投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 公司渠道转型效果显著 新零售和家装渠道实现快速增长 [1] - "四驾马车"业务矩阵中零售和家装表现突出 零售收入同比增长20.27%至8.20亿元 家装渠道收入实现约30%的超预期增长 [2] - 门墙柜一体化发展战略见效 衣柜和木门收入分别增长23.18%和16.56% [3] - 毛利率提升1.17个百分点至27.86% 盈利能力有望持续改善 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.4/2.6/2.9亿元 对应PE为13.0X/11.7X/10.8X [5] 业务表现 - 零售业务收入8.20亿元 同比增长20.27% 毛利率31.89%提升0.60个百分点 [2] - 家装渠道收入2.92亿元 实现约30%超预期增长 门店布局达1458家 [2] - 精装业务收入4.39亿元 同比下降26.94% 毛利率13.87%下降1.89个百分点 [2] - 海外业务收入1.51亿元 同比下降8.96% 毛利率29.48%提升0.99个百分点 [2] - 厨柜收入7.85亿元同比下降17.13% 衣柜收入5.15亿元同比增长23.18% 木门收入1.07亿元同比增长16.56% [3] 财务表现 - 2025H1营业收入14.69亿元同比下降3.4% 归母净利润0.64亿元同比下降8.4% [1] - 2025Q2营业收入8.82亿元同比增长0.3% 归母净利润0.29亿元同比下降13.0% [1] - 期间费用率25.13%上升1.38个百分点 其中销售费用率12.47%上升0.72个百分点 [4] - 存货周转天数89.78天增加5.59天 应收账款周转天数33.10天增加9.16天 [4] - 经营性净现金流-2.30亿元 同比减少0.35亿元 [4] 盈利预测 - 预计2025年营业收入37.37亿元同比增长7.5% 2026年40.00亿元增长7.1% 2027年42.86亿元增长7.1% [7] - 预计2025年归母净利润2.37亿元同比增长18.9% 2026年2.62亿元增长10.4% 2027年2.85亿元增长9.1% [7] - 预计毛利率稳定在29.0%左右 ROE从2025年8.0%逐步提升至2027年8.6% [7]

核心观点 - 汽车之家面临传统媒体业务结构性下滑和激烈竞争 通过海尔收购控股开启AI与新零售转型 但线下高成本投入和盈利模式尚未验证 增长前景存在不确定性 [1][2][14][16] 财务表现 - 2025年第二季度净收入17.581亿元人民币 同比下降6.14% [3] - 第二季度净利润4.157亿元人民币 同比下降20.79% [3] - 净利润连续多季度大幅下滑：2024年第三季度同比下降23.69% 第四季度同比下降28.25% 2025年第一季度同比下降9.6% [3][4] - 营业总收入同比持续负增长：2025年第二季度-6.11% 第一季度-9.65% 2024年第四季度-6.70% 第三季度-6.90% [4] 业务结构分析 - 媒体服务收入2.794亿元人民币 同比暴跌35.46% [5] - 媒体服务收入占比持续下降：从2022年中报28.29%降至2025年中报16.24% [5] - 收入下滑主因燃油车厂商减少广告支出 转向高转化效率的效果类广告 [5][6] - 线索业务面临隐忧 2024年华为因"服务费用与效果不成正比"暂停合作 [7] - 2023年初湖南省汽车商会指出会员费用最高涨幅达93% 引发经销商不满 [8] 竞争环境 - 懂车帝（字节跳动支持）与易车（腾讯旗下）持续加大资源投入 竞争加剧 [7] - 专业汽车自媒体和短视频平台（如抖音、小红书）瓦解传统内容话语体系 [7] - 用户获取信息路径变化 主机厂和经销商积极经营社交平台直接连接用户 [7] 战略转型举措 - 海尔以18亿美元收购43%股份 成为控股股东 [1][14] - 重点布局线下"空间站" 在全国30多个城市落地 开设120家车卖场 [9] - 引入AI智购买手、3D全息车模、VR沉浸式电影等技术提升体验 [9][11] - 二季度营业成本5.03亿元人民币 同比暴涨45.4% 主因下沉市场拓展产生高交易成本 [13] - 采用保价承诺和强折扣低价策略获客 但CEO明确表示短期不追求盈利 [13] 历史挑战 - 2016年后经历三次"换帅" 战略连贯性和执行力受影响 [15] - 平安控股时期尝试构建"内容+工具+交易"闭环 但2021年自媒体爆发导致收入利润大幅下滑 [15] - 2024年员工总数锐减至4415人 一年减员1096人 比例约20% [14] - 2024年全年净利润16.2亿元人民币 同比下滑13.85% [14]

财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入973.25亿元，归属于上市公司股东的净利润达144.12亿元，同比增长1.95% [1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为139.46亿元，同比增长0.59% [1] - 经营活动产生的现金流量净额高达283.29亿元，同比大幅增长453.06% [1] 产品与技术 - 搭载自主研发的"AI动态节能技术"系列产品销量同比增长360% [1] - "风不吹人"系列产品销量同比增长131% [1] - 中央空调领域凭借"AI宽域节能"GMV9智岳系列多联机等创新产品，市场占有率继续稳居行业首位 [1] 多元化业务 - 工业制品及绿色能源板块实现营业收入95.91亿元，同比增长17.13% [2] - 智能装备板块实现营业收入3.14亿元，同比增长20.90% [2] 渠道建设 - 上半年直播电商销售额突破50亿元 [2] - 持续推进"董明珠健康家"门店升级，打造场景化、智能化的购物体验 [2] - 2025年计划完成3000家门店改造，强化全品类产品的线下展示与销售能力 [2] 行业分析 - 空调是家电中十分优质子赛道之一，兼具品类消费、制造双重壁垒，龙头企业规模成本优势明显 [3] - 行业长期享受成长性，不论内销还是出海渗透率都有较大提升空间 [3] - 高端价格带双寡头格局地位稳固，利润率有望维持良好水平 [3] - 以智能化与功能创新为核心的产品升级，正成为驱动行业增长的关键引擎 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司收入同比增长14.3%至385.4亿元 归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元 [1] - 整体毛利率同比下降0.7个百分点至63.4% 经营溢利率同比提升0.6个百分点至26.3% [1] - 经营活动现金流入净额达109.3亿元 净现金为315.4亿元 [1] - 宣派中期股息每股港币137分 派息率达50.2% 已回购注销近20亿港元股份 [1] 品牌业务 - 安踏品牌收入169.5亿元同比增长5.4% 经营溢利率提升1.5个百分点至23.3% [2] - FILA品牌收入141.8亿元同比增长8.6% 经营溢利率下降0.9个百分点至27.7% [2] - 其他品牌收入74.1亿元同比增长61.1% 经营溢利率提升3.3个百分点至33.2% [2] - 完成对JACK WOLFSKIN的收购 与MUSINSA成立投资合资公司 [2] 运营状况 - 平均存货周转日数增加22天至136天 应收及应付贸易账款周转天数保持稳定 [1] - 安踏品牌推进精细化运营和全球化战略 FILA品牌强化专业运动品类投入 [2] - DESCENTE和KOLON SPORT成为重要增长引擎 [2] 业绩展望 - 管理层指引2025年安踏品牌流水增长中单位数 FILA品牌增长中单位数 其他品牌增长超过40% [2] - Amer Sports联营公司利润贡献有望继续快速增长 [2] - 2025-2027年归母净利润预计分别为134.8亿元/154.6亿元/173.6亿元 [3]

财务表现 - 2025年上半年营业总收入8.86亿元同比减少0.72% 归母净利润0.36亿元同比减少39.67% [1] - 2025年第二季度营业总收入4.16亿元同比减少3.1% 归母净利润0.14亿元同比减少41.9% [1] - 第二季度扣非归母净利率3.2%同比下降2.7个百分点 [2] 渠道表现 - 直营渠道收入同比增长5.3% 经销渠道收入同比减少6.4% [1] - 百胜中国直营客户同比微增 新零售渠道盒马烘焙类增速较快 [1] - 已与沃尔玛、永辉、胖东来、奥乐齐、盒马等签订全国合同 [1] 盈利能力 - 第二季度毛利率22.7%同比下降2.3个百分点 [1] - 毛利率下降主因低毛利烘焙甜品类和冷冻调理类产品占比提升 [1] - 经销渠道毛利下滑对整体毛利率形成拖累 [1] 费用结构 - 第二季度销售费用率5.6%同比上升0.4个百分点 管理费用率10.8%同比上升0.3个百分点 [2] - 费用率上升源于市场竞争加剧导致市场费用投入增加及配套人员储备扩充 [2] 战略方向 - 稳定百胜等核心餐饮客户合作 通过新品导入争取增量 [2] - 重点拓展会员店及调改商超等新零售渠道 深化与盒马、沃尔玛合作 [2] - 经销渠道通过产品结构升级和赋能经销商提升渠道质量与盈利能力 [2]

股价表现 - 8月29日盘中上涨2.01%至8.61元/股 成交额2145.65万元 换手率0.30% 总市值71.82亿元 [1] - 主力资金净流入136.13万元 大单买入占比12.24% 卖出占比5.90% [1] - 今年以来股价累计上涨16.35% 近5日下跌0.23% 近20日上涨1.77% 近60日下跌2.93% [2] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入21.81亿元 同比增长3.60% [2] - 归母净利润1.85亿元 同比增长16.97% [2] - A股上市后累计派现51.81亿元 近三年累计派现15.04亿元 [3] 股东结构 - 股东户数2.32万户 较上期减少3.95% [2] - 人均流通股35,663股 较上期增加4.12% [2] - 香港中央结算有限公司持股2339.57万股 较上期增加1376.03万股 位列第六大流通股东 [3] 业务构成 - 被芯类产品占比32.16% 标准套件类占比30.03% 家具类占比17.98% [2] - 枕芯类占比6.91% 夏令产品占比6.58% 其他业务占比6.33% [2] - 公司属于纺织服饰-服装家纺-家纺行业 涉及新零售/网络直播/电子商务等概念板块 [2]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入6.86亿元，同比增长14.21%，其中第二季度营收3.6亿元，同比增长18.09% [1] - 归母净利润5603.34万元，同比增长6.97%，但第二季度净利润2585.56万元，同比下降5.46% [1] - 扣非净利润4964.52万元，同比增长8.24% [1] - 毛利率54.65%，同比下降5.92个百分点，净利率8.51%，同比下降1.74个百分点 [1] - 每股收益0.25元，同比增长8.7%，每股经营性现金流0.56元，同比下降27.11% [1] 资产与负债结构 - 应收账款8563.85万元，同比增长4.27%，占最新年报归母净利润比例达82.64% [1][2] - 货币资金1.91亿元，同比下降2.23%，有息负债1.24亿元，同比下降4.87% [1] - 三费总额3.04亿元，占营收比例44.25%，同比下降6.72个百分点 [1] - 每股净资产3.58元，同比下降15.39% [1] 业务驱动因素 - 功能性镜片销量同比增长26.58%，占总体镜片销量39.82% [4] - 离焦镜片销量同比增长18.35%，占总体镜片销量15.42% [5] - 通过全渠道营销策略（公交/地铁广告、快闪店、联名项目）扩大品牌影响力 [4] - 在150余家门店铺设智能眼镜专柜，构建沉浸式消费场景 [6] 渠道建设与会员运营 - 深耕天猫、京东、拼多多等货架电商渠道，拓展抖音、小红书等兴趣电商平台 [5] - 通过小红书内容营销精准获客，在本地生活平台采用"内容+团购券"模式提高到店转化率 [5] - 推出"99付费会员"制度，以意外损坏保障为核心权益，提升复购率和客户价值 [5] 投资回报与机构关注 - 去年ROIC为10.36%，净利率8.42%，历史中位数ROIC为14.2% [1] - 民生加银聚优精选混合A（规模1.34亿元）新进持有20.04万股 [3] - 分析师普遍预期2025年业绩1.3亿元，每股收益均值0.57元 [2]

财务表现 - 2025H1总营业收入76.04亿元 同比增长1% 归母净利润6.76亿元 同比下降16% 扣非净利润6.03亿元 同比下降22% [1] - 2025Q2总营业收入40.05亿元 同比增长6% 归母净利润2.81亿元 同比下降23% 扣非净利润2.60亿元 同比下降26% [1] - 2025Q2净利率同比下降3个百分点至7.03% [2] 盈利能力分析 - 2025Q2毛利率同比下降3个百分点至18.00% 主要因小龙虾和鱼糜原材料成本上涨 制造费用增加及促销力度提升 [2] - 销售费用率同比微增0.1个百分点至4.96% 管理费用率同比下降1个百分点至2.66% 主要因股份支付费用减少 [2] - 公司通过缩减供应商降低成本和产能释放平滑折旧压力来应对成本压力 [2] 产品线表现 - 2025Q2速冻调制食品营收17.50亿元 同比下降1% 其中锁鲜装产品保持增长且毛利率坚挺 [2] - 速冻菜肴制品营收15.80亿元 同比增长26% 速冻面米制品营收5.83亿元 同比下降11% 面米制品促销力度较大 [2] - 公司2025H1推出C端肉多多烤肠系列 并对B端火山石烤肠进行系列化延伸 高毛利C端烤肠推广有望提升盈利能力 [2] 渠道发展 - 2025Q2经销渠道营收31.34亿元 同比增长2% 头部经销商客户持续增长 [3] - 特通直营渠道营收3.28亿元 同比增长19% 主要受益于张亮麻辣烫贡献增量及小龙虾业务恢复增长 [3] - 商超渠道营收1.52亿元 同比增长8% 因沃尔玛客户体量提升及胖东来强化定制合作 [3] - 新零售及电商渠道营收3.91亿元 同比增长35% [3] 战略举措与展望 - 公司通过收购鼎味泰实现产品与渠道互补 并成立水产事业部和冷冻烘焙事业部优化资源调配 [4] - 商超定制化业务进展顺利 随着原材料成本趋稳 利润端有望持续修复 [4] - 基于2025年半年报 调整2025-2027年EPS预测至4.33元/4.76元/5.33元 对应PE分别为17倍/16倍/14倍 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 对应2026年31倍市盈率 [1][3] 核心观点 - 2025年第二季度收入同比下降3.12%至4.15亿元 归母净利润同比下降42.05%至0.14亿元 主要受下游餐饮疲软和市场竞争加剧影响 [1][6] - 公司积极拓展新零售和电商渠道 直营渠道收入同比增长5.31% 烘焙甜品类和冷冻调理菜肴类产品分别增长11.02%和67.31% [6] - 盈利能力承压 第二季度毛利率同比下降2.29个百分点至22.66% 销售费用率同比上升0.44个百分点至5.57% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.77亿/0.92亿/1.09亿元 对应每股收益0.80/0.95/1.12元 [1][7] 财务表现 - 2025年上半年总收入8.86亿元 同比下降0.72% 归母净利润0.36亿元 同比下降39.67% [6] - 分产品看：主食类收入4.13亿元（-9.10%） 小食类1.97亿元（-6.57%） 烘焙甜品类2.05亿元（+11.02%） 冷冻调理菜肴类0.65亿元（+67.31%） [6] - 分渠道看：直营模式收入4.34亿元（+5.31%） 经销模式4.45亿元（-6.40%） [6] - 预测2025年营业收入19.23亿元（+3%） 2026年20.78亿元（+8%） 2027年22.47亿元（+8%） [2][14] 估值指标 - 当前股价29.2元 总市值28亿元 流通市值28亿元 [3] - 每股净资产19.1元 净资产收益率3.2% 资产负债率19.0% [3] - 市盈率：2025年36.7倍 2026年30.8倍 2027年26.1倍 [7][15] - 市净率：2025年1.5倍 2026年1.4倍 2027年1.4倍 [15] 运营表现 - 第二季度营业利润率4.2% 同比下降3.2个百分点 净利率3.45% 同比下降2.32个百分点 [8] - 管理费用率10.77%（+0.30个百分点） 研发费用率1.53%（+0.24个百分点） [6] - 存货周转率从2024年5.7次降至2025年预测5.4次 应收账款周转率从17.1次提升至17.9次 [15]

投资评级 - 维持优于大市评级 [1][3][5] 核心观点 - 零售新势力渠道贡献收入增量，直营渠道收入同比增长5.3%，新开发盒马客户烘焙类增速较快 [1] - 经销渠道受市场竞争激烈影响，收入同比减少6.4%，公司努力维持市场份额 [1] - 公司战略聚焦稳固餐饮基本盘（如百胜中国）和发力新零售渠道（盒马、沃尔玛、永辉等），通过产品定制化和研发优势深化合作 [2][10][12] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入8.86亿元（同比-0.72%），归母净利润0.36亿元（同比-39.67%） [1][8] - 2025年第二季度营业总收入4.16亿元（同比-3.1%），归母净利润0.14亿元（同比-41.9%） [1][8] - 2025年第二季度毛利率22.7%（同比-2.3pct），主因低毛利产品（烘焙甜品、冷冻调理类）占比提升及经销渠道毛利下滑 [2][10] - 2025年第二季度销售费用率5.6%（同比+0.4pct），管理费用率10.8%（同比+0.3pct），公司加大市场费用和人员投入 [2][10] - 2025年第二季度扣非归母净利率3.2%（同比-2.7pct） [2][10] 盈利预测 - 下调2025-2027年营收预测至18.8/19.7/21.0亿元（前值19.5/21.0/22.4亿元），同比增速0.5%/4.9%/6.6% [3][14][15] - 下调2025-2027年归母净利润预测至0.8/0.9/0.9亿元（前值1.0/1.2/1.2亿元），同比增速-5.6%/11.8%/7.5% [3][14][15] - 对应EPS 0.80/0.89/0.96元，当前股价PE 37.3/33.3/31.0倍 [3][14][16] - 毛利率预测下调至22.4%（2025E-2027E），净利率下调至4.21%/4.49%/4.52% [15] 业务策略 - 直营渠道中百胜中国收入同比微增，新零售客户（盒马、沃尔玛、永辉、胖东来、奥乐齐）成为增长驱动 [1][10] - 经销渠道通过产品结构升级和赋能经销商提升终端渠道质量与盈利能力 [2][10][12] - 公司重点拓展会员店、调改商超等新零售渠道，强化产品定制化与研发优势 [2][10][12]