报告公司投资评级 - 买入（维持）[9] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收、归母净利润、扣非净利润同比增长，季度收入自2023年以来重返正增长区间，新游《问剑长生》贡献超3.6亿流水增量，《问道》端游及《一念逍遥》流水环增，关注核心产品后续流水变动趋势及新品测试和上线节奏，预计2025/2026年公司归母净利润分别为10.3亿/11.5亿，对应PE 15.8 / 14.2倍，维持买入评级[2][13] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 25Q1公司实现营收11.36亿元（同比+22.5%/环比+29.4%），归母净利润2.83亿元（同比+11.8%），扣非净利润2.75亿元（同比+38.7%），2023年以来首次季度收入重返正增长区间[4] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为41.88亿、44.59亿、46.69亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为10.32亿、11.52亿、12.47亿元[19] 游戏业务表现 - 25Q1《问道》端游流水3.21亿（同比-16.3%/环比+34.9%），《问道手游》流水4.41亿（同比-15.9%/环比-4.3%），《一念逍遥》流水1.30亿（同比-22.9%/环比+11.1%），新游《问剑长生》流水3.63亿[5] - 截至2025.3.31，公司尚未摊销的充值及道具余额共4.65亿元，较2024年年末减少0.13亿元[5] - 25Q1公司境外收入下滑至1.17亿元（同比-15.95%/环比-10.69%）[5] 费用与收益情况 - 25Q1因新上线《问剑长生》发行投入大，销售费用同比增加0.66亿/环比增加1.65亿至3.60亿，销售费用率环比+9.5pct至31.7%，同比基本稳定[6] - 25Q1财务费用为-0.1亿元，汇兑收益同比减少，投资净收益为0.35亿元[6] 产品后续计划 - 《问道手游》9周年庆于4月25日启动，关注其后续表现[13] - 《杖剑传说（代号M88）》3月26日开启全平台预约，计划2025年上半年上线；《九牧之野》计划2025年下半年上线；《问剑长生》后续将登陆中国港澳台及欧美等地区[13]

行业现状与问题 - 卫生巾行业存在严重的质量安全问题，包括使用废弃原料生产劣质产品，涉及数量巨大，如梁山希希纸制品收购残次品以260-1400元/吨的价格，处理后以7000-8000元/吨的价格倒卖 [2] - 行业监管漏洞明显，数据显示全国3.8万家卫生巾企业中14.69%存在经营异常，且多次爆出质量和安全问题，如2013年六省份联合捣毁43个假卫生巾作坊涉案1.5亿元，2016年南昌查获1000多万片假冒品牌卫生巾 [8] - 低价竞争导致产品质量下降，一些企业为抢占市场使用劣质材料，牺牲产品安全和质量 [10] 产品质量与检测 - 2025年315凰家测评实测15款热门卫生巾发现产品整体问题突出，如长度缩水严重（卫舒妃牌不符合国标）、吸收速度偏慢（名创优品、护舒宝液体卫生巾） [8] - 黑猫投诉平台数据显示截至3月16日关于卫生巾的投诉高达4123条，涉及产品不符、霉变、过敏等问题，部分品牌卫生巾被检测出含有虫卵、虫子、血迹等异物 [13] - 新国标修订工作已启动，将针对旧国标关键缺陷如棉长标准空白进行补充，优先保障消费者健康安全，完善pH值等核心指标 [15] 市场格局与竞争 - 国际品牌如宝洁（护舒宝、Always）、花王（乐而雅）、金佰利（高洁丝）长期占据中高端市场，国内品牌如恒安集团（七度空间）、景兴健护（ABC）、重庆百亚（自由点）通过差异化策略迅速成长 [10] - 低价位产品市场竞争激烈但未能找出值得推荐的品牌，低价策略导致产品质量和安全问题频发 [8][10] - 电商平台劣质卫生巾销量惊人，如用回收材料重新包装的"次品"销量高达5.7万 [6] 社会影响与消费者 - 女性一生大约使用1.5万片卫生巾（以14岁初潮55岁绝经计算），劣质产品对健康影响深远 [10] - 行业问题已演变为社会议题，涉及女性健康权益和社会治理能力，公众呼吁强化全链条监管 [15][17] - 消费者期待安全可靠的产品，有人呼吁企业家介入市场打造经济实惠又安全可靠的卫生巾 [13]