报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司并购巨石生物获得全流程 ADC 研发平台，mRNA 平台完成产业化验证，现金流业务矩阵成型，传统主业企稳回升，作为石药集团 A 股创新药平台，有望产出多款“重磅炸弹”药物，预测 2024 - 2026 年收入分别为 19.69 亿/23.92 亿/27.65 亿 [8] 根据相关目录分别进行总结 创新加码，生物制药与功能性食品双轮驱动发展 - 公司已成为石药集团 A 股核心，发展分初步发展、业务扩张、创新转型三阶段，实控人为蔡东晨，股权结构稳定，高管团队经验丰富，后续有望加深研发布局整合和搭建新药销售团队 [16][17][21] - 公司通过并购获多个生物制药平台，有 20 余个在研项目，建立一体化 ADC 药物研发平台，8 款 ADC 产品进入临床阶段，3 款完成海外授权，mRNA 平台完成概念验证，抗体药物完成现金流补充，收购石药百克完善创新转型 [22][25] - 公司转型前收入以功能性原料为主，2018 - 2023 年收入和利润有增长，2023 年收入略降利润增长，2024 年 Q1 - Q3 营收和净利润下降，公司费用控制能力较好，现金流表现优异，上市后每年分红 [26][27][30] - 石药集团在研发、生产、商业化有竞争力，公司将受益于集团优势，获市场推广支持、前沿科研成果，实现资源共享与技术协同 [32][33][35] ADC 平台：酶法定点偶联，产品商业化在即 - 巨石生物 ADC 平台有自主知识产权，涵盖四大平台，临床阶段 ADC 稳定性好、均一性高，特殊酶法定点偶联技术降低免疫原性，截至 25 年 2 月有 8 款产品进入临床阶段，1 款获临床批件 [36][38] - SYS6010 是靶向 EGFR 的抗体偶联药物，有 BIC 潜力，临床前实验效果好，竞争格局良好，获多个认证，具备 BD 潜力 [39] - EGFR 异常激活引发癌症进展，原因多样，EGFR 基因突变是 NSCLC 常见驱动基因突变，EGFR TKI 是标准疗法但耐药后有未满足临床需求 [40][43][44] - NSCLC EGFRmt 患者耐药机制复杂，包括靶向耐药、非靶向耐药、组织学转化，耐药后治疗策略多样，ADC 适用于耐药患者 [46][49][53] - EGFR ADC 与单抗、双抗类药物原理不同，可避免耐药问题，截至 25 年 2 月国内尚无上市产品，SYS6010 抗体可结合细胞表面并内化，Linker - Drug 为可断裂四肽连接子和偶联拓扑异构酶Ⅰ，临床前研究效果好，国内临床推进快，已获多项资格 [55][56][59] - 对 SYS6010 未来销售进行预测，分国内和欧美市场，考虑不同适应症上市时间、患者人数、用药时长、费用、获批概率等因素 [60][63][64] mRNA 疫苗平台：技术自主 + 商业化验证，未来潜力可期 - mRNA 平台已完成概念验证，两款新冠 mRNA 疫苗产品已在中国附条件上市，RSV 疫苗、HPV 治疗疫苗已分别于 2024 年 9 月、11 月进入 1 期临床，VZV 疫苗已获得批件 [25] 多款抗体药物进入管线兑现期，有望提供稳定收入 - 1 类创新药恩朗苏拜单抗（PD - 1）治疗宫颈癌、生物类似物奥马珠单抗治疗慢性自发性荨麻疹和中重度过敏性哮喘已上市，生物类似物乌司奴单抗 24 年 11 月申报上市，另有生物类似物帕妥珠单抗和司库奇尤单抗分别于 22 年 12 月、24 年 6 月进入 3 期临床 [22][25] 石药百克：津优力盈利筑基，GLP - 1 全管线覆盖纵深 - 津优力是国内市场份额第一的长效升白药，持续贡献稳定现金流 [25] - 公司全面布局 GLP - 1 类药物，长效化剂型带来差异化竞争，1 类新药 GLP - 1 - Fc 融合蛋白 TG103 和周制剂司美格鲁肽类似物预计 2026 年上市，月制剂司美有远期溢价空间 [8][25] 功能原料龙头，稳健增长夯实转型基础 - 咖啡因是全球产能龙头，竞争优势显著，出口单价回落，量增逻辑成核心驱动，预计 25 - 26 年收入恢复正增长 [8] - 阿卡波糖原料药是国产替代核心受益者，石药圣雪承诺 24 年净利润 1.02 亿元，24 年规划产能增加，预计 25 - 26 年销量稳定增长 [8] - 功能食品业务是 VC 龙头，渠道复苏 + 产品创新 [10] 盈利预测与投资评级 - 预测公司 2024 - 2026 年收入分别为 19.69 亿/23.92 亿/27.65 亿，综合考虑公司成长潜力大，首次覆盖，给予“买入”评级 [8]

文章核心观点 - 新诺威控股子公司巨石生物与Radiance Biopharma达成协议，Radiance Biopharma获巨石生物自主研发的SYS6005项目一定区域开发和商业化等权利，SYS6005获批适应症为晚期肿瘤 [1] 分组1 - 新诺威2月19日早间公告控股子公司巨石生物与Radiance Biopharma达成协议 [1] - Radiance Biopharma将获得巨石生物自主研发的SYS6005项目在一定区域范围内的开发和商业化等权利 [1] - SYS6005按照治疗用生物制品1类申报，获批适应症为晚期肿瘤，预计适用于治疗血液肿瘤、卵巢癌、非小细胞肺癌等 [1]

新产品研发 - 2024年12月，SYS6005于国内获批开展临床试验[4] 市场合作 - Radiance Biopharma获SYS6005在美国等区域开发和商业化独家权利[6] 财务数据 - Radiance Biopharma支付首付款1500万美元[7] - 开发里程碑款项累计不超1.5亿美元[7] - 销售里程碑款项累计不超10.75亿美元[7] 未来展望 - 合作推动SYS6005开发和商业化，提升公司竞争力[11] - 协议履行预计对公司经营业绩产生积极影响[11] 风险提示 - 药品研发有临床试验效果不及预期等风险[12] - 特许权使用费、里程碑付款最终金额不确定[12]

控股股东持股情况 - 2024年11月8日前，恩必普药业直接持股1033744394股，占总股本74.23%[4] - 2024年11月8日前，恩必普药业及其一致行动人合计持股1045331606股，占总股本75.06%[5] - 截至2025年2月8日，恩必普药业直接持股1035459594股，占总股本74.35%[9] - 截至2025年2月8日，恩必普药业及其一致行动人合计持股1047046806股，占总股本75.19%[9] 控股股东增持情况 - 控股股东恩必普药业计划增持10000 - 12000万元[3][6] - 截至2025年2月8日，累计增持1715200股，占总股本0.12%，金额43019839.93元[3][9] - 2023年12月8 - 21日，增持2742580股，占当时总股本0.23%，金额99988758.56元[5] 其他信息 - 欧意药业直接持股11587212股，占总股本0.83%[4][5][9] - 增持专项贷款不超8400万元，期限不超1年[8] - 增持计划实施期限自2024年11月8日起6个月内[3][6]

新产品和新技术研发 - 公司控股子公司巨石生物注射用奥马珠单抗新适应症获批[3] - 获批新适应症为中至重度持续性过敏性哮喘[3] - 恩益坦®是国内首个以生物制品3.3类注册分类获批上市的奥马珠单抗生物类似药[5] 未来展望 - 恩益坦®新适应症获批丰富公司产品线，提升市场竞争力[6] - 药品具体销售情况受国家政策、市场环境变化等因素影响有不确定性[6]

新产品研发 - 控股子公司巨石生物SYS6017带状疱疹mRNA疫苗获临床试验批准，近期将开展试验[2] - SYS6017由mRNA分子包裹于脂质纳米颗粒构成，适用于预防带状疱疹感染[3] 市场数据 - 全球普通人群带状疱疹发病率为3/1000 - 5/1000人年，60岁为6/1000 - 8/1000人年，80岁可达8/1000 - 12/1000人年[4] 未来展望 - 药物需经试验和批准才可上市，研发有风险，短期对业绩无重大影响[5]

业绩总结 - 2024年上半年标的资产营收和扣非净利润下滑[5] - 2022 - 2024年1 - 6月津优力®销售总数量分别为165.39万支、203.52万支、87.39万支，销售收入合计分别为223146.49万元、224694.16万元、92031.78万元[43] - 2024年1 - 6月、2023年度、2022年度经销主营业务收入分别为90396.30万元、218931.42万元、216980.52万元[97] - 2024年1 - 6月石药百克营业收入92247.49万元，研发费用8931.80万元，费用率9.68%[154] - 2023年石药百克营业收入231550.35万元，研发费用23678.85万元，费用率10.23%[154] - 2022年石药百克营业收入223490.44万元，研发费用16475.05万元，费用率7.37%[154] 用户数据 - 津优力®已在全国多个省市、上千家医院应用，惠及患者超300万[62] 未来展望 - 公司在研产品TG103注射液、司美格鲁肽注射液的超重/肥胖和2型糖尿病适应症预计2026年起获批，2027年上市；司美格鲁肽长效注射液预计2032年获批上市[168][171][179] - 2025 - 2027年预计研发费用金额分别为18062.65万元、20297.84万元、18507.65万元[171] 新产品和新技术研发 - 标的公司主要围绕长效蛋白药物研发，在研产品为TG103注射液和司美格鲁肽注射液等GLP - 1类药物，在研适应症为超重/肥胖和2型糖尿病[158] - 公司对津优力®持续研发投入，优化升级生产工艺、包装形式、规格剂量等[161] - 公司2018年开始对TG103注射液研发投入，超重/肥胖和2型糖尿病适应症均处于III期临床阶段[185] - 公司2023年开始对司美格鲁肽注射液、司美格鲁肽长效注射液研发投入，司美格鲁肽注射液超重/肥胖和2型糖尿病适应症III期临床试验完成全部受试者入组，司美格鲁肽长效注射液处于临床I期阶段[186] 市场扩张和并购 - 上市公司拟发行股份及支付现金购买石药百克100%股权[5] 其他新策略 - 标的公司按行业惯例主要采取经销模式销售药品，少量通过药房直供销售[8] - 标的公司开拓经销商客户方式包括参与会议论坛、商业拜访、转介绍等[9] - 标的公司要求经销商为配送范围广、资金实力雄厚、征信记录良好的公司[10] - 标的公司每年对经销商的资质情况进行复核[10] - 公司与医药流通企业为买断式销售，货物风险报酬及所有权在经销商收货确认后转移[15] - 运输费用由公司承担，无补贴约定[18] - 经销协议未约定折扣和返利，实际业务中公司可为经销商提供商业折扣[19] - 公司产品终端客户营销等工作由自身负责统筹规划，经销商只承担配送工作[16] - 公司与客户结算方式主要为银行转账和票据结算，向经销商开具增值税发票[22][23] - 公司签订合同前审查推广服务商资质，由业务人员实地检查，销售部审核并尽职调查，合格后经领导审批备案、签协议及开展业务[132] - 公司在《推广服务商管理制度》中要求推广服务商杜绝商业贿赂，在《员工廉洁自律行为管理制度》中禁止员工谋取不正当利益及私自与合作方接触[133] - 公司根据服务结算单及证明附件验收项目，合格后凭有效发票支付费用[134] - 公司核查发票真实合法性，验证市场推广费结算真实合理性[134] - 标的公司制订《推广服务商管理制度》等制度规范学术会议等市场推广活动[141]

业绩总结 - 2024年上半年标的资产营收和扣非净利润下滑[8] - 2022 - 2024年1 - 6月，津优力®销售收入合计分别为223146.49万元、224694.16万元、92031.78万元[51] - 2022 - 2024年，石药百克营业收入分别为223490.44万元、231550.35万元、92247.49万元[170] 用户数据 - 津优力®惠及患者超300万[71] 未来展望 - 2025 - 2027年预计研发费用金额分别为18062.65万元、20297.84万元、18507.65万元[191][193] - TG103注射液超重/肥胖和2型糖尿病适应症预计2026年获批，2027年上市[188][191][199] - 司美格鲁肽注射液超重/肥胖和2型糖尿病适应症预计2026年获批，2027年上市[188][191][199] - 司美格鲁肽长效注射液预计2032年获批上市[188][191] 新产品和新技术研发 - 公司围绕长效蛋白药物研发，主要在研产品为TG103注射液和司美格鲁肽注射液等GLP - 1类药物[174] - 公司对津优力®持续研发投入，优化生产工艺、包装形式、规格剂量等[178] 市场扩张和并购 - 上市公司拟发行股份及支付现金购买石药百克100%股权[8] - 标的公司与国药集团、上药集团、华润医药等大型医药流通企业签约[12] 其他新策略 - 标的公司主要采取经销模式销售药品，少量通过药房直供销售[8][11] - 标的公司自建销售团队或委托推广服务商进行市场推广[12] - 标的公司围绕经销商客户资质等方面选取优质经销商合作并考核管理[12]

业绩总结 - 2024年上半年标的资产营收和扣非净利润下滑，津优力®单价从1600元/支降至集采中标价757元/支[7] - 2022 - 2024年6月津优力®销售数量合计分别为165.39万支、203.52万支、87.39万支，销售收入合计分别为223146.49万元、224694.16万元、92031.78万元[45] - 2022 - 2024年1 - 6月经销主营业务收入分别为216980.52万元、218931.42万元、90396.30万元[97] - 标的公司2024年1 - 6月主营业务收入92064.53万元，津优力®收入占比99.96%[160] - 标的公司2023年主营业务收入224831.44万元，津优力®收入占比99.94%[160] - 标的公司2022年主营业务收入223368.47万元，津优力®收入占比99.90%[160] 用户数据 - 津优力®已在全国多个省市、上千家医院应用，惠及患者超300万[64] 未来展望 - 2025 - 2027年预计研发费用金额分别为18062.65万元、20297.84万元、18507.65万元[171] - TG103注射液超重/肥胖和2型糖尿病适应症预计2026年起陆续获批，2027年上市销售[168][171] - 司美格鲁肽注射液超重/肥胖和2型糖尿病适应症预计2026年起陆续获批，2027年上市销售；司美格鲁肽长效注射液预计2032年获批上市[168][171] 新产品和新技术研发 - 公司主要在研产品为TG103注射液和司美格鲁肽注射液等GLP - 1类药物[158] - 公司2018年开始对TG103注射液研发投入，超重/肥胖和2型糖尿病适应症处III期临床[185] - 公司2023年开始对司美格鲁肽注射液、长效注射液研发投入，前者超重/肥胖和2型糖尿病适应症III期临床完成入组，后者处I期临床[186] 市场扩张和并购 - 公司拟发行股份及支付现金购买石药百克100%股权[7] 其他新策略 - 标的公司自建销售团队，通过自行推广或委托专业推广服务商进行市场推广[11] - 标的公司建立完善经销商管理机制，围绕多方面选取优质经销商合作并考核管理[11] - 公司负责产品终端客户营销等工作，经销商只承担配送工作[18] - 标的公司制订《推广服务商管理制度》等制度规范学术会议，禁止商业贿赂[141]

市场扩张和并购 - 公司拟发行股份及支付现金购买石药集团百克（山东）生物制药股份有限公司100%股权并募集配套资金[1] 其他新策略 - 2024年12月20日公司收到深交所审核问询函[2] - 公司会同中介机构落实审核问询函并修订重组报告书[2][3] - 本次交易需经深交所审核通过并经中国证监会注册，存在不确定性[4]