行业增长驱动力 - 2025年中国游戏销售收入同比增长8%，大幅跑赢社零的3.7% [1] - 监管变化推动供给上行，游戏版号试点属地办理直接使得产品修改和审批加速，版号下发速度逐月上行 [1] - AI驱动从B端走向C端，B端赋能头部长青游戏获得产能和流量增长，C端通过自然语言AI游戏引擎驱动用户共创，有望获得游戏内容和DAU的双向高增 [1] AI技术应用与平台化发展 - AI游戏编辑器开始兑现增长，以腾讯《和平精英》绿洲启元为代表的AI游戏编辑器已突破3300万DAU [2] - 头部游戏企业将AI工具内置于大DAU游戏中，赋能C端玩家通过自然语言和拖拽式开发大批量生产UGC游戏内容 [2] - UGC是游戏平台语料和流量积累的中间态，拥有大DAU平台且能与自研AI引擎相结合的企业，有望获得未来AIGC游戏平台的入场券 [2] 产品结构与市场分化 - 在行业增长背景下品类有所分化，低ARPU产品抗通缩能力更强，竞技、消除等低ARPU品类的流量和付费行为增长，RPG等高ARPU品类宏观层面承压 [3] - 2026年新游价格战重启，低ARPU长青老游戏受影响较小 [3] 研发趋势与平台演进 - 中国手游产品开发预算逐年增长，部分头部项目投入已超过传统3A主机预算 [4] - 未来多端产品占比持续增长，甚至出现优先PC的反向立项，端游复兴持续深化，跨端型头部产品占比持续提升 [4] 投资关注点 - 建议关注今年有重点项目储备的厂商 [1]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 随着AI在游戏产业的应用从to B走向to C，头部长青游戏在AI加持下持续获得产能和流量增长，而越来越多的大DAU游戏利用自然语言AI游戏引擎驱动用户共创，有望实现游戏内容和DAU的双向高增[3][8][12] - AI游戏编辑器已开始兑现增长，以腾讯《和平精英》绿洲启元为代表的编辑器DAU已突破3300万，标志着游戏AI引擎从B端赋能走向C端赋能，UGC内容大幅上量，是未来AIGC游戏平台的关键中间态[8][29] - 2026年游戏行业将呈现平台化、价格战重启、跨端化三大趋势，拥有大DAU平台并能与自研AI引擎结合的企业有望获得未来AIGC游戏平台的入场券[8][29][45] 根据相关目录分别进行总结 1AIGC与政策共振驱动游戏行业收入高景气增长 - 2025年中国游戏行业销售收入达3508亿元，同比增长8%，大幅跑赢社零增速的3.7%[8][15] - 手游收入为2571亿元，同比增长8%[15] - 政策环境宽松驱动产品供给加速，版号下发节奏直接影响行业增速，2025年多地试点游戏版号属地办理流程，审批效率提升[8][19][27] - 2023年以来版号发放数量持续攀升，获得版号的运营单位数量陆续增长[25][26] 2 平台化、价格战、跨端化预期成为2026年游戏行业大趋势 趋势1：AI游戏编辑器开始兑现，长线看好平台型企业 - AI工具能力从B端生产侧向C端用户侧全面转化，普通玩家得以大规模参与游戏内容创作[29] - 腾讯《和平精英》绿洲启元编辑器DAU突破3300万，平台内玩法和地图数量总和超过15万个[8][30] - AI游戏平台可分为两类：第一类基于大DAU游戏迭代AI引擎（如腾讯、网易、米哈游、巨人网络），第二类基于游戏分发平台迭代AI引擎（如心动公司、恺英网络）[33][36][37] - 心动公司的Taptap平台已上架500款通过AI星火编辑器制作的游戏，引擎更名为“taptap制造”并提供跨端开发能力[34] - 恺英网络旗下Soon游戏引擎已被用于传奇“私服”开发，未来如能迭代自然语言AI引擎，有望扩容情怀游戏用户共创游戏库[37] 趋势2：价格战重启——2026年预期回到2024供给环境，低ARPU游戏抗宏观逆风能力更强 - 2024年游戏行业整体使用时长达87016亿分钟，同比增长2%[38] - 低ARPU（每用户平均收入）品类如射击、消除、棋牌等抗通缩能力更强，老游戏驱动用户时长增长[8][38][43] - 飞行射击（低ARPU）：2024年时长同比+0%，主要系《和平精英》增长[43] - 休闲消除（低ARPU）：2024年时长同比+3%，主要系《开心消消乐》、《天天爱消除》增长[43] - 传统棋牌（低ARPU）：2024年时长同比+8%，主要系《天天象棋》增长[43] - 高ARPU品类如ARPG、策略游戏的增长主要由新游戏驱动，且新游戏普遍主打“降肝减氪”[38][50] - ARPG（高ARPU）：2024年时长同比+296%，主要系新游戏《DNF手游》上线影响[50] - 策略游戏（高ARPU）：2024年时长同比+15%，主要系新游戏《无尽冬日》、《三国：谋定天下》上线驱动增长[50] 趋势3：端游复兴——引擎升级驱动多端产品增长 - 中国市场端游收入在2025年达到782亿元，占比开始修复增长[46] - 随着手游开发预算增长，部分头部项目投入已超传统3A主机预算，移动端对UE5等高性能引擎的使用占比持续提升，推动多端（PC、主机）产品增长[8][45] - 在大型游戏中，UE引擎的使用率达到了31%，高端游戏UE引擎市场占有率从2023年的19%增加到了2024年的31%[48][52] - 2025年腾讯游戏新品发布会中的46款产品，跨端产品占七成，两年前这一比例约只占五成[54] - 跨端产品因PC无渠道费、低买量、更高核心用户留存而有望获得利润率提升[55] 3 2026年游戏管线储备充裕，大产品云集有望驱动大盘高增 - 2026年产品供给相较2025年更为充沛，各个细分赛道都具备竞争力的产品储备[56] - 重点游戏储备包括[57][58][59]： - 卡牌：巨人网络《名将杀》（已上线） - 模拟经营：腾讯《粒粒的小人国》、米哈游《星布谷地》 - 开放世界：腾讯《王者荣耀世界》（预计26年春天）、完美世界《异环》（预计2026H1）、网易《无限大》、鹰角《明日方舟：终末地》（已上线） - 射击：腾讯《逆战未来》（已上线） - SLG：恺英网络《天下归心》（预计2026H1） - MMORPG：三七互娱《仙境传说：世界之旅》（已上线）、心动公司《仙境传说2》 4 投资建议 - 在渠道和大DAU产品有优势的相关厂商：腾讯控股、心动公司、巨人网络、恺英网络、世纪华通、网易[3][12][61][62] - 建议关注今年有重点项目储备的厂商：三七互娱、完美世界[3][12][62] - 具体公司观点[61][62]： - 腾讯控股：AI引擎驱动《和平精英》DAU显著增长，多款长青游戏2025年创新高，多款大DAU新游戏有望在2026年带来显著增量 - 心动公司：旗下Taptap平台与星火编辑器协同明显，老游戏环比持续增长 - 巨人网络：在休闲竞技类长周期赛道具备研发优势，《超自然行动组》畅销榜创新高，2026年有多个新项目预期上线 - 恺英网络：旗下传奇996盒子平台积累大量用户，AI引擎SOON持续迭代，有多款新产品预计上线 - 世纪华通：在SLG和休闲等长周期赛道具备研发优势，多款游戏畅销榜创新高 - 网易：《蛋仔派对》在AI引擎加持下修复增长，多端产品发力 - 三七互娱：重点项目表现优异，后续有新产品上线 - 完美世界：重点开放世界游戏《异环》2026年有望上线

报告行业投资评级 - 行业评级：看好（维持）[5] 报告核心观点 - 核心观点：随着AI在游戏产业的应用从to B走向to C，头部长青游戏在AI加持下持续获得产能和流量增长；越来越多的大DAU游戏利用自然语言AI游戏引擎驱动用户共创，有望实现游戏内容和DAU的双向高增[3][8][12] - 区别于市场的观点：市场认为AI对游戏产业的赋能仍集中在B端降本增效，但报告认为，虽然3D世界AI模型能力有待发展，但其欠缺的模块可由前置工业化流程和UGC补足，具备AI游戏引擎且C端有流量协同的游戏公司更有可能获得未来AIGC游戏平台的入场券[9] 行业趋势与驱动因素 - **AIGC与政策共振驱动高景气增长**：2025年中国游戏行业销售收入达3508亿元，同比增长8%，大幅跑赢社零增速的3.7%[8][15] - **政策环境宽松驱动供给加速**：中国游戏市场是政策主导市场，版号下发节奏直接影响行业增速，2025年多地试点游戏版号属地办理流程，版号审批效率提升，供给持续加速[8][19][27] - **AI游戏编辑器开始兑现增长**：以腾讯《和平精英》绿洲启元为代表的AI游戏编辑器DAU已突破3300万，游戏AI引擎从B端赋能走向C端赋能，驱动UGC内容大幅上量[8][29][30] - **2026年新游价格战重启**：在行业整体增长背景下，低ARPU（每用户平均收入）品类如竞技、消除等抗宏观逆风能力更强，而高ARPU品类如RPG等则承压[8][38] - **端游复兴持续深化**：随着手游开发预算增长，多端产品占比持续提升，甚至出现优先PC的反向立项趋势，跨端产品有望因PC无渠道费、低买量成本而提升利润率[8][45][55] 关键数据与案例 - **市场收入**：2025年中国游戏销售收入3508亿元，手游收入2571亿元，均同比增长8%[15] - **用户时长**：2024年游戏行业整体使用时长达87016亿分钟，同比增长2%[38] - **头部产品表现**：《王者荣耀》、《穿越火线》等头部长青游戏在2025年Q1春节档创流水历史新高[15] - **细分赛道增长**： - 飞行射击（低ARPU）：2024年用户时长同比持平，主要由《和平精英》驱动[43] - 休闲消除（低ARPU）：2024年用户时长同比增长3%，主要由《开心消消乐》、《天天爱消除》驱动[43] - 传统棋牌（低ARPU）：2024年用户时长同比增长8%，主要由《天天象棋》驱动[43] - ARPG（高ARPU）：2024年用户时长同比增长296%，主要由新游戏《DNF手游》上线驱动[50] - 策略游戏（高ARPU）：2024年用户时长同比增长15%，主要由新游戏《无尽冬日》、《三国：谋定天下》驱动[50] - **引擎使用趋势**：在大型游戏开发中，Unreal Engine（UE）的使用率达到31%，且高端游戏UE引擎市场占有率从2023年的19%增加至2024年的31%[48][49] 投资建议与标的 - **在游戏渠道和大DAU产品有优势的厂商**：腾讯控股、心动公司、巨人网络、恺英网络、世纪华通、网易[3][12] - **有重点项目储备的厂商**：三七互娱、完美世界[3][12] - **具体公司观点**： - **腾讯控股**：AI引擎驱动《和平精英》DAU显著增长，多款长青游戏2025年创新高，2026年有《逆战：未来》、《粒粒的小人国》、《王者荣耀世界》等多款大DAU新游带来增量[61] - **心动公司**：旗下Taptap平台与星火编辑器（已更名为【taptap制造】）协同明显，已上架500款AI制作游戏，平台流量有望驱动UGC共创[34][61] - **巨人网络**：在休闲竞技赛道具备研发优势，新游《超自然行动组》畅销榜创新高，游戏内创意工坊有望驱动内容增长，2026年有《名将杀》、《五千年》等项目上线[36][61] - **恺英网络**：旗下996盒子平台积累大量用户，自研SOON游戏引擎正持续迭代，AI陪伴产品《EVE》及SLG《三国：天下归心》预计上线[37][62] - **世纪华通**：在SLG和休闲赛道具备研发优势，《无尽冬日》畅销榜创新高，休闲大DAU游戏《Tasty Travels》海外开始上量[36][62] - **网易**：《蛋仔派对》在AI引擎加持下修复增长，多端产品《燕云十六声》发力，后续期待《无限大》上线[62] - **三七互娱**：重点项目《生存33天》、《仙境传说：世界之旅》表现优异，后续有《赘婿》、《斗破苍穹》等产品[62] - **完美世界**：重点开放世界游戏《异环》预计2026年上线[62] 2026年产品管线 - **头部产品储备充裕**：2026年产品供给相较2025年更为充沛，各细分赛道均有具备竞争力的产品[56] - **重点游戏储备**（部分列举）： - **卡牌**：巨人网络《名将杀》（已上线）[57][58] - **模拟经营**：腾讯《粒粒的小人国》（Taptap预约97万）、米哈游《星布谷地》（预约37万）[57][58][59] - **开放世界**：腾讯《王者荣耀世界》（预约130万，预计26年春天）、完美世界《异环》（预约357万，预计2026H1）、网易《无限大》（预约255万）[58][59] - **射击**：腾讯《逆战未来》（已上线）[58][59] - **SLG**：恺英网络《三国：天下归心》（预计2026H1）[58][59] - **MMORPG**：三七互娱《仙境传说：世界之旅》（已上线）、心动公司《仙境传说RO：守护永恒的爱2》[58][59]

昆仑万维发布AI音乐大模型 - 昆仑万维发布昆仑天工音乐大模型产品Mureka V8 [1] - 公司董事长兼CEO方汉表示，音乐行业各环节已将AI写入授权、分发、激励合作流程，认为轨道铺好后AI音乐品类将快速发展 [1] AI音乐对行业的影响与定位 - 昆仑天工董事长兼CEO周亚辉认为AI音乐会成为新的音乐品类，因其能集成所有想要的乐器，解决了传统音乐的成本问题 [1] - 音乐人高晓松认为AI创造的是产品品类，即用户生产内容，其变现模式是通过聚合流量而非依赖版权 [1] - 周亚辉补充指出，AI能提升用户生产内容的质量并吸引更多用户参与创作 [1] - 福气文化创始人闻震认为AI不仅作用于用户生产内容，也能在专业生产内容上发挥作用，可将基础工作做到80分，剩余20分需要人提升认知、审美及操作提示词的能力，这是未来音乐人的生存空间 [1] AI对音乐生产与分发模式的挑战 - AI能够加速音乐制作周期，对音乐产业的核心影响是实现量产 [1] - 高晓松指出，AI产生的巨大产量是Web2.0时代的首页模式无法承受的，例如每天可能有几百首零收听、零评论的歌曲上传，因此需要改变音乐的呈现形态 [1]

文章核心观点 - 生成式AI正在重塑泛娱乐产品，其核心价值在于通过个性化生成体验，将用户从被动的内容消费者转变为主动的“共创者”或“制作者”，实现从“猜你喜欢”到“与你共创”的范式迁移 [7][9][10] - AI泛娱乐产品的成功关键在于构建“用户-产品-AI”的三元共生关系，围绕个性化重新设计体验，而非与传统的优质内容或游戏引擎直接竞争 [11][46] - “角色”是串联个性化生成体验、承载用户情感与社交关系的核心数字资产，是产品实现长线运营的关键 [50][106][108] 用户心智与体验光谱 - 根据用户“想法输入/信息量”的多寡以及是享受“创作过程”还是“产出结果”，可将AI泛娱乐产品的用户心智划分为四个类型：创作者、共创者、制作者、消费者 [12][14] - **消费者**：用户无主动输入，纯粹等待被投喂。在此模式下，AI生成内容难以媲美头部专业内容（如《原神》），机会较小 [15][16][17] - **创作者**：用户具备完整想法和较强动手能力，实为PGC。他们需要精细的控制力，对AI“不可控”的冗余产出接受度低，目标用户稀缺，市场机会有限 [18][19][20] - **制作者**：用户享受生成“结果”带来的惊喜，类似开盲盒的消遣乐趣，对输入要求较低，适合泛用户休闲场景，易于传播但内容厚度不足，难以支撑单款产品长线运营 [21][22][23][25][26] - **共创者**：用户享受与AI共同“创作过程”的乐趣，旨在完善个人脑洞与自我表达（如释放“中二之魂”），需求更持久，是承载长线角色资产和社区化的优质切口 [21][41][43][45] 产品机会与设计思路 - 产品的核心机会在于围绕“生成”的个性化乐趣，而非与传统内容硬碰硬。关键是通过“角色”资产串联离散的生成体验，并构建可积累的养成/社交驱动力 [46][50][107] - 针对“制作者”心态的消遣体验，提升长留的两种思路：1) 强化持续性：利用AI在语义层的涌现能力提供“无限内容”，但需结合人工叙事线克服模型输出趋于平庸的问题 [27][28][29][33]；2) 提升密度：通过社区共创裂变大量内容，并收束于可复用的“角色”载体进行串联 [35][38] - 针对“共创者”心态，产品设计应聚焦于降低创作门槛、启发创作想法（如拆解创作要素、收集偏好）、并丰富创作成果的呈现方式（多模态），让创作过程更流畅有趣 [45][98][99] - 分发逻辑需面向“生成体验”而非“消费体验”，应提供激发脑洞、便于模仿和二次创作的工具与框架，形成自下而上的社区生态 [36][37] 代表性产品象限分析 - 以“用户视角”（第一人称/第三人称）和“体验驱动方式”（叙事情感驱动/规则系统驱动）两个维度，可将产品划分为四个象限，其中“叙事/情感驱动”象限已有较成熟案例 [51] - **第一人称 + 叙事/情感驱动：酒馆（如Silly Tavern）**：作为开源角色扮演框架，其成功源于三点：AI降低二创门槛、创作要素颗粒度细、社区有良好的彼此启发氛围，形成了“无限流分岔”的生态。其“小手机”等前端美化框架，巧妙地将次抛玩法收纳其中，用角色串联体验以服务形象塑造 [53][54][60][62] - **第一人称 + 叙事/情感驱动：陪伴**：可分为“功能型陪伴”（解决具体情绪问题）和“非功能型陪伴”（闲聊共情）。未来平台化机会更可能在于AI作为“高情商酒保”促进真人社交，或作为“高情商朋友”提供深度情感链接与成长引导。《星布谷地》的AI NPC娜洛展示了调节氛围、促进玩家社交的潜力 [69][70][72][74][79][82][84] - **第三人称 + 叙事/情感驱动：OC（原创角色）**：核心是“捏”和“养”原创角色，是年轻用户表达情绪、投射理想自我的生活方式载体。传统方案（如问卷、约稿）难以满足个性化需求。AI产品可扮演“OC圈老朋友”角色，通过多模态生成（如像素动画、印象曲）和灵活交互（选择题、排序题等）辅助用户梳理构思、丰富养成体验，并有望形成围绕角色养成的共创社区 [88][91][92][97][98][100][102] 市场发展阶段与展望 - 当前市场处于“蛮荒时刻”，充满概念噪音。成功的关键在于锚定原生有表达欲的“共创者”核心圈层，在其自发创造的玩法中完善产品，形成“玩中做、做中玩”的共创氛围 [108] - 通过拆解核心群体的创作单元为细颗粒度元素，鼓励社区内的作品彼此启发和分岔涌现，并借助Web端的传播优势，有望等待一个类似“抖音对口型”的破圈时刻，将个性化生成体验扩散至大众市场 [67][108] - 产品的长期留存依赖于用户与“角色”之间建立的心智羁绊（偏爱与信任），以及由此衍生的养成积累和社交关系。底层竞争力在于AI对用户个性化Context的精准提炼与高效调取能力 [108]

2025年中国游戏市场整体表现 - 2025年国内游戏市场实际销售收入达3507.89亿元，同比增长7.68%，用户规模达6.83亿，同比增长1.35%，两者均为历史新高点 [3] - 市场增长呈现前低后高态势，上半年同比下滑，下半年特别是第四季度同比大增拉高了全年增长 [1] - 行业整体战略延续了跨端发行与小游戏增长之路 [1] 跨端发行与多端互通成为核心增长动力 - 产品多端互通（PC/主机-移动-小游戏）直接带动了玩家数量的新增长 [4] - 国内主机游戏市场实销收入83.62亿元，同比大幅增长86.33% [4] - 国内客户端游戏市场实销收入781.6亿元，同比大幅增长14.97%，主要得益于端游头部长青产品收入稳中有增，以及多款热门移动游戏新品在PC端同步发行 [5] 射击类（FPS）游戏成为市场增长关键引擎 - 射击类游戏为2025年市场贡献了超百亿元增量，成为年度增长的关键动力 [7] - 在收入排名前100的移动游戏中，射击品类产品数量占比7%，但收入占比高达18.29%，接近角色扮演类的19.45% [7] - 腾讯高级副总裁马晓轶指出，射击游戏在中国市场约占20%份额，而全球占比约35%，认为中国射击市场有翻倍增长空间 [5] - 以“搜打撤”模式为核心玩法的产品日均活跃用户已突破3000万 [7] - 腾讯表示2025年期间其几乎所有FPS游戏在用户和收入方面均实现增长 [5] 大DAU产品的长期趋势与跨赛道竞争 - 大DAU产品出现明显的增长滞后性，随着产品长线发展，其“跨赛道鲸吞效应”成为长期态势 [5] - 大DAU产品的飞轮效应明显，跨端带来新增量后，跨赛道争夺用户成为存量竞争下的必然过程 [10] - 每一款新游戏不仅要与同期新品竞争，还要与市场上进化为长青游戏的最佳产品竞争 [5] 情绪内容与女性向游戏崛起 - 以内容和玩法转向情绪设计成为趋势，并引申出女性向用户讨论热潮 [11] - 2024年中国女性向游戏市场规模已达80亿元，同比增长124.1%，增速远超行业平均水平 [13] - 《超自然行动组》9月淡季稳态流水约5亿元，女性向用户占比高达60%-70%，其中45%为首次接触恐怖品类的轻度玩家 [13] - 近六成用户追求温馨感受，超四成需要低压力体验，游戏功能正从满足玩法需求转向承担情感支持与精神补偿的角色 [13] - 即使在射击类等高压力品类中，娱乐型玩家占比达48.6%，显著高于竞技型玩家的21.6% [13] UGC生态构建成为行业重点 - UGC已成为大DAU产品必须构建的生态，约70%用户可能为UGC皮肤付费 [17] - 全球代表性UGC平台在2020至2024年间营收年复合增长率达40.3% [17] - Roblox过去一年通过开发者兑换计划向创作者支付的金额突破10亿美元，排名前1000位的创作者平均收入约为110万美元，同比增长40% [17] - 《和平精英》的“绿洲启元”2025年激励金累计将超一亿元，相较2024年提升50%，并开启玩法内购，分成比例最高可达30% [17] 小游戏市场持续高速增长与商业模式演变 - 2025年国内小程序游戏市场收入535.35亿元，同比大幅增长34.39% [18] - 其中内购产生的市场实销收入364.64亿元，占比68.11%；广告变现收入170.71亿元，占比31.89% [18] - 从广告投放数量看，IAA游戏占在投游戏数量的81.9% [20] - 从广告投放金额看，IAP游戏及混合变现游戏以不足20%的在投游戏数量，占据了超80%的广告投放金额 [20] - 消除类小程序游戏在IAA游戏中用户渗透率达56.9%，且76.4%的消除类用户能接受游戏内广告 [20] - 小游戏通过低门槛优势，成为用户沉淀与玩法验证的高效试验场，头部小游戏中类App玩法占比已达77% [21] - 2024-2025年，微信小游戏PC端广告投放量（消耗）提升3-4倍，广告库存增长接近100%，7日ROI提升50% [21] 其他品类与市场动态 - 二次元移动游戏市场在2024年实际销售收入293.48亿元，同比下降7.44%，主要受市场竞争加剧及玩家消费意愿减弱影响 [10] - SLG赛道受到《三国谋定天下》的“降肝减负”冲击以及《无尽冬日》从小游戏到手游的搅局，激发《三国志战略版》和《率土之滨》重新竞争 [1] - 2025年新品端整体冒头较少，虽有《超自然行动组》和《我的花园世界》等黑马，但难以稳定保持TOP 10水准 [1]

公众号过往的结构性问题 - 新作者成长路径过窄 [3] - 内容形态与消费场景错配，只适配成熟、完整的长文，压抑了日常表达 [4] - 创作者常被迫将简单观点扩写成长文，为难读者也折磨自己 [4] - 产品形态本质上仍是媒体编辑制，而非普通人表达制，发布功能受限（如一天一次、短图文不能分享、依赖电脑后台） [6] - 尽管微信鼓励个体品牌，但过往产品形态客观上压抑了表达欲，导致创作者流向其他平台 [5][6] 公众号近期的实质性变化 - 发布频次限制明显放开 [7] - 长文与短内容开始混排，短内容进入主流分发视野 [7] - 内测朋友圈同步公众号，在“我的”Tab中公众号与视频号并列，微信内多处露出图文发布入口 [7] - 2025年产品改进极多，是过去五年甚至更长时间里变化最大的一年 [9] - 公众号正被重新定义为一种表达能力，而不仅是内容形态，表达将更轻便 [9] - 未来在微信内创作可能只剩下分发范围（如朋友圈内/外、私密/半公开）的区分，创作者与消费者的硬性区隔将消失 [9][10] 分发机制的关键变革 - 算法开始主动推荐用户可能感兴趣的公众号内容，改变了以往主要依赖订阅和社交分享的模式 [11] - 推荐系统让小号新号内容获得公平的初始起跑线，例如一个3000粉丝的小号发布内容后4小时阅读量10万+，当天涨粉3000 [11] - 微信正用推荐系统激活沉睡流量，原创内容曝光不再需要大号转载作为“搬运中间商” [11] - 公众号体系内积累了大量超越时效性的独家优秀文章，存在通过推荐机制唤醒长期价值的潜力 [11][13] 创作者持续看好公众号的核心原因 - 用户质量高且稳定，长期阅读长文的用户约1亿人，普遍受过较好教育，具备消费能力和深度思考习惯 [13] - 社交分享优势不可替代，文章可进群、进朋友圈，天然触发圈层讨论，这是抖音、B站很难复制的 [14][16] - 私域价值极强，公众号可直接挂二维码、拉社群，而其他平台将用户导回微信难度极大 [17][20] - “含甲率”（读者中甲方决策者的比例）高，圈层传播让内容更容易被广告投放决策者看到，在抖音上决策者刷到的概率极低 [21][22][23] - 对比其他平台，在B站做到近百万粉丝后选择退出的核心原因是变现太难 [24] 总结与展望 - 公众号已理顺UGC的形态、逻辑及与其他产品的关系，回归“再小的个体，也有自己的品牌”的初心，成为一个允许普通人低成本表达、又能沉淀长期价值的地方 [25] - 希望公众号在分发长时效内容、沉淀长期价值方向继续努力 [26]

投资评级与核心观点 - 报告对阜博集团维持“买入”评级 [2][4] - 报告核心观点认为，迪士尼与OpenAI的“IP+AI”战略合作树立了新范式，开启了“好莱坞拥抱AI”的新时代，阜博集团作为全球数字版权管理核心服务商有望直接受益 [1][7] - 报告预计，该合作将激发海量用户生成内容，提升IP长尾价值与传播度，使阜博集团的版权服务活跃资产大幅提升，带来业绩弹性 [7] 事件与行业影响 - 2025年12月11日，华特迪士尼公司与OpenAI达成为期三年的战略合作与内容授权协议 [7] - 合作核心内容包括：1) IP授权：迪士尼授权OpenAI在其视频生成模型Sora及图像生成工具中使用超过200个来自迪士尼、漫威、皮克斯及《星球大战》的经典角色、服装、道具及标志性环境 [7]；2) 股权投资：迪士尼将对OpenAI进行10亿美元的股权投资 [7]；3) 技术应用：迪士尼将利用OpenAI技术优化内部创意流程并为Disney+开发新产品 [7] - 此次合作标志着好莱坞顶级IP方从被动防御AI生成内容转向主动构建授权体系、分享AI内容创作收益的新阶段 [7] - 该合作有望成为行业标杆，推动其他全球及国内IP持有者加速构建类似的AI授权与内容管理体系 [7] 公司业务与受益逻辑 - 阜博集团是全球数字版权管理的核心服务商，是迪士尼、华纳等好莱坞影视巨头的长期合作伙伴 [7] - 公司自主研发的影视基因视频指纹技术在2007年美国电影协会评测中夺魁，并成功获得迪士尼的首个大客户订单 [7] - 公司有望直接受益于迪士尼与OpenAI的合作，海量AI二创内容在Disney+平台上线后，授权范围内的IP二创内容涌现，有望带来新增活跃资产及收入来源 [7] - 报告指出，截至2025年8月，公司社交媒体平台在管活跃资产达429万个，其中“AI尾帧续写剧情”占公司活跃资产3% [7] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为29.9亿港元、35.7亿港元、43.0亿港元，同比增长分别为24.50%、19.50%、20.40% [2][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.90亿港元、2.96亿港元、3.83亿港元，同比增长分别为32.90%、56.20%、29.26% [8] - 预计2025-2027年经调整利润分别为2.1亿港元、3.3亿港元、4.2亿港元 [2] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为51倍、34倍、26倍 [2] - 当前股价对应2025-2027年市销率分别为4.6倍、3.7倍、3.1倍 [2] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.08港元、0.12港元、0.15港元 [8] - 预计2025-2027年毛利率稳定在43.50% [9] - 预计2025-2027年归属母公司股东的权益回报率分别为7.68%、9.06%、10.20% [9] 公司基本数据 - 报告日期收盘价为4.38港元 [4] - 总市值为109.477亿港元 [4] - 总股本为2.49948亿股 [4]

行业趋势与定位 - 2025年被定位为“AI应用爆发元年”，AI浪潮正从实验室进入产业落地阶段 [1][4] - AI应用规模化落地面临三重核心阻碍：技术痕迹感过重、行业认知跑偏陷入“为AI而AI”误区、算力成本与内容合规的双重挤压 [1][4][5] 公司AI应用现状 - 作为A股游戏龙头，世纪华通已将AI深度融入各项业务，如在美术批量生产环节，AI工具使D类资源生产效率提升60%～80% [1][4] - AI在代码研发、智能客服、质量检测等领域也广泛应用，全面提升了游戏品质和运营效率 [1][4] - 公司认为AI是企业内部的创作工具，其价值最终需通过更好的产品体验来兑现，核心是利用AI创造超出用户预期的产品 [2][5] AI原生游戏发展 - AI原生游戏目前仍处于早期探索阶段，真正实现剧情千人千面、体验因人而异的作品仍属少数 [2][5] - 以公司发起的“数龙杯”全球AI游戏及应用大赛为例，赛事征集到全球超过150个优质作品，但多数仅在美术、音乐、玩法设计等环节引入AI工具 [2][5] - AI原生游戏还需要时间沉淀与技术迭代 [2][5] 未来展望与战略 - 展望未来3-5年，AI将使创作门槛断崖式下降，UGC全面爆发是必然趋势，行业将进入内容共创的新时代 [2][6] - UGC生态完善后，如何经营好IP将成为行业最大课题 [2][6] - 公司将以长期主义心态深耕AI应用，在技术创新与商业落地之间搭建桥梁，推动行业高质量发展 [3][6]

公司核心产品与技术 - 公司产品MovieFlow是一个AI视频平台，可将一句话、一个想法或完整剧本转化为几分钟到上百分钟的影片[4] - 产品旨在将电影工业流程封装成智能体，后台有负责剧本、分镜、摄影、灯光等不同职能的智能体协同工作，模拟真实剧组协作[7] - 通过多智能体协同架构，产品能生成具有连贯叙事能力的长视频，而不仅是几秒的碎片镜头，并因严格的上下文工程降低了废片率和Token成本[8] - 产品对底层大模型持开放态度，可组装接入Sora、海螺、可灵等不同模型，自身定位为整合技术的“整车”[8] - 产品上线不到60天，全球用户数已超过40万[4] 创始人背景与创业动机 - 创始人梁巍曾经营电影公司，经手近200部院线电影，熟悉行业全流程[4] - 其投身AI始于为动画电影降本增效的尝试，原计划将5000万制作成本降至五分之一[7] - 在传统影视业屡受挫：一部投资7000万的电影因演员风波积压4年，上映后票房仅收回400万元；另一项目因融资落空而中途放弃[9][10] - 认识到传统电影行业商业模式不健康：2024年国产电影票房约300亿元，分回制片方的约100亿元，但行业制作总投入高达上千亿元[11] - 最终结论是“不要在一个下坠的行业挣扎”，于今年初关闭旧公司，彻底转向AI创业[11] 行业现状与趋势判断 - 中国电影产业持续下滑，票房从2019年顶峰的600亿元滑落至400多亿元[4] - 传统电影行业被判断将继续萎缩，可能退守为类似话剧、京剧的精英艺术[5] - 传统影视行业除极少数头部公司外，绝大多数公司处于亏损状态[11] 产品愿景与商业模式 - 公司愿景不仅是工具，而是构建一个用户既能生产内容又能消费高质量内容的社区，目标是达到Netflix般的高质量与YouTube般的UGC生态[12] - 产品目前免费，计划在年底或明年初冲刺100万用户时正式启动社区功能，明年年中目标为1000万用户[13] - 未来商业模式规划包括：去水印、插队等增值服务；在用户生成的短剧中进行品牌道具植入；经典IP或明星数字分身入驻，用户付费调用并与版权方分成[13] 产品影响与用户反馈 - 产品降低了影视创作门槛，让技术平权发生，使普通人也能拥有高质量的制作能力[12] - 用户已开发出多种创新用法，包括制作MV、游轮宣传片，甚至被苏丹教育部用于制作教学视频[12] - 创始人认为其成就感在于“帮助全世界40万人成为导演”，这超越了其个人拍摄一部电影的价值[3][13]