行业与公司 * 涉及中国宏观经济、美国宏观经济以及全球资产配置展望[1] * 核心关注中国"十五五"规划开局、科技创新、现代化产业体系建设、消费、投资及房地产等领域[2][3][16] * 同时分析美国财政货币政策、中美关系及对全球市场的影响[4][7][8] 核心观点与论据 中国宏观经济展望 * 2026年中国经济面临下行压力 但宏观政策将加码支持 预计GDP增速有望达到5%[1][3][26] * 政策将延续财政积极、货币宽松状态 赤字率可能不会大幅提升 将通过特别国债、专项债等灵活工具实现财政目标[3][17][18][19] * 消费已成为经济增长主导力量 国家支持力度加大 2026年政策将保持连续性并加大普惠力度 服务业和生活消费场景将获更多支持[1][12][13][21] * 投资模式转变 中央政府将主导重大项目和规划 基建投资可能回升 制造业投资保持稳定 房地产投资有望企稳[3][14][20] * 外部压力有所缓解 对东盟出口形成缓冲 在国产芯片、人工智能等关键技术领域取得突破[1][10] 中国风险应对与关键领域 * 通过12万亿化债工具应对地方债务风险 1万亿资本金补充政策分两年实施（2025年5000亿 2026年5000亿）以防范中小金融机构风险[1][11] * 房地产化险政策持续推进 2026年是判断市场走向的关键一年 若压力较大将有政策托底[1][11][23] * "十四五"期间科技创新取得显著进展 "十五五"期间将重点推动科技与产业融合 扩大战略新兴产业规模经济效应[2][16] 美国经济与全球影响 * 美国2026年可能进入财政与货币双扩张情景 再通胀风险有限[1][4] * 美联储货币政策方向宽松 预计到2026年6月利率降至3.0~3.25%区间 意味着还有三次降息 甚至可能重启QE[1][4] * 美国经济复苏及全球流动性改善将有助于全球经济和贸易环境改善[4][7] 中美关系 * 近期元首会晤取得积极成果 关税压力有所缓解 但长期竞争博弈不会发生根本变化 需警惕特朗普政府可能采取的变动策略[8][9] 资产配置建议 * 国内市场关注政策支持的新兴产业（科技创新、现代化产业体系）和消费升级相关行业[1][8] * 海外市场关注美元资产、美股周期性行业 并可适度增加新兴市场股票及债券配置[1][8] * 权益类资产整体乐观 预期震荡向上 成长与周期板块有共舞机会[27] * 债券市场仍有交易机会 货币政策保持宽松 可能有一次10个基点的降息[28] * 黄金价格中长期上升趋势未变 但短期可能波动[29] * 人民币兑美元汇率可能走向7以下 中长期趋强态势明显[30][31] 其他重要内容 * 物价水平预计将温和上升[24] * 统计方法滞后 需考虑模式变化对GDP增速判断的影响[26] * 面向2035目标 中国将深入推进科技与产业融合、扩大内需、提升开放水平[25]

报告核心观点 - 2026年是“十五五”开局之年，宏观经济将夯实底部，呈现出口支撑、投资企稳、消费偏弱态势，政策维持积极，资产配置上股市>商品>债券，消费是经济周期滞后变量 [83] 宏观经济基本面情况 工业生产 - 除汽车外主要工业品产量增速低位，今年汽车产量增加支撑工业增加值增速，预计明年国内汽车销量增速或降，汽车工业增加值增速大概率回落但不至于下降 [6] 固定资产投资 - 固定资产投资增速回落趋势加速，1 - 9月转为负增长，因项目推迟开工和房地产压力，“十五五”开局或有政策提振，2026年项目集中开工 [9] 消费 - 社零总额增速回落，消费者信心低位徘徊，因收入及预期转弱、居民杠杆高、社保不完善和可支配收入占比低，消费是宏观经济滞后变量 [14] 通胀 - 下游商品消费差但服务消费好，前三季度国内居民出游人次和花费同比增长，PPI生产资料价格下行压力明显，制造业规模使工业品价格长期承压，CPI和PPI环比有季节性规律，消费弱和供应过剩限制价格涨幅 [20][22] 就业 - 失业率季节性回升，城镇新增就业人数累计同比转平，机器人使用和结构性失业增加使创造新增就业难度增大 [26] 制造业 - 制造业PMI持续偏弱，PMI分项中主要原料购进价格分项在荣枯线上方，其他分项在下方，生产强需求弱，产成品库存回升 [30][34] 建筑业及服务业 - 建筑业PMI及重要分项处于近几年低位，显示建筑业低迷 [38] 进出口 - 进出口增速好于预期，出口有韧性，中国商品占全球出口比例增加，产业链优势加强，新“新三样”成产业升级和外贸增长新动能 [41][44] 宏观经济的亮点 芯片产业 - 芯片进口替代效果初现，出口增速高于进口，出口规模增大，预计5 - 10年中国芯片产业将转为净出口国 [46] 汽车产业 - 汽车产销量和出口量今年创新高，国内销售增速或因补贴退坡有压力，但新技术新车型或维持增速，今年出口有望达750 - 800万辆，同比增速约18%，明年海外出口增速或维持较好水平 [51] 工业企业盈利 - 规模以上工业企业利润增速回升，1 - 8月利润总额累计同比增速由负转正，8月同比增速20%，预计政策落地和降息将改善企业利润，A股上市公司盈利已回归增长 [54] 房屋新开工面积 - 房屋新开工面积或将逐步企稳，房地产处于筑底过程，居民“炒房”需求低，股市或承接资金，未来房价有报复性上涨可能 [60] 资金流向 - 存款搬家有空间，居民资产配置股市趋势刚开始，牛市对经济有刺激、转型、融资、缓解债务和提升国际竞争力等作用 [63][64] 技术进步 - 人工智能、机器人技术和芯片产业链发展，中国将诞生世界级应用和技术公司，新技术推动生产力发展和“反内卷” [65] 股市走势 - 指数位置不高但估值偏高，处于主升浪前夜，企业业绩改善需时间，本轮牛市“戴维斯双击”哪个先到不确定，个人认为先拔高估值后业绩推动 [66] 2026年的政策面展望 财政政策 - 宽松财政政策预计维持较长时间，政府部门杠杆率有提升空间，消费补贴大概率延续2 - 3年，还有加大赤字规模等措施 [69] 货币政策 - 7天期逆回购利率低位且资金面宽松，资金利率有下降空间，美联储降息为国内降息提供空间，国内商业银行已下调存款利率 [71][82] 主要结论及建议 宏观经济展望 - 2026年是弱复苏之年，宏观经济夯实底部，房地产投资企稳，基建投资增速回升，进出口维持高增速，政策积极，消费不宜期望过高，资产配置上股市>商品>债券 [83] 经济周期 - 中国经济经历四个周期，2026 - 2050年或进入人工智能引领的新周期 [84] 风险分析 - 2026年可能面临中美贸易新博弈、美国人工智能泡沫破灭及外溢、中国股市因估值过高大幅回撤等风险 [85]

宏观经济展望 - 2025年中国GDP增速预计为4.9%，2026年经济增长将更强劲，主要受财政温和扩张及地方政府财力改善推动 [1] - 2025年国内消费增速预计为3.9%，2026年平均增速或将达到4%-5%，主要受汽车、家电、手机等重要产业推动 [1] - 2025年中国基建投资增速预计约为3%，2026年有望增长至4%，在政策支持下将发挥重要作用 [1] 制造业与生产力 - 中国制造业增加值占比为26%，而美国占比仅为10%，中国相关领域发展相对领先 [1] - 中国全要素生产力提升，增速有望逐步赶上甚至超过美国 [1] 中美经济对比 - 中美两国在通胀指标、政策利率、科研支出占比及创新指数等竞争指标增长差距均在收窄 [2] - 美国经济当前最大矛盾是通胀与就业分化，就业指标下降但通胀上升，政府部门杠杆率攀升，预计12月或将降息 [2] 出口表现与结构 - 2025年前三季度中国出口实现6.1%同比增长，远超2024年年底机构的低增长预期 [2] - 出口增长得益于贸易伙伴结构变化，欧洲、东盟、拉丁美洲已成为出口关键地区 [2] - 出口产品结构变化显著，半导体、交互和机械设备产业链维持较强韧性，出口竞争力维持较高水平 [2] 价格指数与汇率 - 预测2025年CPI将呈N型走势，预计同比增长0.5%，PPI同比微降0.1%，2026年有望温和复苏 [2] - 人民币汇率将在多种因素影响下稳步回升 [2] - 黄金信用体系在美国财政扩张背景下加强，值得关注 [2]

宏观年度展望 - 2026年宏观经济总量稳定但结构分化明显，内需偏弱问题待解，稳增长关键在于稳价格[4] - 通胀预期对居民财富管理至关重要，资产重构将决胜于“价”[5] - 全球经济与货币体系重构导致黄金、美元、美债等资产的定价框架发生变化[6] 港股策略展望 - 港股估值处全球洼地，科技等板块相较A股和美股估值吸引力更高，中期估值抬升潜力大[11] - 2026年南向资金有望继续流入港股超1.5万亿元，其中主动公募2000亿元、被动公募2000亿元、险资4000亿元[12] - 港股互联网、新消费、创新药、红利等领域具备稀缺优势，AI浪潮下科技板块是2026年行情主线[12][13] 非银金融行业 - 证监会与基金业协会就公募基金业绩比较基准发布新规征求意见，旨在解决产品“风格漂移”等问题[19] - 新规强化基准选取、变更、信息披露及约束作用，要求基金定期报告披露实际投资与基准的对比情况[20] - 基准约束强化有望改善基金投资透明度与超额收益，长期看指数产品占比有望进一步提升[21] 资产配置策略 - 截至10月31日当周，全球资产表现为风险强于避险，权益优于商品，日韩股市领涨，日经225大涨6.3%[25][26] - 当周A股与美股间相关系数达0.43，较年初的0.2显著上升；A股与国债间相关系数为-0.36，较年初的-0.5显著上升[25] - 韩国综指10月累计涨幅达19.9%，年内涨幅高达71.2%；美债收益率曲线上移呈“熊平”特征，COMEX黄金连续两周回调[26][27][28]

报告行业投资评级 - 报告未明确提供对行业的投资评级 [2] 核心观点 - 预计中国2025年实际GDP增长率为4.8% 2026年为4.2% 与市场共识一致但通胀预测低于共识[4][7][17] - 出口韧性部分抵消美国高关税影响 预计2025年商品出口量增长7.5%[7][14] - 财政政策将更加支持性 预计2025年广义财政赤字扩大1.9个百分点GDP[7][52] - 货币政策保持宽松 预计进一步降准和降息 人民币兑美元升值[7][85] - 房地产市场持续疲软 劳动力市场走弱 消费者情绪低迷[20][23][29] - 中长期面临人口结构、债务和去风险化挑战 但AI应用带来上行风险[7] 全球GDP预测 - 高盛预测2025年全球GDP增长2.6% 高于共识的2.5%[4] - 中国2025年增长预测为4.8% 印度为7.1% 美国为1.8%[4] - 欧元区2025年增长1.2% 德国仅0.3%[4] 中国经济预测 - 2025年GDP增长4.8% 消费增长4.6% 固定资产投资增长2.5%[8] - 通胀预测：CPI为0.0% PPI为-2.8% 低于共识[7][8][44] - 社会融资总量增长升至9.0% 7天逆回购利率降至1.30%[8] - 经常账户盈余占GDP比重升至3.4% 人民币兑美元汇率升至7.00[8] 出口与贸易 - 出口结构向高科技产品升级 呈现结构性上行趋势[12] - 2025年商品出口量增长预测上调至7.5% 2026年为2%[14] - 名义美元出口增长4.9% 进口下降0.6%[8] 房地产市场 - 房地产市场再度疲软 受美国关税冲击影响[20] - 新住房需求可能长期保持低位[23] - 与全球经验相比 中国房地产调整尚未完全结束[25] 劳动力市场与消费 - 劳动力市场今年走弱 青年失业率居高不下[29][30] - 工资增长逐步放缓[32] - 消费者情绪低迷 但消费品以旧换新计划提振了零售销售[35] - 家庭超额银行存款达56万亿元人民币[39] 通胀与价格 - 上游行业PPI通缩缓解 煤炭、钢铁和化工行业有所改善[42] - "反内卷"努力帮助提升PPI通胀 但再通胀仍有很长的路要走[7] - 2025年CPI和PPI通胀预测分别为0%和-2.8% 低于共识预期[44] 政策展望 - 货币政策立场：不那么鸽派但仍保持宽松[49] - 财政政策更加支持增长 但下行风险存在[53] - 2025年广义财政赤字预计扩大至GDP的12.5%[52] - 2025年固定资产投资预测下调至1%[57] 结构性改革与挑战 - 第十五五规划可能继续优先考虑安全、技术和提振国内消费[7] - 在技术创新方面取得显著成就[69] - 2021-2025年期间中国经济仍然分化[72] - 人民币国际化过去15年进展有限[76] - 中国GDP和贸易份额过去25年大幅增加[80] - 中国总债务2024年达179万亿元人民币 占GDP的133%[91] 政策支持措施 - 持续和计划中的宽松措施倾向于消费、技术和"高质量增长"[66] - 措施包括消费品以旧换新计划、加强社会安全网、生育补贴、战略基础设施投资等[66] - 大部分措施达到十四五规划目标 但碳减排目标可能无法实现[67] 市场催化剂 - 近期事件包括工信部发布十大行业实施方案[93] - 2025年10月将召开二十届四中全会 可能发布十五五规划建议[93] - 2025年11月10日中美临时关税延期到期[93] - 2025年12月召开中央经济工作会议[93]

总量观点：从"价"到"量"的转变 - 2024年宏观分析框架从"价"转向"量"，因价格约束因素增多而量的主线清晰[4][26] - 核心逻辑链条：美国新政→进口→全球贸易/中国出口→就业影响→政策对冲→财政加码/金融稳预期/消费补量/科创投资加力[4] - 出口与就业关系测算显示1%出口冲击可能影响105.3万人就业（全行业）或40.3万人（工业）[7][28] - 政策对冲涉及六方面：财政补量1.1-2.1万亿、金融直接融资增量3.2万亿、消费补贴与新消费、设备投资、出口多维度对冲、对外开放[8][9][10][11][12][13] 出口增量分析 - 品类维度：中期增量看新能源（份额+13.3pp）、汽车、工业机械等；长期看医药、飞机等低份额领域[47] - 业态维度：转港贸易（中间品出口占比从34.8%升至40.2%）、保税物流（2024年经特殊区域出口3449亿美元）、低值包裹（2018-2024年复合增速61.2%）[50][51][52] - 伙伴维度：一带一路国家占比从41.6%升至48.4%，2024年拉动出口3.9个百分点，世行预计贸易潜力释放30%[55][56] 投资增量方向 - 设备投资：1-4月自动数据处理设备进口增73.7%，4月服务器产量增近2倍，工业机器人增51.5%[62] - 城市更新：2023年市政投资2.03万亿，聚焦地下管网（燃气1.5%、供热2.5%）、电梯改造等[63] - 产业备份：四川定位"战略腹地"，2024年规上工业资产占比4.2%低于GDP占比4.8%，一季度二产投资增18.1%[63] 消费增量路径 - 补贴政策：涉及家电等6类商品，1-4月相关社零增7.2%，历史显示补贴退坡才现拐点[74] - 新消费：涵盖珠宝、功能饮料、服务机器人等20%+增速的百亿级细分领域[74] - 价格弹性走弱背景下更重"量"，24个消费品中仅1个2024年产量增速超10%[73] 财政与金融增量 - 财政需补资金1.1-2.1万亿，资本金或通过政策性工具补5000-7400亿（参照2022年7399亿经验）[80][88] - 居民40万亿预防性存款（占GDP比从80%升至112%）可能搬家，影响货币政策宽松必要性[96][97] - 直接融资2024年同比增2万亿至3.2万亿，非银存款增长需打通向实体转移渠道[100] 对外开放战略 - 自贸协定覆盖30国，另有19个在推进；服务贸易突破聚焦金融、电信等重点领域[114] - 港口布局：中企参与全球百余港口，聚焦印度洋要道（马六甲、霍尔木兹等海峡）[117][119] - 铁路增量：泛亚铁路（中老/中泰/中缅）、中吉乌铁路（补中欧班列西通道）、两洋铁路（避巴拿马运河）[121][122] 美国关税影响 - β风险：美进口跌穿-4%~-5%或致全球需求衰退，中国内需市场优势凸显[126][127] - α风险：转港贸易或对冲61%冲击，企业海外产能布局增强应对能力[128] - 美金融脆弱性：缩表致SOFR突破EFFR，股债同向性转正加剧流动性风险[134]

论坛概述 - 2025年LSEG市场展望论坛将于4月10日在上海举办 主题为“驭势而行 智启新程” 聚焦全球经济格局重塑与中国市场机遇 [1] - 论坛将探讨金融科技与数字化转型趋势 智慧驱动经济 多元化视角应对不确定性 以及全球领域突破等议题 [1] - 活动已连续举办14届 邀请银行 券商 保险 资管 金融科技等领域的重量级嘉宾参与 [2] 活动议程 - 13:30-13:40开幕致辞 主题为“2025中国市场复苏：金融科技与数据发展新机遇” [2] - 14:00-14:20炉边谈话 讨论“2025年资本市场互联互通：聚焦IPO及并购机会” [2] - 14:50-15:20圆桌论坛二 主题为“2025 ETF投资趋势展望” [2] 公司背景 - 伦敦证券交易所集团(LSEG)是全球领先的金融市场基础设施提供商 业务覆盖170多个国家/地区 服务超过40,000名客户 [3] - 公司提供金融数据 分析 新闻和指数产品 涵盖交易前决策支持 交易执行 资金筹集 清算优化等全周期服务 [3] - 拥有300多年历史 团队来自60多个国家/地区 员工总数达25,000人 致力于促进金融稳定和可持续增长 [4] 主营业务 - 数据与分析业务提供开放式平台和一流数据 支持投资决策和风险管理 [6] - 富时罗素指数服务涵盖资产配置 投资组合构建 风险及绩效分析 [7] - 外汇业务提供端到端交易场所 平台 洞察力 数据和合规工具 [7] - 风险情报业务帮助客户管理全球风险 缩短新客户创收时间 [7] - 交易后业务提供风险管理 优化和监管解决方案 提升运营效率 [7]