全球主要央行政策动向与预期 - 美联储12月降息预期高涨，市场定价概率超过80%，巴克莱与摩根大通均预测将降息25个基点 [8] - 美联储官员内部意见存在分歧，沃勒、威廉姆斯、戴利等多位官员支持近期降息，而施密德、穆萨勒姆等可能持鹰派反对意见 [2][3][8] - 新西兰联储将基准利率下调25个基点至2.25%，并暗示若经济复苏乏力可能进一步放松政策 [3] - 欧洲央行维持利率不变，决策层倾向等待更多数据，多数委员认为通胀风险双向并存，讨论降息“尚不成熟” [4][5] - 韩国央行维持基准利率2.5%不变，为连续第四次暂停调整，主因是汇市与楼市波动及经济不确定性 [6] - 英国央行获得降息空间，分析师预测可能在12月会议降息25个基点，并在2026年初再次降息 [10] - 日本央行审议委员强调政策调整需稳妥渐进，市场预期下次加息可能推迟至明年1月 [6][9] - 哈萨克斯坦国家银行将基准利率维持在18%的纪录高位，并预计在2026年中之前不太可能降息 [7] 美联储人事与市场操作 - 白宫国家经济委员会主任凯文·哈西特被视为美联储下任主席头号候选人，预测市场显示特朗普有72%的几率提名他 [1] - 美联储11月28日回购操作获得24.4亿美元投标，其中国债11.25亿美元、抵押贷款支持证券13.15亿美元，但需求未激增，可能表明银行体系储备金充足 [3] - 隔夜通用担保利率开盘报4.19%，较政策区间上沿高出19个基点，但回购操作提供的4.0%固定利率未能吸引大规模资金参与 [3] 经济状况与风险因素 - 美联储褐皮书显示，大多数储备区经济活动变化不大，但总体消费支出进一步下降，部分受政府“停摆”影响 [1] - 制造业和零售业出现广泛成本上涨压力，反映出关税引起的成本增加，且企业预期此压力会持续 [1] - 欧洲央行金融稳定评估报告指出，欧元区金融稳定脆弱性仍处于高位，贸易政策不确定性及美国风险溢出是关键脆弱性因素 [6] - 报告指出，美国巨额财政赤字、债务偿付成本预期上升及巨额经常账户赤字，削弱了美国国债的安全资产属性，并可能导致美元走弱 [6] - 德国11月通胀率反弹，将加大欧洲央行降息决策难度，德国国债收益率面临上行压力 [9] - 新西兰联储主席警告，全球央行操作独立性面临侵蚀风险，可能使通胀控制更困难，且经济存在显著下行风险 [4] 流动性状况与市场影响 - 欧洲央行金融机构隔夜贷款工具借款额升至8.2亿欧元，创三周高点，反映部分银行为年底流动性考核预垫头寸 [5] - 欧洲央行当前账户持仓降至1.645万亿欧元，与存款激增形成剪刀差，银行倾向把资金锁进隔夜窗口 [5] - 机构估算，若12月TLTRO到期不再续做，过剩流动性短期或收缩4000亿欧元 [5] - 美联储回购需求未激增的现象，可能减轻市场对年底流动性紧张的担忧，并为美联储资产负债表正常化提供更多空间 [3] 其他央行动态与观点 - 土耳其央行发布金融稳定评估，企业部门国内外汇贷款增速放缓，本币在贷款增长中占比提高 [7] - 欧洲央行行长拉加德表示当前利率处于合适水平，通胀周期已得到控制，但警告美国加征关税或供应链中断可能重新带来物价上行压力 [5] - 欧洲央行管委卡扎克斯强调应聚焦2026–2027年通胀预测，并认为碳排放交易体系二期推迟将压低通胀 [5] - 澳大利亚联邦银行分析师指出，日本央行下次加息可能因政治因素推迟至明年1月，以观察春季薪资谈判成效 [9] - 荷兰银行分析师指出，英国预算案措施将削弱短期通胀压力，为央行12月降息铺路，基准情景预计利率降至3.75% [10]

经济活动概况 - 大多数联邦储备区报告经济活动与上一份报告相比变化不大 [1] - 两个联邦储备区报告经济活动略有下降 [1] - 一个联邦储备区报告经济活动略有增长 [1] 消费支出情况 - 美国总体消费支出进一步下降 [1] - 高端零售支出依然保持韧性 [1] - 部分零售商指出政府"停摆"对消费者购买力产生负面影响 [1] 行业成本压力 - 制造业和零售业出现广泛成本上涨压力 [1] - 成本上涨压力反映出关税引起的成本增加 [1] - 大多数企业预期成本上涨压力会持续 [1]

就业市场状况 - 多个地区就业水平略微下降 [1] - 就业趋势与早期报告相比出现转变 [1]

消费支出前景 - 尽管存在关税、通胀和关键数据缺失等挑战，消费者支出前景依然乐观 [1] - 消费者仍在积极参与消费，并试图应对与关税相关的相对价格差异 [2] - 10月份零售销售额（除汽车外）同比增长3.5%，几乎达到假日季3.6%的预测值 [3] - 支出势头在11月上半月加速，服装和店内消费表现强劲 [3][4] 不同收入群体分析 - 高收入消费者受益于健康的资产负债表，包括股市升值及房价显著上涨带来的积极财富效应 [6] - 高收入消费者对未来收入流更有信心，拥有更多消费缓冲空间 [6] - 劳动力市场整体上仍对消费具有支撑作用，但目前存在广泛的消费参与 [7] 消费者情绪与实际行为 - 消费者情绪调查未能很好地反映实际支出行为，人们言行不一 [8] - 对于有工作和收入的普通消费者，工资增速仍高于基础物价通胀 [10] - 尽管存在不确定性，但拥有工作和资产负债表改善的消费者环境仍支持支出 [10] 通胀与消费策略 - 不同商品类别通胀差异显著，消费者在假日季将积极寻求价值 [11] - 具有高进口份额的商品类别，如玩具，可能出现大幅价格上涨 [11] - 消费者将尝试调整其消费篮子以应对相对价格冲击 [12]

低收入消费者财务状况 - 低收入家庭正承受巨大财务压力，面临通胀走高和债务加重的双重负担 [1] - 自年初以来，美国低收入家庭的通胀增速已超过其税后工资的增长 [1] - 美国第三季度家庭总债务增加1970亿美元，达到18.5万亿美元 [1] - 在"月光族"家庭中，低收入群体的增幅最大，这些家庭将收入的95%以上花在必需品上 [2] - 消费支出是美国经济增长的主要组成部分，约占美国GDP的68% [2] 高利率环境下的债务风险 - 美国公共和私营部门积累的大量债务可能将不得不以更高利率进行再融资 [3] - 到2026年底，将有超过210亿美元的商业抵押贷款支持证券（CMBS）背后的办公楼贷款到期 [3] - 商业银行所有贷款的拖欠率在过去两年大部分时间里稳步攀升 [3] - 今年夏天美国的企业破产数量飙升至五年来的最高水平 [3]

涉及的行业或公司 * 行业为亚洲经济体宏观研究 涵盖中国 印度 东盟国家（印尼 马来西亚 菲律宾 泰国）及亚洲发达市场（日本 韩国 台湾 澳大利亚 香港 新加坡）[1][6][44][57] * 报告由摩根士丹利亚洲经济研究团队发布 主要作者包括首席经济学家Chetan Ahya等[5] 核心观点和论据 * **核心论点**：家庭资产负债表并非亚洲消费疲软的主要制约因素 关键驱动因素是工资增长[1][6] * **主要论据**：消费持续低迷 尤其是在中国和印度 但原因在于工资增长乏力 就业创造不足以及贸易紧张局势影响非科技出口 而非家庭债务水平高企[6][20] * **未来展望**：预计从2026年初开始 随着贸易紧张局势缓解 非科技出口将复苏 从而改善劳动力市场并提振消费支出[1][6][26] * **中国具体情况**：9月零售销售增长放缓至同比3% 为年初以来最低 财富效应仍以房产为主（占家庭资产约42%）股票投资占比仅约16% 不足以抵消房地产价格疲弱 劳动力市场状况（青年失业率高 入门薪资下降）是消费疲软关键原因[28][30][36][38] * **印度具体情况**：采用排除商业贷款的个人贷款指标 家庭债务占GDP比重为24% 结合人均收入水平处于合理水平 消费放缓更多是周期性因素[45][46][52] * **亚洲发达市场**：部分经济体如澳大利亚家庭债务占GDP比率高达121% 台湾为95% 但资产价格未见显著下跌（日本 韩国房价企稳或上涨）家庭资产负债表拖累有限 实际工资增长是主要约束[57][58][73][74] 其他重要内容 * **数据细节**：中国家庭债务占GDP比率从2019年的58%缓慢下降至当前水平 房地产价格持续同比下跌[37][36] * **政策影响**：中国消费品以旧换新计划效应消退 泰国政府推出政策减轻家庭债务负担 韩国政府消费券推动消费出现初步复苏迹象[28][54][65] * **区域差异**：亚洲（不含中国）家庭债务占GDP趋势整体稳定 印尼和菲律宾家庭债务占GDP比率处于低水平（分别为15%和10%）未成为消费约束[20][24][54] * **方法说明**：报告为英文原版研究报告的翻译版 如有歧义以英文原版为准[3][4]

核心观点 - 美联储理事鲍曼认为消费支出有所走弱 [1] - 美联储理事鲍曼继续预计年底前将再降息两次 [1]

美国经济矛盾信号 - 当前美国经济发出截然不同的信号，消费和AI投资强劲与就业市场疲软形成鲜明对比 [1] - 市场处于关键十字路口，矛盾信号的最终走向将决定资产价格命运 [1] - 美国股市两大主题保持不变，人工智能发展推动AI股票篮子表现优异，而对劳动力市场的担忧反映在劳动力敏感篮子表现不佳上 [1] 消费支出与AI投资 - 经济增长最终取决于支出，最新支出数据显示经济稳健甚至强劲 [4] - 根据现有数据，第三季度消费支出增长接近3% [1][4] - 高收入和高财富家庭在总消费支出中占据不成比例的大份额，且财富最近大幅上升 [7] - AI相关的资本支出对短期周期性波动相对不敏感，因其是一个多年期的投资主题 [9] 就业市场状况 - 今年就业创造明显放缓，移民限制减缓了劳动力增长 [10] - 失业率有所上升且没有工资压力，表明劳动力需求放缓至少同样严重 [10] - 劳动收入增长放缓，在通胀调整基础上，上一季度基本持平或为负 [10] - 大部分消费支出集中在汽车上，电动汽车税收抵免和关税提前抢购推动了购买前置，这些增加的支出在未来几个月应该会出现回调 [10] 关税影响分析 - 2018-19年的经验表明，关税对美国国内制造业产生了巨大的负面影响，持续时间超过一年，但这种拖累的开始有大约两个季度的滞后期 [11] - 有证据表明迄今为止的关税实际上相当于对生产征税 [11] 美联储政策路径 - 对于美联储，经济韧性或加速增长要求实施限制性政策，几乎不需要更多降息 [12] - 如果经济大幅放缓，失业率上升且增长接近停滞，则需要比当前利率市场定价更多的降息 [12] - 如果经济强劲，市场对降息的预期过多；如果经济疲软，企业盈利可能不如预期那样乐观 [12]

通胀数据表现 - 美国8月PCE价格指数环比上升0.3%，同比上涨2.7% [1] - 8月核心PCE价格指数环比上升0.2%，同比上涨2.9% [1] - 核心PCE通胀数据符合预期，缓解了市场对通胀的担忧 [2] 宏观经济指标 - 美国第二季度GDP终值年化环比增长3.8%，创近两年最快增速 [1] - 截至9月20日当周，首次申请失业救济人数下降至21.8万人，为7月中旬以来最低 [1] - 占美国经济活动三分之二以上的消费支出8月环比增长0.6%，超过预期的0.5% [3] 金融市场反应 - 美股三大指数在连跌三天后于9月26日集体收涨，道指涨0.65%，标普500指数涨0.59%，纳指涨0.44% [1] - 从一周表现看，纳指和标普500指数分别下跌0.65%和0.31%，为过去四周首次周线下跌 [1] - 符合预期的PCE数据让市场松了一口气，促使买盘回归 [2] 美联储政策预期 - 市场预期美联储10月大概率继续降息，但官员对降息速度和幅度存在分歧 [2] - 美联储票委杰夫·施密德认为短期内可能无需再次降息 [2] - 美联储副主席米歇尔·鲍曼则认为需要果断、提前降息以防范就业市场风险 [2] 消费者状况与支出结构 - 美国9月密歇根大学消费者信心指数终值为55.1，为1952年以来第七低 [3] - 44%的受访者表示高物价正在侵蚀个人财务状况，比例为过去一年最高 [3] - 消费扩张主要由高收入家庭驱动，收入最高的20%家庭贡献了约一半的消费支出 [3] 潜在风险因素 - 消费增长预测的风险集中在家庭财富的主要驱动因素——股市和房价上 [4] - 财富效应对消费支出的影响越来越大，若股市和房价动摇则存在风险 [4] - 经济学家普遍预计，受物价上涨影响，美国消费增速到年底将显著放缓 [3]

消费支出表现 - 美国8月实际消费支出环比增长0.4%，连续第二个月强劲增长，超出市场预期的0.2% [1][2] - 8月份个人支出环比增长0.6%，超出0.5%的预期值 [11] - 8月份个人收入环比增长0.4%，高于0.3%的预期值 [11] 支出结构分析 - 8月消费增长主要由商品消费驱动，商品支出环比攀升0.7% [2] - 商品消费的强劲表现反映消费者在家具、服装和娱乐休闲用品等非必需品上的购买意愿依然强劲 [2] - 服务支出的增长步伐则更为温和 [2] 通胀指标表现 - 美联储青睐的核心个人消费支出价格指数（PCE）8月环比上涨0.2%，同比涨幅维持在2.9%的高位，远超美联储2%的目标 [1][3] - 美国8月整体PCE物价指数同比2.7%，环比0.3%，符合市场预期 [5] - 核心PCE物价指数环比涨幅0.2%符合预期，与7月持平，显示月度通胀压力相对稳定 [5] 通胀驱动因素 - 服务业成本是推动整体物价上涨的主要因素，特别是金融服务、餐饮服务以及交通成本推升了“超级核心通胀” [6] - 商品价格持续疲软，市场预期的耐用品通胀反弹并未出现，其价格在8月实际上再度下滑，非耐用品价格也呈现下降趋势 [8] - 金融服务成本的上涨与股票市场的繁荣及其相关服务有关 [6] 市场影响 - 数据公布后，美股期货短线波动不大，纳斯达克100指数期货维持约0.3%的涨幅 [10] - 美元指数短线小幅走低，现报98.33 [10] - 美国10年期国债收益率短线走低，现报4.158% [14] - 现货黄金短线拉升约6美元，现报3755.53美元/盎司 [14]