报告投资评级 - 买入 (维持) [1] 报告核心观点 - 工商银行2025年营收与利润稳健增长，国际业务深化发展，深耕长尾零售客户，净息差企稳，存款成本率下降，维持“买入”评级 [5][6] 财务表现与业绩预测 - **2025年业绩**：营收8382.70亿元，同比增长2.00%；归母净利润3685.62亿元，同比增长0.74% [6][8] - **2025年第四季度**：单季度营收同比增长1.5%，归母净利润同比增长1.9% [6] - **盈利预测**：预测2026-2028年营收同比增速分别为2.45%、8.75%、5.40%；归母净利润同比增速分别为3.18%、4.03%、4.42% [6] - **每股收益预测**：预测2026-2028年EPS分别为1.03元、1.08元、1.13元 [6] - **估值指标**：预测2026-2028年P/E分别为6.43倍、6.16倍、5.87倍；P/B分别为0.58倍、0.54倍、0.50倍 [6][7] 业务发展亮点 - **零售业务与长尾客户**：2025年个人消费贷款增长18.5%；个人长尾与对公底尾客户的资产增量分别占同期全量个人、对公客户资产增量的61.8%和26.5% [6] - **息差与负债成本**：2025年净息差为1.28%，与前三季度持平；存款成本率同比下降36个基点 [6] - **国际业务**：2025年集团境外机构和境内子公司板块营收占比达到13.7%，同比提升0.6个百分点；“工银全球付”客户数超1.29万户，比上年末增长23%；亚太地区（除港澳）和欧洲地区分行税前利润分别达18.03亿美元和10.25亿美元 [6] - **机构服务与市场地位**：代理国库集中支付业务金额市场占比第一，医保移动支付清算合作、医保共济钱包合作居同业首位；“十四五”期间零售AUM余额年复合增长率超9%，居可比同业首位；证券投资基金托管、保险资产托管、养老金托管、QDII类产品托管均保持行业首位 [6] 关键财务与运营指标 - **资产规模与增长**：预测2026年生息资产增长7.85%，贷款增长7.20%，存款增长7.00% [9] - **资产收益率与负债成本**：预测2026年贷款收益率为2.72%，生息资产收益率为2.52%，存款付息率为1.20%，净息差为1.19% [9] - **资产质量**：2025年末不良率为1.31%，拨备覆盖率为213.60%；预测2026-2028年不良率在1.28%-1.29%区间 [9] - **盈利能力分析**：2025年ROAA为0.70%，ROAE为9.51%；预测2026年ROAE为9.24% [9] - **资本状况**：2025年末资本充足率为18.76%，核心资本充足率为14.94% [9] 市场数据 - **股价表现**：截至2026年3月30日，当前股价7.57元，52周价格区间为6.60-8.40元 [3] - **市值**：总市值26979.95亿元，流通市值20409.64亿元 [3] - **近期表现**：近1个月股价上涨9.4%，近12个月上涨14.4% [3]

文章核心观点 - 工商银行常州分行成功审批一笔2.66亿元的高速公路项目营运期贷款，这是该行近6年来的首笔此类贷款，旨在以精准金融服务支持地方重点交通基础设施的稳健运营[1] - 该行通过组建专项团队、创新金融方案、优化流程并与省行协同，高效完成了贷款审批，彰显了国有大行服务地方发展的责任，并计划继续深化合作以支持重大基础设施工程[2] 贷款项目详情 - 贷款金额为2.66亿元，是工商银行常州分行近6年来首笔高速公路项目营运期贷款[1] - 贷款支持的高速公路是常州区域路网重要组成部分，路线全长26.63公里，设计车速120公里/小时，路基宽34.5米，采用双向六车道标准建设，并预留扩建为八车道的条件[1] 金融服务与业务模式 - 工商银行常州分行聚焦交通、基建等重点领域，加大信贷支持并优化服务流程[2] - 该行组建专项服务团队，主动对接企业营运期资金需求，并在省行审批部的指导与支持下协同优化融资方案与业务流程[2] - 基于高速公路未来稳定的收费权现金流，运用“项目营运期贷款”产品为企业量身定制长期融资方案，精准匹配项目运营期内的资金需求，以保障道路养护、运营管理等工作的有序开展[2] 战略意义与未来展望 - 该高速公路项目对优化城市交通格局、提升区域互联互通水平、服务经济社会发展具有关键作用[1] - 此次贷款快速落地旨在为高速公路安全畅通、长效运营注入坚实金融动能，助力全市综合交通网络提质增效[1][2] - 工商银行常州分行下一步将继续深化政银企合作，聚焦重大基础设施工程，以更优质高效的金融服务，为常州打造现代化综合交通体系、推动经济社会高质量发展贡献更大金融力量[2]

产品概览与市场表现 - 工商银行常州分行推出并持续升级“工银常个贷”线上融资业务 已发展成该区域内规模最大、客户数最多的二级分行区域e贷特色场景方案 [1] - 截至2026年2月末 “工银常个贷”贷款余额为9.15亿元 较年初新增0.94亿元 [1] - 该产品为常州分行普惠户数增量提供了强有力支持 并获得了较好的客户口碑和市场反馈 [1] 信用评估体系创新 - 产品创新采用“常个分”作为客户准入与授信测算的依据 将传统定性指标量化处理 [1] - “常个分”模型整合了注册登记、社保、公积金、不动产、法院、专项许可等多维度数据 实现对个体工商户信用的快速精准画像 [1] 风控体系与流程管理 - 贷前通过模型设置限制条件 自动拦截非正常经营、失信被执行人、涉及黄赌毒及信贷违约等不符合准入条件的客户 [2] - 贷中依托总行经营快贷风控体系 引入大数据与人工智能技术 对客户信用状况进行全面分析 系统将拒绝触碰如融资机构数、融资总量、历史违约记录等风险规则的提款申请 [2] - 贷后由总行进行非现场监测 实时监测数据异常并触发人工干预 同时由常州企业征信服务有限公司定期监测存量客户风险 及时预警并由支行客户经理二次核实 [2] 产品生命周期与参数优化 - 为保持资产质量稳定 上线了“常个贷”风险预警智能外呼功能 该功能依托大数据分析与自然语言处理技术 [2] - 公司与企征公司不断调整模型参数以降低风险系数 例如将“常个分”准入门槛由480分提高至500分 将“经营者变更”的准入考察期从3个月延长至近一年 并规定新注册成立未满一年的个体工商户不得准入 [2] - 截至2026年2月末 “工银常个贷”不良贷款余额为512万元 不良率为0.56% [1] 未来发展规划 - 公司将继续以客户需求为导向 在风险可控的前提下 进一步优化产品功能并提升服务效率 [3] - 公司计划持续扩大服务覆盖面与市场影响力 为推动普惠金融发展注入更多活力 [3]

市场表现与资金流向 - 3月30日，沪指探底回升收涨0.24%，早盘一度跌逾1%，银行板块防御性突出，个股多数收红，厦门银行领涨近4%，工商银行绩后涨超2%，中国银行等多家银行涨超1% [1] - 百亿银行ETF华宝（512800）低开高走，场内价格一度上涨0.76%，收涨0.38%，收复10日线 [1] - 地缘冲突加剧，市场情绪趋于谨慎，资金避险情绪升温，高股息防御资产有望受资金青睐 [3] 行业基本面与业绩 - 工行、建行、交行、邮储四大国有行近日集体披露年报，资产规模稳步扩张，营收与净利润实现双增长 [3] - 面对净息差收窄的行业共性挑战，各家银行管理层释放出“息差有望企稳”的信号，市场给予积极反馈 [3] - 中信证券指出，从已披露的银行业绩看基本符合预期，预计后续披露银行经营结果预期差小 [3] - 展望一季度，银行资产投放平稳，息差如期下行，信用风险形势相对稳定，盈利增速曲线延续企稳上行格局 [3] 机构观点与配置价值 - 中信证券认为，由于市场资金风偏下降，且广义流动性格局相对稳定，银行股等权益资产或更受低回撤要求资金偏好，相对和绝对收益延续 [3] - 银河证券认为，避险需求升温，利好银行板块配置价值，后期修复预计更多来自基本面改善，2026年业绩弹性有望进一步释放 [3] - 在低利率与中长期资金加速入市环境下，银行板块高股息、低估值的红利属性仍对险资等长线资金具备持续吸引力，加速估值定价重构，继续看好银行板块红利价值 [3] 相关投资工具 - 银行ETF（512800）及其联接基金被动跟踪中证银行指数，成份股囊括A股42家上市银行，是跟踪银行板块整体行情的高效投资工具 [4] - 银行ETF（512800）最新规模超120亿元，2025年以来日均成交额超8亿元，为A股10只银行业ETF中规模最大、流动性最佳 [4]

核心观点 - 花旗认为工商银行H股估值仍具吸引力 给予目标价7.95港元及“买入”评级 [1][2] - 瑞银认为工商银行去年第四季及全年业绩表现稳健 同样给予“买入”评级 [2] 财务业绩表现 - 公司2023年全年纯利为3686亿元人民币 按年增长0.7% [1] - 公司2023年全年拨备前利润为5545亿元人民币 按年增长1.9% 略低于花旗预期 [1] - 公司2023年第四季拨备前利润按年增长3% 主要受惠于成本收入比率改善 [1] - 公司2023年第四季纯利按年增长1.9% 增速较第三季的3.3%有所放缓 [1] - 第四季纯利增速放缓主要受信贷成本上升拖累 部分被税率下降所抵销 [1] 资本运作与估值 - 花旗预期公司将从汇金获得约1000亿元人民币的注资 [1] - 预计上述注资将对公司每股盈利产生约3%至4%的摊薄影响 该影响低于农业银行 [1] - 考虑潜在摊薄后 公司H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍 [1] - 考虑潜在摊薄后 公司H股现价对应2026年预测股息率为5.2% [1]

业绩表现 - 公司去年第四季及全年业绩稳健，与同业及市场预期大致相符 [1] - 去年股东应占纯利按年增长0.7%至3686亿元人民币，略高于市场预期 [1] - 第四季核心盈利增长转正 [1] 净息差与利息收入 - 公司第四季净息差按季扩阔2个基点 [1] - 管理层预期今年贷款收益率将继续温和下跌，但速度明显放缓 [1] - 今年首两个月新发放贷款收益率趋稳 [1] - 假设不再减息，预期净息差将呈L型走势 [1] - 今年净利息收入有望恢复正增长 [1] 资产质量 - 零售资产质量仍具挑战 [1] - 信用卡不良贷款比率显著上升 [1] 投资评级 - 机构给予公司H股目标价7.79港元，评级为“买入” [1]

花旗对工商银行的投资观点 - 花旗给予工商银行H股目标价7.95港元，评级为“买入” [1] - 预期工商银行将获得汇金公司注资约1000亿元人民币 [1] - 预计此次注资对每股盈利摊薄约3%至4%，低于农业银行 [1] 公司估值与财务表现 - 潜在摊薄后，工商银行H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍，2026年预测股息率为5.2%，估值具吸引力 [1] - 公司去年全年纯利为3686亿元人民币，同比增长0.7% [1] - 公司去年全年拨备前利润为5545亿元人民币，同比增长1.9%，略低于花旗预期 [1] - 第四季度拨备前利润同比增长3%，受益于成本收入比率改善 [1] - 第四季度纯利同比增长1.9%，较第三季度的3.3%增速放缓 [1] - 第四季度盈利增速放缓主要受信贷成本上升拖累，部分被税率下降所抵消 [1]

花旗对工商银行的投资观点 - 花旗给予工商银行H股目标价7.95港元，评级为“买入” [1] - 预期工商银行将获得汇金注资约1,000亿元人民币 [1] - 预计注资对每股盈利摊薄约3%至4%，低于农业银行 [1] 公司估值与财务表现 - 潜在摊薄后，工行H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍 [1] - 潜在摊薄后，工行H股现价对应2026年预测股息率为5.2%，估值具吸引力 [1] - 公司去年全年纯利为3,686亿元人民币，同比增长0.7% [1] - 公司去年全年拨备前利润为5,545亿元人民币，同比增长1.9%，略低于花旗预期 [1] - 第四季度拨备前利润同比增长3%，受益于成本收入比率改善 [1] - 第四季度纯利同比增长1.9%，较第三季度的3.3%增速放缓 [1] - 第四季度利润增速放缓主要受信贷成本上升拖累，部分被税率下降所抵消 [1]

银行股市场表现 - A股银行板块整体呈现逆势上涨态势 [1] - 厦门银行股价涨幅接近4% [1] - 工商银行股价涨幅超过2% [1] - 中国银行、重庆银行、交通银行、建设银行、上海银行股价涨幅均超过1% [1]

报告投资评级 - 对工商银行（601398.SH）维持“买入”评级 [1][11] 核心观点总结 - 工商银行2025年盈利增速自第二季度以来逐季改善，经营基本面稳中向好，体现了较强的基本面韧性 [3][4][11] - 报告预计2026年公司扩表将维持一定强度，同时息差降幅将较上年收窄，全年利息收入有望实现增速转正 [11] - 随着年内特别国债注资落地，工商银行的资本实力将进一步增强，为信贷投放夯实基础 [10] 财务业绩表现 - **营收与利润**：2025年全年实现营业收入8383亿元，同比增长2%；归母净利润3686亿元，同比增长0.7% [3] - **季度趋势**：营收、拨备前利润（PPOP）、归母净利润同比增速分别较前三季度变动-0.2、+0.1、+0.4个百分点，盈利增速自2025年第二季度以来呈现逐季改善 [4] - **盈利能力指标**：加权平均净资产收益率（ROE）为9.45%，同比下降0.43个百分点 [3] 资产负债与息差分析 - **资产端**：2025年末生息资产同比增长9.9%，贷款同比增长7.5% [5]。第四季度单季生息资产规模增量6973亿元，主要由金融投资（增4875亿元）和同业资产（增1556亿元）贡献 [5] - **贷款结构**：全年贷款增量2.13万亿元，其中对公贷款增量1.36万亿元，零售贷款增量449亿元，票据贴现增量7295亿元 [5]。对公贷款中，中长期贷款占比77.3%，继续发挥“压舱石”作用 [5] - **重点领域投放**：对制造业、普惠、科技创新领域的贷款同比增速分别为19.4%、22.8%、19.9% [5] - **负债端**：2025年末存款同比增长7.4% [6]。存款定期化态势趋缓，定期存款平均余额占比58.6%，较年中略升0.3个百分点 [6] - **净息差**：2025年净息差为1.28%，与前三季度持平，同比下降14个基点 [6]。息差收窄压力主要在上半年，第四季度呈现阶段性企稳 [6] - **收益率与成本**：生息资产收益率2.68%，较上年下降49个基点；付息负债成本率1.53%，较上年下降41个基点；存款成本率1.36%，较上年下降36个基点 [6] 非利息收入分析 - **整体表现**：2025年非利息收入同比增长10.2%，占营业收入的比重为24.2%，同比提升1.8个百分点 [4][7] - **手续费及佣金收入**：净手续费及佣金收入1112亿元，同比增长1.6% [7]。其中，对公理财收入同比增长19.4%，个人理财及私人银行收入同比增长7.2% [7] - **其他非息收入**：净其他非息收入920亿元，同比增长22.6% [7][8]。主要贡献来自投资收益633亿元（同比增加224亿元） [8] 资产质量分析 - **不良贷款率**：2025年末为1.31%，较第三季度末下降2个基点，较年初下降3个基点 [9] - **对公与零售分化**：对公贷款不良率1.36%，同比下降22个基点；零售贷款不良率1.58%，同比提升43个基点 [9]。其中，个人住房、消费、经营性贷款及信用卡透支不良率均有不同程度上升 [9] - **拨备水平**：2025年末拨备覆盖率为213.6%，较第三季度末下降3.6个百分点；拨贷比为2.79%，较第三季度末下降10个基点 [9] - **信用成本**：全年计提信用及其他减值损失1349亿元，同比增长6.5% [9] 资本充足与分红 - **资本充足率**：2025年末核心一级/一级/资本充足率分别为13.57%、14.94%、18.76% [10] - **特别国债注资**：报告提及政府拟发行特别国债支持大行补充资本，工商银行预估在2026年通过增发第二批特别国债进行安排，将增厚核心一级资本 [10] - **分红政策**：2025年分红率为31%，较上年小幅下降0.3个百分点，保持高位稳定 [10] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：基于2025年财报数据，小幅下调2026-2027年每股收益（EPS）预测至1.05元、1.08元，较前次分别下调2.4%、2.6%，并新增2028年EPS预测为1.12元 [11] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年市净率（PB）估值分别为0.64倍、0.60倍、0.56倍 [11] - **未来展望**：预测2026-2028年营业收入增长率分别为4.1%、3.2%、3.3%；归母净利润增长率分别为1.9%、2.6%、3.3% [12]