市场表现 - 沪指站上3600点 证券ETF(159841)上涨2 20% 冲击6连涨 近6日累计涨幅近6% 盘中换手3 5% 成交2 07亿元 [2] - 中证全指证券公司指数上涨2 30% 成分股锦龙股份涨停 中银证券上涨7 81% 国信证券上涨7 57% 东方证券 华创云信等跟涨 [2] - 证券ETF近5个交易日有3日资金净流入 合计7769 42万元 杠杆资金连续3天净买入 最高单日净买入1040 37万元 融资余额达2 86亿元 [2] 指数构成与行业特征 - 中证全指证券公司指数覆盖11个一级行业 35个二级行业 90余个三级行业及200余个四级行业 反映行业整体表现 [2] - 前十大权重股包括东方财富 中信证券等头部机构 合计权重60 45% 行业集中度持续提升 具备强盈利能力与业绩确定性 [3] - 指数包含部分中小券商 提供差异化成长潜力 为配置增加弹性 [3] 历史表现与市场联动 - 2024年9月市场反弹阶段 指数录得51 96%涨幅 体现高贝塔属性 在市场上行周期有放大效应 [3] - 2025H1券商净利润同比增长94% 资本市场回暖推动基本面改善 [3] - 2025H1上交所A股新开户1260万人 同比增长32 8% 日均成交额同比增61%至1 39万亿元 [3] 行业发展趋势 - 券商并购重组关注点转向整合后的经营效率 业务协同与创新升级 后续财报超预期或加速并购节奏 [4] - 高质量发展框架成型 开放合作深化 分类评价指标优化助推业务细耕 关注并购重组 财富管理转型等主线 [4] - 建议配置资本实力雄厚 经营稳健的大型券商 [4] 产品信息 - 证券ETF(159841)场外联接包括天弘中证全指证券公司ETF发起式联接A(008590)和C(008591) [5]

财富管理 - 居民存款持续向权益类资产倾斜 低利率环境和地产投资收益下行推动这一趋势 [1] - 市场情绪升温带动客户数与托管资金规模增长 推动APP月活和用户黏性提升 [1] - 监管推动公募基金费率改革 建立浮动费率制度并实施长周期考核 降佣让利投资者 [1] - 股票型指数基金增长势头强劲 券商通过"固收+"和跨境ETF等产品丰富供给 [1] - 投顾业务发展为财富管理转型关键 券商通过智能投顾平台和多元组合策略提升护城河 [1] 自营投资 - 金融投资资产规模近6年CAGR达15%+ 占总资产比重维持在45%-52%高位区间 [2] - 自营业务投资占比达90%以上 呈现"固收主导 权益波动"特征 [2] - 2024年自营权益投资规模扩张但占比收缩 反映券商风险偏好仍谨慎 [2] - 头部券商进行防御性调整 中小券商保持较高权益敞口 体现行业策略分歧 [2] - 固收类资产配置提升至90%+ 受益于利率下行趋势 结构优化转向"高质量" [2] - 风险对冲等衍生品产品创新加速 头部机构竞争优势明显 [3] 主题热点 - 券商并购重组项目推进中 市场关注整合后业绩成果 超预期或加速并购节奏 [4] - 券商分类评价标准修订 鼓励业务细耕与效率提升以推动ROE增长 [4] - 虚拟资产交易牌照获批提速 监管制度逐步成熟与常态化 [4]

证券行业市场表现 - 截至2025年7月4日午间收盘，国证证券龙头指数(399437)上涨0.18%，成分股天风证券(601162)上涨2.78%，中金公司(601995)上涨0.76%，红塔证券(601236)上涨0.72%，广发证券(000776)上涨0.66%，国泰海通(601211)上涨0.47% [1] - 证券ETF龙头(159993)上涨0.25%，最新价报1.21元 [1] - 国证证券龙头指数前十大权重股合计占比78.71%，包括东方财富(300059)、中信证券(600030)、华泰证券(601688)等 [2] 科技创新债券发行情况 - 科技创新债券推出近2个月，券商、银行、企业、投资机构等发行主体掀起发行潮 [1] - 2025年5月7日至5月25日期间，超30家券商推出近40只科技创新债券，总规模超过300亿元 [1] - 大部分为新获批债券，个别券商将此前获批债券变更为科技创新债券 [1] 证券行业竞争格局 - 证券行业马太效应持续，传统龙头在服务国家战略、资本实力、综合牌照等方面具有优势 [2] - 营业收入加分取消将削弱龙头券商规模优势，未来重点关注ROE提升 [2] - 中小券商可通过差异化破局，如在基金投顾、做市业务等新赛道建立特色标签，或在细分业务条线冲击前30名以获得更多加分和更高评级 [2] 国证证券龙头指数概况 - 证券ETF龙头紧密跟踪国证证券龙头指数，反映沪深市场证券主题优质上市公司表现 [2] - 截至2025年6月30日，前十大权重股包括东方财富、中信证券、华泰证券等，合计占比78.71% [2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：固废处理、垃圾焚烧、IDC - **公司**：绿色动力、瀚蓝环境、军信股份、永兴股份、光大环境、中科环保 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：以IDC为代表的B端拓展持续推进，固废处理具备提质增效roe提升的能力，板块资本开支下降，分红大幅提升 [1] - **论据** - 参考海外龙头WM，roe30%+，估值pe33倍，pb11倍 [1] - 纯供能模式/供能+机柜租赁/供能+算力租赁模式下，2000吨/日匹配20MW数据中心，盈利增量弹性为26%/66%/817%，综合ROE由12%提至16%/15%/18% [1] - 行业步入成熟期，资本开支下降，板块自由现金流于23年转正，24年持续增厚 [1] - 政策要求推进垃圾处理计量收费，促商业模式C端理顺，改善现金流 [2] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 满足区位（京津冀、长三角、粤港澳、长沙）和规模（1000吨/日及以上）要求占总运营规模的比例：永兴97%、军信85%、绿动48%、旺能45%、伟明45%、瀚蓝45%（并购粤丰后） [1] - 各公司24年分红情况：绿色动力现金派息4.18亿元（+100%），分红比例71.45%（同比+38.23pct），A股股息率4.2%，港股股息率7.6%；瀚蓝环境每股派息0.8元（+67%），分红比例39.20%（+11.82pct），承诺24 - 26年每股派息增速不低于10%；军信股份分红比例95%（+23pct），每股派息稳定，明确长期分红规划：分红比例不低于50%；永兴股份现金派息5.40亿元（+15%），分红比例65.81%（+2.12pct）；光大环境派息14.13亿港元（+5%），分红比例41.84%（+11.33pct），24年股息率6.4%；中科环保派息1.99亿元（+35%），分红比例61.96%（+7.38pct），承诺24 - 28年分红比例不低于60% [2]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：电力行业 - 公司：华电AH、华能AH、北方电厂、长电、川投、申能、福能、龙源H、新天绿能H [3] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点**：净资产修复与ROE提升双击，电力将成为强势红利；火电业绩稳定性增强，公用事业化更进一步；水电蓄能超预期好，Q2业绩预计仍增长；水火走出EPS下修阶段，电力大概率从弱势红利转变成强势红利 [1][2][3] - **论据** - **利润表**：24年板块归母净利润2246亿元（同比+10%），25Q1为496亿元（同比+4.5%）；Q1电价下跌，火电+4.6%，水电+24%；板块财务费用下降5.3% [1][2] - **现金流**：24及25Q1板块经营性现金流增长9.5%、22.6%，火电24和25Q1分别增长21%、52%；投资现金流增速8.4%、4.8%，有所放缓；火电Q1自由现金流为291亿 [2] - **负债表**：板块资产负债率三年连降，ROE三连涨，火电板块剔除永续债后净资产连续两年增长8.2% [2] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 关注三个组合：市值管理下弹性火电的防守反击（华电AH、华能AH、北方电厂）；利率低位下红利资产的稳健防御（长电、川投、申能）；政策驱动下高ROE低PB的绿电进攻（福能、龙源H、新天绿能H） [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 国泰君安与海通证券合并是首例头部券商合并，合并后公司客户基础更强大稳固，服务能力更专业综合，运营管理更集约高效，剔除海通国际业务影响后其剩余业务 ROE 表现优，合并将带来积极影响，预计远期 ROE 超两家公司各自最高水平 [4] - 预计国泰君安 2025 - 2027 年归母净利润为 156/187/213 亿元，同比 +20%/+20%/+14%；预计合并后公司 2025 - 2027 年归母净利润 260/273/334 亿元，同比 +187%/+5%/22%，ROE 为 7.6%/7.6%/8.9%，对应 PE 为 11.4/10.8/8.8 倍 [4] 各部分总结 合并海通证券实现强强联合，ROE 优于同业且稳健 - 国泰君安是综合性证券公司，2025 年 3 月完成吸收合并海通证券，更名为“国泰海通”，此为新国九条发布后首例头部券商合并案例，进程推进高效利于业务整合 [14][15] - 国泰君安与海通证券同属上海国资旗下，合并后实控人为上海国际集团；组织架构优化设七个实体化运作委员会，新管理层融合原有高管团队，经验丰富、专业且年轻 [19][21] - 国泰君安 ROE 多数年份高于上市券商整体与海通证券，得益于较高权益乘数和稳健自营投资收益率，2020 年起提高资产使用效率，提升杠杆水平驱动 ROE 高于上市券商 [27] - 两家公司子公司布局全面，国泰君安有国泰君安金融控股等子公司，海通证券有海通国际控股等子公司，整合有望提升综合服务能力 [39] 并购重组 - 政策端鼓励头部券商并购重组，目标是到 2035 年形成 2 至 3 家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构，合并后公司有望成一流投资银行 [41] - 两家公司资源禀赋和能力深度互补，合并后在多业务方面综合实力跃居行业第一，综合服务能力显著提升 [42] - 合并后公司综合竞争力全面领先，资本运用和业务管理更优，参考海外经验，外延并购可扩大业务布局，合并后公司主要指标全球排名大幅提升 [44][45] 业务禀赋深度互补，看好协同效应驱动 ROE 提升 - 合并后资产负债表更大、更均衡、抗风险能力更强，2024 年末总资产 1.73 万亿，归母净资产 3283 亿元排名行业第一，多板块业务排名居首，资源禀赋互补 [47][49] - 轻资本业务方面，经纪业务合并后市占率居首，客户基础和投顾团队提升服务能力，营业部数量和分布优势增强；投行业务两公司在 IPO 细分领域优势互补，合并后竞争优势扩大；券商资管合并后 AUM 提升、产品线完善；公募基金华安与海富通产品结构互补，但合并后面临牌照整合或出售问题 [53][61][75] - 重资本业务方面，国泰君安自营投资收益率稳定，海通证券受海通国际影响下降，两公司牌照互补，用表效率有望提升 [84]