股东持股变动 - 施罗德公司于2月6日增持大族数控691.92万股[1][3] - 本次增持每股作价为95.8港元，涉及总金额约6.63亿港元[1][3] - 增持后，施罗德公司最新持股数量为691.92万股，持股比例达到13.71%[1][3]

公司股权变动 - 施罗德股份有限公司于2026年2月6日在场内增持大族数控691.92万股股份 [1] - 此次增持的每股平均价格为95.80港元，涉及总金额约为6.63亿港元 [1] - 增持完成后，施罗德股份有限公司的最新持股数量为691.92万股，持股比例达到13.71% [1][2] 公司基本信息 - 公司股份代号为03200，上市法团名称为深圳市大族数控科技股份有限公司 [2] - 此次权益披露所涵盖的日期区间为2026年1月10日至2026年2月10日 [2]

公司股权变动 - 施罗德于2月6日增持大族数控691.92万股，每股作价95.8港元，总金额约为6.63亿港元 [1] - 此次增持后，施罗德最新持股数目为691.92万股，持股比例达到13.71% [1]

公司股权变动 - 施罗德公司于2月6日增持大族数控691.92万股 [1] - 本次增持每股作价为95.8港元，总金额约6.63亿港元 [1] - 增持后施罗德公司最新持股数量为691.92万股，持股比例达到13.71% [1]

报告行业投资评级 - 超配（维持）[1] 报告核心观点 - PCB产业链2025年业绩实现高速增长，主要受益于下游AI算力需求持续增长以及AI驱动PCB向高性能、高密度方向升级，带动了高多层板、高阶HDI等高价值量产品及上游材料、耗材、设备环节的增长[4] - 展望后续，PCB领域在2025年第四季度业绩出现短期扰动，但随着新一代计算平台量产及正交背板、CoWoP等新技术落地，产品价值量有望大幅提升，供应链业绩有望重上正轨[4] - 覆铜板领域在2026年有望迎来周期与成长共振，常规品受益于涨价，高端品陆续放量，同时高端材料需求加大[4] - 钻针耗材领域将迎来量价齐升机遇，设备领域将持续受益于下游产能扩充[4] 根据相关目录分别总结 1. PCB：25Q4业绩有扰动，不改26年成长逻辑 - **2025年全年业绩高速增长**：受益于AI算力硬件需求，主要PCB公司2025年归母净利润同比大幅增长，例如胜宏科技、沪电股份、深南电路预计归母净利润中值分别为43.60亿元、38.22亿元、32.48亿元，同比分别增长277.68%、47.74%、73.00%[13] - **2025年第四季度业绩出现扰动**：部分公司Q4单季度业绩或环比增速低于预期，预计主要受人民币升值及主要原材料价格上涨影响，例如LME铜2025年Q4均价上涨至11,092美元/吨，环比Q3增长13.23%[14]，胜宏科技Q4归母净利润环比微增1.22%，深南电路Q4归母净利润环比下降4.50%[14][15][17] - **海外收入占比较高**：主要PCB公司海外收入占比较大，例如沪电股份2025年上半年海外收入占比达81.16%，使其业绩易受汇率波动影响[18] - **新计算平台与新技术驱动价值量提升**：英伟达新一代Rubin平台有望在2026年下半年量产出货，预计将采用高阶HDI及高等级覆铜板材料，PCB价值量将显著提升[21]，同时，正交背板技术（如Rubin Ultra的Kyber机架）和CoWoP（Chip on Wafer on PCB）等新技术有望进一步大幅提升PCB价值量[22][31] 2. 覆铜板：25年业绩高增，26年迎周期与成长共振 - **2025年全年业绩高速增长**：受益于AI算力对高端覆铜板的需求及产品涨价，主要覆铜板公司2025年业绩高增，例如生益科技预计归母净利润中值为33.50亿元，同比增长92.50%，金安国纪、华正新材、南亚新材预计归母净利润中值分别为3.20亿元、2.85亿元、2.40亿元，同比分别增长763.47%、392.52%、376.95%[36][37][39] - **2025年第四季度多家公司同比扭亏**：以中值计算，金安国纪Q4归母净利润为1.47亿元，环比增长43.55%，同比扭亏，华正新材Q4归母净利润为2.22亿元，环比增长1015.32%，同比扭亏，南亚新材Q4归母净利润为0.82亿元，环比增长15.50%，同比扭亏[39][40] - **上游材料环节业绩同样高增**：电子布公司宏和科技预计2025年归母净利润中值为2.09亿元，同比增长817.00%，其中Q4单季度归母净利润为0.70亿元，环比增长36.67%，铜箔公司德福科技预计2025年归母净利润中值为1.11亿元，同比增长145.29%，其中Q4单季度归母净利润为0.44亿元，环比增长59.23%[41][42][44] - **2026年有望周期与成长共振**：原材料价格维持高位、下游PCB稼动率高、AI产品挤占常规产能以及行业集中度较高，预计覆铜板产品调价趋势有望延续[44]，同时，Rubin平台有望采用M8.5+甚至M9材料，带动覆铜板价值量大幅提升，并驱动HVLP4铜箔、LowDK二代布及Q布等高端材料需求加大、价格走高[44] 3. 钻针及设备：25年业绩超预期，需求增长无忧 - **钻针公司2025年业绩超预期**：鼎泰高科预计2025年归母净利润中值为4.35亿元，同比增长91.74%，其中Q4单季度归母净利润为1.53亿元，环比增长24.83%，业绩超市场预期，主要受益于高端PCB需求增加[48][49] - **AI PCB驱动钻针量价齐升**：AI PCB向高密度、高性能发展，单位面积孔位数量增加，层数增加和材料升级加大钻孔难度和钻针损耗，推动钻针消耗量增长及对微小钻、高长径比钻、涂层钻等高端产品需求[4][49]，随着搭载Q布的M9材料导入，钻针寿命可能大幅压缩至100孔水平，鼎泰高科、金洲精工已前瞻布局寿命更长、成孔质量更好的金刚石涂层钻[49] - **设备公司2025年业绩高速增长**：受益于下游PCB扩产，大族数控预计2025年归母净利润中值为8.35亿元，同比增长177.24%，其中Q4单季度归母净利润为3.43亿元，环比增长50.28%，芯碁微装预计2025年归母净利润中值为2.85亿元，同比增长77.36%，其中Q4归母净利润为0.86亿元，环比增长51.79%[54][55][57] - **扩产浪潮持续驱动设备需求**：截至2025年前三季度，SW印制电路板细分领域在建工程合计为256.86亿元，同比增长57.36%，PCB生产中的钻孔、曝光设备价值量大，在单一生产线设备投资总额中占比30%以上，下游扩产有望持续释放设备需求[57] 4. 投资建议 - PCB产业链2025年业绩高速增长，AI驱动产业升级，带动高价值量产品及上游环节增长[61] - 展望后续，PCB领域短期扰动后，随着新计算平台量产和新技术落地，产品价值量有望大幅提升，供应链业绩有望重上正轨[61] - 覆铜板领域2026年有望迎来周期（涨价）与成长（高端品放量、材料升级）共振[61] - 钻针耗材领域将迎来量价齐升机遇，设备领域将持续受益于下游产能扩充[61]

核心观点 - 花旗首次覆盖大族数控港股并给予“买入”评级及142港元目标价 看好公司作为中国领先的PCB钻孔设备制造商 受惠于本土AI PCB制造商需求强劲增长 [1] - 花旗将大族数控2025及2026年盈利预测分别上调18%与21% 并将A股目标价上调约14%至160元人民币 以反映2025年初步业绩表现胜预期 [1] - 花旗将大族数控A股评级由“买入/高风险”下调至“中性” 因机械钻孔业务的增长潜力已基本反映在股价中 而雷射钻孔业务的上行空间仍存不确定性 [1] 评级与目标价 - 花旗首次覆盖大族数控港股 给予“买入”评级及142港元目标价 [1] - 花旗将大族数控A股目标价上调约14%至160元人民币 [1] - 大族数控港股价格较A股过去一个月均价折让约36% 风险回报更具吸引力 [1] 业务与市场前景 - 大族数控是中国领先的PCB钻孔设备制造商 [1] - 公司受惠于胜宏科技等本土AI PCB制造商需求强劲增长 [1] - 机械钻孔业务的增长潜力已基本反映在股价中 [1] - 雷射钻孔业务的上行空间仍存不确定性 [1] 盈利预测与估值 - 花旗将大族数控2025年盈利预测上调18% [1] - 花旗将大族数控2026年盈利预测上调21% [1] - 盈利预测上调以反映2025年初步业绩表现胜预期 [1] 同业比较 - 在A股市场 花旗更看好大族激光而非大族数控 [1]

首次覆盖与评级 - 花旗首次覆盖大族数控港股，给予“买入”评级，目标价为142港元 [1] - 花旗将大族数控A股目标价上调约14%至160元人民币 [1] - 花旗将大族数控港股2025年及2026年盈利预测分别上调18%与21% [1] 核心投资逻辑 - 公司作为中国领先的PCB钻孔设备制造商，受益于胜宏科技等本土AI PCB制造商的强劲需求增长 [1] - 大族数控港股价格较A股过去一个月均价折让约36%，风险回报更具吸引力 [1] 业务前景与评级调整 - 花旗将大族数控A股评级由“买入/高风险”下调至“中性”，因机械钻孔业务的增长潜力已基本反映在股价中 [1] - 公司激光钻孔业务的上行空间仍存在不确定性 [1] 市场偏好 - 在A股市场，花旗更看好大族激光而非大族数控 [1]

**涉及的公司与行业** * **公司**：大族数控 (Han’s CNC Technology)，A股代码 301200.SZ，H股代码 3200.HK [1] * **行业**：PCB（印制电路板）设备制造行业，特别是服务于AI服务器/数据中心PCB供应链的设备细分领域 [1][8] **核心投资观点与评级调整** * 基于对AI PCB设备需求强劲的预期，花旗将公司2025E/2026E盈利预测分别上调18%和21% [1] * 同时，**对A股评级从“买入/高风险”下调至“中性”**，因认为其机械钻孔设备的故事已基本反映在股价中，而激光钻孔设备的增长前景仍不确定 [1][36] * **对H股则首次覆盖给予“买入”评级**，目标价142港元，因H股股价较A股在过去一个月的平均价格有约36%的折价，提供了更好的风险回报比 [1][3][41] **AI PCB设备市场机遇与公司前景** * **巨大的市场总容量**：花旗科技团队预测，全球AI PCB设备市场总容量（TAM）在2026E/2027E将分别达到人民币963亿元和1741亿元，同比增长101%和81% [1] * **公司收入增长预测**：预测大族数控来自AI PCB设备（机械钻孔、激光钻孔、测试）的收入在2026E/2027E将分别达到人民币40亿元和69亿元，同比增长134%和72% [1] * **市场份额预估**：在上述巨大的市场总容量下，公司2026E/2027E的市场份额预计仅为19%和20%，表明增长空间广阔 [1] * **AI业务占比提升**：AI相关设备收入占总收入的比例预计将从2024年的6%大幅提升至2026E的19%和2027E的20% [14] * **行业需求跟踪指标**：台湾同业大量科技（3167.TW）的月度销售趋势是良好的需求指标，其2026年1月营收同比增长加速至120%，显示AI PCB钻孔设备需求依然强劲，未见放缓迹象 [7] **技术进展与竞争格局** * **激光钻孔设备现状**：公司的皮秒超快激光钻孔设备已被具备IC载板能力的中国PCB制造商用于生产光模块上的mSAP PCB，但**尚未通过AI服务器HDI板的认证**[2] * **激光钻孔设备价格风险**：超快激光钻孔设备单价较高（人民币500-600万元/台），而CO2激光钻孔设备单价约为人民币300万元/台，存在客户（如胜宏科技）可能继续使用现有设备（如三菱电机的CO2激光钻孔机）来生产更先进AI PCB的风险 [2][16] * **主要竞争对手**：在钻孔环节，机械钻孔主要对手为Schmoll和大量科技；CO2激光钻孔主要对手为三菱电机；UV激光钻孔主要对手为MKS Instruments旗下的ESI [9] * **产业链地位**：公司是PCB设备制造商，其关键AI PCB设备客户包括胜宏科技（300476.SZ）等 [8] **财务预测与估值** * **盈利预测上调**：2025E-2027E营收、毛利、营业利润、净利润预测均获上调，其中2025E/2026E营业利润上调幅度分别为18%和21% [18] * **利润率改善**：预计毛利率将从2024年的28.1%回升至2025E的32.5%，并在后续年份稳步提升至34.9%；营业利润率和净利润率也将同步改善 [18][24][26] * **A/H股估值差异**：A股和H股的目标价（人民币160元和港元142元）均基于约53倍2026年预测市盈率，参考了A股的历史平均市盈率 [3][37][42] * **A股估值较高**：截至报告日，A股（301200.SZ）基于2025E/2026E的预测市盈率分别为75.0倍和48.7倍，而H股（3200.HK）分别为49.8倍和32.3倍 [24][26] * **高成长性支撑估值**：目标市盈率倍数被认为并不激进，因为公司2026E-2027E的盈利复合年增长率（CAGR）预计高达55% [37][42] **风险提示** * **下行风险**： 1. AI PCB设备需求弱于预期 [38][43] 2. 因零部件成本上升导致毛利率（GPM）差于预期 [38][43] 3. 因行业设备供应增加导致价格竞争加剧 [38][43] * **上行风险**： 1. AI PCB设备需求强于预期 [38] 2. 因产品结构优化带来毛利率好于预期 [38] 3. 强劲的AI设备需求导致通用PCB设备供应短缺 [38] **其他重要信息** * **公司行业地位**：根据CIC数据，按2024年收入计，大族数控是全球最大的专业PCB生产设备制造商，全球市场份额为6.6%，在中国市场份额达到10-11% [35] * **A股替代选择**：在A股市场，花旗更偏好**大族激光**（002008.SZ）而非大族数控（301200.SZ）[1] * **历史报告参考**：花旗曾于2025年9月9日发布对大族数控A股的首次覆盖报告，给予“买入/高风险”评级，目标价人民币108元 [6]

核心观点 - 花旗看好大族数控作为中国领先的PCB钻孔设备制造商，受惠于本土AI PCB制造商需求强劲增长 [1] - 花旗将大族数控A股目标价上调约14%至160元，同时启动港股评级，给予"买入"评级及142港元目标价 [1] - 花旗将大族数控A股评级由"买入/高风险"下调至"中性"，因机械钻孔业务的增长潜力已基本反映在股价中，而雷射钻孔业务的上行空间仍存不确定性 [1] 公司盈利预测与目标价调整 - 将大族数控2025年盈利预测上调18% [1] - 将大族数控2026年盈利预测上调21% [1] - 将大族数控A股目标价上调约14%至160元，以反映2025年初步业绩表现胜预期 [1] - 给予大族数控港股"买入"评级及142港元目标价，因其港股价格较A股过去一个月均价折让约36% [1] 业务与市场前景 - 公司作为中国领先的PCB钻孔设备制造商，受惠于胜宏科技等本土AI PCB制造商需求强劲增长 [1] - 机械钻孔业务的增长潜力已基本反映在股价中 [1] - 雷射钻孔业务的上行空间仍存不确定性 [1]

公司上市与基本信息 - 大族数控于2026年2月6日在香港联合交易所主板成功上市 股票代码为03200.HK/301200.SZ [2] - 公司是一家中国领先的印刷线路板专用生产设备解决方案服务商 主要从事PCB专用生产设备的研发、生产及销售 [3] - 公司是全球PCB专用生产设备领域工序解决方案布局最为广泛的企业之一 其设备组合跨越PCB产业多个板块 涵盖钻孔、曝光、压合、成型及检测等多个生产工序 [3] 业务与市场地位 - 公司的经营涉及服务器及数据存储、汽车电子、手机、计算器及消费电子等PCB专用设备行业 [3] - 公司凭借广泛产品组合、先进技术和强大产能 以及快速适应行业变化的能力 满足客户多元化需求 [3] - 公司将PCB专用生产设备销往10多个国家及地区 [3]