公司控股子公司复宏汉霖自主研发的BILDYOS®和BILPREVDA®两个地舒单抗注射液产品获欧盟委员会批准上市[1] - 适应症包括骨折高风险的绝经后妇女及男性的骨质疏松症治疗等[1] 产品批准与商业化进展 - HLX14于美国获批用于特定人群骨质疏松症治疗等8项适应症[1] - HLX14于加拿大的上市注册申请已获受理[1] - HLX14的商业化权利已授予Organon LLC[1] - 复宏汉霖将根据许可协议享有相关权利[1]

港股市场表现 - 恒生指数收盘下跌145点或0.61%至23831点 国指下跌47点或0.49%至9656点 大市成交额缩减至827.99亿港元[1] - 港股通录得净流入资金4.84亿港元 其中港股通(沪)净流入2.83亿 港股通(深)净流入2.01亿[1] - 周期股全线下挫 大金融普跌 香港交易所跌超3% 半导体及机器人产业链逆势走强 华虹半导体涨超8%创阶段新高[1][5] 美股市场动态 - 美股三大股指齐创历史新高 纳指收涨0.9%至22470点 标普500指数收涨0.5%至6631点 道指高收0.3%至46142点[2][5] - 英特尔大涨22.8% 因获英伟达投资50亿美元共同开发数据中心和个人电脑晶片 英伟达亦涨3.5%[2] - 美国8月工业生产按月增长0.1% 高于前值-0.4%及预测值-0.1%[2] 行业投资机会 - 人工智能算力及产业链受关注 百度集团周三大涨15.7%周四再涨1.4% 中芯国际攀升7.1%周四再涨2.7%[3] - 智能网联汽车领域发展迅速 1-7月具备组合驾驶辅助系统的乘用车新车销量达775.99万辆 同比增长21.31% 渗透率升至62.58%[9] - 出入境人次显著增长 1-8月全国边检机关累计查验出入境人员4.6亿人次 同比上升14.9% 其中免签入境外国人1589万人次 占入境外国人62.1% 同比增长52.1%[9] 重点公司推荐 - 中联重科2025年上半年营业额248.55亿元人民币 同比增加1.30% 利润27.53亿元人民币 同比增加20.69% 董事会建议宣派中期股利每股0.2元人民币[10] - 万得一致预期中联重科2025年净利润为49.5亿元人民币 对应估值约11倍PE[10] - 建议关注人工智能及应用、半导体、工业软件等科技板块 受益美联储降息预期的有色金属板块 人工智能+赋能的科网板块及央国企龙头公司[3] 新股及经济数据 - 奇瑞汽车招股价27.75-30.75港元 每手100股 招股截止日2025年9月22日 上市日期2025年9月25日[14] - 不同集团招股价62.01-71.2港元 每手100股 招股截止日2025年9月18日 上市日期2025年9月23日[14] - 劲方医药-B招股价20.39港元 每手200股 招股截止日2025年9月16日 上市日期2025年9月19日[14]

复宏汉霖CDK4/6抑制剂新适应症获批 - 创新型CDK4/6抑制剂枸橼酸伏维西利胶囊新增适应症获中国国家药品监督管理局批准 用于HR阳性 HER2阴性局部晚期或转移性乳腺癌成人患者 与芳香化酶抑制剂联合使用作为初始内分泌治疗 [1] - 此前该药物已获批联合氟维司群用于既往接受内分泌治疗后出现疾病进展的HR阳性 HER2阴性复发或转移性乳腺癌 [1] - HR阳性 HER2阴性乳腺癌患者众多 新适应症拓展用药场景 临床数据表现优异 有助于提升市场竞争力 丰富乳腺癌治疗方案 推动行业发展 [1] 轩竹生物港交所上市进展 - 轩竹生物通过港交所聆讯即将上市 中金公司为独家保荐人 [2] - 公司是以创新为驱动的中国生物制药公司 已建立全面内部研发平台 支持开发多样化且均衡的管线 [2] - 作为四环医药孵化的创新药企 管线丰富涵盖消化 肿瘤 NASH领域 有多款商业化产品 上市有望加速研发进程 在激烈医药市场竞争中抢占先机 [2] 弘星相和融资情况 - 弘星相和完成近亿元人民币Pre-A轮融资 由北极光创投领投 东卫基金 DCG Holdings 鼎赋投资 未来启创基金跟投 天使轮股东星药太浩基金持续加码 [3] - 融资资金将主要用于丰富并推进现有管线的临床前及临床POC研究 同时全面布局AI平台 生物类器官平台在药物研发与评价中的应用 着力于靶点和分子成药性评估 分子和试验设计 [3] - 创新研发模式及早期研发阶段成果获得国际资本 产业基金和多地政府共同青睐 为公司创新管线的丰富与推进提供强劲动力 [3]

这份文档是摩根士丹利（Morgan Stanley）于2025年9月15日发布的一份关于复星医药（Fosun Pharmaceutical）的公司研究报告。以下是基于文档内容的详细分析总结。 涉及的行业和公司 * 报告核心研究对象为复星医药（A股代码：600196.SS，H股代码：2196.HK）及其控股子公司复宏汉霖（2696.HK，持股63.4%）[1][9][15] * 行业覆盖中国医疗健康行业，特别是创新药、生物类似药、医疗器械及医疗服务领域[6][11] 核心观点与论据 公司评级与估值上调 * 将复星医药A股和H股评级均由“均配”上调至“超配”[1][7] * 将A股目标价从人民币29元上调至42元，H股目标价从20港元上调至33港元，上行空间分别为31%[1][4][6] * 上调评级的核心原因是认为公司盈利拐点在望，各业务板块盈利能力改善，创新药管线价值被低估[1] 创新药业务成为核心驱动力 * 预计到2030年，新药将推动公司估值的68%，占药品总销售额的45%（2025年预计约为30%）[2] * 子公司复宏汉霖是价值核心，其创新药管线估值为人民币720亿元（当前市值420亿元），其中73%的估值创造来自核心在研药物的全球潜力[2][15] * 核心在研药物包括HLX43（PD-L1 ADC）、HLX22（HER2单抗）和Serplulimab（PD-1）[2][15] * HLX43在2L/3L EGFRwt非小细胞肺癌领域前景广阔，预测调整后美国市场峰值销售额达39亿美元[15][23] * HLX22在1L HER2+胃癌临床试验中显示出显著获益迹象，风险比优异[18] * Serplulimab有望成为首个在1L ES-SCLC中展现良好疗效的PD-1单抗，预计2026年上半年在美国进入BLA阶段[19] * 复星医药自身管线（如DPP-1, MEK1/2, AR1001等）占其创新药总估值的41%，并在第三季度成功将两个资产（DPP-1和FX6837）对外授权，彰显研发实力[2][27] 财务改善与资产剥离策略 * 高杠杆率曾是主要投资风险，但管理层自2024年以来通过剥离非战略资产减少债务[3] * 2024年至2025年上半年，通过出售Gland Pharma 6%股权、和睦家股权等项目，获得约人民币50亿元资金回报[3][35] * 管理层承诺未来三年通过出售资产实现每年人民币30亿元的资金回流，以优化资本结构并投入创新研发[3][34] 盈利增长预期 * 预计2025年净利润增长率为20%，2025-2027年净利润复合年增长率（CAGR）为20%[4] * 关键驱动因素是新药的销售爬坡，预计其2025-2028年销售额CAGR为18%[4] * 具体财务预测：2025年预期每股收益（EPS）为人民币1.25元，2026年为1.50元，2027年为1.79元[6] 当前估值与市场表现 * 复星医药A股年初至今上涨29%，H股上涨86%，但表现仍落后于MSCI中国医疗保健指数（上涨74%）和恒生医疗保健指数（上涨99%）[1][11] * H股涨幅更大主要因A-H股价差从2025年初的62%收窄至34%[1][11] * 基于2025年预测EPS，复星A/H股当前股价分别对应20.1倍/14.7倍的市盈率（PE），较A/H股制药同业平均PE分别低24%/29%，表明其改善前景未被市场充分定价[12] 子公司与联营公司贡献 * 复宏汉霖股价年初至今已大幅上涨274%，得益于其创新管线增长和生物类似药的成功商业化[11][15] * 其他联营公司如国药控股、Gland Pharma、Intuitive Fosun、Sisram等业务已开始复苏，预计将提升复星未来几个季度的增长[36][37] 其他重要内容 研发效率与战略 * 复星医药内部研发团队由王兴利先生领导，战略性地重新确定了管线优先次序[26] * 61-71%的研发支出用于复星自身管线（非复宏汉霖），其研发支出占销售额的比例（11%）低于恒瑞（24%）、豪森（22%）等主要同业，显示研发效率提升和资源配置改善[26][28] 风险因素 * 上行风险包括：生物类似药销售强劲增长、CAR-T疗法快速放量和适应症扩展、有利的政府政策、产品提早上市[46][47] * 下行风险包括：政府药品价格管控、研发管线重大挫折、仿制药和生物类似药带量采购、医院并购估值上升[46][47] 估值方法 * 采用分类加总估值法（SOTP），其中68%的估值来自新药（生物类似药+创新药）[38][40] * 药品部分估值细分为：复宏汉霖部分（占40%）和非复宏汉霖部分（占28%）[38][40] * 国际市场的潜力估值约为人民币350亿元，占整体估值的31%[38]

公司业绩与运营数据 - 中国太保旗下太平寿险前8个月原保险保费收入2170.5亿元 同比增长13.2% [2] - 中国太保旗下太平财险前8个月原保险保费收入1428.09亿元 同比增长0.4% [2] - 大唐新能源前8个月累计发电量2353万兆瓦时 同比增长13.04% [2] - 大唐新能源8月份发电量216.9万兆瓦时 同比增长27.5% [2] 盈利预警公告 - 绿色能源科技集团预计年度净亏损1500万港元至1800万港元 [2] - 时计宝预计2025财年公司拥有人应占亏损约1700万港元 [2] 研发与业务进展 - 复宏汉霖注射用HLX43用于治疗晚期非小细胞肺癌的国际多中心2期临床研究完成澳大利亚首例患者给药 [2] - IFBH附属公司与Citibank订立外汇合约 [2] 股份回购动态 - 腾讯控股耗资5.5亿港元回购84.8万股 回购价格区间636-664港元 [2] - 汇丰控股斥资1.58亿港元回购148万股 回购价格区间106.4-106.9港元 [3] - 恒生银行斥资2380万港元回购20万股 回购价格区间118.5-119.6港元 [3] - 美高梅中国斥资1875.8万港元回购120万股 回购价格区间15.50-15.77港元 [3]

临床研究进展 - 注射用HLX43在晚期非小细胞肺癌患者中的国际多中心2期临床研究已完成澳大利亚首例患者给药 该研究同步于中国境内和美国开展[1] - 研究分为两个阶段 第一阶段进行剂量探索以选择合适剂量 第二阶段为单臂多中心2期临床研究 主要研究终点为客观缓解率[1] - HLX43是靶向PD-L1的抗体偶联药物 利用新型DNA拓扑异构酶I抑制剂小分子毒素-肽链连接符与公司自主研发的靶向PD-L1抗体偶联开发 拟用于晚期/转移性实体瘤治疗[1] 临床数据表现 - 2025年9月HLX43的1期临床更新数据在世界肺癌大会上发布 显示在晚期实体瘤患者中持续表现出高应答率和良好安全性[2] - 研究者评估的客观缓解率为37.0% 疾病控制率达87.0%[2] - 在特定患者群体中表现优异：既往使用过多西他赛为三线或以上治疗的NSCLC鳞癌患者ORR为30.0%（3/10例） 2.0mg/kg剂量组的NSCLC鳞癌患者ORR为40.0%[2] - EGFR野生型非鳞状NSCLC人群经确认的ORR达46.7% 其中接收2.5mg/kg剂量治疗的患者ORR达到60.0%[2] - 脑转移患者经确认ORR达36.4% 疾病控制率达到100.0%[2] - PD-L1阳性（TPS≥1%）和PD-L1阴性（TPS<1%）患者的ORR分别达34.4%和38.1%[2] 行业地位 - HLX43为靶向PD-L1的抗体偶联药物 截至公告日全球范围内尚无同类药物获批上市[3]

核心观点 - 公司研发的靶向PD-L1抗体偶联药物HLX43在晚期非小细胞肺癌患者中开展国际多中心2期临床研究 已完成澳大利亚首例患者给药 并同步在中国和美国推进 [1] - 1期临床数据显示HLX43在晚期实体瘤患者中表现出高应答率和良好安全性 客观缓解率达37.0% 疾病控制率达87.0% 且在特定患者亚组中疗效更为显著 [2] - HLX43作为全球首创的靶向PD-L1抗体偶联药物 目前尚未有同类产品在全球范围内获批上市 [3] 临床研究进展 - HLX43国际多中心2期临床研究已完成澳大利亚首例患者给药 研究同时在中国（不含港澳台）和美国开展 [1] - 该2期研究采用两阶段设计：第一阶段进行剂量探索 第二阶段开展单臂多中心2期临床试验 [1] - 主要研究终点为通过盲态独立中心审查委员会评估的客观缓解率（RECIST v1.1标准） [1] 药物特性与机制 - HLX43是通过将许可引进的新型DNA拓扑异构酶I抑制剂小分子毒素-肽链连接符与公司自主研发的靶向PD-L1抗体进行偶联开发的抗体偶联药物 [1] - 该药物拟用于晚期/转移性实体瘤的治疗 [1] - 全球范围内尚未有靶向PD-L1的抗体偶联药物获批上市 [3] 临床疗效数据 - 1期临床研究显示HLX43在晚期实体瘤患者中的客观缓解率为37.0% 疾病控制率达87.0% [2] - 在既往接受多西他赛三线或以上治疗的NSCLC鳞癌患者中 ORR达到30.0%（3/10例） [2] - 2.0 mg/kg剂量组的NSCLC鳞癌患者ORR为40.0% [2] - EGFR野生型非鳞状NSCLC患者经确认ORR达46.7% 其中2.5 mg/kg剂量组ORR达到60.0% [2] - 脑转移患者经确认ORR为36.4% 疾病控制率达到100.0% [2] - PD-L1阳性（TPS≥1%）患者ORR为34.4% PD-L1阴性（TPS<1%）患者ORR为38.1% [2] 安全性特征 - HLX43在所有剂量水平均表现出良好的安全性特征 [2] - 药物安全性在1期临床研究中得到持续验证 [2]

新产品和新技术研发 - 注射用HLX43国际多中心2期临床研究完成澳大利亚首例患者给药，同步在中国境内与美国开展[3] - HLX43研究分两阶段，目的是评估其在晚期NSCLC中疗效，终点是客观缓解率[4] - HLX43在中国境内晚期/转移性实体瘤处1期临床试验，在美国、日本获许可开展1期临床试验[5] - HLX43在晚期非小细胞肺癌方面，在中国境内、美国、澳大利亚处2期临床试验，在日本获许可开展2期临床试验[5] - HLX43单药或联合治疗晚期/转移性实体瘤，多项适应症在中国境内处2期临床试验[5] - HLX43+汉斯状®在晚期/转移性实体瘤方面，在中国境内处1b/2期临床试验[5] 数据相关 - 2025年9月HLX43的1期临床更新数据显示，研究者评估客观缓解率为37.0%，疾病控制率达87.0%[5] - 既往用多西他赛为三线或以上抗癌治疗的NSCLC鳞癌患者ORR为30.0%（3/10例）[5] - 2.0 mg/kg的HLX43剂量组的NSCLC鳞癌患者ORR为40.0%[5] - EGFR野生型非鳞状NSCLC人群中，经确认的ORR达46.7%，接收2.5 mg/kg的HLX43治疗的患者经确认的ORR达60.0%[5]

HLX43 (PD-L1 ADC) 临床数据 - 截至2025年6月28日 NSCLC患者总计入组56名 其中鳞癌患者29例占51.8% 非鳞癌患者27例占48.2% [2] - 96.4%患者接受过铂类药物治疗 89.3%患者接受过免疫治疗 46.4%患者接受过靶向治疗 [2] - 可评估患者整体ORR达37.0% DCR达87.0% 其中接受3线及以上治疗的非鳞癌患者ORR达46.2% 接受4线及以上治疗的鳞癌患者ORR达28.6% [2] - EGFR野生型非鳞NSCLC患者ORR达46.7% PD-L1阴性人群ORR达38.1% DCR达85.7% 显示抗肿瘤活性不依赖PD-L1表达水平 [2] - ≥3级TRAEs包括贫血19.6% 白细胞减少19.6% 中性粒细胞减少16.1% 淋巴细胞减少12.5% 血小板减少发生率仅3.6% [3] - 21.4%患者出现免疫相关不良事件 其中免疫相关性肺病占14.3% 多数为1-3级且可控 该人群cORR达50% 缩瘤率100% [3] HLX07 (EGFR单抗)联合疗法数据 - II期研究针对EGFR高表达(H评分≥150)且无既往系统治疗的sqNSCLC患者 其中EGFR高表达占比近90% [4] - 患者1:1随机分组 分别接受HLX07 800mg或1000mg联合斯鲁利单抗和化疗 [4] - 中位随访18.6个月 高剂量组mPFS达17.4个月 低剂量组mPFS未达到 两组mOS和mDOR均未达到 [4] - 多数治疗期间TEAE如皮疹等在可控范围内 安全性良好 [4] - 对比1L sqNSCLC标准疗法mPFS约7个月 在研竞品mPFS约10个月 HLX07联合疗法展现显著优势 [4] 公司财务预测与估值 - 预计2025-2027年总体收入分别为58.73亿元/59.70亿元/71.25亿元 同比增长2.60%/1.64%/19.36% [4] - 预计归属于上市公司股东的净利润分别为8.27亿元/7.97亿元/11.22亿元 维持前次预测不变 [4] - 基于DCF贴现模型 目标价由78.01港元/股上调至120.87港元/股 维持买入评级 [4]

核心观点 - 招商证券维持复宏汉霖"强烈推荐"评级 看好HLX43克服PD-1/L1疗法耐药问题并对化疗及靶向治疗失败患者具有潜在疗效 预计2025-2027年净利润分别为9.0亿元、9.6亿元、12.0亿元 [1] 临床数据表现 - HLX43在四线及后线鳞状NSCLC患者(n=28)中ORR达28.6% DCR达82.1% 显著优于多西他赛(ORR=12.8%) [2] - 既往接受多西他赛治疗的三线及后线NSCLC患者(n=10)ORR达30.0% DCR达80% [2] - 接受2 mg/kg剂量治疗患者(n=15)ORR达40.0% DCR达73.3% [2] - 三线及后线非鳞状NSCLC人群(n=26)ORR达46.2% DCR达96.2% [2] - EGFR野生型非鳞状NSCLC患者(n=15)cORR达46.7% DCR达93.3% [3] - 接受2.5 mg/kg剂量治疗患者(n=5)cORR高达60.0% DCR达80% [3] 安全性特征 - 最常见≥3级TRAEs为贫血(19.6%)、白细胞计数减少(19.6%)、中性粒细胞计数减少(16.1%)及淋巴细胞计数减少(12.5%) [3] - 血小板计数减少发生率仅3.6% 血液学毒性较低 [3] - 安全性数据与2025 ASCO披露一致 支持扩展至一线疗法及联合治疗方案 [3] 研发进展与布局 - 全球已入组超过300例患者 在中国、美国、日本等多国推进患者入组 [3] - 积极探索HLX43在宫颈癌、肝细胞癌、食管鳞癌、头颈鳞癌、鼻咽癌、结直肠癌、胃癌/胃食管交界部癌等实体瘤治疗潜力 [3] - 正在进行HLX43联用其他产品的临床试验 探索"ADC+IO"协同抗肿瘤疗效 [3]