谣言与骗局概述 - 市场出现以“茅台专卖店放开加盟”为幌子的骗局，声称“50万开茅台直营店，每月保底几十到上百箱飞天茅台配额”，并附有申请链接和二维码引导用户填写个人信息 [2] - 贵州茅台公司回应，从未授权或委托任何主体发布“拟建850家直营店”等不实信息，并表示将严厉打击此类行为 [2] - 今年谣言频繁发生，多集中在开放门店加盟、低价直采飞天茅台等方面，例如9月出现的“茅台集采峰会”等虚假招商活动 [5] 谣言传播特点与公司应对 - 相关谣言反复出现，伴随“低价直采飞天茅台”消息，例如“茅台面向中小企业开放1499元直采飞天茅台”，并配图混淆真假 [7] - 公司曾通过官方微信号发布声明否认授权此类活动，并保留追究法律责任的权利，相关声明至今仍置顶于公众号 [5] - 过去几年类似谣言均被公司辟谣，称从未授权此类申购信息 [7] 谣言滋生的背景原因 - 贵州茅台作为高端消费品标杆，自带流量属性和品牌价值，飞天茅台拥有“硬通货”标签和长期溢价能力，使有心之人觉得有利可图 [9] - 今年飞天茅台价格持续下滑、市场信心波动、业绩放缓及管理层变动等因素，为谣言滋生提供了温床 [9] - 2025年飞天茅台散瓶批发价在11月24日报1640元/瓶，自10月底跌破1700元后未显著回升，今年价格下行趋势显著，6月相继失守2000元、1900元、1800元关卡 [10] - “双十一”期间电商平台补贴价低至1499元，产品真假难辨引发担忧 [10] 公司业绩与市场环境 - 公司前三季度总营收为1309亿元，同比增长6.32%；归母净利润为646.3亿元，同比增长6.25%，两项指标增速创近11年新低，且低于公司原定9%的年度增长目标 [12] - 第三季度营收为390.64亿元，同比增长0.56%；归母净利润192.24亿元，同比增长0.48%，两项核心指标同比、环比增速均出现断崖式下滑 [12] - 公司近期管理层变动，10月27日原董事长张德芹辞职，贵州省能源局局长陈华接任，其为近五年内第四次更换掌舵人，新管理者过往履历中无酒类从业管理经验 [12] - 管理层变动往往带来渠道、营销、战略调整，为谣言滋生提供空间，近期“直营店招商”谣言发酵距离新董事长上任不到一个月 [12]

核心观点 - 茅台酒正经历从投资属性向消费价值的根本性回归，价格大幅下跌，市场预期发生转变 [3][8][10] 新品价格表现 - 9月上市的“黄小溪吃晚饭”系列文创酒发售价2499元，目前跌幅达30%-40%，售价跌破1700元 [4] - 6月上市的“走进五国”系列，375毫升版本从1619元跌至1050元，700毫升版本从3599元跌至2200元左右，跌幅近40% [4] - 限量款“散花飞天”市场价从12000元高位断崖式回落至3000元以下 [5] 核心产品价格动态 - 53度飞天茅台售价从年初约2000元/瓶降至1600多元/瓶，较2022年底3500元高点下跌超50% [5] - 当前价格已接近十年前水平 [5] - “双11”期间电商平台出现1499元的补贴价，酒商间流通价约1700元 [8] 经销商行为与市场情绪 - 经销商普遍反映难觅囤货客，顾客购买以一两瓶自用为主 [7] - 经销商经营策略转为快速流通，卖一瓶飞天茅台仅赚30-50元 [7] - 为回笼资金，部分经销商以低于进价100-200元的价格抛售库存 [7] - 市场陷入价格越跌越无人囤货，无人囤货则价格支撑越弱的循环 [7] 行业背景与公司策略 - 白酒行业正经历周期性调整，已进入存量竞争时代，面临消费场景缺失等问题 [9] - 公司策略是锚定长期主义，稳住发展基本盘 [9] - 行业分析师认为，随着公司控量稳价、拓展年轻消费群体，长期看价格有望在当前价格带逐步企稳 [9] 市场结构变化 - 投机资金纷纷止损离场，转向黄金等其他投资渠道 [7] - 商务场合中，铁盖茅台逐渐被普通飞天茅台取代，酒局频率减少 [7] - 电商平台普及使价格更透明，促使消费回归理性 [8]

市场行情演变 - 2025年上半年市场热度骤降，53度飞天茅台批发价从2022年3500元高点回落至不到1700元 [3] - 2025年双十一期间电商补贴价低至1499元，实际流通价约1700元，接近商家亏本临界点 [11] - 市场结构改变，投机资金撤离转向股票和黄金等渠道，茅台从炒作工具回归饮用品本质 [7][11] 新品与限量款市场表现 - 2025年新品上市即破发，如9月“黄小溪吃晚饭”从发售价2499元跌至1700元左右，跌幅30%-40% [5] - 6月“走进五国”系列375毫升款从1619元跌至1050元，700毫升款从3599元跌至2200元 [5] - 年初限量9999瓶的“散花飞天”被炒至12000元后，一两个月内跌回3000元以下，跟风者血本无归 [5] 经销商行为与库存状况 - 经销商启动清仓计划，新货要求一周内卖掉，滞销品亏本处理以回笼现金 [7][9] - 清仓手段包括低于进价100-200元抛售、电商促销补贴、老客户低价速销 [9] - 仓库从2023年底堆满箱子变为空荡景象，经销商拿货态度谨慎 [3] 消费端变化与假货问题 - 消费端宴席和公务消费减少，普通买家仅购一两瓶自用，礼盒消费被普通飞天取代 [9] - 消费者购买行为转变，不再以转手赚差价为目的 [9] - 低价平台90%以上名酒样本为假冒，假货横行导致消费者转向线下信誉店或熟人渠道 [9][18] 公司态度与行业周期 - 贵州茅台公司在2025年11月6日第三季度说明会承认白酒行业进入周期性调整期 [13] - 行业面临渠道库存承压、增长放缓、集中度提升，进入存量竞争时代 [13] - 公司表态锚定长期主义，稳住基本盘，等待消费回暖 [15] 价格历史与市场心态 - 2015-2018年茅台价格区间为1500-2000元，2019年因产能调整上涨，2022年原箱价接近3500元 [11] - 经销商心态转为追求快速周转而非押注升值，库存多的店家面临账面亏损 [13] - 价格下跌导致无人囤货，市场陷入自我强化的下行循环 [13]

核心观点 - 茅台酒价格体系正经历近十年来最严峻考验，价格全面回落至十年前水平，市场从投资属性向消费价值回归 [4][6][13] 价格表现 - 53度飞天茅台批发价从2022年3500元高位跌至目前不到1700元，跌幅超过50% [3][8] - 飞天茅台价格已回落至2015年水平，较年初约2000元降至1600多元 [8] - 新品上市即破发，9月上市“黄小溪吃晚饭”系列发售价2499元，目前跌幅达30%-40%，售价跌破1700元 [7] - 6月上市茅台“走进五国”系列，700毫升版本从3599元跌至2200元左右，跌幅近40% [7] - 限量款神话破灭，敦煌文化酒“散花飞天”从被热炒的12000元高位跌至3000元以下 [8] 市场情绪与行为转变 - 经销商库存清空，补货谨慎，仓库从往年堆满两三米高酒箱变为仅有零星存货 [2][6] - 消费者和投资者心态转变，理性购买成为主流，以往络绎不绝的囤货客难觅踪影 [9][12] - 投机资金迅速撤离，茅台“只涨不跌”神话破灭，投资逻辑完全改变 [12] - 经销商采取紧急清仓策略，新进茅台要求一周内完成销售，甚至低于进价100-200元抛售 [12] 行业环境与公司策略 - 白酒行业正经历周期性调整，渠道库存普遍承压，增长速度大幅放缓，进入存量竞争时代 [16] - 公司策略是锚定长期主义，稳住发展基本盘 [16] - 电商平台普及让价格更透明，双十一期间平台补贴后出现1499元飞天茅台 [14] - 随着利润空间缩小，电商平台开始充斥低价假酒，市场鱼龙混杂 [16]

行业现状与挑战 - 白酒行业正经历深度调整和周期性调整，渠道库存普遍承压 [1][2] - 行业增长速度大幅放缓，集中度加剧提升，已进入存量竞争时代 [2] - 行业面临消费场景缺失、消费习惯变化、商业模式不适配等问题 [1][2] 公司业绩表现 - 公司第三季度业绩同比没什么增长，第四季度可能还会下降，与年度目标有较大差别 [2] - 公司预收账款较年初大幅减少20亿元 [3] 公司应对策略 - 公司董事会和经营班子将全力以赴、实事求是、科学谋划，在尊重市场规律的前提下以市场需求为驱动 [2] - 公司主动纾解渠道商压力，提升渠道韧性，以维护渠道生态和推动市场良性发展 [3] - 公司高度重视渠道合作伙伴的稳定、良性、可持续发展 [3]

2025年三季度业绩表现 - 前三季度实现营业总收入609.45亿元，实现归属于上市公司股东的净利润215.11亿元 [1] - 拟向全体股东每10股派发现金红利25.78元（含税），截至2025年9月30日公司未分配利润为968.67亿元 [1] - 第三季度为白酒行业传统消费淡季，白酒企业第三季度业绩整体普遍承压 [1] 行业整体环境 - 2025年9月白酒（折65度，商品量）产量30.6万千升，同比下降15.0%；1-9月累计产量265.5万千升，累计同比下降8.0% [2] - 上游产量收缩，中端市场动销放缓，白酒行业在2025年整体承压前行 [2] - 白酒行业自改革开放至今共经历四轮行业周期性调整，当前正处于第四轮调整期（2022年至今） [2] 公司战略举措与业务转型 - 公司以系统思维统筹推进产品、渠道与品牌等方面的转型与提升 [3] - 2025年定位为"营销执行提升年"，强化产品动销、渠道优化和服务能力 [4] - 发布多款新品，包括瞄准年轻消费群体的"29°五粮液·一见倾心"，该产品上市60天销售突破1亿元，主要通过线上销售直达C端消费者 [4] - 渠道建设方面，拓展空白薄弱市场15个，新增终端一万余家，前三季度新增和美集合店285家、体验馆4家 [4] - 加强直销渠道建设，包括天猫、京东、微信官方卖场等，1-9月1618、39度五粮液宴席场次同比增长29% [4][5] - 加大海外市场拓展，2025年继续启动"和美全球行"活动，深入日本、德国、塞舌尔、西班牙、韩国等国家 [5] 历史业绩与长期发展 - 公司营收于2009年迈入百亿元，2011年达200亿元，2017年超300亿元后增速加快，2024年全年营收接近900亿元 [2] - 在2013年、2020年等周期底部均通过改革实现逆袭，本轮调整被视为"蓄力换挡"的关键期 [5] - 每一轮行业周期性调整都为公司下一步发展积蓄了能量 [2] 投资价值与市场地位 - 公司当前市盈率（TTM）处于近10年2%分位数水平，估值相对较低 [6] - 2024-2026年度股东回报规划明确，每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于70%，且不低于200亿元（含税） [6] - 入选2025年《中国500最具价值品牌》榜单，品牌价值和综合实力为行业"翘楚" [6] - 挑战在于如何平衡控量保价与市场份额，以及加速年轻化、国际化转型 [6]

2025年三季度业绩表现 - 前三季度实现营业总收入609.45亿元，归属于上市公司股东的净利润215.11亿元 [1] - 第三季度为白酒行业传统消费淡季，公司营收与净利润同比出现波动，业绩整体承压 [2] - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利25.78元（含税），合计拟派发现金红利100.07亿元 [1] 行业整体环境与公司定位 - 2025年白酒行业整体承压，9月份白酒产量30.6万千升，同比下降15.0%；1-9月累计产量265.5万千升，累计同比下降9.9% [2] - 白酒行业自改革开放至今经历四轮周期性调整，当前正处于第四轮调整期 [3] - 作为行业龙头，公司虽受行业调整影响，但抗风险能力显著强于中小酒企，长期增长逻辑未变 [2] 公司战略举措与业务转型 - 公司主动优化渠道库存、稳定产品价格，并持续推动营销改革与产品矩阵创新 [1] - 2025年定位为"营销执行提升年"，强化产品动销、渠道优化和服务能力 [4] - 积极推出低度新品拥抱年轻消费趋势，如"29°五粮液·一见倾心"上市60天销售突破1亿元，开辟年轻化白酒新赛道 [5] - 产品矩阵覆盖宴饮、礼赠、收藏、口粮酒等多种消费场景，满足不同消费群体需求 [5] 渠道建设与市场拓展 - 传统与新兴渠道同步发力，积极拓展空白薄弱市场15个，新增终端一万余家 [6] - 前三季度新增和美集合店285家、体验馆4家；终端直配模式覆盖全国20个重点城市 [6] - 1-9月线上渠道销售收入同比增长8%；大会员体系总人数突破两千万；企业团购拜访近4000家，销售转化率达70% [6] - 启动"和美全球行"深入日本、德国、西班牙等国，加大海外市场拓展，提升品牌国际影响力 [6] 品牌价值与市场策略 - 2025年五粮液品牌价值达4876.57亿元，同比增幅8.40%，稳居《中国500最具价值品牌》第15位 [9] - 动态优化宴席和开瓶扫码等市场策略，1618、39度五粮液宴席场次同比增长29% [6] - 加强天猫、京东等直销渠道建设，提高市场覆盖率和产品渗透率 [6] 财务状况与股东回报 - 截至2025年9月30日，公司未分配利润为968.67亿元，总股本为38.82亿股 [1] - 公司估值处于相对低位，动态市盈率为14倍，低于部分同业可比公司 [8] - 2024-2026年度股东回报规划明确，现金分红总额占当年归母净利润比例不低于70%，且不低于200亿元 [8] - 按公司收盘价计算，此次拟分红股息率约4.83%，在高端白酒中排名第一 [8]

股东减持事件 - 华创鑫睿因旗下基金到期清算计划通过大宗交易方式减持山西汾酒股份不超过1620.06万股占公司总股本比例不超过1.33% [2] - 华创鑫睿当前持有山西汾酒1.28亿股股份占总股本10.50%为持股5%以上股东其87.36%股份由华润创业持有12.64%股份由联和基金持有 [2] - 山西汾酒表示本次减持属基金到期常规操作不会改变华润创业对公司长期价值的认可华润创业将通过华创鑫睿继续持股且无进一步减持计划 [2] 公司经营表现 - 2025年上半年公司实现营收239.64亿元同比增长5.35%净利润85.05亿元同比增长1.13% [3] - 核心产品汾酒系列营收233.91亿元占总营收比重约98%其他酒类销售收入4.84亿元同比下降10.55%产品结构高度集中且内部优化明显 [3] - 山西省内销售收入87.32亿元同比增长4.04%省外销售收入151.43亿元同比增长6.15%省外收入占比提升至63.2%全国化战略成效显著 [3][4] 行业背景与战略 - 中国白酒行业正经历周期性调整呈现总量收缩分化加剧特征企业保持稳健经营面临挑战 [3] - 公司全面推进全国化2.0战略围绕长三角珠三角等潜力区域深耕市场保持高速增长态势 [4]

行业结构性变革 - 白酒产业格局正经历系统性重塑 驱动因素包括消费代际更替 场景多元化和需求加速分层 [1] - 行业竞争重心从追求高增速转向构建高韧性 企业核心内功与动态应变能力成为发展关键 [1] - 行业面临周期性调整 整体仍面临去库存与消费结构分化挑战 但作为传统文化载体和社交刚需品根本价值未动摇 [2] 公司财务表现 - 上半年实现营业收入164.54亿元 归属于上市公司股东的净利润76.63亿元 [1][2] - 酒类产品毛利率高达87.18% 得益于对价盘的精准管控 [2] - 二季度末合同负债为35.3亿元 同比增加11.9亿元 反映渠道端对品牌前景持续看好 [2] 产品战略布局 - 实施"双品牌 三品系 大单品"战略 构建全价位段产品矩阵 [2] - 中高档酒类实现营业收入150亿元 占营收比重90%以上 其中国窖1573稳居高端三强之列 [3] - 计划下半年向中高端大众主流产品倾斜资源 推出全新泸州老窖二曲产品布局光瓶酒赛道 [3] 低度酒业务发展 - 低度酒市场规模预计2025年突破740亿元 年复合增长率达25% [6] - 已推出38度国窖1573 并研发28度甚至更低度产品 2024年38度国窖1573成为行业首个百亿级低度白酒大单品 [6][7] - 拥有持续使用百年以上老窖池占全国总量90%以上 其中1573国宝窖池群持续使用452年 [7] 年轻化营销创新 - 开展"国窖1573冰·JOYS"等创新活动推广冰饮 在阿那亚 北京798等地打造年轻人生活场 [8] - 通过"窖主节"融合露营 音乐节等八大主题场景 创新打造"酒+"跨界体系 [8] - 推出"三体"科幻联名酒 中式果酿酒等创新产品触达Z世代消费者 [8]

核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入910.94亿元 同比增长9.16% [1] - 归属净利润454.03亿元 同比增长8.89% [1] - 日均盈利2.5亿元 营收与利润规模创历史新高 [1] - 营收增速为2015年以来首次降至个位数 净利润增速创十年最低 [1][2] 历史财务数据对比 - 近三年中期营收持续增长：2023年709.9亿→2024年834.5亿→2025年910.9亿 [2] - 近三年中期净利润同步增长：2023年359.8亿→2024年417.0亿→2025年454.0亿 [2] - 营收增速呈现放缓趋势：2023年19.42%→2024年17.56%→2025年9.16% [2] - 净利润增速同步放缓：2023年20.76%→2024年15.88%→2025年8.89% [2] 产品结构表现 - 茅台酒板块收入755.9亿元 同比增长10.24% 占总营收85% [4] - 酱香系列酒收入137.63亿元 同比增长4.69% 增速创近年新低 [7][8][9] - 酱香系列酒增速显著放缓：2021-2024年均保持25%以上增速 2025年降至4.69% [8][9] 价格与渠道动态 - 25年飞天茅台散瓶批发价报1860元/瓶 曾下探至1800元以下 [4] - 预收货款55.07亿元 较年初95.92亿元减少42.57% 反映经销商铺货意愿下降 [3][5][6] - 直销渠道收入400.09亿元 同比增长超18% 营收占比提升至近44% [15] - i茅台App实现收入107.6亿元 推出限量纪念酒引发市场抢购 [15] 战略与行业环境 - 公司明确从高速增长转入高质量发展阶段 年度增长目标设为9% [4] - 茅台1935作为重点培育单品 2024年销售额约120亿元 但存在价格倒挂现象 [10][11][12] - 行业面临周期性调整与政策影响 800-1500元价格带成价格倒挂最严重区间 [14] - 公司判断行业处于双重周期叠加阶段 总体发展态势依然向好 [6]