报告投资评级 - 对工商银行（601398.SH）维持“买入”评级 [1][11] 核心观点总结 - 工商银行2025年盈利增速自第二季度以来逐季改善，经营基本面稳中向好，体现了较强的基本面韧性 [3][4][11] - 报告预计2026年公司扩表将维持一定强度，同时息差降幅将较上年收窄，全年利息收入有望实现增速转正 [11] - 随着年内特别国债注资落地，工商银行的资本实力将进一步增强，为信贷投放夯实基础 [10] 财务业绩表现 - **营收与利润**：2025年全年实现营业收入8383亿元，同比增长2%；归母净利润3686亿元，同比增长0.7% [3] - **季度趋势**：营收、拨备前利润（PPOP）、归母净利润同比增速分别较前三季度变动-0.2、+0.1、+0.4个百分点，盈利增速自2025年第二季度以来呈现逐季改善 [4] - **盈利能力指标**：加权平均净资产收益率（ROE）为9.45%，同比下降0.43个百分点 [3] 资产负债与息差分析 - **资产端**：2025年末生息资产同比增长9.9%，贷款同比增长7.5% [5]。第四季度单季生息资产规模增量6973亿元，主要由金融投资（增4875亿元）和同业资产（增1556亿元）贡献 [5] - **贷款结构**：全年贷款增量2.13万亿元，其中对公贷款增量1.36万亿元，零售贷款增量449亿元，票据贴现增量7295亿元 [5]。对公贷款中，中长期贷款占比77.3%，继续发挥“压舱石”作用 [5] - **重点领域投放**：对制造业、普惠、科技创新领域的贷款同比增速分别为19.4%、22.8%、19.9% [5] - **负债端**：2025年末存款同比增长7.4% [6]。存款定期化态势趋缓，定期存款平均余额占比58.6%，较年中略升0.3个百分点 [6] - **净息差**：2025年净息差为1.28%，与前三季度持平，同比下降14个基点 [6]。息差收窄压力主要在上半年，第四季度呈现阶段性企稳 [6] - **收益率与成本**：生息资产收益率2.68%，较上年下降49个基点；付息负债成本率1.53%，较上年下降41个基点；存款成本率1.36%，较上年下降36个基点 [6] 非利息收入分析 - **整体表现**：2025年非利息收入同比增长10.2%，占营业收入的比重为24.2%，同比提升1.8个百分点 [4][7] - **手续费及佣金收入**：净手续费及佣金收入1112亿元，同比增长1.6% [7]。其中，对公理财收入同比增长19.4%，个人理财及私人银行收入同比增长7.2% [7] - **其他非息收入**：净其他非息收入920亿元，同比增长22.6% [7][8]。主要贡献来自投资收益633亿元（同比增加224亿元） [8] 资产质量分析 - **不良贷款率**：2025年末为1.31%，较第三季度末下降2个基点，较年初下降3个基点 [9] - **对公与零售分化**：对公贷款不良率1.36%，同比下降22个基点；零售贷款不良率1.58%，同比提升43个基点 [9]。其中，个人住房、消费、经营性贷款及信用卡透支不良率均有不同程度上升 [9] - **拨备水平**：2025年末拨备覆盖率为213.6%，较第三季度末下降3.6个百分点；拨贷比为2.79%，较第三季度末下降10个基点 [9] - **信用成本**：全年计提信用及其他减值损失1349亿元，同比增长6.5% [9] 资本充足与分红 - **资本充足率**：2025年末核心一级/一级/资本充足率分别为13.57%、14.94%、18.76% [10] - **特别国债注资**：报告提及政府拟发行特别国债支持大行补充资本，工商银行预估在2026年通过增发第二批特别国债进行安排，将增厚核心一级资本 [10] - **分红政策**：2025年分红率为31%，较上年小幅下降0.3个百分点，保持高位稳定 [10] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：基于2025年财报数据，小幅下调2026-2027年每股收益（EPS）预测至1.05元、1.08元，较前次分别下调2.4%、2.6%，并新增2028年EPS预测为1.12元 [11] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年市净率（PB）估值分别为0.64倍、0.60倍、0.56倍 [11] - **未来展望**：预测2026-2028年营业收入增长率分别为4.1%、3.2%、3.3%；归母净利润增长率分别为1.9%、2.6%、3.3% [12]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][4] 报告核心观点 - 工商银行2025年业绩稳步改善，营收重回正增长，息差边际企稳，中间业务收入持续回暖，资产质量整体平稳 [1][4] - 公司作为国有行龙头，市场份额领先，业务结构多元，综合经营韧性较强，信贷结构转型升级，“GBC+”改革推进，高质量发展能力增强 [4] - 结合公司基本面和股价弹性，维持“推荐”评级，并给出2026-2028年每股净资产（BVPS）预测分别为11.58元、12.36元、13.17元，对应2026-2028年市净率（PB）分别为0.64倍、0.60倍、0.56倍 [4][40] 业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入8382.70亿元，同比增长2.0%；实现归母净利润3685.62亿元，同比增长0.7%，增速较前三季度进一步提升 [4] - **季度表现**：2025年第四季度单季营收、净利润分别同比增长1.46%、1.88% [4] - **盈利能力**：2025年加权平均净资产收益率（ROE）为9.45%，同比下降0.43个百分点 [4] - **业绩驱动**：业绩改善主要由规模扩张与非息收入稳健增长贡献 [4] 息差与资产负债 - **息差表现**：2025年净息差为1.28%，同比下降14个基点，但较2025年9月末环比持平，显现企稳态势，主要受益于负债成本优化 [4] - **利息收入**：2025年利息净收入同比下降0.4%，降幅较前三季度收窄，第四季度单季同比正增长0.65% [4] - **资产端收益率**：2025年生息资产收益率为2.68%，同比下降49个基点 [4] - **负债端成本**：2025年付息负债成本率为1.53%，同比下降41个基点，其中存款成本率同比下降36个基点 [4] 信贷投放 - **贷款规模**：截至2025年末，贷款余额同比增长7.52% [4] - **对公贷款**：对公贷款同比增长7.78%，重点领域支持力度持续加大，其中制造业贷款同比增长19.4%、普惠贷款同比增长22.8%、科创贷款同比增长19.9%，均高于全行平均增速 [4] - **零售贷款**：零售贷款同比增长0.5%，结构分化明显，其中个人消费贷款同比增长15.03%、个人经营贷款同比增长18.48%，而信用卡贷款同比下降3.41%、按揭贷款同比下降10.04% [4] 存款业务 - **存款规模**：截至2025年末，存款余额同比增长7.1% [4] - **存款结构**：企业存款恢复正增长，同比增长5.44%；个人存款稳健增长8.97% [4] - **定期化趋势**：定期存款占比为60.05%，同比上升0.45个百分点 [4] 非息收入与财富管理 - **非息收入**：2025年非息收入同比增长10.17%，增速较前三季度略有放缓，主要受其他非息收入扰动 [4] - **中间业务收入**：中间业务收入同比增长1.62%，实现逐季改善，主要由于代理贵金属、基金、理财、证券等相关业务收入增长较好，其中个人理财及私人银行收入同比增长7.2%、对公理财收入同比增长19.4% [4] - **财富管理**：零售客户资产管理规模（AUM）突破25万亿元，同比增速提升至11.08% [4] - **投资业务**：投资业务收入同比增长20.03%，其中投资收益稳健增长54.62%，但公允价值变动损益同比下降95.82% [4] 资产质量 - **整体情况**：截至2025年末，不良贷款率为1.31%，同比下降3个基点，较2025年9月末下降2个基点 [4] - **潜在风险指标**：关注类贷款占比为1.95%，同比下降7个基点；逾期贷款占比为1.52%，同比上升11个基点 [4] - **对公资产质量**：持续改善，不良贷款实现“双降”，余额和比例分别同比下降7.21%和22个基点，从行业看仅房地产贷款不良率有所上升 [4] - **零售资产质量**：风险有所上升，不良率同比上升43个基点至1.58%，其中经营贷、信用卡不良率上升较多，分别同比上升55个基点和111个基点 [4] - **风险抵御能力**：拨备覆盖率为213.6%，同比下降1.31个百分点 [4] 资本状况 - **资本充足率**：截至2025年末，核心一级资本充足率为13.57%，同比下降0.53个百分点 [4] 股东回报 - **分红政策**：2025年分红率稳定在30% [4] 财务预测 - **营收预测**：报告预测2026-2028年营业收入分别为8627.50亿元、8908.82亿元、9214.88亿元，同比增长率分别为2.92%、3.26%、3.44% [40] - **净利润预测**：报告预测2026-2028年归母净利润分别为3765.12亿元、3875.87亿元、4017.14亿元，同比增长率分别为2.16%、2.94%、3.64% [40] - **每股指标预测**：报告预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.06元、1.09元、1.13元；每股净资产（BVPS）分别为11.58元、12.36元、13.17元 [40]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][4] 报告核心观点 - 工商银行2025年业绩稳步改善，营收与净利润重回正增长，主要由规模扩张与非息收入稳健增长贡献 [4] - 净息差边际企稳，负债成本优化，信贷结构持续向重点领域倾斜 [4] - 中间业务收入持续回暖，财富管理规模引领市场，零售AUM突破25万亿元 [4] - 资产质量整体平稳，但对公与零售分化，零售不良率有所上升 [4] - 作为国有行龙头，公司市场份额领先，业务结构多元，综合经营韧性较强，高质量发展能力增强 [4] 财务业绩表现 - 2025年实现营业收入8382.70亿元，同比增长2.0% [4] - 2025年实现归母净利润3685.62亿元，同比增长0.7%，增速较前三季度提升 [4] - 2025年第四季度单季营收、净利润分别同比增长1.46%、1.88% [4] - 加权平均净资产收益率（ROE）为9.45%，同比下降0.43个百分点 [4] - 报告预测2026-2028年每股净资产（BVPS）分别为11.58元、12.36元、13.17元，对应2026年3月27日股价的市净率（PB）分别为0.64倍、0.60倍、0.56倍 [4][40] 息差与资产负债 - 2025年净息差（NIM）为1.28%，同比下降14个基点，但较2025年9月末环比持平，显现企稳态势 [4] - 2025年利息净收入同比下降0.4%，降幅较前三季度收窄，第四季度单季同比正增长0.65% [4] - 生息资产收益率同比下降49个基点至2.68%，付息负债成本率同比下降41个基点至1.53%，其中存款成本率同比下降36个基点 [4] - 截至2025年末，贷款总额同比增长7.52% [4] - 对公贷款同比增长7.78%，其中制造业、普惠金融、科创贷款分别同比增长19.4%、22.8%、19.9%，均高于全行平均增速 [4] - 零售贷款同比增长0.5%，结构分化：个人消费贷、经营贷分别同比增长15.03%、18.48%，而信用卡、按揭贷款分别同比下降3.41%、10.04% [4] - 存款总额同比增长7.1%，其中企业存款恢复正增长，同比增长5.44%，个人存款稳健增长8.97% [4] - 定期存款占比为60.05%，同比上升0.45个百分点 [4] 非息收入与财富管理 - 2025年非息收入同比增长10.17% [4] - 中间业务收入同比增长1.62%，实现逐季改善，主要得益于代理贵金属、基金、理财、证券等相关业务收入增长 [4] - 个人理财及私人银行、对公理财收入分别同比增长7.2%、19.4% [4] - 零售客户资产管理规模（AUM）突破25万亿元，同比增长11.08% [4] - 其他非息收入同比增长22.63%，其中投资收益稳健增长54.62%，但公允价值变动损益同比下降95.82% [4] 资产质量与风险 - 截至2025年末，不良贷款率为1.31%，同比下降3个基点，较2025年9月末下降2个基点 [4] - 关注类贷款占比为1.95%，同比下降7个基点；逾期贷款占比为1.52%，同比上升11个基点 [4] - 对公资产质量持续改善，不良贷款实现“双降”，余额和比例分别同比下降7.21%和22个基点，仅房地产贷款不良率有所上升 [4] - 零售贷款不良率同比上升43个基点至1.58%，其中经营贷、信用卡不良率分别上升55个和111个基点 [4] - 拨备覆盖率为213.6%，同比下降1.31个百分点 [4] - 核心一级资本充足率为13.57%，同比下降0.53个百分点 [4] 业务发展与预测 - 公司信贷稳步扩张，结构持续转型升级，“GBC+”改革推进 [4] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为8627.50亿元、8908.82亿元、9214.88亿元，增速分别为2.92%、3.26%、3.44% [40] - 报告预测2026-2028年归母净利润分别为3765.12亿元、3875.87亿元、4017.14亿元，增速分别为2.16%、2.94%、3.64% [40] - 2025年分红率稳定在30% [4]

核心财务表现 - 2025年归母净利润同比增长0.7%，营业收入同比增长2.0%，增速较1-9月分别变化+0.4个百分点和-0.2个百分点 [1] - 2025年拟每股派息0.31元，年度现金分红比例为31.0% [1] - 预测26-28年归母净利润分别为3791.73亿元、3930.85亿元、4090.51亿元，同比增速预测为2.9%、3.7%、4.1% [5] 资产负债与业务增长 - 2025年末总资产、贷款、存款增速分别为+9.5%、+7.5%、+7.1%，较9月末增速分别变化+0.3、-0.9、-0.7个百分点 [2] - 对公贷款驱动增长，2025年末对公贷款同比增长7.8%，零售贷款同比增长0.5% [2] - 投向制造业贷款超过5万亿元，科技贷款达6万亿元，规模领跑同业 [2] 净息差与利息收入 - 2025年净息差为1.28%，较第三季度持平，全年下降14个基点 [2] - 2025年计息负债成本率、存款成本率分别为1.53%、1.36%，全年分别下降41个基点和36个基点 [2] - 2025年生息资产收益率、贷款收益率分别为2.68%、2.81%，全年分别下降49个基点和59个基点 [2] - 2025年利息净收入同比下降0.4%，降幅较第三季度收窄0.3个百分点 [2] - 公司预计若挂牌价不进一步大幅下行，2026年息差降幅将收窄，利息净收入增速有望转正 [2] 非利息收入与资本实力 - 2025年非利息收入同比增长10.2%，增速较1-9月下降1.1个百分点 [3] - 中间业务收入同比增长1.6%，增速较1-9月提升1.0个百分点，其中理财、托管业务增长较好，银行卡、投行业务承压 [3] - 其他非利息收入同比增长22.6%，增速较1-9月下降5.0个百分点，主要因市场波动导致公允价值变动损益减少（第四季度单季为-36.6亿元，同比少增40.5亿元） [3] - 2025年末资本充足率、核心一级资本充足率分别为18.76%、13.57%，较9月末变化-0.09个百分点和持平 [3] - 2025年公司在全球系统重要性银行（G-SIBs）中的组别升至第三组，核心一级资本充足率监管要求提升0.5个百分点 [3] 资产质量与风险 - 2025年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.31%、214%，较9月末变化-2个基点和-4个百分点 [4] - 关注类贷款占比较2025年6月末上升4个基点至1.95% [4] - 测算2025年全年不良生成率为0.49%，较2025年上半年下降2个基点 [4] - 对公不良持续改善，2025年末对公不良率较6月末下降11个基点，制造业、批发零售等行业不良率下降 [4] - 零售风险有所提升，2025年末按揭贷款、消费贷款、经营贷款、信用卡不良率分别较2025年上半年提升20、7、20、86个基点，至1.06%、2.58%、1.82%、4.61% [4] - 逾期90天以上贷款与不良贷款的比率为83%，较6月末上升2个百分点 [4] 估值与评级 - 预测2026年BVPS为11.58元，对应A股和H股的PB分别为0.64倍和0.50倍 [5] - 可比A股和H股公司2026年Wind一致预测PB均值分别为0.69倍和0.51倍 [5] - 给予公司2026年A股和H股目标PB为0.80倍和0.63倍，对应目标价为9.26元和8.29港币，A/H股维持买入评级 [5]

核心观点 - 工商银行2025年经营业绩稳健，营业收入超8000亿元，净利润超3700亿元，非息收入增长强劲，同时提出向现代综合金融服务商转型的战略目标，以建设世界一流金融机构 [1][3][4] 财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入8014亿元，同比增长1.9% [1] - 净利润超过3700亿元，同比增长1.0% [1] - 净息差为1.28%，较年初下降14个基点，但降幅逐季收窄呈现企稳态势 [1] - 非利息收入表现亮眼：手续费及佣金净收入1112亿元，同比增长1.6%，扭转此前负增长态势；其他非利息收益919.73亿元，增加169.72亿元，增长22.6% [1][2] - 利息净收入继续发挥营收基本盘作用 [1] 资产规模与结构 - 2025年末集团总资产达53.48万亿元，成为全球首家总资产突破50万亿元的银行 [3] - 境内人民币贷款较年初增加2.17万亿元至29.2万亿元，增幅8% [3] - 人民币债券投资增加2.67万亿元，再创新高 [3] - 贷款投放结构优化，2025年贷款均衡度达67%，同比提升3.6个百分点 [3] - 在制造业、战略性新兴产业、绿色、普惠等重点领域贷款保持较快增长 [3] 资产质量与风险管理 - 2025年末集团不良贷款率为1.31%，较年初下降3个基点，连续5年保持下降 [3] - 年末贷款拨备余额8523亿元，较年初增加368亿元，增长4.5%，风险抵补能力增强 [3] - 公司通过提升拨备为应对宏观经济周期冲击做准备，并推进企业级智能风控平台建设 [3] 未来战略方向 - 推动建设世界一流金融机构，目标是从以贷款为主的间接融资资产负债表，向现代综合金融服务商转型 [1][3][4] - 积极拓展综合化服务，要求非商行业务发挥重要支柱作用，打造现代金融服务板块，构建立体化金融服务矩阵 [4] - 强化商行、投行、资管、托管、财富、交易、结算等多业务协同联动，为客户提供全面解决方案 [4] - 加强全球一体化经营，依托全球网络和本外币一体化经营基础，升级全球资源配置和跨境金融服务能力，特别是在人民币国际化领域完善全方位服务体系 [5] - 不断增强数智化动能，利用技术优势迭代集中化系统，实现对业务的全覆盖、全方位、多元化支撑 [5]

工商银行2025年度财务业绩 - 公司2025年实现营业收入8382.70亿元，同比增长2.0% [1] - 公司2025年实现营业利润4241.11亿元，同比增长0.8% [1] - 公司2025年实现归属于上市公司股东的净利润3685.62亿元，同比增长0.7% [1] 工商银行2025年中期股息派发 - 公司于2025年第二次临时股东会批准派发2025年中期普通股现金股息 [1] - 中期股息派发方案为每10股派发现金人民币1.414元(含税) [1] - 本次中期股息派息总额约为人民币503.96亿元 [1]

公司专利技术动态 - 公司于近期取得一项名为“日志样本的筛选方法及其装置、电子设备及存储介质”的专利，授权公告号为CN116881216B，该专利的申请日期为2023年7月 [1] - 公司拥有丰富的知识产权储备，财产线索方面显示其拥有商标信息966条，专利信息总计达5000条 [1] 公司基本情况 - 公司全称为中国工商银行股份有限公司，成立于1985年，总部位于北京市，主营业务为货币金融服务 [1] - 公司注册资本为35,640,625.7089万人民币 [1] - 公司通过对外投资涉足多个领域，共对外投资了28家企业 [1] - 公司在经营活动中积极参与市场项目，参与招投标项目次数达11,310次 [1] - 公司拥有行政许可79个 [1]

公司新闻与专利动态 - 中国工商银行股份有限公司的子公司工银科技有限公司取得一项名为“系统台账维护及指标验证的方法和装置”的专利，授权公告号为CN115729832B，申请日期为2022年11月 [1] - 中国工商银行股份有限公司成立于1985年，位于北京市，是一家以从事货币金融服务为主的企业，企业注册资本为356,406,257,089元人民币 [1] - 根据天眼查大数据分析，中国工商银行股份有限公司共对外投资了28家企业，参与招投标项目11,309次，拥有商标信息966条，专利信息5,000条，以及行政许可79个 [1] 公司子公司信息 - 工银科技有限公司成立于2019年，位于石家庄市，是一家以从事软件和信息技术服务业为主的企业，企业注册资本为90,000万元人民币 [1] - 根据天眼查大数据分析，工银科技有限公司共对外投资了2家企业，参与招投标项目358次，拥有专利信息806条 [1]

核心观点 - 工商银行管理层在2025年度业绩发布会上总结，公司经营“稳中提质，盈利韧性进一步增强”，并明确了2026年积极拓展综合化服务、加强全球一体化经营、增强数智化动能三大重点工作目标 [3] 经营业绩与财务表现 - 2025年公司净息差为1.28%，较2024年下降14个基点，但下行趋势逐渐收窄，同比降幅收窄5个基点 [5] - 管理层预计2026年净息差大概率呈现“L型”走势，降幅将进一步收敛 [5] - 如不考虑LPR、存款挂牌利率进一步大幅调整，预计2026年公司利息净收入将同比转正、迎来拐点 [6] 资产质量与风险管理 - 尽管受经济结构转型、房地产市场调整等多重因素影响，商业银行个人贷款不良率短期上行，但管理层认为未来个人贷款风险可控 [4] - 公司通过成立个人信贷业务部实现个贷业务集约化、专业化经营，并强化数智赋能以丰富产品创新与供给 [4] - 目前公司个人贷款劣变上升的势头已有所放缓 [5] 业务发展与定价策略 - 管理层预计2026年贷款收益率还将延续下行趋势，但降幅会显著收窄 [5] - 2025年5月LPR调整带来的重定价影响大部分已体现完毕，2026年前两个月新发放贷款利率较上年仅下降2个基点，同比少降18个基点，降幅明显收窄 [5] - 公司将持续优化大类资产布局，科学安排信贷投放，加强成本精细化管控，将净息差变动控制在合理区间 [6] 数智化战略与科技建设 - 公司将数智化视为抢占先机、掌握主动的战略选择，是必答题而非选择题 [7] - 下阶段金融科技工作主线是建设“数智工行”，核心思路概括为“一新三高”：“数智驱动的新质生产力”为动力，“高质量发展”为目标，“集团一体的高水平安全”为底线，“业技数融合的高效能治理”为保障 [7] - “建设‘数智工行’”是2026年重点工作，公司将聚焦“智能、智慧、智算、智享”四个方面，接续实施“领航AI+”行动 [8] - 具体举措包括：加快智能转型，优化“工银智涌”，建设企业级数据空间，创新打造金融智能体；夯实智慧底座，迭代升级智慧银行生态系统ECOS2.0；扩大智算规模，优化算力体系；打造智享平台，加强手机银行等重点平台建设，构建“一客一顾问”服务模式 [8]

核心财务表现 - 2025年公司实现归属于母公司股东净利润3685.62亿元，同比增长0.7% [1] - 实现净利润3707.66亿元，比上年增加38.20亿元，增长1.0% [1] - 平均总资产回报率为0.72%，加权平均权益回报率为9.45% [1] - 全年营业收入达8013.95亿元，同比增长1.9% [1] 收入结构分析 - 利息净收入为6351.26亿元，同比下降0.4% [1] - 非利息收入为1662.69亿元，同比增长11.8% [1] 成本与拨备 - 营业费用为2468.74亿元，同比增长1.9%，成本收入比为29.48% [1] - 计提资产减值损失1348.60亿元，同比增长6.5% [1] - 所得税费用为536.69亿元，同比下降2.2% [1] 资产负债规模 - 2025年末总资产达53.48万亿元，较上年末增加4.66万亿元，增长9.5% [1] - 客户贷款及垫款总额为30.51万亿元，增加2.13万亿元，增长7.5% [1] - 投资资产为16.91万亿元，增加2.75万亿元，增长19.5% [1] - 总负债为49.21万亿元，较上年末增加4.37万亿元，增长9.7% [1] - 客户存款为37.31万亿元，增加2.47万亿元，增长7.1% [1] 资产质量 - 2025年末不良贷款余额为3990.13亿元，增加195.55亿元 [2] - 不良贷款率为1.31%，较上年末下降0.03个百分点 [2] - 拨备覆盖率为213.60%，较上年末下降1.31个百分点 [2] - 贷款拨备率为2.79%，较上年末下降0.08个百分点 [2]