投资评级 - 维持"买入"评级 目标价44.48元人民币[1][5][7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入2.19亿元 同比下降27.22%[1] - 归母净利润-1.16亿元 去年同期为-0.27亿元[1] - 25Q2营业收入1.17亿元 同比下降33.97%[1] - 25Q2归母净利润-0.99亿元 24Q2为-0.16亿元[1] - 毛利率20.52% 同比下降27.51个百分点[2] - 研发投入占收入比43.36% 同比提升2.64个百分点[2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.44/1.02/1.91亿元[5] 业务发展 - 电子病历细分市场排名第一 连续11年蝉联市场第一[2] - 自主研发嘉和垂域医疗大模型[3] - 推出新一代智能电子病历平台V7 采用微服务与B/S架构[3] - 四大核心场景解决方案已在多家大型三甲医院落地[3] - 数据中心产品升级为多模态数智中台[4] - 基于十万例数据训练"死亡风险分级AI模型"[4] - 自研急诊智能分诊AI模型[4] 业绩驱动因素 - AI医疗需求推动入口价值提升[1] - 减员增效措施优化成本结构[1] - 持续迭代医疗AI技术与产品增强核心竞争力[2] - 深度融合AI能力提升产品竞争力[3][4]

港股市场表现 - 港股三大指数集体上涨 恒生指数涨0.63%重上25000点 国企指数涨0.68% 恒生科技指数涨0.56% [1] - 生物医药股重拾升势 信达生物 药明生物 中国生物制药领涨创新药概念股 [1] - 港股创新药精选ETF(520690)盘中一度涨超5% 成交额破2亿元 换手率超60% 持续溢价 [1] 创新药企业动态 - 港股创新药公司集中启动配售融资 包括康方生物 荃信生物 科笛-B 和铂医药-B及晶泰控股等 [1] - 整体募资规模从数亿至逾二十亿港元不等 普遍以折让价格发行 [1] - 资金主要投向研发 临床与商业化 [1] 医疗技术突破 - 我国团队完成全球首次脑机接口用于脑深部肿瘤术中边界精准定位临床试验 [2] - 该技术提供实时高精度病灶导航 提升肿瘤切除精准度并保护健康脑组织 [2] - 脑机接口与AI带动医疗AI关注度提升 GPT-realtime等多模态Agent实现人机协同 [2] 行业资金动向 - 创新药企配售显示资本市场对资金续航的核心诉求 龙头公司巩固研发与国际化布局 [2] - 中小Biotech确保管线推进与现金流安全 短期有摊薄与股价压力 [2] - 长期有助于维持研发连续性 加速板块内部强弱分化 [2] 指数编制特点 - 恒生港股通创新药精选指数通过NLP技术分析年报 专利文本量化企业创新关联度 [3] - 系统性剔除CXO企业及伪创新标的 确保成分股100%聚焦创新药研发与商业化 [3]

指数表现 - 恒生医疗保健指数(HSHCI)上涨2.89%，成分股时代天使上涨7.60%、微创机器人-B上涨7.19%、药明生物上涨6.77% [3] - 恒生港股通创新药精选指数(HSSCPB)上涨3.31%，成分股药明生物上涨6.77%、信达生物上涨5.68%、石药集团上涨5.19% [5] - 恒生医疗ETF(513060)上涨2.49%报0.7元，近3月累计上涨36.13% [3] ETF流动性 - 恒生医疗ETF盘中换手率20.42%，成交额15.43亿元，近1月日均成交24.23亿元位列可比基金第一 [3] - 港股创新药精选ETF(520690)换手率26.45%，成交9035.68万元，近1周日均成交8677.69万元 [5] 资金动向 - 恒生医疗ETF近1周份额增长1.63亿份，新增份额居可比基金前1/3 [10] - 恒生医疗ETF最新资金净流入4098.60万元，近5日合计净流入1.07亿元 [11] - 港股创新药精选ETF最新净流入2134.78万元，近20日合计净流入1066.24万元 [18] - 恒生医疗ETF融资余额达2.74亿元，本月融资净买入265.77万元 [12] 行业动态 - 港股创新药公司集中配售融资，包括康方生物、荃信生物等，募资规模数亿至超20亿港元，资金投向研发与商业化 [6] - 全球首次脑机接口应用于脑肿瘤术中边界定位临床试验完成，实现实时高精度病灶导航 [6] - OpenAI发布多模态语音模型GPT-realtime，支持医疗场景语音智能体应用 [6] 机构观点 - 创新药企配售融资体现资金续航需求，长期利于研发连续性与行业分化 [7] - 脑机接口与AI技术提升医疗手术质量与人机协作效率 [7] ETF产品特征 - 恒生医疗ETF跟踪恒生医疗保健指数，覆盖港股医疗保健核心资产，前十大权重股合计占比61.67% [8][17] - 港股创新药精选ETF跟踪恒生港股通创新药精选指数，聚焦创新药龙头，前十大权重股合计占比77.71% [9][21] 绩效表现 - 恒生医疗ETF近2年净值上涨43.81%，成立以来最高单月回报28.34%，最长连涨6个月涨幅79.42% [12] - 恒生医疗ETF近1年夏普比率2.41，今年以来相对基准回撤0.63%为可比基金最小 [13][14] 估值水平 - 恒生医疗保健指数PE-TTM为29.44倍，处于近3年12.48%分位 [16] - 恒生港股通创新药精选指数PE-TTM为28.71倍，处于近3年16.98%分位 [21] 运营指标 - 恒生医疗ETF管理费率0.50%，托管费率0.15%，近1月跟踪误差0.035%为可比基金最优 [15][16] - 港股创新药精选ETF管理费率0.50%，托管费率0.10%为可比基金最低，今年以来跟踪误差0.091%最优 [20][21]

"AI 原生 100" 是虎嗅科技组推出针对 AI 原生创新栏目，这是本系列的第「 16 」篇文章。 这是一个在生成式AI时期才会出现的场景。 在美国，一位医生推开诊室大门的同时，手机屏幕上弹出的不是邮件提醒，而是一款叫做OpenEvidence的医疗AI应用。 如今，单美国就有10万执业医生每天都在用这款产品，这一数据在高度保守、工作节奏紧绷、数字化渗透率低的医疗行业前所未有。而更令人意想不到的 是，也就在一年多前，这款产品的用户数只有几千。 其月咨询量增长速度之快，让 GV （原 Google Ventures）合伙人直言："这是我们见过增长最快的科技应用之一。" OpenEvidence解决了什么问题？ 医疗界知识更新太快，Nature研究表明，医学知识每73天就能翻一倍，而每次出现的病例都千奇百怪，医生往往需要在网上搜索相似病例和解决方法，这个 过程冗长且准确性不稳定。 OpenEvidence将这些庞杂且更新迅速的医学知识装进Agent当中，让医生可以快速找到最新、最准确的医学证据。 创始人Daniel Nadler被称为"十年一遇的传奇创业者"。 前一次创业，他把金融AI公司Kensho以约 5. ...

亚辉龙公司技术进展 - 公司二代测序工程样机已完成 实现核心试剂 辅助试剂及辅助酶试剂全方位自产自研 芯片加工修饰 文库制备完成 生物性满足基本测试需求 拥有单光道 片上汇流 无疤痕测序等相关专利技术 [1] - 全面推进产品矩阵 技术研发 客户服务 办公数据等与DeepSeek等人工智能平台的深度融合 [1] - 实验室自动化领域亚辉龙iTLA Max全场景智慧生态解决方案系统与DeepSeek等AI技术平台的融合不断深化 [1] 三诺生物AI技术应用 - 医疗AI平台SinoGPT接入DeepSeek 实现智能服务的规模化落地 [1] - 后续将通过深度融合DeepSeek的深度推理能力打造糖尿病垂直领域专属大模型 [1] - SinoGPT为各业务场景搭建智能应用包括智能客服 糖管助手 外呼机器人 [1] 机构调研背景 - 知名私募丹羿投资于8月28日对亚辉龙和三诺生物两家上市公司进行调研 [1] - 上海丹羿投资管理合伙企业成立于2015年4月 实缴资本金1000万 在中国证券投资基金业协会管理备案编号P1015236 [2] - 公司核心高管均从事投研工作十年以上 曾在华宝兴业基金 国投瑞银基金 国金证券等机构担任投资经理或首席研究员 期间管理基金规模数十亿 [2]

核心财务表现 - 营业总收入1.67亿元，同比增长6.87% [1] - 归母净利润547.07万元，同比下降29.69% [1] - 第二季度营业总收入1.45亿元，同比增长3.51%，归母净利润1987.98万元，同比下降15.72% [1] - 毛利率45.45%，同比下降9.27个百分点，净利率2.75%，同比下降37.16个百分点 [1] - 每股收益0.06元，同比下降25%，每股经营性现金流-0.33元，同比改善40.81% [1] 资产负债与现金流状况 - 货币资金3.62亿元，同比下降34.56% [1] - 应收账款4.11亿元，同比增长26.4%，占归母净利润比例达3590.68% [1][3] - 有息负债6321.55万元，同比下降38.75% [1] - 三费占营收比16.87%，同比下降11.32% [1] - 近3年经营性现金流均值/流动负债为-106.4% [3] 业务结构与战略布局 - 网络信息安全产品收入占比48.55%，信息化综合解决方案收入占比44% [4] - 网络安全产品已实现全国产化，芯片供应商包括龙芯中科、国微、复旦微、飞腾等 [5] - 医疗数据方向完成电子病历分级管理系统2.0等产品研制，2025年将推进医疗+大数据项目研发 [6] - 医疗AI领域建立本地化服务器集群，基于华为鲲鹏+昇腾算力底座，融合DeepSeek、通义千问等大模型 [7] 投资回报与基金持仓 - 2024年ROIC为0.71%，净利率3.32%，历史中位数ROIC为22.68% [3] - 富达任远稳健三个月持有混合(FOF)A新进持仓6.61万股，基金规模1.47亿元 [4] 技术研发与市场拓展 - 网络安全方向聚焦装备研发、平台开发及编码技术研究，拓展航天、航空领域安全计算平台产品 [5] - SIP芯片设计方向推动小型化研发，完成两款SIP项目研发并形成销售 [6] - 医疗AI产品提供电子病历质控解决方案，市场拓展按计划推进，预计年内形成订单 [7]

公司概况 * 创业慧康（创业富康）是一家专注于医疗信息化领域的上市公司[1] * 公司2025年上半年营收为5.76亿元，同比下降约20%[4] * 归属于上市公司的净利润为负8,055万元，较去年同期大幅下降[4] * 医疗行业收入占总收入的94%，达到5.42亿元，同比有所提升[2][4] 财务表现与现金流 * 公司经营性现金流有所好转，增长7.58%[2][4] * 研发支出达2.15亿元，显示出较强的研发投入[2][4] * 资产减值准备较去年同期增加约2,000万元，对利润端造成负面影响[3][8] * 应收账款回笼困难，影响了利润表现[2][7] 业务进展与订单情况 * 公司获得18个千万级以上订单[2][4] * 新增18项软件著作权[2][4] * 完成36个Happy项目交付，同比增长200%[2][4][5] * 在江苏苏州市立医院的六个院区上线新的Hi Face项目[4] * 中标阿克苏基层医疗项目[4] * 帮助客户完成8家医疗机构的电子病历高等级评审（其中两家获得6级认证）[4] * 24家客户通过互联互通评审（其中一家获得5级乙等）[4] 产品与技术研发 * 公司发布慧康云书智能体[4][5] * 与浙江大学合作开发医疗AI关键患者追踪系统，在浙江和福建多家医院应用，实现精准召回800余例患者，提高早诊早治率42%[2][4][5] * 慧康物联网事业部累计获得28项软件著作权和9项专利[2][5] * 公司正逐步整合客户碎片化的AI应用需求，致力于形成体系化解决方案，并与医院信息管理系统结合[4][10][12] * 公司聚焦于从院前到院中再到院后的一体化服务，扩展APTS功能，并购买算力服务器以应对AI需求[12] * 公司处于新老产品过渡期，新产品在全国范围内的推广交付尚需时间磨合[14] 行业政策与市场环境 * 国家"44,128"数字健康整体规划为行业提供了明确的发展方向（包括便民助医、辅政促研等目标），推动医院业务和管理场景以及AI应用进入新局面[2][6] * 国家正在建立全国统一的数据整合规范，将对电子病历评审、互联互通评审、医疗质量管理等产生深刻变革[6] * 政策将带来行业重新洗牌，预计未来半年至一年内各家公司会逐渐适应并迎来大量商机[2][6] * 全国范围内第四级一体化项目招标越来越多，表明市场需求正在增加[6] * 公立医院和政府部门预算管理严格，资金到位时间较长，影响了订单落地节奏[2][7] * 预计下半年及2026年行业需求将逐步释放[3][8] 下游需求与订单展望 * 公共卫生、基层医疗和紧密型医联体项目是最早释放需求的一部分[11] * 全国许多地市和省份都在建设数据交换平台，将小医院与大医院连接起来，这些项目占据了订单释放的重要比例[11] * 老旧项目如医院等级评审及国家标准达标项目也是主要订单来源[11] * 未来一到两年内，紧密型医联体相关需求将高速增长[11] * 电子病历评审标准逐步提高（从5级到6级、7级），高等级评审需求将持续增长[13] * 各地正在建设区域数据平台和业务交换系统（包括区域影像、检验、病理等系统以及互联网医院服务），需求预计在下半年至2026年逐步爆发[13] 毛利率与运营效率 * 公司毛利率面临压力，主要原因是新老产品并存导致成本增加[4][14] * 公司预计在年底前形成较为成熟的全国交付团队，提高产品标准化和颗粒化程度[4][14] * 目标在2026年实现人均产出和交付效率的提升，从而改善毛利率[4][14] * 公司已建立四个产品研发技术支持中心，通过云平台实现定制化需求集中处理，以提高技术支持效率和交付速度[14] * 预计到2025年底完成技术支持中心与研发平台的集约化整合，以优化生产模式[14] 医联体与行业模式 * 医联体和医共体在区域大医院与周围社区服务中心的网络化建设中扮演重要角色[9] * 通过紧密型医联体和医共体模式，可以实现医疗资源的优化配置，提高基层医疗机构的服务能力[9] * 这种模式提升了整体医疗服务水平，促进了各级医院之间的协同合作[9] * 高等级电子病历评审（如6级和7级）需要建立紧密型医联体，实现区域化医疗资源共享[13]

政策支持 - 国务院发布《人工智能+行动意见》 明确推动AI在辅助诊疗、健康管理和医保服务等场景应用 并将医疗AI提升至国家战略高度 [1] - 政策提出到2027年实现基层医疗机构AI辅助诊断覆盖率超70%的目标 标志着AI+医疗健康进入全面深化实施阶段 [1] - 政策为AI技术在医疗领域的规模化、规范化应用注入强劲动能 [1] 技术突破 - 一脉阳光宣布全球首个基于医学影像基座大模型的胸部CT平扫AI辅助诊断产品预计2025年10月中旬发布 填补全球医学影像AI领域路径级智能诊断空白 [2] - 该产品宣告医学影像AI从单病种小模型1.0时代迈入基座大模型驱动2.0时代 [2] - 产品将深度融入公司自有影像服务平台 形成数据+AI+影像中心协同生态 未来可复制至腹部、头颈、骨骼等部位实现全病种全流程AI辅助诊断 [2] 公司优势 - 一脉阳光拥有覆盖全国的影像中心网络、高质量影像数据积累和强大AI研发能力 率先完成从数据积累到技术转化的闭环 [2] - 公司与华为、讯飞医疗等在基层医疗、数据平台和AI诊前-诊中-诊后等领域深度合作 推动医疗AI产业化 [3] - 通过建设医学影像区域共享中心和专科医联体 将三甲医院影像诊断能力通过AI复制至县乡 推动医疗资源均衡化 [3] 商业模式 - 公司已转型为具备数据-算法-场景闭环能力的AI医疗平台型企业 [3] - 数据先发优势使AI研发动力源自主掌控 基座大模型突破使新病种AI模型开发周期大幅缩短且边际成本显著下降 [3] - 线下百余家实体应用场景为AI产品迭代优化提供现实土壤 [3] 市场前景 - 政策催化下公司先发优势加速转化为商业价值 AI产品纳入医保支付体系预期增强 [4] - B端医疗机构、G端政府公共卫生项目和C端健康管理的市场空间将全面打开 [4] - 在基层医疗智能化改造浪潮中 公司有望成为核心供应商 [4] 发展机遇 - 公司正处于技术突破、政策支持和市场扩张的黄金交汇点 [4] - 随着2025年10月AI产品正式发布 公司有望迎来业绩与估值的双重跃升 [4]

行业与公司发展态势 - 行业加速出清低小散企业 迎来第二轮龙头集中度提升关键期 已逐步消除商誉及新冠相关报表干扰因素 [2] - DRG及集采政策带来阶段性压力 但推动公司业务和产品结构转型 [2] - 公司凭借产品+服务+数字化解决方案及模式技术和品牌优势持续提升市场份额 [2] 五年战略规划成效 - 采购成本下降超25% 管理及财务费用分别同比下降16%和29% [3] - 病原tNGS业务增长35% 血液病业务增长22% 肿瘤伴随诊断业务增长20% [3] - 特检收入占诊断服务收入比例提升至47.63% 较24年末提升7.32个百分点 [3] - 凯莱谱试剂耗材业务同比增长43% 将数智产品纳入核心战略并推出医疗AI三年规划 [3] - 新增签约客户1036家 其中三级医院133家 三级医院收入占比提升至49.28% 较24年末提升6.46个百分点 [3] - 合作共建客户累计超800家 精准中心近100家 荣昌三重创新模式实现多省市复制 [3] - 越南迪安获ISO15189认证 协同国内IVD企业拓展中东业务 [3] 财务与运营表现 - 拆套餐政策影响检测样本量和价格 公司通过区域整合和降本增效保持毛利率稳定并扩大市场占有率 [4] - 预计下半年常规业务回款好于上半年 新冠相关应收账款预计年底计提完 [4] - 上半年经营性现金流增长得益于业务回款及成本费用控制 [4] - 服务毛利率同比提升0.8个百分点 该趋势有望持续 [4] 技术与人才发展 - 新增检测项目107项 引进多领域人才 启动学科型商业人才培养计划 [4] - 持续推进学科建设和技术平台升级 依托3+2+N学科布局 [3][4] - 凭借自有数据和技术医疗团队优势 上半年数智化产品收入已超去年全年 [4] 市场拓展与客户结构 - 市场份额快速提升 通过构建竞争优势实现新签客户快速上量 [4] - 精准中心61家已盈利 预计年终千万级别收入的精准中心较上年增长一倍以上 [4] - 积累约22000家客户 推进顶天立地战略 通过晓飞检拓展C端业务 [4] 数据资产与数字化 - 每年检测总量1.6亿次左右 总数据量超20PB 年增量约1.5PB [4] - 数据可用于科研AI训练和为客户提供数据服务 [4] - 服务模式从单体医院合作转向网络化体系 延伸至全生命周期管理 [4] 国际化进展 - 以产品+服务+数字化方案出海 通过一带一路政策拓展市场 [3][4] - 与战略客户组团出海 推动服务和产品出海 [4] - 与头部三甲医院打造非医保标杆门诊 [3] 政策应对与战略定位 - 江苏集采政策推动行业规范发展 公司有望凭借优势提升市场份额 费用预计由医保基金支付 [4] - 基于行业变革和自身业务发展 以智能解决方案赋能主营业务 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入353亿元 较去年同期283亿元同比增长24.5% [1] - 第二季度实现营业收入186亿元 同比增长23.67% 增速环比一季度持续提升 [1] - 经营盈利21.27亿元 同比增长105.5% [1] - 非国际财务报告准则经营盈利24.83亿元 同比增长56.7% [1] - 非国际财务报告准则盈利35.7亿元 同比增长35% [1] - 毛利率提升带动毛利增长32.7%至89亿元 [2] - 净利率同比提升0.8个百分点至10.1% [2] 收入结构分析 - 销售医药和健康产品所得商品收入293亿元 同比提升22.7% 占总收入比例83% [1] - 平台及数字化营销服务收入60亿元 同比提升34.4% [1] - 增长动力主要源于活跃用户数量增加及用户的额外购买 医药和健康产品销售的线上渗透率不断提高以及产品品类的丰富 [1] - 数字化营销服务费增长主要系广告主数量增加驱动 [1] 业务发展进展 - 包括信达生物减重药信尔美 强生抗肿瘤药泽倍珂等超30款创新药实现线上首发 [1] - 与诺和诺德 罗氏制药等药企达成战略合作 [1] - 京东买药秒送链接超20万家线下药房 [2] - 线上医保支付扩至近2亿人口 [2] - 与北京儿童医院打造"双通道"儿科专属药房 打通处方流转 医保支付与配送闭环 [2] - 平台商家数量半年增长超过5万家至15万家 [2] 技术创新与应用 - 推出AI医生 药师 营养师等智能体 [3] - "AI京医"智能体累计服务用户数超5000万 覆盖问诊全流程 [3] - 与温州医科大学附属第一医院合作打造AI门诊闭环 累计服务患者220万人次 [3] 发展前景与预测 - 形成"自营+在线平台+即时零售"相融合的成熟运营模式 [2] - 线上医保购药陆续放开 公司有望打开中长期增长空间 [2] - AI产品规模化应用有望驱动医疗生态闭环加速落地 [3] - 调整2025-2027年收入预测为700/805/926亿元 [3] - 调整后净利润预测为55/65/76亿元 [3]