系自有品牌营销投放加大导致销售费用率显著提升 [7] - **净利率**：2025年全年归母净利率为5.66%，同比小幅回落0.3个百分点，主要因保健品业务仍处于投入期；预计随着规模效应释放，2026年盈利弹性有望显著回升 [7] - **预测毛利率**：预计2026-2028年毛利率分别为76.84%、72.85%、73.73% [8] - **预测净利率**：预计2026-2028年归母净利率分别为6.61%、7.17%、7.43% [8] 业务分拆与增长动力 - **自有品牌爆发式增长**：2025年自有品牌实现营收18.13亿元，同比增长262%，占总营收比重达53% [1][7] - **品牌“绽家”**：营收10.7亿元，同比增长121%，稳居家居香氛及家清赛道优势地位，持续拓展新品类 [7] - **品牌“斐萃”**：营收7.0亿元，同比增长5545%，在抖音/天猫膳食补充剂类目排名持续领先，2025年完成从0到1的突破，2026年有望进入利润释放期 [7] - **品牌“纽益倍”**：2025年6月成立，全年营收约0.47亿元，定位大众膳食补充剂，与斐萃形成高低搭配，上线即快速放量 [7] - **品牌管理业务**：2025年营收9.0亿元，同比增长79%，拜耳、艾惟诺、DHC、Herbs of Gold等合作品牌持续放量 [7] - **代运营业务**：2025年营收7.2亿元，同比下滑5%，公司主动优化客户结构，聚焦高价值客户，经营质量持续提升 [7] 财务健康状况与市场数据 - **资产负债率**：截至报告期最新（LF），资产负债率为67.07% [6] - **预测资产负债率**：预计2026-2028年资产负债率将逐步下降至55.59%、48.70%、41.89% [8] - **净资产收益率**：2025年摊薄ROE为27.03%，预计2026-2028年将提升至41.32%、42.40%、40.12% [8] - **每股净资产**：最新（LF）每股净资产为2.31元，预计2026-2028年将增长至3.06元、4.25元、5.77元 [6][8] - **市值数据**：总市值为93.0068亿元，流通A股市值为67.6165亿元，收盘价为29.90元 [5]

2025年财务与业务表现 - 公司自有品牌2025年实现营业收入18.13亿元，同比增长261.94% [4] - 其中，自有品牌“绽家”同比增长120.80%，“斐萃”同比增长5,645.39% [4] - 品牌管理业务实现营收8.95亿元，同比增长78.63% [4] - 电商运营业务实现营业收入7.23亿元，整体保持平稳 [4] - 利润率方面，电商运营和品牌管理业务基本稳定，绽家稳中略升，斐萃全年实现盈亏平衡 [4] 自有品牌“绽家”发展情况 - **2025年渠道表现**：线上多平台销售记录刷新，双11全渠道GMV同比增长超80%，核心单品稳居天猫细分品类TOP1。线下深化与山姆合作，并布局永辉Bravo、KKV及美团买菜等渠道 [4] - **2025年产品表现**：巩固香氛洗衣液、凝珠等核心产品头部地位，并扩展品类，如上线液态马赛皂洗洁精、无火香氛及“香水油香氛洗衣凝珠” [4] - **2026年产品规划**：持续迭代现有明星产品，深化IP合作（如已上线Hello Kitty系列），并计划延展个护板块（洗手液、护手霜），丰富空间香氛产品线 [4][5] - **2026年渠道规划**：线上巩固天猫、抖音、小红书、京东优势；线下通过产品差异化覆盖KA、新零售、会员店等核心渠道 [5] 自有品牌“斐萃”发展情况 - **2025年表现**：上线多款产品匹配细分抗衰需求，截至2025年末在售SKU达11款。渠道上在抖音构建直播间矩阵，在天猫提升运营效能。核心人群为女性（资深中产、精致妈妈） [6] - **2026年产品规划**：围绕女性全生命周期抗衰需求丰富产品矩阵，推进NAD+、AKK菌等超级成分新品，并迭代升级麦角硫因系列产品 [7] - **2026年渠道规划**：巩固数字化运营，天猫深化精细化运营，抖音强化自营和达播，发力京东冲刺品类头部，线下布局屈臣氏、万宁，并布局私域运营 [7] 公司战略与资本规划 - **并购方向**：积极寻求并购具备差异化定位和成长潜力的优质海外品牌，通过收购全球品牌主体或中国区业务实现本土化运营。重点聚焦大健康、美妆护肤及个护等已验证赛道 [8] - **港股上市进展**：港股上市工作正按计划稳步推进中，公司将严格遵循监管要求履行信息披露义务 [8]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 若羽臣作为国内头部数字化品牌管理公司，及时把握机遇布局家清、保健品行业，自有品牌运营管理能力突出，长期发展前景广阔 [7] - 自有品牌全面爆发，三大品牌齐放量驱动业绩高速增长，其中自有品牌2025年营收同比增长262%，占总营收比重达53% [1][7] - 考虑到自有品牌放量超预期，上调公司2026-2027年归母净利润预测，并新增2028年预测，预计未来三年归母净利润同比增速分别为+102.50%、+42.24%、+28.48% [7] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：全年实现营业总收入34.32亿元，同比增长94.35%；实现归母净利润1.94亿元，同比增长84.03%；扣非归母净利润1.89亿元，同比增长78% [7] - **2025年第四季度业绩**：单季实现营收12.9亿元，同比增长111%；归母净利润0.90亿元，同比增长87% [7] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为59.57亿元、78.15亿元、96.80亿元，同比增长73.60%、31.17%、23.87%；预测同期归母净利润分别为3.94亿元、5.60亿元、7.19亿元 [1][7] - **估值水平**：基于最新股价及预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为23.63倍、16.61倍、12.93倍 [1][8] 盈利能力与费用分析 - **毛利率显著优化**：2025年全年毛利率为59.80%，同比提升15个百分点；2025Q4单季毛利率为61.96%，同比提升21个百分点，主要受高毛利自有品牌收入占比过半驱动 [7] - **费用率上升**：2025年期间费用率为53.2%，同比提升17个百分点；2025Q4期间费用率为52.0%，同比提升25个百分点，主要系自有品牌营销投放加大导致销售费用率显著提升 [7] - **净利率**：2025年全年归母净利率为5.66%，同比小幅回落0.3个百分点，主要因保健品业务仍处于投入期；预计随着规模效应释放，2026年盈利弹性有望显著回升 [7] - **预测毛利率**：预计2026-2028年毛利率分别为76.84%、72.85%、73.73% [8] 业务板块分析 - **自有品牌业务**：2025年实现营收18.13亿元，同比增长262%，占总营收53% [7] - **绽家**：营收10.7亿元，同比增长121%，稳居家居香氛及家清赛道优势地位 [7] - **斐萃**：营收7.0亿元，同比增长5545%，在抖音/天猫膳食补充剂类目排名领先，2026年有望进入利润释放期 [7] - **纽益倍（Nuibay）**：2025年6月成立，全年营收约0.47亿元，定位大众膳食补充剂，上线即快速放量 [7] - **品牌管理业务**：2025年营收9.0亿元，同比增长79%，拜耳、艾惟诺、DHC、Herbs of Gold等合作品牌持续放量 [7] - **代运营业务**：2025年营收7.2亿元，同比下滑5%，公司主动优化客户结构，聚焦高价值客户 [7] 财务健康状况 - **资产负债率**：2025年末为67.07%，预测2026-2028年将逐步下降至55.59%、48.70%、41.89% [8] - **净资产收益率（ROE）**：2025年摊薄ROE为27.03%，预测2026-2028年将升至41.32%、42.40%、40.12% [8] - **每股净资产**：2025年末为2.31元，预测2026-2028年将增至3.06元、4.25元、5.77元 [8]

报告投资评级 - 维持增持评级 [1][6][8] - 目标价56.64元人民币 [6][8] 核心观点与业绩摘要 - 公司2025年业绩表现强劲，营收达34.32亿元，同比增长94.3%；归母净利润达1.94亿元，同比增长84.0%，接近业绩预告上限 [1] - 2025年第四季度营收12.93亿元，同比增长111.4%；归母净利润0.90亿元，同比增长87.0% [1] - 报告认为，公司在强势品牌运营孵化能力赋能下，有望持续捕捉行业红利，战略性并购与品牌出海战略稳步推进 [1] - 基于分部估值法，给予自有品牌业务2027年34倍PE，传统业务（代运营及品牌管理）2027年21倍PE，得出目标总市值176.17亿元 [6][15] 自有品牌业务表现 绽家（家清品牌） - 2025年营收10.69亿元，同比大幅增长120.80% [2] - 品类战略深化“香氛”心智，战略单品香氛洗衣液已累计推出超20种香型，并积极拓展环境清洁与空间香氛品类 [2] - 渠道实现线上线下多点开花，2025年双11期间全渠道GMV同比增长超80%，深化与山姆的战略合作，并布局永辉Bravo、KKV、话梅等优质渠道 [2] - 2026年1-2月延续高增，抖音、淘系、京东三大平台GMV达1.72亿元，同比增长59% [2] 保健品品牌（斐萃/纽益倍） - 斐萃2025年营收6.96亿元，2026年1-2月线上三平台GMV达1.01亿元，同比高增194% [3] - 产品矩阵持续强化，2026年上新AKK小银瓶（定位体重管理）和雌马酚小粉瓶（定位更年期管理），截至3月23日，两者在抖音平台分别实现GMV约0.75-1千万元和1-2.5千万元 [3] - 渠道上通过线上自播矩阵强化品牌触达，并线下进驻屈臣氏，推动品牌向全域健康消费品发展 [3] - 纽益倍于2025年6月底上市，当年实现营收0.47亿元，精准卡位大众健康赛道；2026年以来在抖音平台GMV达5-7.5千万元，大单品麦角硫因与新品AKK菌放量显著 [3] 品牌管理与代运营业务 - 品牌管理业务2025年营收8.95亿元，同比增长78.63%，占总营收比重26.1%，增长亮眼 [4] - 该业务赋能康王、艾惟诺、贝乐欣、DHC、和丽康等多个品牌，助力多个品牌在细分赛道登顶榜首 [4] - 代运营业务2025年营收7.23亿元，同比下降10.25%，公司继续聚焦资源以实现效能提升 [4] - 2026年1月，公司宣布与口服美容品牌美斯蒂克达成长期战略合作，成为其中国区独家总代，有望持续赋能品牌管理业务高增 [1][4] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率显著提升至59.80%，同比增加15.2个百分点 [5][14] - 销售费用率大幅上升至48.01%，同比增加18.2个百分点，主要因业务增长导致市场推广费用增加 [5][14] - 管理费用率下降至3.36%，同比减少2.2个百分点；研发费用率下降至0.95%，同比减少0.5个百分点 [5][14] - 财务费用率上升至0.88%，同比增加1.5个百分点，主因利息支出增加及汇兑亏损增加 [5][14] 盈利预测与估值 - 略上调2026-2027年盈利预测：自有品牌归母净利润预测分别上调至2.80亿元和4.39亿元（较前值分别+7.1%和+8.9%）；传统业务归母净利润预测分别上调至1.18亿元和1.20亿元（较前值均+15.2%和+15.5%） [6] - 预测公司2026-2028年营收分别为60.04亿元、79.15亿元、99.61亿元，归母净利润分别为3.98亿元、5.59亿元、7.39亿元 [12] - 采用分部估值法：自有品牌业务给予2027年34倍PE，对应市值150.90亿元；传统业务给予2027年21倍PE，对应市值25.30亿元（其中代运营3.54亿元，品牌管理21.74亿元），合计目标市值176.17亿元 [6][15]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**增持** [5] - 目标价格：**56.00元** [5] - 核心观点：公司2025年业绩超预期，主要得益于自有品牌“绽家”和“斐萃”的高速增长，看好其自有品牌矩阵放量将驱动收入结构优化与盈利能力提升 [2] 财务表现与业绩摘要 - 2025年业绩超预期：实现营业总收入**34.32亿元**，同比增长**94.3%**；归母净利润**1.94亿元**，同比增长**84.0%** [4][11] - 2025年第四季度增长加速：Q4营收**12.93亿元**，同比增长**111%**；归母净利润**0.90亿元**，同比增长**87%**，收入超预期 [11] - 盈利能力指标：2025年毛利率为**59.80%**，同比提升**15.23个百分点**；净利率为**5.66%**，同比微降**0.32个百分点**，基本保持稳定 [11] - 未来业绩预测：报告维持2026、2027年EPS预期为**1.28元**、**1.86元**，新增2028年EPS预期为**2.51元** [4][11] 业务分拆与增长动力 - 收入结构显著优化：2025年，自有品牌、品牌管理、代运营业务收入分别为**18.13亿元**（同比+262%）、**8.95亿元**（同比+79%）、**7.23亿元**（同比-5%）[11] - 自有品牌成为核心引擎：自有品牌收入占比大幅提升至**53%**，其中两大品牌表现突出 [11] - **绽家**：收入**10.69亿元**，同比增长**121%**，毛利率达**64.8%**（+1.49pct）[11] - **斐萃**：收入**6.96亿元**，同比大幅增长**5645%**，毛利率达**86.96%**（+4.43pct）[11] - 品牌增长驱动力： - **绽家**：在大单品香氛洗衣液带动下高增，并持续拓展洗洁精、无火香氛等新品类及渠道 [11] - **斐萃**：作为新品牌首个完整年即实现高额收入，25Q4营收约**3.34亿元**，双11期间环比618增长**110%**，已跻身天猫国际营养健康品牌榜TOP10，产品矩阵持续扩充 [11] 估值与市场数据 - 当前股价：**29.90元** [6] - 市值与股本：总市值**93.01亿元**，总股本**3.11亿股**，流通A股**2.26亿股** [6] - 估值水平：基于2026年EPS预期**1.28元**，给予**43.8倍**市盈率，得出目标价56元 [11] - 可比公司估值：报告列示的可比公司2026年平均市盈率约为**21.60倍**，若羽臣对应2026年预测市盈率为**23.36倍**，但报告强调其**2025-2027年净利润复合增长率（CAGR）高达76%**，成长性突出 [13] 财务预测与关键比率 - 收入与利润预测：预计2026-2028年营业总收入分别为**57.30亿元**、**76.76亿元**、**95.90亿元**；归母净利润分别为**3.98亿元**、**5.78亿元**、**7.79亿元** [4] - 盈利能力持续提升：预计销售毛利率将从2025年的**59.8%** 持续提升至2028年的**69.8%**；净资产收益率（ROE）将从2025年的**27.0%** 大幅提升至2028年的**76.1%** [4][12] - 费用结构变化：2025年销售费用率大幅提升至**48.01%**（+18.23pct），系高投入的自有品牌业务占比提升所致；管理及研发费用率因规模效应分别下降至**3.36%** 和**0.95%** [11]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持”，目标价格56.00元 [5] - 核心观点：公司2025年业绩超预期，主要得益于自有品牌“绽家”和“斐萃”高速增长，看好其自有品牌矩阵放量将驱动公司收入结构优化与盈利能力提升 [2] 财务业绩与预测 - 2025年业绩超预期：营业总收入34.32亿元，同比增长94.3%；归母净利润1.94亿元，同比增长84.0% [4][11] - 2025年第四季度增长加速：营收12.93亿元，同比增长111%；归母净利润0.90亿元，同比增长87% [11] - 未来三年盈利预测强劲：预计2026-2028年归母净利润分别为3.98亿元、5.78亿元、7.79亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.28元、1.86元、2.51元 [4][11] - 盈利能力指标显著改善：2025年毛利率为59.80%，同比提升15.23个百分点；净资产收益率（ROE）为27.0%，同比大幅提升 [11][12] - 估值：基于2026年预期每股收益1.28元，给予43.8倍市盈率（PE）得出目标价，当前股价对应2026年预测市盈率为23.39倍 [4][11] 业务分拆与增长动力 - 收入结构优化，自有品牌成为主导：2025年自有品牌业务收入18.13亿元，同比大增262%，占总收入比例提升至53% [11] - 品牌管理业务高速增长：收入8.95亿元，同比增长79% [11] - 代运营业务收入7.23亿元，同比小幅下降5% [11] - “绽家”品牌表现强劲：收入10.69亿元，同比增长121%，毛利率达64.8% [11] - “斐萃”品牌爆发式增长：收入6.96亿元，同比激增5645%，毛利率高达86.96% [11] - 新品牌“Nuibay”实现收入0.47亿元 [11] 品牌发展具体策略 - “绽家”品牌：在香氛洗衣液大单品带动下实现高增长，并持续拓展洗洁精、无火香氛等新品类及渠道 [11] - “斐萃”品牌：推出首年即跻身天猫国际营养健康品牌榜TOP10，2025年双11期间销售额较618期间环比增长110% [11] - 产品矩阵持续扩充：“斐萃”品牌SKU已扩充至11款，并计划在2026年推出AKK、雌马酚等新兴成分产品，以驱动持续高增长 [11] 市场表现与估值比较 - 当前股价为29.90元，总市值93.01亿元 [6] - 过去12个月股价绝对升幅为46%，相对指数升幅为19% [10] - 相较于可比公司（蓝月亮、登康口腔、百亚股份、乖宝宠物）2026年平均21.60倍的预测市盈率，若羽臣2026年预测市盈率为23.36倍，但公司2025-2027年预测净利润复合年增长率（CAGR）高达76%，显著高于同业 [13]

业绩数据 - 2025年度公司营业收入为34.3177637145亿元[6] - 零售业务营业收入为24.7938600955亿元，占比72.25%[6] - 代运营业务营业收入为1.6033826684亿元，占比4.67%[6] - 渠道分销业务营业收入为7.8761415331亿元，占比22.95%[6] - 品牌策划业务营业收入为443.794175万元，占比0.13%[6] - 本期净利润为1.9440134796亿元，上年同期为1.0563616083亿元[22] - 本期基本每股收益为0.63，上年同期为0.38[22] - 本期稀释每股收益为0.62，上年同期为0.37[22] 资产负债 - 期末货币资金为858,903,642.09元，上年年末为607,081,084.85元[18] - 期末短期借款为663,710,075.45元，上年年末为274,483,412.87元[18] - 期末应收账款为156,942,831.31元，上年年末为199,257,026.36元[18] - 期末存货为461,797,159.53元，上年年末为225,714,421.41元[18] - 期末流动资产合计为1,823,921,711.12元，上年年末为1,188,622,286.73元[18] - 期末流动负债合计为1,108,907,381.09元，上年年末为406,578,444.16元[18] - 期末长期借款为315,000,000.00元，上年年末无此项[18] - 期末负债合计为1,464,450,175.01元，上年年末为446,659,937.03元[18] - 期末实收资本为311,059,476.00元，上年年末为164,030,506.00元[18] - 期末资产总计为2,183,608,527.43元，上年年末为1,550,851,157.65元[18] 现金流 - 本期销售商品、提供劳务收到的现金为377.35亿元，上年同期为188.02亿元[25] - 本期经营活动现金流入小计为387.53亿元，上年同期为191.64亿元[25] - 本期经营活动现金流出小计为372.35亿元，上年同期为158.27亿元[25] - 本期经营活动产生的现金流量净额为1.52亿元，上年同期为3.34亿元[25] - 本期投资活动现金流入小计为3.16亿元，上年同期为0.43亿元[25] - 本期投资活动现金流出小计为2.99亿元，上年同期为0.98亿元[25] - 本期投资活动产生的现金流量净额为0.17亿元，上年同期为 -0.55亿元[25] - 本期筹资活动现金流入小计为123.34亿元，上年同期为36.17亿元[25] - 本期筹资活动现金流出小计为112.11亿元，上年同期为38.72亿元[25] - 本期筹资活动产生的现金流量净额为1.12亿元，上年同期为 -0.25亿元[25] 其他 - 公司于2025年通过高新技术企业资格复核认定，按15%税率计缴企业所得税[149] - 2023年1月1日至2027年12月31日，公司部分子公司享受小型微利企业税收优惠政策[150] - 2025年公司部分子公司申请通过香港公司离岸豁免，享受所得税豁免优惠政策[150] - 斐萃国际品牌管理有限公司2025年度应评税利润200.00万港元以内税率为8.25%，超过部分为16.50%[151]

财务内控 - 公司董事会负责建立健全和评价内部控制有效性[4] - 注册会计师对财务报告内部控制有效性发表审计意见[5] - 2025年12月31日公司在重大方面保持有效财务报告内部控制[7][8] - 内部控制有固有局限性，推测未来有效性有风险[6]

委员会构成 - 战略与ESG委员会由三名董事组成，至少一名独立董事[4] - 委员由董事长、二分之一以上独立董事或三分之一以上董事提名，董事会选举产生[4] - 设主任一名，由董事长担任[5] 会议安排 - 常规会议每年召开两次[13] - 会议召开前三天通知全体委员，临时会议不受此限[13][14] - 三分之二以上（含本数）委员出席方可举行[14] - 决议须经全体委员半数以上通过[14] 其他 - 会议记录由董事会秘书保存10年[15] - 细则经董事会审议通过生效[18] - 细则解释权归公司董事会[21]

会议出席情况 - 2025年公司召开7次董事会，朱为缮现场出席4次，通讯出席3次[4] - 2025年公司召开4次股东会，朱为缮出席4次[5] - 2025年朱为缮参加提名等委员会会议4次[4] 公司决策与评价 - 第四届董事会第四次会议通过关联交易议案，程序合规[9] - 朱为缮认为财务等报告真实、完整、准确[9] - 公司续聘天健会计师事务所为2025年度审计机构[10] 激励与薪酬 - 2025年度公司通过调整股票期权激励计划等议案[11] - 2025年度董事、高管薪酬方案依据行业等制定[12]