稳健医疗业务表现与战略 - 全棉时代第二季度实现13%同比增长 7-8月销售增速回升[1] - 医疗板块围绕三大战略展开 重点提升产品结构和生产效率 推进海外供应链建设[1] - 棉柔巾业务增长持续好于大盘 下半年将推出多款新品并加强渠道建设[1] - GRI上半年受中美关税战影响但供应链已全面恢复 预计下半年趋势向好[1] - 高端敷料、手术室耗材、健康个护业务增速较高 传统敷料业务保持稳定[1] - 全棉时代上半年毛利率提升 下半年将继续优化商品组合和渠道结构提升利润率[1] - 线下门店聚焦高质量开店 提升同店同比并优化会员服务[1] - 所得税率上升主要因业务结构变化和全棉时代子公司迁址导致[1] 特宝生物研发进展与战略布局 - 乙肝功能性治愈未来将趋于不同机制药物与干扰素、核苷(酸)类似物的联合优化[1] - 慢乙肝临床治愈门诊旨在广覆盖乙肝诊疗网络并提供全病程科学管理[1] - 与ligos合作探索清除感染细胞后的再感染控制 收购九天生物以利用其基因治疗平台[1] - 新技术如siRN已进入临床联合应用阶段 未来关键在于联合用药策略优化[1] - 干扰素渗透率提升依赖于疾病认知深化与不良反应管理优化[1] 锐捷网络业务表现与市场趋势 - 上半年数据中心产品收入增长主要来自互联网客户 占比超过90% 400G产品占比超60%[2] - 下半年云端算力基础设施需求依旧旺盛 互联网行业基于智算的资本开支预计继续加大[2] - 2T规格产品主要为200G+400G组合 支持大规模GPU集群互联[2] - Scaleup网络在国内发展迅速 公司参与高通量以太网联盟并推出面向智算场景的产品方案[2] - 上半年海外业务收入11.45亿元 同比增长48% 主要面向SMB市场 合作伙伴数量增长到2620家[2] - Q2交付未受影响 Q3订单多为年初框采合同 预计新签订单增速可能下降[2] - 国内互联网大厂对国产化无明确时间表 国产12.8T芯片可满足大部分数据中心场景需求[2] - 与国产GPU厂商有产品适配和技术交流 但商业化部署需时间[2] - 上半年费用总额同比减少 预计全年费用同比持续下降[2] - 园区网络业务受宏观经济影响明显 2024年行业整体呈现下滑趋势 Q2略有复苏[2] - 数据中心产品毛利率较低为15%-20% 企业网和SMB市场毛利率有所提升[2] - CPO技术能满足高速高密度互联需求 规模化商用预计还需1-2年[2] - 数据中心预计增速超过50% 园区持平 SMB稳健增长20-30% 运营商可能下滑[2] - 运营商国产化要求高但进度慢 园区市场对国产化要求迫切且更易实现[2] 百利天恒研发进展与战略目标 - 与BMS合作开发iza-bren 新开展3项II/III期海外关键注册临床试验[3] - 三项临床试验分别用于治疗三阴性乳腺癌、EGFR突变非小细胞肺癌和尿路上皮癌[3] - RC核药平台取得新突破 首款核药候选药物BL-RC001提交国内IND申请[3] - 新一代毒素药物BL-B16D1和BL-M17D1推进到临床试验阶段[3] - 已有9款DC药物处于临床试验阶段 1款DC药物处于IND受理阶段[3] - 截至6月底研发费用为10.38亿元 预计未来临床研究费用会相应增长[3] - iza-bren治疗末线鼻咽癌III期临床达到主要研究终点 计划提交药品上市申请[3] - 目标在5年内成为肿瘤治疗领域领先的入门级MNC[3] 联赢激光财务表现与业务进展 - 2025年上半年实现营收15.33亿元 同比增长5.3% 归母净利润5792万元 同比增长13.16%[4] - 上半年新签订单25亿元 其中锂电业务17亿 非锂电业务8亿 全年订单目标45亿[4] - 涉及半固态和全固态电池设备 已交付7台装配段设备给头部客户[4] - 锂电设备更新周期2-3年 去年改造订单4.2亿 今年上半年2.7亿 全年预计5-6亿[4] - 3C小钢壳电池上半年订单4-5亿 下半年预计6-8亿 四季度确认收入[5] - 新工艺极片加工设备明年放量 目前针对消费电子产品电池 动力锂电正在试验应用[5] - 在半导体、光伏、氢燃料、继电器、医疗器械等领域有新进展[5] - 小钢壳电池应用于手机、手表、可穿戴设备、眼镜 未来可能用于平板和电脑[5] - 信用及资产减值今年上半年2787万元 预计全年比去年少 公司聚焦头部客户控制风险[5] - 取得深圳知名半导体公司合格供应商资格 订单几百万 涉及激光焊接设备和代工业务[5] - 有深圳总部和惠州、溧阳、日本三个基地 计划在德国、美国、匈牙利、香港、泰国设立公司[5] 乐普医疗业务亮点 - 子公司乐普瑞康主要从事老人养老服务和护理服务 公司持有70.18%股权[6] - 自主研发的聚乳酸面部填充剂已获得国家药品监督管理局注册批准[6] - 人工智能产品主要是搭载AI-ECG的各种生命指征监测类硬件产品[6] - 硬件产品外形包括各种可穿戴设备、pad类、台式机等[6]

股价表现 - 截至2025年8月25日收盘价41.90元 较前一交易日下跌0.45% [1] - 当日成交量107787手 成交金额达4.52亿元 [1] 主营业务 - 专注于医疗健康产品和全棉生活消费品 [1] - 旗下拥有"全棉时代"等知名品牌 [1] - 主营业务包括医用敷料、手术感控产品、全棉生活用品 [1] - 产品广泛应用于医疗、个人护理及家庭生活领域 [1] 业务进展 - 全棉时代棉柔巾业务增长持续好于行业大盘 [1] - 下半年将推出主打情绪价值的差异化包装产品 [1] - 积极拓展兴趣电商等新兴渠道 [1] - 上半年全棉时代毛利率同比提升1.7个百分点 [1] - 营业利润率回升至14% [1] - 对医疗板块业务保持乐观态度 [1] - 认为国内医用耗材市场具有较大发展空间 [1] - 并购的GRI业务7月以来经营向好 [1] - 8月订单势头旺盛 [1] 资金流向 - 8月25日主力资金净流入407.45万元 [1] - 近五日主力资金累计净流出1117.72万元 [1]

市场格局与增长趋势 - 棉柔巾大盘存在季节性波动 但全棉时代棉柔巾增长持续好于大盘[1] - 消费者更青睐100%棉材质柔巾 其整体增速更高且市场潜力更大[1] - 公司对棉柔巾业务下半年恢复高增长充满信心[1] 产品战略与创新 - 坚持使用100%棉花原料 不添加化学纤维[1] - 升级经典棉柔巾产品 柔软度提升45%且不加柔软剂[1] - 推出成人乳霜洗脸巾 并计划下半年推出主打情绪价值的差异化包装产品[1] - 针对不同人群需求开发美妆精细化方向产品 结合悬挂式/双开口等包装升级拓展多场景应用[1] 渠道拓展策略 - 积极拥抱兴趣电商和即时零售(O2O外卖经济)等高速增长渠道[1] - 加强渠道建设以应对传统电商流量增速放缓[1]

GRI业务表现与整合进展 - 上半年GRI整体实现盈利但第二季度因4-6月对美出口暂停导致亏损 [1] - 7月经营业绩向好且8月订单势头旺盛 客户订单从6月起逐步增多 [1] - 供应链已于7月全面恢复 客户对美国本土工厂及多米尼加近岸生产基地扩张认可度提升 [1] 公司战略与未来展望 - GRI未来业绩与并购初期现金流预测无较大偏差 公司将持续提升其运营效率与盈利能力 [1] - 正推进组织架构、信息化数字化建设、智能制造改造及海外供应链布局整合 计划下半年进一步实施 [1] - 公司对GRI后续业绩充满信心 预计下半年趋势将持续向好 [1]

核心财务表现 - 上半年全棉时代毛利率同比提升1.7个百分点 [1] - 营业利润率达14% 回归至2018年水平 [1] 毛利率提升驱动因素 - 高毛利品类增速领先 卫生巾及贴身衣物产品拉动毛利 [1] - 有纺服装类新品售罄率创历史新高 库存下降推动价值回归 [1] - 线上渠道增长更快且利润率优于线下 渠道结构优化助力毛利改善 [1] 经营策略与执行 - 聚焦优质KA客户如胖东来及山姆 拓展多品类入驻提升渠道盈利能力 [1] - 优化商品组合与渠道结构 以盈利渠道引领增长 [1] - 提升新品售罄率并降低库存天数 [1] 品牌与渠道发展 - 奈丝公主卫生巾品牌知名度提升 线下接受度提高增强经销商积极性 [1] - 终端转化率提升进一步改善KA渠道盈利水平 [1] 未来展望 - 公司对下半年及未来1-2年延续毛利率及营业利润率提升态势具有信心 [1] - 持续通过品类结构优化与渠道模式改善推动经营利润率提升 [1]

业务表现 - 全棉时代第二季度实现13%同比增长 [1] - 7-8月以来销售增速开启回升态势 [1] - 公司持续推动全年目标增长 [1] 发展战略 - 坚持产品领先、卓越运营、品牌向上、全球视野四大战略 [1] - 通过四大战略推动业务发展 [1]

公司业务与结构 * 稳健医疗是一家以棉为核心 涵盖医疗和消费板块协同发展的医疗健康企业 医疗产品占47.5% 消费品占53% 业务结构相对均衡[3] * 公司自2008年起从医疗产品ODM出口转型为健康消费品公司 目前电商渠道占比超60% 直营渠道约30%[2][3] * 消费品进一步细分为有纺和无纺两大类 各占比接近一半[3] 历史业绩表现 * 2015年至2024年 公司营收复合增长率19% 规模复合增长率14%[2][4] * 2015年至2020年间 公司利润率经历小幅波动 主要由于消费品毛利率稳定但净利率下降 以及公司加大新品研发投入所致[5] * 2019年后公司加速开拓医院和OTC药店等内销渠道 这些高费用率高成本前置的渠道影响了利润表现[5] * 2023年由于收并购活动 公司在爬坡理顺阶段存在商誉减值和存货跌价减值问题[5] 2025年业绩展望 * 2025年上半年公司整体盈利能力提升 净利率和毛利率均处于周期向上阶段[2][6] * 卫生巾 成人服饰等大单品销售比例提升带来毛利提升 规模效应释放使得消费品营业利润率回升1个百分点[6] * 在没有太多商誉减值计提情况下 2025年上半年公司营业利润也回升1个百分点[6] * 预计从2025年开始 公司将进入盈利状态改善周期[2][6] 管理架构与股权激励 * 公司股权结构集中 李董持股比例达51%[2][7] * 2019年后加快引入消费品管理层 内部团队架构更加稳定并形成良好协同效应[7] * 2024年发布股权激励计划 设定2025年至2027年营收增长触发值13%和目标值18%[2][7] * 2025年消费板块努力达到18%目标 医疗板块按照13%目标努力 上半年两个板块基本达成预期目标[8] 消费者习惯与市场趋势 * 消费者习惯转向更加健康 悦己 品质便捷的观念 内容营销平台加速这些理念与相关品类渗透[9] * 在棉柔巾领域进行创新 如添加乳霜提高柔软度 挖掘新的应用场景如厨房使用[9] * 在卫生巾领域进行创新 如益生菌卫生巾 全棉表层卫生巾以及消毒级卫生巾 并细化场景应用如安睡裤普及 便携装设计等[9] 渠道结构变化 * 2024年渠道结构发生显著变化 抖音平台增长速度明显放缓 传统电商平台如天猫和京东有所提速[10] * 抖音的外溢效应导致传统渠道布局完善且具有品牌力的品牌出现格局回暖和增速回升 例如全棉时代[10] * 2024年传统电商平台整体提速[2][10] 卫生巾市场现状与趋势 * 卫生巾市场规模约1000亿元 过去增速仅为4% 主要由线上渠道驱动增长 价格是主要驱动力[4][11] * 国内品牌如百亚 奈斯公主和稳健表现出色 外资品牌如尤尼佳 恒安和宝洁面临压力[4][11] * 行业核心竞争力在于讲好品牌故事 突出产品细分卖点并持续迭代 女性消费者对健康 安全 舒适产品的需求推动创新和渠道布局[11] * 内资品牌通过产品创新和内容营销取得突围 外资品牌反应较慢 内资品牌占据更大份额[11] 棉柔巾市场发展与前景 * 棉柔巾是一个小而美的赛道 2017年至2024年间保持40%的高速增长 整体市场规模仅为47亿元[12] * 全棉时代是行业初创者 2017年市占率达70% 但近年来由于白牌及传统纸品企业崛起 市占率下降至15%（2023年） 预计2025年将继续回升至17%[12] * 全棉时代通过加强品质宣传与央视合作进行免与非免产品教育 实现增速回升并跑赢行业[12] 全棉时代竞争优势 * 全棉时代凭借研发优势 自有产业链以及成本控制能力 在全棉水刺无纺布领域具备显著竞争力[4][13] * 公司注重产品研发 研发费用率领先 专注于改善棉花特性以提升全品类消费竞争力[13] * 早期积极拓展电商渠道 通过错位竞争实现差异化突围[4][13] 全棉时代市场表现 * 全棉时代在2024年第二季度市场份额显著回升 线上平台和整体业务的同比增长明显优于行业平均水平[15] * 2025年这一趋势继续延续 主要得益于营销策略和电商渠道的提速[15] * 大单品棉柔巾开始加速增长 其他无纺产品在品牌势能提升下出现提速[15] * 计划在2025年九十月份推出新的棉柔巾产品 并进一步发力产品渠道 预计下半年将看到更多增长机会[16] 卫生巾市场与全棉时代表现 * 卫生巾市场正处于高端化和价格升级的产业趋势中[17] * 全棉时代主打高端卫生巾市场 以全棉舒适 不易致敏为卖点 并依托稳健医疗和央视网等强大背书[17] * 从2024年第四季度开始 该品类呈现出良好的增长势头 2025年二季度增速超过50% 好于预期 预计2025全年增速也将超过50%[4][17] 全棉时代其他消费品类 * 全棉时代经历了从2014年至2020年的多SKU与大幅开店阶段 但由于品牌形象不适配 多SKU策略以及渠道费用率高导致盈利能力差[18] * 从2021年至今 公司逐步优化SKU并缩减门店面积 目前聚焦300平米以下门店 未来开店面积将在300-500平米之间[18] * SKU数量减少 单店效益提升 从而改善了运营质量 成人服饰运营质量最高 其次是婴童服饰 油纺用品相对较弱[18] * 公司净开店同比增速预计达到高个位数至10%左右 整体收入稳步提升[18] 医疗板块发展布局 * 医疗板块布局多元 包括高端敷料 手术耗材及健康个护三大核心品类 占比从2024年的50%出头提升至接近60%[19] * 预期这三大业务结构未来将实现20%左右的增速[19] * 高端敷料通过海外品牌渗透率提升及低成本产业链转移 实现20%的复合年均增长率[19] * 手术耗材通过拓展内销渠道 应对一次性产品需求增加 实现15-20%的收入增速[19] * 健康个护产品依托疫情期间积累的品牌力 在口鼻腔护理 次抛型胶原蛋白敷料等细分领域实现20%以上的复合年均增长率[19] 医疗产品毛利率与净利率预期 * 公司生产的医疗产品大多为高毛利率产品 预计在这些产品实现良好增长的情况下 医疗产品毛利率将处于良性改善周期[20] * 由于前几年费用投放较为前置 整体净利率也应会出现良性改善[20] 股价与估值 * 自2024年第三季度以来 公司进入较好的成长周期 消费逐步实现较好增长 成为定价业务 市场对新消费投资热度提升[21] * 棉柔巾和卫生巾等新消费大单品展现出弹性和成长潜力[21] * 医疗端在前几年的并购减值包袱减轻及常规业务进入良性增长周期后 也进入了反转趋势[22] * 自2024年开始 医疗和消费都进入了底部反转的大周期[22] * 新消费公司的估值中枢接近30倍 医疗公司的合理估值大多在10到20倍之间[22] * 消费品约为30倍左右的估值 医疗基本稳定在15倍左右 目前公司整体估值约为23至24倍 在新消费公司中处于偏低水平[22] 下半年趋势预期 * 下半年公司收入端增速尤其是消费品将环比二季度进一步提速[23] * 2025年7月线上数据环比6月进一步提速数个百分点[23] * 三季度公司内部经营措施常态化 新品及营销投放积极性提高 相较二季度受315影响明显改善[23] * 公司仍处于全年偏底部经营状态 建议积极关注下半年整个消费品提速以及整体业绩弹性处于较好兑现阶段时可能带来的底部反弹机会[23]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 公司2025年中报业绩强劲增长 消费与医疗业务双轮驱动 25H1收入52.96亿元 同比增长31.31% 归母净利润4.92亿元 同比增长28.07%[7] - 消费业务核心战略品类引领增长 卫生巾收入同比大增67.64% 抖音及商超渠道快速放量[7] - 医疗业务内生增长提速 剔除并购影响后同比增长13.2% 产品结构持续优化[7] - 盈利预测上调 2025-2027年归母净利润预测至10.45/12.37/14.94亿元 对应PE分别为23/20/16倍[7] 财务表现 - 25H1营业收入52.96亿元 同比增长31.31% 归母净利润4.92亿元 同比增长28.07%[7] - 分季度看 25Q1营收同比增长36.5% Q2同比增长26.7% Q2增速环比放缓[7] - 毛利率48.3% 同比下降0.4个百分点 其中消费品业务毛利率提升1.74个百分点至58.63%[7] - 经营活动现金流净额3.40亿元 同比大幅增长75.82%[7] 消费业务分析 - 25H1消费品业务收入27.45亿元 同比增长20.3%[7] - 明星产品表现突出：奈丝公主卫生巾收入5.33亿元（+67.64%） 干湿棉柔巾收入8.13亿元（+19.46%） 成人服饰收入5.21亿元（+19.41%）[7] - 渠道分化明显：电商收入17.1亿元（+23.6%） 其中抖音等兴趣电商增长近100% 商超渠道收入2.4亿元（+63.2%）[7] - 门店网络持续扩张 截至25H1末全棉时代门店达484家 上半年净新增16家[7] 医疗业务分析 - 25H1医疗耗材业务收入25.15亿元 同比增长46.39%[7] - 剔除GRI并购影响后内生增长13.2% 其中Q2内生增长提速至15.3%[7] - 产品结构优化：高端敷料收入4.8亿元（+25.7%） 手术室耗材收入7.4亿元（+193.5%） 健康个护收入2.3亿元（+26.9%）[7] - 渠道表现强劲：国外市场收入14.3亿元（+81.3%） 国内医院收入4.1亿元（+16.2%） C端收入4.5亿元（+33.2%）[7] 盈利预测 - 2025年预计营业收入112.19亿元 同比增长24.96% 归母净利润10.45亿元 同比增长50.21%[1] - 2026年预计营业收入128.66亿元 同比增长14.68% 归母净利润12.37亿元 同比增长18.47%[1] - 2027年预计营业收入147.64亿元 同比增长14.75% 归母净利润14.94亿元 同比增长20.75%[1] - 每股收益预测：2025年1.79元 2026年2.12元 2027年2.57元[1] 估值指标 - 当前股价42.09元 对应2025年PE为23.47倍 2026年PE为19.81倍 2027年PE为16.40倍[1] - 市净率2.13倍 每股净资产19.79元[5][6] - 总市值245.10亿元 流通市值73.91亿元[5]

财务业绩 - 上半年归属于上市公司股东净利润4.9亿元，同比增长28.1% [1] - 扣除非经常性损益净利润4.6亿元，同比增长40.9% [1] - 累计现金分红28.8亿元，回购股份支付现金6.9亿元，合计占首发募集资金净额100.3% [1] 业务发展 - 医用耗材业务收入同比增长13.2%，二季度医疗板块剔除GRI后收入同比增长15.3%（一季度为11.1%） [2] - 手术室耗材、高端敷料及健康个护业务增长势头良好 [2] - 全棉时代消费品业务收入27.5亿元，同比增长20.3% [2] - 奈丝公主卫生巾销售额显著增长，干湿棉柔巾及成人服饰保持良好增长 [2] 研发与资质 - 持有医疗行业专利1109个，消费品行业专利530个，医疗产品注册证701个（含三类注册证28个） [1] - 专利证书数量与医疗产品注册证数量稳步提升 [1] 渠道与品牌建设 - 全棉时代线下门店达484家，上半年新开16家 [2] - 全域会员人数近6700万人，较去年末增长7.7% [2] - 参展第91届中国国际医疗器械博览会及第三届中国国际供应链促进博览会 [2] - 联合央视网推出消费医疗专题片，儿童节上线品牌形象深化活动 [2] 运营优化 - 消费品业务受益于产品结构优化及棉花价格下行 [2] - 通过新品迭代、折扣管控及精细化运营管理提升盈利能力 [2] - GRI推动国外渠道快速增长，国内医院渠道稳步向上，医疗C端增长良好 [2]

财务表现 - 2025年上半年营业收入53.0亿元，同比增长31.3% [11][12] - 归母净利润4.9亿元，同比增长28.1%；扣非净利润4.6亿元，同比增长40.9% [15][16] - 营业利润率同比提升0.7个百分点至12.4% [15][16] - 毛利率48.3%，费用率下降 [15][16] - 资产负债率降至32%，流动性资产58.7亿元占总资产33% [18][19] - 中期分红每10股派4.5元，合计2.6亿元，分红比例53% [22][23] 业务结构 - 医用耗材业务收入25.2亿元（占比47%），同比增长46.4% [12][29] - 消费品业务收入27.5亿元（占比52%），同比增长20.3% [12][40] - 其他业务收入占比1% [12] 医用耗材业务 - 剔除并购GRI后收入19.5亿元，同比增长13.2% [29] - 手术室耗材同比增长18.0%（剔除GRI） [29][31] - 高端敷料突破材料技术瓶颈，强化专利壁垒 [26][28] - 健康个护医美产品实现II类医疗器械自制生产 [26][28] - 国外渠道收入同比增长81%，国内医院渠道增16%，医疗C端增33% [33][34] 消费品业务（全棉时代） - 卫生巾销售额显著增长，干湿棉柔巾及成人服饰保持增长 [40][41] - 线上收入17.1亿元（占比62%），同比增长23.6% [43][45] - 抖音渠道同比增长近100% [45] - 商超渠道收入2.4亿元，同比增长63.2% [45] - 线下门店484家（直营380家/加盟104家），上半年新增16家 [44][45] - 全域会员近6700万人，较去年末增长7.7% [44][45] 研发与资产 - 持有医疗专利1109个，消费品专利530个，医疗注册证701个（含三类28个） [19] - 上半年新增医疗专利22个，消费品专利17个，医疗注册证52个（含三类3个） [19] - 总资产180亿元，归母净资产115亿元 [19] 品牌与产品 - 医疗业务参展CMEF及链博会，推广绿色手术室解决方案 [52][54] - 联合央视网推出医护级产品专题片 [55] - 全棉时代发布卫生巾新品，举办月经日主题活动 [58] - 推出棉柔巾升级产品（柔韧性提升45%）及家居服新品 [39] - 郭晶晶工厂探访活动强化产品品质认知 [62] - 丁禹兮线下活动触达年轻用户群体 [64]