报告核心观点 - 2026年食品饮料行业将迎来系统性修复机会，关键外部指标是CPI，核心方向是顺周期属性的白酒和餐饮供应链 [4] - 白酒板块预计在26Q3迎来基本面拐点，当前已进入战略配置期 [4][7] - 大众品板块的系统性机会核心观测指标是CPI，具备顺周期属性、估值低位且具备中长期成长空间的子行业将迎来机会 [4] 白酒投资策略总结 行业周期与拐点判断 - 25Q3白酒板块加速出清，动销同比下降50%左右，预计26Q3迎来基本面拐点 [4][7] - 26Q1动销预计仍有双位数下滑，26Q2企稳，26Q3基本面拐点出现 [4][7] - 复盘2012-2015年，股价拐点领先基本面拐点约两个季度，预计26年底-27年将迎来估值与业绩双击 [7][23] 行业基本面数据 - 25Q3行业动销同比下降20%-30%，相比23Q3下降50%左右 [7] - 高端白酒价格持续下跌，茅台散瓶批价从24Q4的2190元降至25Q4的1680元 [10] - 渠道库存普遍处于3-4个月水平，预计经过25Q3-26Q2四个季度出清后，26Q3将降至相对良性水平 [9][10] 长期行业趋势 - 2026年30-60岁饮酒主力人口将达到4亿峰值，随后逐年下降，2035年后明显下降至3.6亿人 [33] - 预计2025-2030年行业产量CAGR为-5.2%，价格CAGR为+6%-+8.5%，行业规模CAGR为+0.5%-+2.9% [39][42] - 行业集中度持续提升，2024年上市公司TOP6收入CR6达47%，较2016年提升30.5个百分点 [43][44] 估值与投资价值 - 当前白酒板块绝对PE为20.0x，低于2011年至今均值27.6x；相对PE倍数为1.20x，低于均值2.01x [54][55] - 头部公司股息率大多在3%以上，具备中长期投资价值 [56][58] - 重点推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、五粮液，关注迎驾贡酒、金徽酒等 [4][7] 大众食品投资策略总结 消费趋势与CPI关联 - 大众消费系统性机会核心观测指标是CPI，2015年以来CPI上行周期伴随消费升级展开 [64][67] - 2025年个别行业需求企稳，乳制品零售价结束3年下跌趋势，25年下半年同比企稳略增长 [66][70] - 预计猪肉价格26年下半年同比转正，对CPI形成正贡献 [70][74] 成本趋势分析 - 2025年下半年以来大部分食品原材料同比降幅收窄，包括大豆、豆粕、白砂糖、生鲜乳等 [72][74] - 部分包材成本同比降幅收窄，如瓦楞纸、玻璃；个别包材成本同比上涨，如铝锭 [72][74] - 生猪价格25年下半年同比降幅扩大，主因产能结构性充裕导致供过于求 [74] 渠道变革影响 - 零售渠道延续小型化、生鲜化、折扣化趋势，零食量贩渠道和会员店保持良好增长 [76][78] - 2024年专卖店渠道休闲食品饮料GMV占比达11.2%，比例持续提升 [76][78] - 渠道自有品牌兴起，山姆自有品牌销售额占比超30%，采取高质低价策略 [79][81] 细分行业投资机会 - 调味品及餐供类企业格局稳定，头部集中趋势明显，受渠道变革影响较小 [83][86] - 千禾味业2025年已是经营底部，聚焦清洁配料表、有机等差异化定位 [88][90] - 安井食品BC兼顾与三路并进发展，通过外延并购实现可持续增长 [88][90] - 乳制品行业向深加工迈进，看好伊利股份，关注妙可蓝多等 [92][93] - 软饮料健康、悦己单品延续快速增长，重点关注东鹏饮料等 [4][95]

板块整体表现 - 11月17日饮料乳品板块整体下跌0.8%，表现弱于上证指数（下跌0.46%）和深证成指（下跌0.11%）[1] - 板块内个股表现分化，三元股份领跌，跌幅达8.4%[1][2] - 板块主力资金净流出1.98亿元，但游资和散户资金分别净流入1151.93万元和1.87亿元[2] 领涨个股表现 - 燕塘乳业涨幅最大，为2.95%，收盘价18.51元，成交额1.30亿元[1] - 海融科技上涨1.66%，收盘价26.30元，成交额3092.80万元[1] - 佳禾食品上涨1.58%，收盘价12.82元，成交额1.34亿元[1] 领跌个股表现 - 三元股份跌幅最深，达8.40%，收盘价6.00元，成交额8.51亿元[2] - 东鹏饮料下跌3.02%，收盘价261.42元，成交额7.86亿元[2] - 欢乐家下跌1.38%，收盘价25.73元，成交额5.69亿元[2] 重点公司资金流向 - 燕塘乳业主力资金净流入3345.39万元，主力净占比达25.77%[3] - 伊利股份主力资金净流入261.16万元，但游资净流入5295.87万元，游资净占比4.98%[3] - 皇氏集团主力资金净流出562.11万元，主力净占比-6.53%，但散户资金净流入1244.54万元[3]

担保情况 - 为全资子公司Westland提供最高1亿新西兰元（约4.01亿元人民币）债务担保[2][3][8] - 实际为Westland担保余额6.81亿元人民币[2] - 截至2025年11月14日，公司及其控股子公司对外担保余额89.70亿元，占比16.87%[3][10] - 公司对控股子公司担保余额68.98亿元，占比12.97%[10] - 下属担保公司对外担保逾期金额0.32亿元人民币[3][10] Westland财务数据 - 2025年1 - 9月，Westland营收370,485万元，净利润5,953万元[6] - 2024年度，Westland营收467,605万元，净利润8,488万元[6] - 2025年9月30日，Westland资产总额353,874万元，负债131,313万元，净额222,561万元[6] - 2024年12月31日，Westland资产总额419,698万元，负债216,438万元，净额203,261万元[6] Westland基本信息 - Westland成立于1937年7月28日，注册资本54,668万新西兰元[6]

股东回报规划 - 2025 - 2027年现金分红总额占净利润比例不低于75%[3] - 2025 - 2027年每股派现不低于2024年的1.22元（含税）[3] 决策程序 - 2025年11月17日董事会通过股东回报规划[7] - 规划需提交股东大会审议[7] - 监事会认为规划合规且符合股东利益[8][9]

会议信息 - 公司第十一届监事会临时会议于2025年11月17日通讯召开[2] - 会议通知于2025年11月13日邮件发出[2] - 应出席监事五名，实际出席五名[2] 股东回报规划 - 会议审议通过《公司未来三年（2025 - 2027年）股东回报规划》[3] - 表决结果：同意5票，反对0票，弃权0票[3] - 规划需提交股东大会审议[3]

大消费板块市场表现 - A股大消费板块连续第二日回调，消费ETF（159928）当日收跌0.59%，全天成交额超6.5亿元 [1] - 资金面向好，消费ETF（159928）近5日净流入超6.4亿元，截至11月14日最新规模超220亿元，在同类产品中断层领先 [1] - 港股通消费50ETF（159268）收跌0.3%，全天成交额超4200万元，近20日累计资金净流入超10亿元，规模同类持续领先 [4] 消费板块估值水平 - 消费板块估值性价比极具吸引力，截至11月14日，消费ETF（159928）标的指数市盈率TTM为20.42，处于近10年6.75%分位点，比近10年历史上超93%的时间更便宜 [3] - 消费风格年初以来涨幅为10.85%，显著低于科技风格39.12%的涨幅，估值处于较低水平 [10] 社会消费品零售数据 - 10月社会消费品零售总额同比增长2.9%至4.6万亿元，增速略高于一致预期的2.7%，但较9月放缓0.1个百分点 [7] - 10月餐饮收入同比增速为3.8%，商品零售额同比增速为2.8%，餐饮增速环比提升2.9个百分点，商品零售增速环比下降0.5个百分点 [8] - 10月实物商品网上零售额同比增长4.9%，高于社零整体增速约2.0个百分点 [8] 细分消费品类表现 - 情绪消费延续高景气，体育娱乐用品、文化办公用品10月零售额分别同比增长10.1%和13.5% [9] - 金银珠宝类10月零售额同比大幅增长37.6%，主要受国际金价创历史新高带动投资保值需求影响 [9] - 化妆品和鞋服针纺类10月零售额分别同比增长9.6%和6.3% [9] 消费政策与市场展望 - 信达证券指出，每年第四季度存在基于投资者配置思路变化的季节性规律，12月市场风格更容易偏向低估值 [5] - 中银证券认为，在CPI同比回暖、盈利-估值性价比占优的催化下，消费风格或将迎来轮动补涨 [10] - 野村东方证券推荐三条投资主线：受益假期经济的OTA平台及酒店企业、品牌与性价比优势突出的国货品牌、外销占比高且兼具高股息特征的家电板块 [10]

担保事项概述 - 公司为全资子公司Westland与平安银行的授信及贷款业务提供连带责任保证担保 [1] - 担保债务最高本金余额为1亿新西兰元，折合人民币约4.01亿元 [1] - 本次担保在公司已审议通过的18亿元或等值其他货币担保额度范围内，无需再审议 [1] 公司整体担保情况 - 截至公告日，公司及控股子公司对外担保总余额为89.70亿元 [1] - 该担保余额占公司最近一期经审计净资产的16.87% [1] - 下属担保公司存在逾期金额0.32亿元 [1]

投资评级与核心观点 - 报告对食品饮料行业持积极预期，投资主线为“成长”与“供需出清下的拐点机会” [1][3][5] - 核心观点认为近期CPI数据催化板块预期回暖，白酒行业加速出清，大众品已先于白酒见底且结构性景气度较高 [1][3][6][7][8] 宏观数据与行业环境 - 10月CPI同比转正至+0.2%，核心CPI同比+1.2%，其他用品及服务CPI同比大幅上涨12.8%，释放内需修复积极信号 [3][6] - 10月社会消费品零售总额同比+2.9%，餐饮收入同比+3.8%且环比提速，服务消费景气度明显强于商品消费 [3][6] - 服务业PMI已连续13个月位于50%以上，宏观数据驱动市场信心转暖 [3][6] 白酒行业分析 - 白酒行业2025年第三季度报表调整加速，去库存进程仍在半途，预计报表调整仍需若干季度，需重点关注2026年开门红回款及动销情况 [3][7] - 行业动销已见底，批价下跌有望激发需求，京东双十一大促全周期酒类商品销售额同比+18%，茅台、五粮液、汾酒等品牌实现双位数增长 [3][7] - 线上化、低度化、国际化趋势为酒业提供结构性增量，临近年末板块有望受益于市场风格切换 [3][7] 大众品行业分析 - 大众品行业整体先于白酒见底，饮料、零食、食品原料和保健品等领域继续呈现结构性景气 [3][8] - 具有产品创新和渠道开拓能力的公司具备成长优势，港股饮料标的如中国食品等因低估值、高分红、业绩稳定而凸显价值 [3][5][8] - 啤酒板块前期因场景限制等因素预期回调显著，当前淡季为低位配置时机，预计燕京啤酒大单品U8将驱动产品结构升级和吨价提升 [3][8][10] - 短期天气突然转冷预计将增强秋冬相关消费，餐饮及供应链板块有望受益，可关注低位标的的修复机会 [3][8] 重点公司推荐汇总 - 白酒板块推荐成长及先出清标的（山西汾酒、古井贡酒等）以及稳健标的（贵州茅台、五粮液等） [3][5] - 饮料板块推荐东鹏饮料、农夫山泉，并重视低估值高股息标的如中国食品、康师傅控股等 [3][5] - 零食及食品原料板块推荐百龙创园、盐津铺子、卫龙美味等成长标的 [3][5] - 啤酒板块推荐燕京啤酒、青岛啤酒、珠江啤酒等 [3][5] - 调味品、牧业、餐供板块推荐千禾味业、安琪酵母、伊利股份、安井食品等 [3][5]

经济政策与行业动态 - 国务院常务会议强调以消费升级引领产业升级，加快人工智能等新技术应用，支持企业扩大特色高品质消费品供给，培育消费新场景新业态[1] - 财政部部长表示将坚持积极财政政策，加强逆周期和跨周期调节，精准支持现代化产业体系、科技、教育等重点领域[1] - 市场监管总局发布《互联网平台反垄断合规指引（征求意见稿）》，旨在健全平台反垄断合规机制[1] - 10月份规模以上工业增加值同比实际增长4.9%，环比增长0.17%，1-10月份同比增长6.1%[4] 锑行业核心观点 - 全球锑供需增速错配，预计2024-2027年间供应复合年增长率为-2%，而需求复合年增长率达11%，供需缺口将持续放大，推动行业进入强景气周期[6][7][10] - 光伏玻璃成为锑需求增长最快领域，2024年消费量同比增长38.6%至4.9万吨，预计2027年需求将增至9万吨，复合年增长率达22%，届时将超过阻燃剂成为最大需求板块[8][9] - 中国锑资源储量全球第一，2024年达67万吨，占比30.4%，但锑矿产量持续缩减，2015-2024年间由11万吨降至6万吨，复合年增长率为-6.5%[6][7] 锑市场供需分析 - 2024年全球锑矿产量10.4万吨，同比减少2%，中国产量6万吨占比57.7%，全球产量集中度极高，前三名国家占比达86.6%[7] - 2024年全球锑消费量16.6万吨，同比增长10.8%，其中阻燃剂需求7.3万吨占比最高，光伏玻璃需求4.9万吨占比29.6%[8] - 预计2024-2027年全球锑供需缺口持续放大，分别为-2.8/-6.0/-7.6/-9.5万吨，占需求比例达17.1%至42.8%[10] 锑价格展望 - 2025年前三季度海外锑价最大涨幅达56%，反映供需平衡表变化对价格的影响[11] - 参考海外市场表现，当锑供应缺口扩大30%时，锗价涨幅可达56%，国内锑价有潜在上涨空间至23.3万元/吨[11] - 2025-2027年间锑供需缺口持续放大，锑价运行重心已进入上行通道，有助于相关上市公司营收及利润增厚[11] 中国海油经营表现 - 2025年前三季度营业收入3125.03亿元，同比降低4.15%，归母净利润1019.71亿元，同比下降12.59%[12] - 布油现货均价69.914美元/桶，同比下降14.6%，但营业收入降幅远小于油价降幅，凸显公司韧性[13] - 油气产量延续增长趋势，石油产量445.1百万桶同比上升5.37%，天然气产量777.5百万桶同比上升11.63%，油气净产量578.3百万桶油当量同比上升6.7%[13] 中国海油发展战略 - 持续加大勘探力度，2025年前三季度获得5个新发现，成功评价22个含油气构造，夯实油气储量基础[14] - 2025年前三季度共投产14个新项目，第三季度投产4个新项目包括垦利10-2油田群和圭亚那Yellowtail项目[14][15] - 桶油主要成本27.35美元/桶油当量，同比减少2.8%，资本支出约860亿元同比减少9.8%[13][15] 投资组合推荐 - 东兴证券研究所十一月金股推荐包括北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达等12只股票[3]

食品ETF市场表现 - 食品ETF（515710）盘中价格下跌0.32%，成交额为5466万元 [1] - 成份股中天味食品、莲花控股和贵州茅台涨幅居前，分别上涨2.06%、1.37%和0.65% [1] - 成份股中东鹏饮料、云南能投和洋河股份跌幅居前，分别下跌3.02%、2.34%和2.33% [1] 白酒行业动态 - 多家头部酒企加速国际化布局，洋河股份推出“梦之蓝手工班全球行”活动并实现产品在美国上市，五粮液启动“和美全球行”智利站文化交流 [1] - 贵州茅台、泸州老窖等企业密集开展海外市场调研，推动中国白酒文化输出 [1] - 山西汾酒、今世缘等清香型酒企通过产品结构优化持续提升业绩，行业呈现“三香竞合”发展态势 [1] - 白酒行业加速出清，当前处于去库存阶段，伴随需求修复与经济复苏，景气度有望回升 [2] - 白酒行业进入左侧布局阶段，具备价位、区域话语权的优质公司有望获取更大增长空间 [2] - 当前茅台批价为1690元，同比下跌23%，但同比降幅较第三季度收窄 [2] 食品饮料子行业展望 - 休闲食品健康化趋势显著，魔芋等品类红利延续，龙头公司持续受益 [2] - 餐饮供应链基本面触底，在产品结构优化及政策推动下有望改善 [2] - 乳制品需求逐步恢复，原奶价格可能磨底回升，行业供给渐进出清，布局2025年供需改善带来的向上弹性 [2] - 啤酒行业销量端恢复但逐季走弱，在成本红利下利润表现较优 [2] - 饮料行业景气延续，龙头公司明显跑赢，无糖茶、能量饮料、大包装增长红利依然存在 [2] 指数与成份股信息 - 食品ETF（515710）及其联接基金被动跟踪细分食品指数 [2] - 细分食品指数前十大权重股包括贵州茅台、五粮液、伊利股份、泸州老窖、山西汾酒、海天味业、东鹏饮料、洋河股份、今世缘、古井贡酒 [2]