股份与股本 - 截至2025年12月31日，A股法定/注册股份5,961,980,544股，股本5,961,980,544元[1] - 截至2025年12月31日，H股法定/注册股份4,075,500,000股，股本4,075,500,000元[1] - 本月底法定/注册股本总额10,037,480,544元[1] - 截至2025年12月31日，A股已发行股份5,961,980,544股，库存股0股[3] - 截至2025年12月31日，H股已发行股份4,075,500,000股，库存股0股[3] 其他 - 股份期权不适用[4] - 香港预托证券资料不适用[5] - 呈交者为董事黄霄龙[6]

文章核心观点 - 兖矿能源将科技创新作为高质量发展的核心引擎，通过在核心技术攻关、科创生态培育和高端平台建设三大领域的持续发力，实现了从跟跑到领跑的突破，树立了行业创新标杆 [1] 核心技术攻关与产业跃升 - 累计实施各类科技项目300余项，承担和参与国家级、省级重大科技专项10余项，31项成果通过鉴定，其中国际领先13项、国际先进12项 [2] - 煤炭开采智能化产量占比达94%，21对矿井达到国家智能化示范标准，深井建设与露天开采技术世界领先，山东巨野煤田凿井技术创造4项世界纪录，3座露天矿跻身澳洲前五大矿井行列 [2] - 在煤化工领域，成功投运世界首台套单体最大的3000吨级多喷嘴对置式(OMB)粉煤加压气化炉，成为同时掌握干法和湿法大型煤气化自主技术的企业 [3] - 内蒙古荣信化工80万吨烯烃项目加快推进，榆林能化公司攻克大规模生产聚甲氧基二甲醚(DMMn)的“卡脖子”技术，首创全液体合成工艺路线，实现产能提升20% [3] - 在高端装备领域，研制应用世界首套8.2米超大采高综采装备，建成全球最大的50000千牛液压支架试验台，实现核心装备自主可控 [3] - 加快风光氢储等前沿技术研发应用，鲁西智慧制造园区“绿电直连”等项目成功落地，助力“煤电+新能源”协同发展与绿色低碳转型 [3] 科创生态培育与保障体系 - 研发投入占实体营业收入比重稳定在3%以上，其中化工、装备制造等高技术产业研发投入占比超4% [4] - 将研发投入、项目争取、知识产权等核心指标纳入各单位年度经营业绩考核，建立科学精准的绩效考核体系 [4] - 搭建多层次人才培育平台，柔性引进中国工程院院士1人，博士后科研工作站累计招收博士后11名，自主培养省部级以上高层次人才46人（含泰山产业领军人才4人），建成国家级、省级、行业级技能大师工作室26个 [5] - 2025年新增专利申请412件、授权专利154件，牵头6项行业标准起草，参与5项国际标准起草 [6] - 出台《科技项目合作研发单位选择管理办法》《专利管理办法》等系列制度文件，优化创新管理流程 [4] 高端平台建设与资源集聚 - 构建以3个国家级平台为龙头、22个省部级高端创新平台为支撑、18家高新技术企业为延展的科技创新体系 [7] - 煤矿智能化开采、生态矿山建设等4个工程研究中心通过省发改委评价，纳入新序列管理，“煤基化工技术创新中心”在省科技厅考核中获评“优秀” [7] - 鲁南化工是“大型煤气化及煤基新材料国家工程研究中心”重要成果转化基地，并入选国务院国资委科改示范企业 [7][8] - 博士后科研工作站在站博士获得中国博士后科学基金资助，新增1家专精特新中小企业和1家高新技术企业 [7] - 加快推进鲁西智慧制造零碳园区建设，成功孵化培育高端装备产业集群，形成“平台+项目+人才”的创新发展模式 [8]

公司甲醇业务产能详情 - 兖矿能源下属多家子公司生产甲醇，包括鲁南化工、榆林能化、荣信化工、新疆煤化工、世林化工 [2] - 公司累计甲醇年产能为430万吨 [2]

文章核心观点 - 在煤炭市场低迷的背景下，兖矿能源化工产业通过精准施策与系统发力，实现了产量与盈利的显著增长，有效对冲了煤炭主业压力，成为公司稳增长的“压舱石”，这得益于其深耕“煤化一体”战略以及在安全、技改、协同创新等领域的持续投入 [1] 筑牢安全根基 - 公司坚持安全“三个优先于”原则，以“无泄漏工厂”建设为抓手，构建全流程风险防控体系，全年累计辨识重大风险853项，排查治理B级及以上隐患49项 [2] - 安全闭环管理成效显著，产业“波减停”次数同比减少15%，系统安稳运行能力大幅提升 [2] - 关键装置运行创纪录：鲁南化工A号粉煤气化炉连续运行246天，负荷首次稳定在100%；国宏化工3号锅炉单炉带全厂稳定运行146天，每天节省费用365万元；榆林能化F号气化炉运行末期实现一台锅炉停运，直接创效3450万元 [2] - 工艺指标精细化管理，公司控制工艺指标增至665个，装置和位号测点较之前增加21%，平均合格率达到99.92%的历史最高水平 [3] 聚焦技改项目 - 全年完成32项重点技改项目，当年创效6250.26万元，待全部建成后预计年创效2.36亿元 [4] - 具体技改效益显著：荣信化工一期甲醇精馏节能技改项目降低吨甲醇生产成本；国宏化工余热发电改造项目累计发电194.28万度，创效188万元；鲁南化工通过提质优化将醋酸产品丙酸含量降至450ppm以下，达到I型产品等级，累计创效700万元 [4] - 节能降耗举措成果丰硕：鲁南化工优化锅炉给水系统累计节电创效1230.6万元；通过醋酸丁酯成品塔降压操作、乏汽回收等实现蒸汽节约创效3945.7万元 [4] - 重点建设项目加速推进：荣信化工80万吨/年烯烃项目提前完成11个节点目标；鲁南化工6万吨/年聚甲醛项目较原计划提前2个月完成主体结构封顶；清洁化学品费托蜡一期扩产改造项目产能扩至20万吨/年 [5] - 催化剂管理优化贡献效益：荣信化工二期部分催化剂使用时间延长约2年；煤制油分公司通过调整催化剂实现日增产26吨；鲁南化工自主完成环己酮废旧催化剂回收预处置，回收旧催化剂4.6吨 [5] 深化协同创新 - 煤炭协同纵深推进，预计全年化工单位内部煤占比达92.1%，较去年提高18.1%，有效降低原料成本 [7] - 技术创新案例：荣信化工新型超细磨机投用后，一期系统煤浆浓度提高2.0%，有效气含量提升1.39%，吨甲醇耗煤同比降低0.03吨，预计年创效2168万元；鲁南化工、国宏化工通过争取运费优惠全年节省运费888.74万元 [7] - 科技创新投入加大，全年投入研发资金7.76亿元，实施研发项目29项，获得授权专利65项，3000吨/年草酸二甲酯制聚乙醇酸（PGA）中试成功，实现可降解工程塑料领域突破 [7] - 产品质量与国际接轨，聚甲醛、冰乙酸等四种产品完成海关认证，成功拓展国际市场，并参与8项国标、团标的修订 [7] - 数字化转型提升效率：榆林能化甲醇精馏工艺智能优化系统投用，吨甲醇耗蒸汽降低2.5%；煤制油分公司净化装置APC投用率达到99.82%，并投用2号硫回收装置无人巡检系统；国宏化工生产执行MES系统上线 [8]

公司资源与行业地位 - 公司煤炭资源储量464亿吨 可开采储量60亿吨 可开采年限超过40年 [1] - 公司煤炭主业规模及产销量居于全国前列 [1] 行业市场观点与分歧 - 市场观点认为煤炭行业已开始呈现过剩格局 供需宽松下煤价可能出现较明显下滑 [1] - 市场对公司分红比例存在不确定性 [1] - 研报观点认为在供需基本平衡格局下 预计2025-2027年现货采购价格中枢维持700-800元/吨 [1] 公司经营与估值 - 公司业绩稳健 若经营环境未现重大变化 有望继续保持较高分红比例 [1] - 采用DDM估值方法 给予公司目标价16.27元/股 [1] - 研报首次覆盖公司 给予"买入"评级 [1]

投资评级与核心结论 - 首次覆盖兖矿能源（600188.SH），给予“买入”评级 [1][5] - 基于DDM估值方法，给予公司目标价16.27元/股，报告发布日当前价格为13.34元 [1][5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为94.48亿元、120.19亿元、141.71亿元，同比增长-39.61%、27.21%、17.91% [1][3][20] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.94元、1.20元、1.41元 [1][3][20] 核心观点与市场分歧 - **行业观点**：报告认为煤炭行业供需基本平衡，而非市场普遍认为的过剩格局 [1][2][16] - **价格判断**：预计2025-2027年现货采购价格中枢将维持在700-800元/吨，最高价仍有创新高可能 [1][2][16] - **公司观点**：兖矿能源作为一体化综合能源运营商，业绩稳健，有望维持高分红比例，这与市场对公司分红不确定性的担忧形成对比 [1][2][17] 关键业务假设与盈利预测 - **煤炭价格假设**：预计2025-2027年国内煤价中枢保持700-800元/吨，澳洲煤售价中枢亦保持稳定 [12][14][68][70] - **产量假设**：预计2025-2027年国内自产煤产量分别为0.97亿吨、0.98亿吨、0.97亿吨，澳洲煤产量稳定在0.41亿吨 [13][15][69][72] - **分部收入预测**：预计煤炭分部2025-2027年收入分别为760.98亿元、840.44亿元、875.52亿元；煤化工分部收入分别为259.80亿元、267.59亿元、275.62亿元，均同比增长3% [15][72] - **整体盈利预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为1204.70亿元、1279.21亿元、1313.87亿元，同比增长-13.41%、6.18%、2.71% [20][74] 公司基本面与竞争优势 - **资源储量丰富**：公司拥有煤炭资源量464.29亿吨，可采储量60.05亿吨，可开采年限超过40年，储量居全国前列 [2][59][60] - **生产规模领先**：2024年商品煤产量1.42亿吨，远期产能规划超过3亿吨/年 [27][63] - **业务结构**：2024年煤炭业务收入占比66%，毛利占比83%，是公司核心盈利来源 [29][68] - **财务稳健**：公司经营现金流稳定，2025年上半年经营活动现金流净额135.64亿元，同比增长7.47% [40] - **高分红历史**：自上市以来累计现金分红33次，平均分红率高达49.82%，2024年公告净利润分红率达53.58% [2][17][40] 行业分析与判断 - **供给端**：煤炭产能释放临近天花板，保供难度大，2024年全国原煤产量增速已降至1.3% [44][45] - **需求端**：火电在发电结构中主体地位稳固，2024年以43%的装机贡献了64%的发电量，清洁能源短期内难以完全替代 [48][49][52] - **供需平衡**：预计2025-2027年动力煤供需基本平衡，供给约42.48-42.68亿吨，需求约42.41-42.97亿吨 [55][58] 股价催化剂 - 煤炭价格大幅上涨，带动公司实际利润提升 [18] - 公司分红比例继续提升，增加分红收益率 [19] - 中长期无风险收益率下行，使得股息率-利率差扩大 [19] 估值方法 - 采用股利贴现模型（DDM）进行估值，关键假设包括：永续增长率0%，无风险利率1.84%，市场预期收益率7%，贝塔值0.82 [76][77] - DDM模型计算得出公司每股价值为16.27元 [77][80]

公司概况与近期业绩 - 兖矿能源是一家由山东能源集团控股、横跨矿业、高端化工新材料、高端装备制造、智慧物流和新能源五大板块的境内外上市公司 经营区域覆盖中国多个省份及澳大利亚、加拿大、德国等国 [2] - 公司2025年前三季度实现营收1049.57亿元 归母净利润71.20亿元 其中第三季度归母净利润22.88亿元 环比第二季度（合并西北矿业前）增长17.82% [2] - 公司生产经营呈现产销量逐季增长、库存水平持续降低、成本控制持续发力的良好势头 叠加煤价触底上调 为四季度业绩持续回升注入动力 [2] 智能化生产与技术实力 - 公司旗下南屯煤矿11504智能化采煤工作面于2025年6月投产 实现了薄煤层智能无人化开采 近300米工作面全程无人化作业 [4] - 智能化升级大幅提升效率与安全 以前需要二三十人的采煤面现在五人即可操作且产量翻了几倍 [4] - 在鄂尔多斯转龙湾煤矿 中厚煤层超长智能化综采工作面应用“规划截割图像化在线编辑系统” 实现了100%自动截割 全程无需人工干预 效率翻番 [4] - 公司计划在“十五五”期间深化人工智能赋能 推进“AI全场景”建设 并针对智能采掘自主决策、设备故障预判等核心场景开发定制化大模型应用方案 [5] 国际化布局与海外运营 - 公司前身兖州煤业于2004年以3200万澳元收购澳大利亚的“南田”煤矿（后更名为“澳思达”） 并凭借“综采放顶煤”技术及防治火经验 彻底消除其自燃隐患 使该矿煤炭回收率提高45% 全员工效提高近44% [6][7] - 兖煤澳洲公司通过一系列资本运作（如发行永续可转债、并购力拓联合煤炭公司等）实现稳健发展 现已成为澳大利亚最大的专营煤炭生产商 拥有、运营、管理8座煤矿 可采储量合计15亿吨 年产7000多万吨原煤 [7][8] - 兖矿能源是中国唯一拥有上海、香港、纽约、澳大利亚、法兰克福、慕尼黑等境内外六地上市平台的能源企业 截至2024年底 境外资产总额达751亿元 近三年累计实现净利润353亿元 [9] 资源禀赋与行业定位 - 公司认为煤炭作为经济、安全、可靠的基础保障能源 中短期不会被可再生能源大规模取代 优质煤炭资产未来依然拥有强劲生命力和持续回报能力 [10] - 公司的不可替代性体现在优质的资源禀赋、完整的产业链结构、强大的技术实力和国际化布局上 其生产的高热值、低灰分、低硫分的优质动力煤、化工煤和炼焦煤是电力、钢铁、化工等行业不可或缺的原料 [11] 财务实力与股东回报 - 公司近五年分红比例均保持在年度净利润约60% 2024年派发现金分红合计77.3亿元 2025年派发中期分红18.1亿元 并披露有关回购及股东增持计划 [10] - 上市以来 公司年度商品煤产量规模从1000多万吨提升至1.8亿吨 累计派发现金股利868亿元 [10] - 截至2025年三季度末 公司总资产规模达4319亿元 较年初增长207亿元 经营活动现金流净额达196亿元 货币资金达443亿元 [11]

煤炭股市场表现 - 香港股市煤炭板块在尾盘交易时段涨幅扩大 [1] - 兖矿能源股价上涨2.23%，报10.09港元 [1] - 中国神华股价上涨1.98%，报39.22港元 [1] - 中煤能源股价上涨1.56%，报10.4港元 [1] - 易大宗股价上涨1.1%，报0.92港元 [1]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖兖矿能源，给予“增持”评级 [2] - 核心观点认为，公司中长期煤炭产量有望内生增长，煤化工板块已逐步改善，多元化多产业布局有望抵御煤价下行风险 [5] - 考虑到并表西北矿业，预计公司2025-2027年归母净利润分别为95亿元、137亿元、173亿元，对应每股收益为0.95元、1.37元、1.72元，2025年预测市盈率为14.6倍 [5] 公司概况与战略定位 - 公司是华东地区动力煤龙头、中国最大的煤炭出口企业之一以及我国国际化程度最高的煤炭公司 [4] - 公司已形成矿业、高端化工新材料、新能源、高端装备制造、智慧物流在内的五大产业布局 [4] - 公司资产和业务分布在山东、陕蒙、新疆以及境外的澳大利亚、北美、欧洲等国家和地区 [4] - 公司是中国唯一一家拥有上海、香港、纽约、澳大利亚、法兰克福、慕尼黑等境内外六地上市平台的特大型能源企业 [4][13] - 公司实际控制人为山东省国资委，截至2025年中报，控股股东山东能源集团持股43.79% [16] - 公司战略目标是建设国际一流、可持续发展的清洁能源引领示范企业，规划发展五大主导产业 [18] - 煤炭产量远期规划目标达到3亿吨/年，并计划建成8座以上千万吨级绿色智能矿山 [18][21] 财务与经营业绩 - 2024年公司实现营业收入1391.24亿元，同比下降7.29%，实现归母净利润144.25亿元，同比下降28.39% [6][24] - 2025年上半年，公司实现营业收入593.5亿元，同比下降17.9%，归母净利润46.5亿元，同比下降38.5% [24] - 分业务看，2024年煤炭/煤化工/电力业务收入分别为916亿元、252亿元、25亿元，占总收入比例分别为65.9%、18.1%、1.8% [26] - 分业务毛利看，2024年煤炭/煤化工/电力业务毛利分别为418.4亿元、54.5亿元、3.3亿元，占总毛利比例分别为84.0%、10.9%、0.7% [28] - 公司承诺2023-2025年度分红比例不低于60%（A、H股孰低），2024年分红比例为53.6% [36] - 2024年公司资本开支为173.6亿元，其中基建项目投资51.5亿元，维持简单再生产110.3亿元，2025年计划资本开支195.5亿元 [34] 煤炭业务 - 公司煤炭资源量行业领先，截至2024年末拥有境内资源量383亿吨，境外资源量81亿吨，2025年上半年收购西北矿业新增资源量64亿吨 [4][38] - 公司矿井规模效益显著，截至2024年末总核定产能2.76亿吨/年，权益产能1.7亿吨/年，产能800万吨以上矿井产能合计1.81亿吨，占比达65.4% [39] - 公司通过内生与外延增长，远期煤炭产量目标达到3亿吨，目前规划在建产能达4800万吨 [4][40] - 2025年上半年，公司收购西北矿业51%股权，进一步巩固优质煤炭资源优势，并设置了业绩承诺，西北矿业2025-2027年累计扣非归母净利润承诺不低于71亿元 [4][61] - 分基地情况： - **山东基地**：2024年煤炭产量3696万吨，其中焦煤产量2081万吨，占比56.3%，焦煤平均售价1220元/吨 [44][46][48] - **晋陕蒙基地**：2024年产量4312万吨，煤炭平均售价510元/吨，平均销售成本207元/吨 [52][56][59] - **新疆基地**：2024年产量2012万吨，售价150元/吨，成本99元/吨，在建五彩湾四号露天矿产能2300万吨/年 [62][64] - **澳洲基地**：2024年产量4229万吨，销量4305万吨，兖煤澳洲煤炭平均售价814元/吨，成本510元/吨 [66][75] - 2019-2024年，煤炭板块收入复合增速达9.2%，2024年板块收入1077亿元，营业利润295亿元，自产煤毛利率长期维持在50%左右 [80][83] 煤化工业务 - 公司煤化工业务在做优做强鲁南化工、未来能源、荣信化工、榆林能化等4个化工园区的基础上，战略布局新疆区域 [4] - **鲁南化工**：主导产品为醋酸、醋酸乙酯等，醋酸产能120万吨，国内市占率约7%，公司规划将其建设成为千万吨级产能的大型企业 [4][88][90] - **未来能源**：拥有全国首套百万吨级煤间接液化示范装置，兖矿能源持股73.97%，2024年化工产品产量达870.2万吨 [94][96] - **荣信化工**：主导产品为甲醇和乙二醇，总产能220万吨/年，目前在建80万吨甲醇制烯烃项目，计划2026年投产 [4][100][101] - **新疆能化**：依托五彩湾四号矿在建80万吨煤制烯烃项目，总投资338亿元，预计建设周期两年半 [4][102] - 2024年煤化工及电热板块收入381亿元（合并抵消前），营业利润54.4亿元（合并抵消前），同比增长3倍 [104] 装备制造业务 - 公司装备制造经营主体主要为东华重工，主导产品包括支护、掘进等五大系列 [4] - 2024年收购德国沙尔夫公司，旨在建强做优欧洲装备制造研发平台，提升产业层次和国际竞争力 [4] 智慧物流业务 - 公司致力于发展铁运、汽运、航运、园区、平台“五位一体”的大物流格局 [4] - 2024年自营及参股铁路运营里程突破4000公里，年发运能力达到7亿吨 [4] - 2024年并购头部物流企业物泊科技，通过“实体物流+平台”深度融合，打造物流产业的“智慧内核” [4] 新能源业务 - 新能源产业推进自建和并购双轮驱动，拓展布局内蒙古、新疆等优势资源区域 [4] - 有序推进荣信化工70万千瓦绿电制氢、新疆能化25万千瓦绿电制氢、山东邹城18万千瓦风电等项目 [4]

债券发行概况 - 兖矿能源集团股份有限公司于2025年12月8日成功发行2025年度第四期科技创新债券 [1] - 本期债券募集资金总额为人民币30亿元 资金已于2025年12月9日到账 [1] 发行审批与注册 - 公司于2025年6月20日获准注册债务融资工具 注册文号为中市协注〔2025〕TDFI23号 [1] - 本次注册的债务融资工具有效期为2年 [1] 信息披露 - 本期债券发行的相关文件可在中国货币网（www.chinamoney.com.cn）和上海清算所网站（www.shclearing.com）查询 [1]