报告行业投资评级 - 台积电：买入[9][14] - 李宁：持有[15][17] - 洛阳钼业：持有[21][23] 报告的核心观点 - 12月中国新增贷款回稳，货币政策释放宽松信号，新增贷款同比跌幅收窄，企业贷款和债券融资表现较好，但家庭部门信贷需求疲弱，货币政策制定者宣布宽松政策并表示降息降准仍有空间[6][7][8] - 台积电4Q25业绩强劲，2026年展望乐观，营收预计年增近30%，资本支出提升，管理层上调长期发展指引，维持“买入”评级并上调目标价[9][10][14] - 李宁2025年四季度零售流水同比下降，全年业绩符合指引，但业绩拐点仍需时间，当前市盈率估值已较为充分，维持“持有”评级[15][16][17] - 天然铀行业开年强势，现货铀价上涨，主要ETF年初至今涨幅达22%，白宫发布声明或带来积极政策，维持对该行业乐观看法，首选哈原工，推荐中广核矿业和卡梅科[18][19][20] - 洛阳钼业2025年净利润预计增长48 - 54%，铜产量同比增长14%，2026年铜产量预计增长3 - 11%，虽2025年利润低于预测但产量高于预测，维持“持有”评级不变[21][22][23] 各部分总结 指数表现 - HSI收于26,924，较前一日下跌0.3%，年初至今上涨5.0%；HSCEI收于9,267，较前一日下跌0.5%，年初至今上涨4.0%；HSCCI收于4,154，较前一日上涨0.4%，年初至今上涨3.4%等[2] 商品价格表现 - 布伦特原油收于64美元/桶，较前一日下跌4.1%，年初至今上涨4.8%；黄金收于4,616美元/盎司，较前一日下跌0.2%，年初至今上涨6.9%等[3] 关键宏观和盈利发布 - 中国1月19日零售销售同比实际增长1.3%，预期1.1%；工业生产同比实际增长4.8%，预期5.0%等[4] 关键中银国际活动 - 1月16日有Tony Li - Consumer Sector Marketing (1x1) BJ和中银国际在线专家会 – 中国基座大模型技术与商业化近况更新等活动[5]

公司资本支出与扩张计划 - 台积电正大幅加速其在美国的扩张计划 计划打造一个“超大晶圆厂集群” [1] - 公司2026年资本支出计划最高将达560亿美元 较2025年实际支出409亿美元大幅增长37% 创下历史新高 [1] - 预计2026年资本支出中点将较2025年增长超30% [2] - 公司未来三年资本支出将显著增加 [3] 美国业务扩张详情 - 台积电已在美国投入1650亿美元 [1] - 公司在亚利桑那州新购买了额外的900英亩土地 以应对扩张计划升级 [1] - 最初购买的1100英亩土地原计划建设六座晶圆厂、两座先进封装设施和一个研发中心 [1] - 部分原计划在第一块土地上的设施将转移至新购地块 其余用于未来灵活性 [2] - 在美国的首座工厂已开始量产 且进展好于预期 良率和技术水平已与中国台湾领先设施相当 [3] - 第二座亚利桑那工厂的生产时间表提前至2027年下半年 [3] - 第三座工厂的建设今年将加速推进 并已开始为第四座工厂申请许可 [3] 业绩表现与财务指引 - 公司预计2026年营收增长将接近30% 高于分析师平均预期 [1] - 公司第一季度业绩指引超出市场预期 预计本季度营收将达346亿至358亿美元 高于彭博一致预期的332.2亿美元 [3] - 第一季度毛利率和营业利润率指引分别为63%-65%和54%-56% 远高于市场预估的59.6%和49.7% [3] - 管理层表示 产能非常紧张 [3] 战略驱动因素与展望 - 扩张计划凸显公司对AI芯片需求持续增长的强烈信心 [1] - 公司对AI大趋势有强烈信心 是加大资本支出、在中国台湾和美国扩张的原因 [1] - 投资规模反映出台积电对AI芯片需求持续性的判断 [2] - 公司最先进的技术仍将继续在中国台湾开发和扩大规模 以维持研发与制造运营间的必要协作 [3]

市场整体表现 - 1月16日，三大指数震荡调整，上证指数跌0.26%，深证成指跌0.18%，创业板指跌0.2%，科创50指数涨1.35% [2] - 两市超过2200只股票上涨，成交额约3.03万亿元 [2] - AI应用、医疗、锂矿、黄金等板块走弱，蓝色光标跌11.52%，海王生物跌超10% [5] 半导体行业 - 半导体板块涨幅居前，存储芯片、半导体设备概念活跃，天岳先进涨20%，佰维存储涨超17%，江波龙涨超13% [2] - 台积电2025年第四季度营收首次突破10,460.9亿新台币，并计划2026年资本支出最高达560亿美元，创历史新高 [2] - 存储涨价潮持续，TrendForce预计2026年第一季度一般型DRAM合约价将季增55-60%，含HBM的整体DRAM合约价将上涨50-55%，NAND Flash合约价上涨33-38% [2] - 行业观点认为，存储和先进逻辑扩产增量乐观，半导体设备自主可控可能是新五年期间确定性最高的趋势之一 [2] 电网设备行业 - 电网设备板块走势强劲，红相股份涨11.33%，广电电气、森源电气、思源电气涨停 [3] - 国家电网公司发文指出，“十五五”期间，公司固定资产投资预计达4万亿元，较“十四五”投资增长40%，旨在以扩大有效投资带动新型电力系统产业链供应链高质量发展 [3] 人形机器人行业 - 人形机器人板块走强，宁波华翔、恒工精密、方正电机、五洲新春等多股大涨 [4] - 券商研报称，海外特斯拉、Figure、波士顿动力及国内宇树、智元等领先企业，有望在生态链协同下于核心环节实现跨越式突破，共同推动人形机器人从实验室走向规模化商用 [4] 商业航天行业 - 商业航天概念股表现不俗，信科移动涨超11%，航天发展、臻镭科技、*ST铖昌大涨 [5] - SpaceX创始人马斯克表示，三年内星舰发射频率将超每小时一次，终极目标为每年生产1万艘星舰，公司已建造超大型总装车间Gigabay加速生产 [5] - 中国航天科技集团2026年度工作会议提出，2026年要深入推进载人登月、深空探测等重大工程，全力突破重复使用火箭技术，并要大力发展商业航天、低空经济等战略性新兴产业 [5]

公司资本支出与扩张计划 - 公司预计2026年资本开支将较2025年的409亿美元大幅增至520-560亿美元，高于市场预期的480-500亿美元 [2] - 公司未来三年资本支出将显著增加，以扩大在台湾和美国的产能，满足人工智能芯片需求 [1][2] - 公司已将其第二座亚利桑那州晶圆厂的投产时间表提前至2027年下半年，第三座晶圆厂的建设将在今年加速，并已开始为第四座晶圆厂申请许可 [3] 美国亚利桑那州投资与扩张 - 公司此前已承诺在美国投资1650亿美元，并暗示随着扩大产能以满足AI芯片需求，对美投资额将进一步增加 [1] - 公司原计划在亚利桑那州1100英亩土地上建设六座晶圆厂、两座先进封装设施和一个研发中心，后因土地不足又购买了900英亩土地，部分设施将移至新土地，剩余土地为未来预留 [2] - 公司计划在亚利桑那州建设一个“巨型晶圆厂集群”，其第一座晶圆厂已投入运营并开始大规模生产，芯片良率和工艺水平已与台湾先进工厂相当 [1][3] 全球产能布局与技术发展 - 公司正在台湾筹备多个阶段的2nm晶圆厂，并强调最先进的技术将继续在台湾研发和扩大规模 [3] - 海外方面，公司位于亚利桑那州的P2工厂建设已完成，预计生产设施将于2026年搬入，同时正在推进德国工厂与日本第二座工厂的建设 [3] 行业需求与市场背景 - 公司对人工智能的宏大趋势抱有坚定信心，加大资本支出是为了满足需求或缩小供需缺口 [1] - 公司的资本支出指引为2026年全球人工智能支出持续增长带来了新的乐观情绪，表明公司有望继续受益于AI浪潮带来的强劲需求 [2] - 公司加速在亚利桑那州的扩张恰逢美台签署贸易协议，根据协议，台湾芯片企业对美投资至少2500亿美元以扩大在美芯片生产，但公司否认其投资计划与贸易谈判直接相关，称是出于客户需求 [2][3]

台积电在美投资与业绩 - 台积电计划在美国进行价值2500亿美元的芯片生产投资 作为一项战略与商业并重的举措 [1] - 根据协议 美国将对台湾进口商品的关税从20%降低至15% 并对仿制药和飞机部件等产品完全取消关税 [1] - 台积电已在美国亚利桑那州购买土地并可能扩建 同时考虑在当前计划之外进行额外投资 [2] 台积电财务与行业动态 - 台积电公布了出色的业绩 并提高了其对2026年的资本支出预期 表明今年人工智能需求持续高企 [3] - 这一乐观情绪推动股市上涨 英伟达、超微半导体和应用材料等美国半导体与AI相关股票上涨 欧洲芯片设备制造商阿斯麦和ASM国际股价也同步攀升 [3] 欧洲市场与科技板块 - 欧洲股市有望以创纪录高位结束本周 科技股上涨推动该板块达到自2000年以来未见的水平 [4] - 新数据显示德国经济将在2025年实现两年来的首次扩张 这提振了市场情绪 [4] 地缘政治与商品市场 - 油价下跌 此前美国总统表示可能暂缓对伊朗的攻击 缓解了一个主要的短期风险来源 [4] - 多个北约国家宣布已向格陵兰部署军队 作为加强北极安全的联合演习的一部分 这些行动是在美国提议收购该半自治的丹麦领土导致跨大西洋关系紧张之后发生的 [5]

核心观点 - 高盛大幅上调台积电目标价至新台币2600元，认为公司正进入AI驱动的多年增长新周期，维持买入评级 [1] AI需求驱动新增长周期 - 台积电将AI加速器相关营收的五年复合增长率目标从mid-40%上调至mid-to-high 50%，整体营收五年复合增长率目标从20%提升至接近25% [1][3] - 管理层认为AI驱动的供需失衡仍未解决，先进制程产能持续紧张，高盛预计这一供需缺口将持续至2027年 [1] - 高盛预计N3/N5制程产能利用率将保持紧张，预测公司营收在2026/2027年将分别增长34.5%/27.4%，较此前预期上调 [3] 资本开支进入新上行周期 - 台积电指引2026年资本开支为520-560亿美元，显著高于2025年的400亿美元及市场普遍预期的约500亿美元 [4] - 管理层表示未来三年资本开支将显著高于过去三年的1010亿美元，反映N2制程更高的资本密集度和持续强劲的客户需求 [4] - 基于上调的长期AI增长轨迹，高盛将2026/2027年资本开支预测上调至560亿/650亿美元，分别同比增长37%/16% [4] 盈利能力与毛利率展望 - 台积电第四季度实际毛利率达62.3%，超出市场预期，第一季度毛利率指引进一步升至63-65% [1][5] - 公司将长期毛利率目标从“53%及以上”上调至“56%及以上”，高盛预计60%以上的毛利率水平将成为新常态 [1][5] - 尽管海外产能爬坡及N2制程在2026年可能带来2-3个百分点的毛利率稀释，但生产效率提升将直接贡献利润，高盛预计2026/2027年毛利率将分别达到63.2%/64.0% [1][5] 先进封装成为第二增长引擎 - 管理层指引先进封装业务2025年营收占比达8%，2026年将升至略高于10%，未来五年增速有望超越公司整体增长率 [2][6] - 高盛微调CoWoS出货量预测，预计2026/2027年分别达到119.7万/217.1万片晶圆，分别同比增长90%/81% [6] - 预计CoWoS营收在2026/2027年将分别同比增长102.5%/81.2%，营收占比升至11.7%/16.7% [6] 近期业绩表现与未来指引 - 台积电第四季度营收10460.9亿新台币（337.3亿美元），环比增长5.7%，同比增长20.5%，每股收益19.50新台币，环比增长11.8%，同比增长35.0%，均超预期 [7] - 对于第一季度，管理层指引营收346-358亿美元，环比增长4%，毛利率63-65%，营业利润率54-56%，均强于高盛此前预期 [7] - 基于业绩上调，高盛将2025/2026/2027年每股收益预测分别上调2.4%/10.8%/11.6%，12个月目标价从2330新台币上调至2600新台币 [7] 公司竞争优势与增长前景 - 高盛强调台积电稳固的技术领先地位和执行能力使其相比同业更有能力把握行业长期结构性增长机遇，特别是在AI领域 [8] - 公司实现未来数年25%营收复合增长率目标的前景明确，主要由芯片内容增长和AI/HPC需求驱动，长期毛利率将保持在56%以上水平 [8]

文章核心观点 - 台积电2025年第四季度财报及2026年第一季度业绩指引全面超越市场预期，标志着公司在由人工智能驱动的第四次工业革命中，作为核心引擎的地位空前稳固 [1] - 公司的增长飞轮由前沿技术、先进封装、全球布局和未来视野共同铸就，其决策正在定义全球半导体产业与科技发展的未来 [52] 财务业绩表现 - **25Q4业绩回顾**：营收达1.046万亿新台币，同比增长20.5%；净利润为5,057亿新台币，远超预期的4,670亿，同比猛增35%；毛利率为62.3%，突破市场预期的60.6% [3] - **26Q1业绩指引**：营收指引为346-358亿美元，远超预期的332.2亿美元；毛利率指引为63%-65%，显著高于市场预期的59.6% [10][11] - **资本开支计划**：2026年资本开支预计高达520-560亿美元，远超2025年的409亿美元及市场460亿美元的预期；未来三年资本支出将“更高”，预示总额可能接近2000亿美元的庞大投资计划 [12][13] 技术制程与市场掌控 - **先进制程主导营收**：3纳米、5纳米和7纳米制程合计贡献总营收的77%，其中3纳米和5纳米占据63%，支撑了公司强大的议价能力和高毛利率 [7] - **制程技术路线图**：2纳米制程计划于2026年第一季度量产，其初期营收规模预计将超过3纳米；增强版N2P计划2026年下半年量产；公司首次披露埃米级制程A16，计划于2026年下半年量产，针对高性能计算产品 [46][47] AI业务的核心驱动力 - **AI业务增长预期**：公司将2024-2029年AI加速器业务的复合年增长率预期从45%上调至55%-59%的“恐怖”级别；预计到2029年，AI业务年营收将至少达到900亿美元，并有望挑战1000亿美元大关 [20][21] - **AI芯片定义扩展**：AI加速器业务不仅包括英伟达GPU，还涵盖谷歌TPU、亚马逊Trainium、Meta MTIA等各大云巨头的自研ASIC芯片及配套模拟芯片，版图更为宏大 [20] - **整体增长指引**：公司预计以美元计价的营收在2026年将增长近30%，远超25%的预期，且从2024年开始的五年复合增长率将高达25% [18] 先进封装技术 - **CoWoS产能与需求**：CoWoS是公司的独门绝技，需求旺盛；摩根大通预计到2026年末，台积电自身的CoWoS月产能将达到11.5万片，但仍存在约1.5万片/月的“外溢产能”由其他封测厂承接 [24] - **增长动力转移**：对CoWoS的需求增长动力正从英伟达GPU转向谷歌、亚马逊、Meta等云巨头的自研ASIC芯片，后者可能成为下一阶段扩产的主力 [26][27] 下一代封装与互联技术 - **CoWoP技术革新**：CoWoP是一种无ABF载板的先进封装技术，能简化结构、降低成本并绕开ABF载板产能瓶颈；预计英伟达将从2026年末的“Rubin”平台开始采用 [31][34][35] - **CoWoP市场价值**：为CoWoP配套的高端PCB单颗GPU价值高达600美元，是当前方案的三倍；预计CoWoP市场规模在2027年将超过6亿美元，2028年飙升至20亿美元以上 [37][38] - **CPO技术布局**：CPO是一种先进的光电共封装互联技术，计划从2027年起开始贡献营收；CPO与CoWoP是互补关系，共同解决芯片内部集成与外部高速通信的挑战 [43][44] 全球产能布局 - **全球建厂战略**：公司正在全球范围内快速扩张产能，以满足需求并进行地缘政治下的战略布局 [49] - **主要基地分布**： - 中国台湾新竹和高雄是2纳米核心基地 - 美国亚利桑那州一厂已量产，后续多个工厂及先进封装厂正在推进 - 日本熊本一厂已量产且良率优异，二厂已动工 - 德国德累斯顿的特殊制程工厂已开始建设 [49][51] 行业影响与上游机遇 - **资本开支的连锁反应**：公司天量的资本支出计划旨在为未来五年的AI算力需求建设产能，直接引爆了上游设备商的历史性机遇 [14] - **设备商订单激增**：仅台积电和三星的订单，就足以将阿斯麦的订单额推向70亿欧元的历史新高 [14]

美台半导体贸易协议核心内容 - 美国商务部宣布与中国台湾地区达成一项贸易协议[1][9] - 协议要求台湾地区的芯片与科技企业对美投资至少2500亿美元用于产能建设[1][10] - 台湾地区需为这些企业提供2500亿美元的信贷担保[1][10] - 作为交换，美国将对台湾地区征收的关税从20%下调至15%[1][11] - 美国承诺对台湾地区的非专利药及其原料药、飞机零部件和部分天然资源免征对等关税[1][11] 美国政策目标与施压手段 - 美国商务部长卢特尼克宣称，美方目标是将台湾40%的半导体供应链转移至美国本土[1][4][12] - 卢特尼克表示，不赴美建厂的台湾芯片企业将面临100%的关税惩罚[1][12] - 美方依据《1962年贸易扩展法》第232条款，对在美建厂的台芯片企给予部分豁免[3][14] - 赴美新建芯片厂的台湾企业在建设期内，可免税进口相当于其在建产能2.5倍的相关产品[3][14] - 工厂建成投产后，相关企业的免税额度将调整为其美国本土产能的1.5倍[4][14] - 台湾地区的汽车零部件、木材及相关制品可享受税率不超过15%的豁免[3][14] - 美国正全力推动半导体产业链转移，以实现美国芯片制造产能的自给自足[4][14] 台积电的现状与规划 - 台积电作为台湾半导体产业核心，是美方锁定的重点目标[1][12] - 台积电已在美国亚利桑那州购地，计划借此次协议进一步扩大当地产能[1][12] - 台积电在现有亚利桑那州厂区附近购置了数百英亩土地[1][12] - 台积电此前已在亚利桑那州投资400亿美元，专为苹果、英伟达等美国企业生产芯片[1][12] 台积电美国工厂面临的成本与盈利挑战 - 美国高昂的人力成本已显著拖累了台积电美国工厂的毛利率[5][15] - 台积电在台湾地区每片晶圆的人力成本约1800美元，在美国则飙升至3600美元，翻了一倍[7][17] - 台湾地区工厂每片晶圆折旧费约1500美元，美国工厂则高达7289美元，落差超4倍[7][17] - 在不提高芯片售价的前提下，台积电美国工厂的毛利率仅为8%，而其岛内工厂的毛利率可达62%[7][17] - 美国工厂陷入“高成本陷阱”的核心在于当地产能规模与产能利用率偏低[7][17] - 台积电亚利桑那工厂自2021年以来连续多年亏损，2025年第一季度扭亏为盈[7][17] - 2025年第二季度实现42.23亿元新台币盈利，但第三季度利润暴跌99%，仅盈利新台币4100万元[7][17]

英伟达锁定台积电土地以确保供应链 - 英伟达CEO黄仁勋采取前瞻性策略，直接协商锁定台积电未来工厂的土地，以确保长期产能供应[2][3] - 黄仁勋在2025年11月访问台南时，向台积电表示愿意付费确保Fab 18厂区旁预留的P10和P11地块，并有意拿下P12地块[4] - 英伟达在台北北投士林科技园区的新办公室计划已敲定，显示出公司对中国台湾供应链的长期承诺[8] 台积电资本支出与客户需求驱动 - 台积电宣布2026年资本支出将达到520亿至560亿美元的创纪录水平，远超市场预期的450亿至520亿美元[6] - 英伟达的强劲需求是推动台积电资本支出增长的关键驱动力[6] - 台积电2025年营收增长36%至1220亿美元，高性能计算业务去年增长48%[10] 客户格局重塑与英伟达地位提升 - 英伟达可能在2025年至少一到两个季度超越苹果，成为台积电最大客户[7][10] - 苹果等传统大客户正面临产能获取压力，其芯片设计在台积电晶圆厂的优先位置受到挑战[10] - 英伟达截至2026年1月的财年销售额预计增长62%，而苹果产品营收在同期预计仅增长3.6%[10] 黄仁勋频繁访问中国台湾与供应链互动 - 黄仁勋在2025年下半年三次造访中国台湾，自2025年初以来已是第五次访问[8] - 2025年11月7日，黄仁勋参观台积电3纳米晶圆厂，并与董事长魏哲家等高管会面[8] - 2025年11月27日，黄仁勋访问台北，主要目的被透露为与广达电脑接洽，讨论持续合作策略[8] 技术路线图与竞争态势 - 台积电目前正在2纳米节点大规模生产芯片，苹果是主要买家[11] - 2025年下半年，台积电将同时量产N2P变体及名为A16的新节点，A16技术最适合高性能计算，有利于英伟达和AMD[12] - 预计2028年量产的A14节点将为移动和高性能计算设计，届时平衡将重新向苹果倾斜[12] 台积电财务表现与风险考量 - 台积电2026年营收预计增长近30%，资本支出预计增长约32%[12] - 台积电AI业务在截至2029年的五年内预计平均增长55%或更高，高于此前预测的40%多[12] - 台积电去年12月季度毛利率达到62.3%，较上一季度提高280个基点[12] - 台积电资本密集度超过33%，折旧占营收成本的45%，远高于客户如Alphabet和英伟达[12]

全球股市表现 - 在英伟达等科技巨头股价上涨推动下，华尔街结束两日连跌并小幅回升至接近历史高点，亚洲股市周五涨跌互现 [1] - 标准普尔500指数上涨0.3%至6944.47点，道琼斯工业平均指数上涨0.6%至49442.44点，纳斯达克综合指数上涨0.2%至23530.02点 [5][16] - 亚洲主要股指表现分化：台湾加权指数上涨2%，韩国综合股价指数上涨0.4%至4814.21点，澳大利亚S&P/ASX200指数上涨0.4%至8895.00点，印度敏感指数上涨0.4%，而日经225指数微跌0.1%至54062.28点，香港恒生指数下跌0.3%至26851.69点，上证指数小幅回落0.2%至4103.45点 [1][2][3][4][13][14][15] 半导体与人工智能行业 - 台积电发布强劲盈利数据及大额投资计划后，科技股重拾上涨动能，其股价在周五早盘上涨2.7% [1][12] - 台积电美股在周四上涨4.4%，部分源于一项协议：台湾地区半导体及科技企业将在美国新增2500亿美元投资，以换取特朗普政府下调台湾地区商品进口税 [2][13] - 人工智能热潮推动英伟达等明星股股价飙升至惊人高位，但也引发市场对其估值过高的质疑，台积电首席财务官表示公司面临“持续强劲的需求”，为行业注入信心，受此提振英伟达股价上涨2.1% [1][12] - 受人工智能相关股票信心回暖带动，韩国综合股价指数已连续数周运行在历史高点 [3][14] 大宗商品与外汇市场 - 国际油价回落缓解投资者紧张情绪，周五早盘美国基准原油期货价格报每桶58.96美元，较前一交易日下跌12美分，该品种在周四单日暴跌4.6% [6][17] - 国际基准布伦特原油期货价格下跌16美分至每桶63.60美元，该品种在周四下跌4.1% [7][18] - 油价下跌源于市场解读特朗普关于伊朗局势缓和的言论，认为这可能降低全球石油供应中断的风险 [6][7][17][19] - 周五早盘，美元兑日元汇率从158.63日元回落至158.27日元，欧元兑美元汇率从1.1609美元微涨至1.1610美元 [11][19] 美国经济与企业财报 - 美国经济利好报告提振市场情绪，包括上周首次申请失业救济人数下降，以及大西洋中部地区和纽约州制造业表现显著优于经济学家预期 [10][19] - 超预期的美国经济数据推动小盘股领涨市场，罗素2000指数上涨0.9% [10][19] - 美国大型企业财报季节奏加快，资产管理规模超14万亿美元的贝莱德因营收和利润均超出分析师预期，股价上涨5.9% [9][19] - 中国大陆将于下周一发布2025年经济增长数据 [3][14]